公司首次覆盖报告：国产高速率芯片领头羊，下游光应用场景持续开拓
本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 源杰科技（688498.SH）公司首次覆盖报告 国产高速率芯片领头羊，下游光应用场景持续开拓 2023年12月23日 ➢ 高速光芯片占据光模块制备大半成本，产业链重要技术壁垒所在。在传输速率提升的趋势下，光芯片在光模块成本中比例不断提升，10G-25G光模块中占比40%，而 25Gbs 以上占比则达到60%。公司激光器芯片产品涉足光纤接入、4G/5G移动通信网络，数据中心短距离传输网络等光通信领域，并且不断扩充光芯片新的应用场景，积极向激光雷达、消费电子等领域布局探索。 ➢ AI算力时代数通市场为下游出货主要高弹性领域，硅光光模块优越性体现。光芯片应用于光模块，因而其与下游光模块景气度直接相关，当前电信领域（光纤接入、移动通信）需求整体平稳，同时，AI火热有望给数通领域带来核心增量。虽然海外互联网巨头在云业务上的支出预计中期维持平稳，但生成式AI的兴起，各公司发展自身AI大模型业务带来前所未有的算力需求，并因此对数据中心的光传输网络低时延高速率的性能带来较大要求，从而带动高速率光模块出货高增，同时400G光模块加速向800G/1.6T速率升级，另一方面，英伟达/华为的AI服务器改变以往以太网的数据传输路径，网络架构升级进一步带动高速率光模块的出货。与此同时，硅光光模块集成度、低功耗等优势将使其在数通短距离应用场景下的竞争力将愈发突出。根据Light Counting预测，2023-2028年，未来5年全球光模块整体市场规模将实现16%年复合增速的高增长，其中数据中心用光模块将是增速最快的领域，并且预计硅光光模块在光模块中的整体份额将从2022年的24%提升至2028年的44%。 ➢ 持续拓展海外市场，公司领先高速率光芯片国产化之路。公司已经形成基于“两大平台”的IDM研发制造模式，实现对高电光转化效率产品的制造和高速率产品的制造。在高速激光器光芯片领域，公司多个高端产品线对标国际厂商，在研100G PAM4 EML产品和200G PAM4 EML两个产品，200G PAM4 EML研发进度符合预期，100G PAM4 EML产品已客户送样阶段，在海外数通市场高速光模块高弹性需求下，公司加速拓展海外市场，除产品技术对标外，公司宣布在新加坡设立境外子公司，通过设立境外子公司的目的是更好的贴近客户，及时响应全球不同地域客户的需求，有利于进一步拓展海外市场，优化海外生产资源配置，推动国际化的发展方向。 ➢ 投资建议：我们认为公司作为国内高速光芯片技术引领者，将受益于海内外2024年光模块出货增长以及技术先进带来的出海业务增速，具备较强的成长弹性，预计公司2023/2024/2025年实现归母净利润0.48/1.12/1.76亿元，同比增长-52.3%/134.4%/57.0%，同期EPS分别为0.56/1.32/2.08元，对应PE 234/100/64倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：技术升级迭代的风险，新产品研发失败风险，毛利率波动及业绩不及预期风险，数通市场高速光芯片出海业务拓展不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 283 157 350 491 增长率（%） 21.9 -44.6 123.3 40.2 归属母公司股东净利润（百万元） 100 48 112 176 增长率（%） 5.3 -52.3 134.4 57.0 每股收益（元） 1.18 0.56 1.32 2.08 PE 112 234 100 64 PB 5.3 5.3 5.1 4.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年12月22日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 131.94元 [Table_Author] 分析师 马天诣 执业证书： S0100521100003 电话： 021-80508466 邮箱： matianyi@mszq.com 分析师 方竞 执业证书： S0100521120004 邮箱： fangjing@mszq.com 分析师 马佳伟 执业证书： S0100522090004 邮箱： majiawei@mszq.com 分析师 杨东谕 执业证书： S0100523080001 邮箱： yangdongyu@mszq.com 源杰科技(688498)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 源杰科技：缔造光网络效率基石的光芯片制造商 ....................................................................................................... 3 1.1 高速光芯片技术引领者，产品供应海内外光模块大厂 ................................................................................................................ 3 1.2 实际控制人履行实质管理权 .............................................................................................................................................................. 4 1.3 短期下游需求不振影响业绩，预计2024年出货好转 ................................................................................................................ 5 2 光芯片：构建光通信网络效率的基石，各应用场景下光网升级带动技术更迭 ............................................................. 7 2.1 光芯片居光通信产业链上游，是光通信系统核心元件 ................................................................................................................ 7 2.2 多维度构筑高壁垒，光芯片领域整体门槛高 .............................................................................................................................. 10 2.3 下游电信领域需求整体平稳，AI有望给数通光芯片市场带来核心增量 ................................................................................ 11 2.4 光芯片市场空间超百亿人民币，国内替代加速推进 .................................................................................................................. 19 3 源杰科技：IDM模式叠加平台化生态，高速光芯片国产替代之路领头羊 ................................................................ 22 4 横向拓展：平台优势赋能，横向延伸新兴应用场景进一步打开成长天花板 .............................................................. 25 5 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................. 28 5.1 盈利预测假设与业务拆分 ................................................................................................................................................................ 28 5.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................. 29 5.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................. 30 6 风险提示 ............................................................................................................................................................... 31 插图目录 .................................................................................................................................................................. 33 表格目录 .................................................................................................................................................................. 33 源杰科技(688498)/通信 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 源杰科技：缔造光网络效率基石的光芯片制造商 1.1 高速光芯片技术引领者，产品供应海内外光模块大厂 源杰科技2013年成立于陕西，经营光芯片研发、设计、生产和销售完整制造业务，同年12月，公 司推出第一款激光器芯片 产品——速率2.5G频段1310nm的DFB激光器芯片，从此公司产品历经多轮更迭，目前产品系列已涵盖高速率DFB/EML激光器芯片、CW大功率光源激光器、激光雷达激光器芯片等不同领域。 公司拥有完善的光芯片研发制造封测流程，客户覆盖海内外光模块龙头。公司当前建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片加工和测试的IDM全流程业务体系，拥有覆盖MOCV
