碳酸锂2024年年度投资策略：供应过剩确定性高，期现价格弱势寻底

期货研究报告|商品研究 2023年12月18日 供应过剩确定性高，期现价格弱势寻底 策略报告 碳酸锂2024年年度投资策略 研究员：颜正野0755-82763240 yanzhengye@cmschina.com.cnF03105377 Z0018271 核心观点： 2023年，碳酸锂期现价格在需求弱现实与供应强预期下，价格大幅度走低，现 货报价从最高51.0万元/吨下跌至12月中旬的10.5万元/吨左右，最大跌幅接近80%。节奏上，锂价上半年呈现抵抗式下跌过程，下半年呈现单边下跌过程。在2023年初，碳酸锂中枢下移已是市场的一致性预期，但后续的下跌行情超预期的方面在于期货、现货市场价格相当程度的提前、过度交易平衡表过剩变化。需求端，一方面，全球新能源车交付量、储能装机规模的增速均有放缓，且终端结构的改变也导致对电池、材料、锂盐产品消费进一步下滑。另一方面，锂电产业链环节较多且真实库存水平被市场低估。一旦需求出现边际回落，企业主动去库，各类库存所扮演的角色很快从需求转为供给，将进一步深化产业链实际所感受的过剩量。 我们认为当下碳酸锂期、现货市场对弱需求逻辑的交易已经相对充分，预计未来数个季度矿端供给放量将主导锂定价，新增供给主要来自于澳洲、非洲的硬岩锂，阿根廷的盐湖与国内的少量锂云母增、投产。矿端抵抗与出清是周期见底的必由之路，2024年预计碳酸锂价格弱势寻底，下限关注矿端90%、75%的供给成本分位线，分别对应9.5万元/吨与6.3万元/吨。 2023、2024年全球锂供需平衡表过剩深化确定性高，预计分别为+3.9、+18.8万吨LCE，2024Q1-Q4过剩量分别为+3.2、+2.0、7.2与+5.5万吨。策略上，2024年上半年持续存在抛空07的单边机会、买近抛远的价差机会，但需关注春节后多因素叠加导致的熊市中的价格反弹风险。 风险提示：海外矿山增、投产不及预期，期、现价格持续高波动率。 敬请阅读末页的重要声明 目录 1.复盘：需求弱现实与供应强预期下，价格大幅走低4 2.终端消费增速边际下降，各级库存吸收锂盐需求4 （一）新能源车交付量、储能装机规模的增速均有放缓4 （二）锂电产业链环节多且库存被低估，增加了价格下行弹性6 3.供给端主导中期定价，关注矿端抵抗与出清7 （一）矿端大规模产能投产是核心驱动7 （二）矿端抵抗与出清是周期见底的必由之路8 （三）关注实际供应曲线的动态调整9 4.平衡表过剩结论逐步坚实，交易节奏重于方向10 （一）预计2024年全球锂过剩18.8万吨LCE10 （二）交易节奏：过剩已被部分定价，关注熊市反弹风险10 图1：电池级碳酸锂现货、期货主力合约价格走势（2023年1月至今）4 图2：海外、中国新能源车销量增速绝对水平均有下行5 图3：2023年下半年储能电池产量、中标不及预期5 图4：中国新能源车市场近期呈现EV弱PHEV强结构5 图5：中国三元材料与铁锂材料增速降至负区间5 图6：锂电产业链核心环节2024年产能预估（折算LCE）6 图7：上游锂产品价格波动率远高于下游6 图8：2023年二季度以来锂盐库存持续下降6 图9：2024年核心矿山增加锂矿端产能折约30.2万吨LCE7 图10：工业品宏观周期逻辑在碳酸锂品种的演绎：关注周期见底特征的出现8 图11：本轮锂周期部分新进入的其他金属矿企、电池企业的锂矿项目9 图12：2024年主要锂硬岩、盐湖矿现金成本曲线（折合LCE）9 图13：2023-2024年全球锂供需平衡表10 图14：新能源车产、销呈现一定的季节性11 图15：中国盐湖产区存在季节性减产特征11 图16：碳酸锂期货持仓量/库存比持续上升11 图17：碳酸锂呈现02、03贴水，远月升水的价差格局11 1.复盘：需求弱现实与供应强预期下，价格大幅走低 2023年碳酸锂期、现价格大幅走低：据SMM数据，现货报价从最高51.0万元/吨下跌 至12月中旬的10.5万元/吨左右，最大跌幅接近80%。7月21日广期所碳酸锂期货LC2401上市挂牌价为24.6万元/吨，在不到5个月时间内最大跌幅达到65.1%。节奏上，锂价上半年呈现抵抗式下跌过程，其中5月-7月出现过一波较大的反弹；下半年呈现单边下跌过程，尤其是在8月中旬期货价格向下突破20万元/吨的价格后，连续跌破 15万元/吨、12万元/吨，以及10万元/吨的关键支撑线。 碳酸锂:主力合约:收盘价元/吨电池级碳酸锂-平均价元/吨 20万元/吨15万元/吨 12万元/吨10万元/吨 200000 150000 120000 100000 图1：电池级碳酸锂现货、期货主力合约价格走势（2023年1月至今） 600000 500000 400000 300000 200000 100000 0 2023-012023-032023-052023-072023-092023-11 资料来源：SMM，Wind，GFEX，招商期货 在2023年初，面对明显偏高的价格，碳酸锂中枢下移已是市场的一致性预期，但后续下跌行情显著超预期的方面在于：期货、现货市场价格相当程度的提前、过度交易平衡表过剩变化，尤其是下半年，在资金的推动下，交易者以低品位矿山生产成本线为目标，期现价格呈现出快速、剧烈的下跌过程。 2.终端消费增速边际下降，各级库存吸收锂盐需求 （一）新能源车交付量、储能装机规模的增速均有放缓 2023年全球新能源车销量月度增速从年初的50%+回落至30%以下。其中国内新能源车消费从超高增长水平转为较高增长水平，11月产、销增速已回落至20%+左右，且渗透率已达到35%-40%的区间，在全球新能源车的消费占比已达60%；美国仍处于渗透率快速提升阶段，11月交付量同比增长+35.9%；西欧地区增速也已开始下降，德国受政策退坡影 响消费量出现大幅波动，而北欧部分国家渗透率已达50%，南欧则相对较好但基数仍偏低。我们预计2023年全球新能源车销量约为1325万辆，相对年中预测有所下修，同比增长+26.5%，2024年销量为1650万辆，同比增长+24.5%。 储能电池产装量则受并网偏慢、融资利率高企与欧洲户储需求回落等不利因素影响，整体呈现预期高增长但增速不及预期的现实。11月，高工锂电将2023年中国储能锂电池出货量从年初预期的230GWh下调为180GWh。据SMM统计，前三季度全球储能电池产量约为135.7Gwh,月度数据来看，6月储能抢装结束后产量环比增速逐月下移。 图2：海外、中国新能源车销量增速绝对水平均有下行图3：2023年下半年储能电池产量、中标不及预期 % % 全球新能源车总销量（不含中国）：同比中国新能源车产量-出口量：同比 % % % % 2022-012022-052022-092023-012023-052023-09 % 250 200 全球储能电池产量（GWh） 中国储能电池中标容量（GWh）全球储能电池产量：环比（右） 3060% 2540% 1502020% 100 150% 10-20% 50 0 -50 5 0 2022-03 2022-08 2023-01 2023-06 -40% -60% 资料来源：Wind，SMM，招商期货资料来源：SMM，招商期货 终端需求结构的改变也导致对电池、材料、锂盐产品消费进一步下滑。中国11月新能源EV车型产量同比回落至+23.4%，PHEV则达到+93.9%，其中PHEV车型占比从2022年年初约18.7%上升至目前约32.3%，考虑到PHEV车型带电量一般为EV车型的1/4左右，即产品结构改变将导致电池、材料的需求增速变的更低。据SMM数据，12月中国磷酸铁锂、三元材料排产量同比/环比-9.7%-20.1%、-0.3%/-5.0%，相对于电池端、车端的较高正增长，材料排产增速已转负，最终对锂盐需求比终端实际消费数据的下降的程度更多。 图4：中国新能源车市场近期呈现EV弱PHEV强结构图5：中国三元材料与铁锂材料增速降至负区间 500% 400% 300% 200% 100% 0% 中国EV产量增速 中国PHEV产量增速 PHEV占比(右） 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 300 250 200 150 100 50 中国:三元材料月度产量:同比% 中国：磷酸铁锂月度产量:同比% 中国:产量:动力+储能电池:同比% 2022-012022-062022-112023-042023-095% -100%0% 0 2022-012022-052022-092023-012023-052023-09 -50 资料来源：Wind，SMM，招商期货资料来源：SMM，招商期货注：2023年7月前电池是动力口径 （二）锂电产业链环节多且库存被低估，增加了价格下行弹性 锂电产业链具有两大典型特点：1）下游需求集中于新能源车（动力电池）、储能集成系统（储能电池），2024年合计占比约83%；2）产业链至上而下核心环节包括：锂矿→锂盐→贸易→材料→电池→终端，产业链相对比较复杂。这两个特点决定了当下游需求订单增长时，通过产业链各环节的逐级放大效应，壁垒不高、集中度低的环节产能、库存会逐级增长，而其中又以材料、锂盐环节形成的隐性库存较多，且前期被市场低估。 图6：锂电产业链核心环节2024年产能预估（折算LCE） 资料来源：SMM，Wind，招商期货 价格方面，需求逐级放大的效应叠加上游锂矿扩产周期相对长的特点，放大了锂价格弹性。在价格上行周期，上游锂产品涨幅远大于中、下游。在下行周期，一旦需求出现回落，企业主动去库，库存所扮演的角色很快从需求转为供给，虽然矿端仍存在约束，上游锂矿、锂盐产品的价格周期相对滞后，但完整周期内价格下行的弹性也更大。 近期碳酸锂期货与锂矿现货市场的加速下跌验证了这一逻辑：2023年二季度以来，真实需求不足及需求预期下滑的背景下，产业链对未来锂价预期较为悲观，各环节呈现主动去库趋势。第三方资讯机构与调研数据也显示总库存大体呈现下降趋势，且因真实库存水平被低估，市场一直在预期的下游补库兑现度不高。直到11月下游继续加速去库并因为接货意愿不足而导致上游被动累库，矿端调整定价方式并主动降价，最终形成产业链负反馈，现货市场成交极为清淡，最终在01价格触及8.5万元/吨左右的低品位矿山成本线之后才出现明显反弹。 图7：上游锂产品价格波动率远高于下游图8：2023年二季度以来锂盐库存持续下降 2090000 锂辉石精矿（CIF中国）指数 电池级碳酸锂 磷酸铁锂(动力型) 动力铁锂电芯方形 中国碳酸锂月度库存:冶炼厂实物吨 中国碳酸锂月度库存:下游实物吨 80000 1570000 60000 1050000 40000 30000 5 20000 0 2021-012021-072022-012022-072023-012023-07 10000 0 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 资料来源：SMM，招商期货注：设定2021年1月为基数1资料来源：SMM，招商期货 3.供给端主导中期定价，关注矿端抵抗与出清 我们认为当下碳酸锂期、现货市场对需求逻辑的交易已经相对充分，市场一致对2024 年动力电池、储能电池预期均较低，且估值水平也在2023年底提前达到10万元/吨的水平，这是长期相对合理的锂盐价格，但中短期或有超跌，期间供给端将在主导锂定价：类比2022年底上行周期旺盛的需求推动锂价冲高，2024年不断放量的锂供给将推动锂价回落。上行阶段狂热的下游抢装，同样的在下行阶段，短期不关注利润的战略性、一体化与稳定市场份额的产能，或将导致价格超调。 （一）矿端大规模产能投产是核心驱动 结构来看，我们认为2024年供给核心矛盾仍在矿端而非冶炼端，预计2024年新增量主要供给来自于澳洲、非洲的硬岩锂，阿根廷的盐湖与国内的少量锂云母增、投产，核心项目产能增量约30.2万吨LCE。 2024年