Mini LED TV产业趋势向上，车载打开增长新曲线

1、十年风雨历程，造就智能光电系统优秀企业 芯瑞达科技股份有限公司成立于2012年，是国家高新技术企业，安徽省著名商标企业、安徽省专精特新中小企业。公司主营业务为新型显示光电系统、健康智能光源系统的研发、生产、销售。公司承接了HDR显示技术、量子点显示技术、Mini LED显示技术等政府重大课题项目的研发及产业化，在下一代新型显示技术领域已占据先发优势。 2、光电模组量利双增，下游Mini LED销量加速 背光电视持续渗透，生产链条开始成形。Mini LED出色性能可以加持LCD，延续LCD产业寿命。根据TCL电子目标，未来5年LCD传统背光预计逐步被Mini LED取代，普通的LCD份额将会变得很小。Mini LED的单机价值量为20美金~30美金，Mini LED对LCD画质的改善是大幅优化的。从终端市场来看，Mini LED背光技术在电视显示器领域的渗透继续加大，双十一大尺寸电视机销售排行榜中，Mini LED背光电视位居前列，看好Mini LED电视渗透率持续加速。 3、拓宽新型应用场景，实现多维度竞争力 直显+背光+车载并驾齐驱，打造新一代龙头企业。公司主营业务收入来源主要是显示模组和显示终端，其中，显示模组包括Mini LED背光模组，终端业务包括车载显示终端。在行业低谷期实现了利润和营收的高比例增长。从应用场景来看，Mini LED主要应用于直显和背光。未来在苹果三星等终端品牌厂推动下，以及京东方、华星光电等面板厂的努力下，Mini LED背光的市场潜力值得深入挖掘。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.8亿、2.6亿、3.5亿，给予公司2024年26XPE，目标价42.64元，给予“买入”评级。 风险提示：竞争行业加剧风险，宏观需求不及预期风险，原材料价格波动风险，技术赶超和替代风险，股价波动风险。 财务数据和估值 1.芯瑞达：智能化光电系统研发优秀企业 1.1.十年风雨历程，注入行业新动力 国家战略新兴产业，聚焦Mini LED终端显示。安徽芯瑞达科技股份有限公司成立于2012年，是国家高新技术企业，安徽省著名商标企业、安徽省专精特新中小企业。公司主营业务为新型显示光电系统、健康智能光源系统的研发、生产、销售。公司所处行业为国家战略新兴产业，得到产业政策的大力支持，率先在行业内研发推广高光效背光模组设计、超轻薄背光模组技术、高色域显示技术、减蓝光护眼显示技术等一系列技术方案，推动终端显示产品在光效、色域、动态对比度、节能环保、外观设计等方面的不断革新。公司承接了HDR示技术、量子点显示技术、Mini LED显示技术等政府重大课题项目的研发及产业化，在下一代新型显示技术领域已占据先发优势。 图1：芯瑞达发展历程 图2：芯瑞达主要产品 1.2.公司股权激励机制，塑造行业新发展规范 公司实控人彭友，直接持有上市公司55.27%股权；深圳南山创维持股比例1.2%；合肥鑫智持股比例1.09%；王鹏生直接持股比例0.79%，为公司副总经理。 图3：截止2023.11.29公司股权结构 2023年3月29日，公司推出了限制性股票激励计划，于4月25日实行，首次授予162.40万股，首次授予部分激励对象共计58人，为公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干员工，首次授予价格为10.53元/股。我们认为，股权激励机制或给公司吸纳更多技术骨干，增强企业在Mini LED领域的创新能力，或有效改善公司业绩。 首次授予的限制性股票考核年度为2023-2025年三个会计年度，每个会计年度考核一次，首次授予的限制性股票各年度业绩考核目标如表1所示： 表1：首次授予的限制性股票各年度业绩考核目标 公司未满足上述业绩考核目标的，所有激励对象对应考核当年可解除限售的限制性股票均不得解除限售，由公司回购注销，回购价格为授予价格加上银行同期存款利息之和。 1.3.后起之秀业绩向好，蓄力新生代产业龙头 成长能力优秀，营利营运能力良好。营收利润势头向好，公司2023前三季度营收10.13亿元，同比增长43.72%。归母净利润1.35亿元，同比增长58.47%。Q3基本每股收益为0.26元。资产总数增加，公司第三季度期末资产总计17.26亿元，应收账款2.85亿元。现金流量角度，前三季度经营活动产生现金流量净额1.56亿元，销售产品、提供劳务收到现金10.32亿元。 2022年公司实现营收9.54亿，同比增长16%；实现归母净利润1.06亿，同比增长28%。 2020至2022营收和利润率复合增速为22%和4%。2021年利润率大幅下滑，可能是因为2021年原材料成本大幅上涨，低毛利率的商显业务收入占比提高等因素。 图4：2019-2023Q1-Q3营收、归母净利润情况（亿元） 图5：公司毛利率和净利润率情况 2.光电模组量利双增，下游Mini LED销量加速 2.1.背光电视加速渗透，竞争OLED市场份额 2.1.1.传统LED背光弊端明显，亟需Mini LED助力加持 Mini LED背光模组为LCD发光模式带来未来升级趋势。显示面板一般分为被动发光式和主动发光式。传统LCD属于被动发光式，本身不具备发光特性，需要借助外界背光模组发出光线，由滤光片处理彩色像素以实现显示功能。但是OLED属于主动发光式，只需输入电压便可发光。因此LCD必须要借助背光模组实现发光功能，但是OLED不需要。 区域调光精细化控制，媲美OLED的画面显示。Mini LED主要采用直下式背光方式，将传统LED发光模块缩小到100-200μm之间，一般采用倒装芯片，灯珠数量增加至原先的几百倍，分区数量增加至几千、几万个，结合区域调光技术，对背光源实现更为精细化的控制。在不牺牲亮度的情况下，Mini LED背光LCD面板可以实现超过1000000:1的对比度和更高的分辨率，在画面显示效果上甚至能够和OLED面板媲美。 图6：LCD发光原理图示 图7：普通LED和Mini LED比较 相比传统LCD技术，Mini LED技术具有全面的优势。直流驱动，超低功耗（单管0.03-0.06瓦）电光功率转换接近100%，在相同的照明效果下比传统的光源节能80%以上；无辐射，环保，不含汞元素，对人体安全，眩光小，可回收；使用寿命很长，基本都在传统背光源的10倍以上，甚至可以高达10万小时；固态冷光源，光源结构稳定可靠，抗冲击、耐震动。另外LED还具有在线编程亮度可控、灵活多变的特点。 表2：LCD、Mini LED+LCD和OLED比较 图8：Mini LED电视构造图 图9：QD-Mini LED发光原理介绍 2.1.2.Mini LED电视渗透率提升，同OLED竞争市场份额 OLED侵蚀市场份额，Mini LED助力LCD维持竞争力。根据Omdia发布的报告统计，2022年全球OLED电视出货量约800万台，OLED市占率约4%，大尺寸OLED普及尚且有较长的路要走。Mini LED背光能够赋能LCD，大幅提升对比度、亮度，目前已实现初步规模量产，并应用于电视领域。2023年Q3，LCD TV出货 56M ，同比下滑1.2%。OLED TV因受消费降级的影响更大，Q3出货降幅在30%左右。累计前三季度的数据来看，因Q2海内外品牌和渠道商的积极补给库存和备货，全球LCD出货微增0.3%，而OLED表现依旧不甚理想，降幅在20%以上。尽管出货不佳，但伴随着结构的大尺寸化，前三季度出货面积达116.7M ，同比增长4.3%。 图10：TFT LCD和OLED构造比较 终端市场方向，Mini LED背光电视显示器领域持续渗透。据LEDinside不完全统计，截至23年8月，今年已有28个Mini LED相关项目，进入开工、签约、竣工、投产等状态，涉及Mini LED外延、芯片、器件、背板、显示模组、背光模组等。 康佳、创维、鸿利智汇、沃格光电的Mini LED项目相继在今年进入投产、竣工、封顶状态。 其中，总投资达35亿元的创维武汉Mini LED显示科技产业园于4月竣工，项目占地约327亩，主要从事Mini LED背光模组、Mini LED显示终端的研发、制造及销售，项目建成后将形成年产超过240万台的Mini LED显示终端智能化制造基地，同时也将成为创维Mini LED封装及背光模组全国总部。 签约项目上，共有6个项目完成签约落地，投资金额最大的或属东方集团5月签约落地的Mini/Micro LED项目，总投资约10亿元，项目专注于Mini和Micro LED光源及模组研发、生产。 奥维云网推总数据显示2023年上半年，Mini LED背光电视主流尺寸的均价是传统LCD电视均价的2~2.5倍,消费者可以用远低于OLED电视的价格享受到优于传统LCD画质的产品，Mini LED背光电视需求得以快速增长。当下高端OLED电视需求低迷，品牌厂对于Mini LED期望较高，今年以来Mini LED背光电视新品不断上市，奥维睿沃预测，2023年全球Mini LED背光电视出货预计达470万台。 设备端准备就绪，蓄势待发。从设备端来看，据LEDinside此前调查显示，大部分Mini LED设备厂商已准备就绪，为实现Mini LED大规模商用化打好坚实的基础。对于设备环节的速度、精度、良率和一致性等技术问题，相关厂商也已经“对症下药”，并在持续寻求突破与创新。 2.1.3.Mini LED单机价值量大幅提升 随技术进步，MiniCOB优势逐渐显现。封装技术角度，主流封装技术为Mini POB和Mini COB两种。在性能方面Mini COB在高亮度、高一致性、高可靠性和高性价比等方面具有优势。弊端在于技术要求较POB更高，生产效率更低，成本高于Mini POB。所以虽然目前主流技术是MiniPOB，但随着技术发展和效率提升，Mini COB的优势会不断显现。 降低成本同时迭代清晰度，提升单机价值。TCL电子CEO张少勇认为，LED在75吋及以上的性价比是非常低的，而Mini LED恰恰相反，在75吋、85吋、98吋的性价比非常高。 在大尺寸产品上，QD、Mini LED会是行业最主流的技术。对于Mini LED的看好，让TCL在产品线上持续加大投入。Mini LED的成本在不断地下降，未来5年LCD将会被Mini LED取代，普通的LCD份额将会变得很小。“快速的工业化，Mini LED的成本可以控制在30美金，甚至20美金。而Mini LED对LCD画质的改善是史诗级的。” 出色性能加持LCD，有望同OLED正面竞争。由于Mini LED显示屏在能耗、色域、对比度、HDR、柔性、寿命等方面都有较为出色的表现，工艺难度又没有Micro LED那么大，制作成品相对容易，因此Mini LED有望成为传统LED背光升级的主导产品，与OLED在消费市场一较高下。 表3：COB和POB两大封装方案对比 图11：采用COB封装技术的iPad Pro 2021‘12.9’ 图12：采用POB封装技术的P32A6V 2.1.4.多方大厂合作，打通销售壁垒 与一线品牌客户稳定合作，边际费用下降明显。公司生产的背光模组主要应用于中大尺寸液晶显示终端。其中电视客户包括创维、海信、小米和华为等，2022年，公司量产Mini LED背光模组产品率先应用于海信ULED产品E8H系列Mini LED电视，并占有该类产品较大份额。 建立长期稳定商业合作关系，促进销量增长。公司在电视机LED背光器件和模组领域具备较强的竞争力，在产品、技术、品质等方面得到了客户认可，与主要客户建立了长期稳定的商业合作关系。这些客户包括了华为、三星电子、海信、创维、长虹、TCL、夏普、小米、首尔半导体、富士康、乐轩科技、苏州璨宇、苏州高创等国内外知名企业。2022年公司显示模组销售量约1.2亿件，同比增长1.7%。 公司已经与一线品牌建立稳定合作关系，采用直销方式有助于公司降低边际销售费用，202