中金MSCIA股质量：聚焦龙头企业，质量风格纯粹鲜明

摘要 聚焦大盘质量风格赛道，海外指数带来稳定超额收益 MSCI是全球最大指数编制公司，指数产品类型齐全，指数设计专业科学，权威性高，为投资者普遍熟知及作为投资参考。MSCI中国A股国际指数是MSCI为中国A股市场创建的第一个独立国家指数，选股的方法旨在达到较高的行业代表性，较好地反映A股市场的实际情况。 MSCI质量因子选择杠杆率低，盈利率高且稳定的公司，关注具有持久商业模式和可持续竞争优势的公司，为一类“防御性”因素，这意味着它在经济收缩期间往往会有比较好的表现。 不同的风格在不同的市场阶段都有相对较好的表现。质量风格在2015年底至2021年上半年表现较好，而价值风格在2013-2014年以及2021-2023年表现较好，成长风格在2012-2014年以及2019-2022年表现较好。 外资自2015年以来不断流入A股市场，占比不断增大，虽在疫情期间有所流出，但今年有复苏迹象，且外资偏好增持高质量的龙头企业，这与MSCI指数成分股有共同特征。 MSCI中国A股质量指数投资价值分析 编制思路：在MSCI A股国际指数成分股选取净资产收益率、债务股本比、盈利增长波动率打分最高的50只股票，由自由流通市值乘以质量因子打分加权配置。反映了MSCI中国指数中具有较强技术实力和成长性的一些龙头企业，定位大盘成长，具有“茅指数”的风格。 成分股特点：成分股均为大市值股票，高度覆盖实力较强质量较高的成长行业，市值占比最高的前5大行业分别为食品饮料、医药生物、采掘、电气设备和有色金属，分别占比37.60%、19.05%、9.42%、7.56%和5.74%，从申万三级行业上看，行业分布集中，白酒权重占比最高，其次为光伏设备、生物制品Ⅲ、医疗器械Ⅲ。MSCI质量指数前十大权重股自2019年以来涨幅显著，90%的股票涨幅超170%，平均涨跌幅为284.71%。在盈利能力上，MSCI质量指数成分股相对沪深300、中证500、上证50都有大幅超额表现；在营收和盈利增长能力上，相对沪深300、中证500、上证50相对表现更加稳定，在资产负债率上长期显著低于沪深300、中证500、上证50指数成分股。 中金MSCI质量产品分析 中金MSCI质量基金，A类006341.OF，C类006342.OF，为被动指数型股票基金，采用完全复制MSCI质量指数的策略，按照标的指数的成份股构成及其权重构建股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。 基金经理耿帅军、刘重晋管理多个中金旗下被动指数和增强指数基金产品，管理基金产品规模总和超十亿元，具有丰富经验。 风险提示：本研究基于市场历史数据，基金、基金公司的历史表现不代表未来表现。若未来市场环境发生较大变化，基金、基金公司的实际表现可能与本文的结论有所差异。基金有风险，投资需谨慎。本报告仅作为参考，不构成投资收益的保证或投资建议。 1聚焦质量风格，高质量龙头符合外资偏好 1.1 MSCI公司指数投资价值 MSCI(摩根士丹利资本国际公司）是全球最大指数编制公司，指数产品类型齐全，较广地覆盖了全球范围内发达和新兴市场中不同规模及行业的公司，并对每一个公司进行归类，指数设计专业科学，权威性高，为投资者普遍熟知和作为投资参考。 截至2023年6月，MSCI拥有14. 9万亿美元以MSCI股票指数为基准的管理资产，有1370多个与MSCI挂钩的ETF，280100多个指数日度更新，其中跟踪MSCI新兴市场、MSCI中国A50互联互通两个指数的基金规模均超过200亿元。 表1：跟踪基金规模最大的几个MSCI指数 MSCI中国A股国际指数是MSCI为中国A股市场创建的第一个独立国家指数，旨在为当前投资A股市场的境内外投资者提供一个股票表现的基准。设计MSCI中国A股指数的过程中，MSCI广泛征求了中国业内人士的意见，根据中国市场的发展实际情况，采用自下而上的取样方法，选择规模较大、流通性好的中国股票，主要覆盖大盘股。 MSCI因子类指数有7个类别，分别为价值、规模、动量、质量、产出、低波、成长七类，每个因子指数为由大量的学术研究和实证结果挖掘出的具有相关有利因素特征的股票组成，旨在帮助投资者以具有成本效益和透明的方式获取要素的超额回报。投资者还可通过多因素指数，根据自己的风险和回报目标、对个别因素的投资信念以及可投资性限制来组合多因素配置。 图1：MSCI因子指数类别 MSCI质量因子选择杠杆率低，盈利率高且稳定的公司，关注具有持久商业模式和可持续竞争优势的公司，为一类“防御性”因素，这意味着它在经济收缩期间往往会有比较好的表现。 1.2定位大盘成长的质量风格策略阶段性历史表现较好 历史复盘来看，定位大盘成长的MSCI质量指数在2015-2017、2019-2020年跑赢沪深300，在2017/2019/2020这些年份相对各大宽基指数有较大超额收益，然而，自2021年下半年以来，该产品的表现相对不佳。 在过去几年中，不同的风格在不同的市场阶段都有相对较好的表现。质量风格在2015年底至2021年上半年表现较好，而价值风格在2013-2014年以及2021-2023年表现较好，成长风格在2012-2014年以及2019-2022年表现较好。 图2：MSCI质量指数与主要宽基指数的收益走势（%） 图3：MSCI质量指数与主要宽基指数的各年度涨跌幅（%） 表2：MSCI质量指数与沪深300、中证500、上证50收益对比 1.3外资流入增加，偏向高质量龙头企业 外资自2015年以来不断流入A股市场，占比不断增大，虽在疫情期间有所流出，但今年有复苏迹象，且外资偏好增持高质量的龙头企业，这与MSCI指数成分股有共同特征。 图4：外资持股A股情况 2MSCI中国A股质量指数投资价值分析 2.1 MSCI质量指数编制思路 MSCI中国A股国际质量指数是由MSCI公司编制的质量风格指数。它的选股来自于MSCI A股国际指数成分股中按质量因子筛选出的50个质量较好的股票，反映了MSCI中国指数中具有较强技术实力和成长性的一些龙头企业，定位大盘成长，具有“茅指数”的风格。 指数编制方法：在MSCI A股国际指数成分股选取质量因子打分高的50只股票 质量因子指标： 净资产收益率（ROE）：选择盈利能力高的公司 债务股本比（杠杆）：选择杠杆低，经营风险低的公司 盈利增长波动率：选择盈利增长稳定的公司 成分股权重：由自由流通市值乘以质量因子打分加权，个股调仓初始权重上限为5% 调仓时间：每年5月和11月最后一个工作日调仓 2.2MSCI质量指数市值、行业分布与成分股特征 2.2.1在市值分布上，以大盘为主 成分股市值以大市值为主。从成分股市值分布来看，所以股票市值均位于100亿以上； 市值介于100亿元-200亿元之间的成分股仅有1家，占比2.12%；市值大于200亿元的成分股有46家，占比97.88%；有65.96%数量的成分股当期分布在沪深300中，23.40%数量的成分股当期分布在中证500中，大市值公司在指数内部占据绝对影响力。 图5：MSCI质量指数成分股数量分布情况 图6：MSCI质量指数成分股当期所属主流指数分布情况 2.2.2覆盖高质量行业，获取稳定超额收益 申万一级行业的统计口径下，MSCI质量指数高度覆盖实力较强质量较高的成长行业，目前MSCI质量指数内部市值占比最高的前5大行业分别为食品饮料、医药生物、采掘、电气设备和有色金属，分别占比37.60%、19.05%、9.42%、7.56%和5.74%，合计权重达79.37%，其中食品饮料和医药生物中的大量企业由于产业成熟，技术实力强，毛利率高，有稳定的盈利增长，从而带来稳定的超额收益。 图7：MSCI质量指数成分股所属行业分布情况 2.2.3MSCI质量指数细分行业集中 MSCI质量指数细分行业分布集中：从成分股申万三级行业的权重分布上看，截至2023年11月27日，白酒权重占比最高，为29.56%，煤炭开采Ⅲ行业权重占比其次，为9.42%，然后是光伏设备（7.56%）、生物制品Ⅲ（7.09%）、医疗器械Ⅲ（6.74%），MSCI质量指数行业分布集中，白酒占比较大。 图8：指数成分股申万三级行业权重分布 2.2.4聚焦龙头企业 前十大权重股均为所在行业的龙头企业，分别为贵州茅台，山西汾酒，泸州老窖，陕西煤业，迈瑞医疗，五粮液，智飞生物，片仔癀，海天味业，通威股份，市值大，市盈率较高。 表3：MSCI质量指数十大权重股相关信息 2.3MSCI质量指数成分股业绩特征:高净资产收益率，稳定的营收和盈利增长，低杠杆率 从盈利能力看，MSCI质量指数成分股净资产收益率ROE在2018-2022年期间大幅高于沪深300、中证500、上证50成分股；毛利率上，MSCI质量指数成分股毛利率在2018-2022年间大幅高于沪深300、中证500、上证50成分股；从每股收益上看，MSCI质量指数的每股收益长期显著高于沪深300、中证500、上证50，体现MSCI质量指数成分股有很高的盈利能力，会带来较高的股息收益和资产收益。 从营业增长能力上看，在2020、2021年，MSCI质量指数成分股营业收入同比增长率高于沪深300、上证50成分股，在2018、2022年略低于沪深300、上证50，仅在2021年低于中证500。而这项数据在2019-2022年始终高于5%，以上三个主流宽基都未达到这一标准，体现了MSCI质量指数成分股在市场情况的波动下仍能保持稳定的营业收入增长，反映了其高质量的成长性。 从盈利增长能力上看 ，MSCI质量指数成分股的归母公司净利润同比增长率在2019-2022年始终超过10%，而沪深300、中证500、上证50在2019-2022年均出现较大程度的波动，中证500甚至有两次负增长，体现MSCI质量指数有稳定的盈利增长能力。 从资产周转率上看MSCI质量指数显著高于沪深300、中证500、上证50。从资产负债率上来看，MSCI质量指数资产负债率长期显著低于沪深300、中证500、上证50，指数成分股杠杆率较低。 图9：指数成分股近年来净资产收益率ROE（%） 图10：指数成分股近年来毛利率（%） 图11：指数成分股近年来每股收益EPS 图12：指数成分股近年来营业收入同比增长率 图13：指数成分股近年来归母净利润同比增长率 图14：指数成分股近年来总资产周转率（%） 图15：指数成分股近年来资产负债率（%） 3中金MSCI质量产品分析 3.1基金产品介绍 中金MSCI中国A股国际质量指数基金，A类006341.OF，C类006342.OF，为被动指数型股票基金，采用完全复制MSCI中国A股国际质量指数的策略，按照标的指数的成份股构成及其权重构建股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动进行相应调整，力争将本基金净值增长率与业绩比较基准收益率之间的日均跟踪偏离度的绝对值控制在0.35%以内，年跟踪误差控制在4%以内，实现对标的指数的有效跟踪。 中金MSCI中国A股国际质量（006341.OF）为2019年获得英华奖的唯一普通指数型基金，中金MSCI中国A股国际质量ETF（515910.OF）于2020年12月25日正式发售，为国内市场首只质量策略Smart Beta ETF。产品跟踪指数近年来表现出色，从市场格局来看，质量Smart Beta在海外市场拥有较大需求，近年来保持较高的发行水平，但国内质量策略产品较为稀少，其中质量策略ETF产品此前一直处于空缺。中金质量ETF的问世，为国内市场提供了优质且稀缺的投资标的。 表4：中金MSCI中国A股质量A产品信息 3.2基金经理简介 耿帅军，历任国泰君安证券股份有限公司研究所金融工程分析师，中信证券股份有限公司研究部副总裁、金融工程分析师，中国国际金融股份有限公司研究部执行总经理、金融工程分析师。2020年8月加入中金基金管