神码转债：IT分销龙头布局云和信创

固收点评20231222 证券研究报告·固定收益·固收点评 神码转债：IT分销龙头布局云和信创2023年12月22日 关键词：#新需求、新政策 事件 神码转债（127100.SZ）于2023年12月21日开始网上申购：总发行规模为13.39亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于神州鲲泰生产基地项目、数云融合实验室项目和信创实验室项目。 当前债底估值为92.53元，YTM为2.41%。神码转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年 AA中债企业债到期收益率3.77%（2023-12-20）计算,纯债价值为92.53 元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。 当前转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。初始转股价32.51元/股，正股神州数码12月20日的收盘价为29.06元，对应的转换平价为89.39元，平价溢价率为 11.87%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.79%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价32.51元计算，转债发行13.39亿元对总股本稀释率为5.79%，对流通盘的稀释率为6.97%，对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计神码转债上市首日价格在110.12~122.45元之间，我们预计中签率为0.0059%。综合可比标的以及实证结果，考虑到神码转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 30%左右，对应的上市价格在110.12~122.45元之间。我们预计网上中签率为0.0059%，建议积极申购。 神州数码集团股份有限公司是国内IT分销龙头，近年来致力于成为领先的数字化转型合作伙伴，围绕企业数字化转型的关键要素，开创性的提出“数云融合”战略和技术体系框架，着力在云原生、数字原生、数云融合关键技术和信创产业上架构产品和服务能力，为处在不同数字化 转型阶段的快消零售、汽车、金融、医疗、政企、教育、运营商等行业客户提供泛在的敏捷IT能力和融合的数据驱动能力。 2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为9.08%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2018-2022年复合增速为9.08%。2022年，公司实现营业收入1158.80亿元，同比减少5.32%。与此同时，归母净利润也呈“倒V 型”波动，2018-2022年复合增速为18.32%。2022年实现归母净利润 10.04亿元，同比增加321.85%。 公司营业收入主要来源于IT分销行业，产品结构基本无年际变化。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率略有下降，财务费用率和管理费用率始终保持低位。2018-2023年Q1-3，公司销售净利率分别为0.63%、0.81%、0.68%、0.20%和0.89%，销售毛利率分别为4.03%、4.02%、 3.90%、3.35%和3.92%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《亿田转债：集成灶领域优秀企业》 2023-12-21 《豪鹏转债：电力设备行业知名企业》 2023-12-20 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议6 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点10 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1-3营业收入及同比增速（亿元）8 图2：2018-2023Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）8 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1-3销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：2021-2025年中国信创产业规模（单位：亿元）10 表1：神码转债发行认购时间表4 表2：神码转债基本条款5 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测神码转债上市价格（单位：元）7 3/12 1.转债基本信息 表1：神码转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排 T-2 2023-12-19 1、刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1 2023-12-20 1、网上路演；2、原股东优先配售股权登记日； T 2023-12-21 1、发行首日；2、刊登《发行提示性公告》；3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）； T+12023-12-22 T+22023-12-25 T+32023-12-26 T+42023-12-27 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》； 2、进行网上申购摇号抽签 1、刊登《中签号码公告》； 2、网上中签缴款日 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 1、《刊登发行结果公告》； 2、向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 4/12 表2：神码转债基本条款 转债名称 神码转债 正股名称 神州数码 转债代码 127100.SZ 正股代码 000034.SZ 发行规模 13.39亿元 正股行业 计算机-IT服务Ⅱ-IT服务Ⅲ 存续期 2023年12月21日至2029年12月20日 主体评级/债项评级 AA/AA 转股价 32.51元 转股期 2024年06月27日至2029年12月20日 票面利率 0.3%,0.5%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的110%（含最后一期利 赎回条款 息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称神州鲲泰生产基地项目 项目总投资 65,384.38 拟投入募集资金57,755.00 数云融合实验室项目 23,161.48 12,774.00 信创实验室项目 33,076.77 23,942.00 补充流动资金 39,428.90 39,428.90 合计 161,051.53 133,899.90 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 92.53元 转换平价（以2023/12/20收盘价） 89.39元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 8.07% 2.41% 平价溢价率（以面值100计算）11.87% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为92.53元，YTM为2.41%。神码转债存续期为6年,东方金诚国际 信用评估有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00% （含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率3.77%（2023-12-20）计算,纯债 5/12 东吴证券研究所 价值为92.53元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。 当前转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。 初始转股价32.51元/股，正股神州数码12月20日的收盘价为29.06元，对应的转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为5.79%。按初始转股价32.51元计算，转债发行13.39亿元对总股本稀释率为5.79%，对流通盘的稀释率为6.97%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计神码转债上市首日价格在110.12~122.45元之间。按神州数码2023年12 月20日收盘价测算，当前转换平价为89.39元。 1）参照平价、评级和规模可比标的强联转债（平价70.84元，评级AA，存续规模 12.10亿元）、崇达转2（平价55.29元，评级AA，存续规模14.00亿元）、洽洽转债（平价59.32元，评级AA，存续规模13.40亿元），截至2023/12/20，转股溢价率分别为58.12%、95.23%、89.09%。 2）参考近期上市的欧晶转债（上市首日转换价值84.19元）、凯盛转债（上市首日 转换价值89.34元）、金现转债（上市首日转换价值92.65元），三只转债上市首日转股溢价率分别为38.28%、28.72%、55.88%。 3）基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，计算机行业的转股溢价率为30.63%，中债企业债到期收益为3.77%，2023年三季报显示神州数码前十大股东持股比例为42.44%，2023年12月20日中证转债成交额为34,765,832,168元，取对数得24.27。因此，可以计算出神码转债上市首日转股溢价率为22.65%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到神码转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在110.12~122.45元之间。 6/12 表5：相对价值法预测神码转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 25.00% 27.00% 30.00% 33.00% 35.00% -5% 27.61 106.15 107.85 110.39 112.94 114.64 -3% 28.19 108.38 110.12 112.72 115.32 117.05 2023/12/20收盘价 29.06 111.73 113.52 116.20 118.89 120.67 3% 29.93 115.09 116.93 119.69 122.45 124.29 5% 30.51 117.32 119.20 122.01 124.83 126.71 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为62.73%。神州数码的前十大股东合计持股比例为 42.44%（2023/09/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为62.73%。 我们预计中签率为0.0059%。神码转债发行总额为13.39亿元，我们预计原股东优先配售比例为62.73%，剩余网上投资者可申购金额为4.99亿元。神码转债仅设置网