欧线2024年度投资策略：供给趋增需求修复，运费或将先跌后涨

期货研究报告|商品研究 策略报告 供给趋增需求修复，运费或将先跌后涨 2023年12月18日 欧线2024年度投资策略 敬请阅读末页的重要声明 行情：今年运力供给增加显著叠加欧洲需求羸弱导致海运费不断下行，现货海运费从年初1000$/TEU一度跌至500$/TEU，欧线期货在8月18日上市后跟随现货同频下跌；进入10月长协谈判期，船东与货主僵持导致盘面区间震荡；进入11月后，船东接连涨价使得期现运费双双上扬，近期受巴以冲突影响运费创今年新高。 吕杰13322928900Lvjie@cmschina.com.cnF3021174Z0012822 集运研判：供大于求，供求节奏将使运费先跌后涨 供给过剩仍是明年集运市场的基本格局，过多运力仍将持续拖累海运费。从供给和需求的节奏上看： 1）明年欧线船舶集中于上半年交付叠加季节性淡季和欧洲去库存可能仍未走完，上半年欧线海运费可能继续承压。 2）制造业PMI触底反弹、降息预期等因素或使明年欧洲经济缓慢恢复，欧线需求或将在下半年迎来温和反弹叠加下半年供给增速边际放缓，下半年运费有望强于上半年且强于今年旺季。 海运费预测：欧线运营成本上升且波动率增加 1）考虑到明年欧盟碳税和苏伊士运河过路费涨价，我们预计2024年欧线C1、C2、C3分别为590$/TEU、666$/TEU、861$/TEU，海运费将在以上成本线获得支撑，C1力度最强。 2）考虑到明年海运费将重回季节性，波动率将高于今年。因此，去除中东局势不稳定性带来的极值，明年整体海运费预计区间为590-1200$/TEU。若考虑中东局势的不稳定性，海运费区间预计在590-2000$/TEU。 3）总体上看，明年海运费将重回高波动率。但地缘政治对明年海运费的扰动将更为显著，投资者需要时刻关注巴以冲突等海外局势突变带来的影响。 策略推荐： 结合供给节奏、海运费判断和中东局势的不稳定性，我们认为2024年欧线海运费上下波动将更为剧烈，预计呈现先跌后涨。可通过宏观和微观数据监控海外需求变化，寻找单边和淡旺季合约之间的套利机会。 风险提示：欧洲经济复苏不及预期地缘政治激化 正文目录 一、集运指数（欧线）行情回顾和总结3 二、供应恢复，集运回归买方市场4 （一）供求改变，运费回落至疫情前水平4 （二）疫情期船舶订单集中交付，2023年运力过剩明显5 （三）明年大船供给增速放缓，供给压力集中在上半年6 （四）预计明年船东将加大供给调配力度7 （五）船东策略各异，明年须关注四家船东的上涨意愿8 三、否极泰来，欧洲经济寻求复苏之路9 （一）欧洲制造业回流的政策牵引可能在大周期上收紧亚欧航运贸易量9 （二）明年宏观预期不断增强，需求或将温和反弹12 （三）中欧贸易仍是亚欧贸易核心，明年贸易将重回季节性13 四、欧线成本将逐渐上移，船队面临结构化调整15 五、未来展望16 图表目录 图1:EC2404日度结算价走势图（点）3 图2:EC2404基差（主力合约）3 图3:ICE布油和美元兑人民币4 图4:主要航线海运费走势4 图5:中远海集团集装箱业务5 图6:全球及欧线集装箱运力变化5 图7:2023年欧线集装箱船舶统计6 图8:各船东欧线船舶数量及船舶建造时间6 图9:集装箱运力变化（年度）7 图10:2023年闲置船舶与船速8 图11:欧线船期表8 图12:2023年欧线投入运力占自身运力之比9 图13:欧盟商品需求与海运费9 图14:GDP同比增速9 图15:中国出口欧盟主要商品金额（近3年>1%）占比变化11 图16:中国出口欧盟萎缩商品11 图17:欧元区PMI与主要国家PMI12 图18:信心、投资与失业率13 图19:亚欧集装箱贸易量13 图20:欧盟进口14 图21:中欧贸易14 图22:欧美库存15 图23:欧线船期表16 图24:2024年交付船舶下单时间及新船造价16 一、集运指数（欧线）行情回顾和总结 2023年8月18日集运指数（欧线）（EC）上市以来，EC走势大致可分为三个阶段： 1）受基本面影响（集装箱船舶集中交付且欧洲经济持续低迷），开盘首日（因开盘点数大幅低于现货价格）短暂大涨后EC一路下跌至9月底。 2）10月开始欧线市场进入2024年长协谈约期，伴随船东连续挺价、需求低迷、原油震荡、人民币升值等因素导致EC经历两个多月区间震荡。 3）11月中下旬，为了营造有力的长协谈判氛围，船东再度收缩运力宣布12月和1月连续涨价，EC结束区间震荡走势，各合约均跟随现货海运费一同上扬。 图1:EC2404日度结算价走势图（点） 1000 950 900 850 800 750 700 650 600 2023-08-182023-09-082023-09-292023-10-202023-11-102023-12- 资料来源：Wind,招商期货 基差走势也同样可分为三个阶段：1）8月18日EC开盘点数低于现货价且现货海运费不断下行，各合约基差自开盘以后不断走弱，由正变负。2）随后欧线进入10-11月长协谈判，船东连续挺价营造有利谈判氛围，现货海运费拉升迅速，各合约基差再度走强。3）随着期货盘面跟涨现货，基差再次回归。 00 00 0 2023-08-17 100 2023-09-07 2023-09-28 2023-10-19 2023-11-09 200 300 图2:EC2404基差（主力合约） 300 2 1 - - - 资料来源：Wind,招商期货 EC上市以来，其日内和短期走势受原油和汇率波动影响显著： 1）海运费中原油成本占四成以上，因此EC短期走势易受原油波动影响。今年下半年国际原油价格先扬后抑，受沙特、俄罗斯等减产叠加原油消费旺季和地缘政治等影响，ICE 布油自2023年7月74美元/桶涨至9月底95.35美元/桶，随后超买以及市场担心高利率抑制需求等因素使原油震荡下行。占海运费成本最大的原油，7-9月的原油上涨趋势、虽然未能阻止EC下行（根本原因还是欧线需求羸弱），但后续原油日内大跌都在一定程度上带动了EC短期下挫。 2）现货市场海运费以美元计价，但EC以人民币计价。因此，美元兑人民币的汇率波动情况会影响EC走势。今年美国政府继续推行贸易保护主义政策，强韧经济、通胀压力、高利率以及地缘政治风险等因素促使美元强势。美元兑人民币自年初低点6.695左右一 路上涨至7.350左右的高点后，随着美元指数快速下滑、加息周期基本结束和中国经济持续向好，美元兑人民币在11月底快速下跌，带动了EC在11月底的短期大幅下挫。 图3:ICE布油和美元兑人民币 期货结算价(连续):布伦特原油美元/桶ICE即期汇率:美元兑人民币中国货币网 100 95 美元/桶 90 85 80 75 70 2023-01-032023-03-032023-05-032023-07-032023-09-032023-11-03 资料来源：Wind,招商期货 7.4000 7.3000 7.2000 7.1000 7.0000 6.9000 6.8000 6.7000 6.6000 二、供应恢复，集运回归买方市场 （一）供求改变，运费回落至疫情前水平 随着全球疫情结束，绝大多港口、码头、物流中心等恢复运营，航运供应链常态运转,运力和空箱都得到充分释放，疫情时期供小于求的基本面得到根本性逆转，集运市场快速恢复至供大于求的常态市场即买方市场。海运费也因此一落千丈，回归到疫情前的水平。 图4:主要航线海运费走势 SCFI美西SCFI美东SCFI欧线SCFI-右轴 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 13-Nov-200913-Nov-201213-Nov-201513-Nov-201813-Nov-2021 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 资料来源：Wind,招商期货 以欧线为例，海运费历经430天从2020年11月底1644$/TEU上涨到2022年1月底 的7780$/TEU后急速下跌，回落至2023年1月初的1050$/TEU，跌幅达87%。 今年海运费断崖式下跌大幅压缩了船东收入。以COSCO为例，2023年上半年集装箱航运业务规模为883亿人民币,比上年同期减少57.39%，毛利率减少25.83个百分点。从单箱收入来看，疫情时期最高，2021年为1888$/TEU，2022年为2338$/TEU。但2023年上半年单箱收入仅为1112$/TEU，比2022年下降52.5%。伴随原油价格下跌以及低速行驶，2023年上半年单箱成本虽然仅873$/TEU但毛利却大幅下降。如今全球集装箱船舶运力继续过剩，海运费回归低位，未来各大船东需要在传统海运端外寻找新的利润增长点。 图5:中远海集团集装箱业务 3000 2500 美元/标准箱 2000 1500 1000 500 0 集团单箱收入集团单箱成本 国际航线单箱收入WTI原油:年度:平均值-右轴 20162017201820192020202120222023H 105 95 美元/桶 85 75 65 55 45 35 资料来源：Wind,招商期货 （二）疫情期船舶订单集中交付，2023年运力过剩明显 疫情期间船东签订的集装箱船舶在今年Q2之后陆续交付，运力放量增加是2023年全球及欧线运费表现较差的主要原因之一。2023年全年欧线运力增速约19%，Q2后日均增速约2%。 图6:全球及欧线集装箱运力变化 欧洲:集装箱船运力(TEU):同比%全球:集装箱船运力(TEU):同比-右轴% .00 8.00 .00 7.00 6.00 .00 2022-10-112022-12-112023-02-112023-04-112023-06-112023-08-112023-10-112023-12-51.100 .00 4.00 .00 3.00 .00 2.00 .00 1.00 .000.00 6.00 4 2 9.00 0 -2 -4 -6 -8 -10 资料来源：Wind,招商期货 年初，船东在欧线市场动态运营176艘，345WTEU左右集装箱船舶。2M和OCEAN 联盟是主要经营者，约占市场运力的86%。 图7:2023年欧线集装箱船舶统计 资料来源：MAERSK,MSC,CMA,COSCO,EVERGREEN,HMM,ONE,Hapag-Lloyd,招商期货 今年拆船未能改善运力过剩局面。数据显示，2023年未有8000+TEU船舶拆解。但IMO对船舶碳排放要求以及欧盟碳配额的征收，船队船龄调整迫在眉睫。从存量欧线船龄看，5年内船龄比例为39%，5-10年船龄比例为49%，船龄在10年及以上的比例为12%。我们预计船龄在10年以上的船舶无法达到欧线减碳要求，因此船队船龄调整仍在进行，这也将对未来欧线运力产生影响。另外，船龄调整也会随之带来船东运营成本增加的问题，我们将在稍后讨论。 图8:各船东欧线船舶数量及船舶建造时间 MSCMAERSKCOSCOEVERGREENCMACGMONEHapag-LloydHMM 4 1 5 3 2 2 11 1 7 2 6 2 3 3 2 5 8 1 1 1 1 6 2 3 1 3 5 1 4 2 4 2 7 6 7 5 5 14 4 30 1 3 5 13 25 20 艘 15 10 5 0 1995200620072008201020132014201520162017201820192020202120222023 资料来源：MAERSK,MSC,CMA,COSCO,EVERGREEN,HMM,ONE,Hapag-Lloyd,招商期货 （三）明年大船供给增速放缓，供给压力集中在上半年 欧线运力过剩仍是现实问题，但预计明年供应将边际放缓。预计2024年全球集装箱运力增速为7.3%，欧线适配船舶（17000+TEU）运力增速为7.