香港离岸人民币市场观察（2023年11月刊）：人民币汇率料延续偏强小幅波动走势

欢迎扫码关注工银亚洲研究 中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 李卢霞黄斯佳 研究报告 人民币汇率料延续偏强小幅波动走势 ——香港离岸人民币市场观察（2023年11月刊） 阅读摘要 11月离岸人民币汇率转升，在-离岸汇差倒挂幅度收窄。短期看，12月美联储加息概率较小，本轮加息大概率已经结束，美元指数预计趋势转弱，人民币汇率外部压力料相应缓和；同时，内地跨周期逆周期政策发力，数据逐步佐证经济复苏效果，叠加对外关系积极信号，有望共同支持人民币汇率趋势走升。但美联储鹰派预期管理、阶段经济数据、不确定性地缘事件，仍可能对美元指数及人民币汇率走势带来或有时点扰动。 离岸人民币利率总体下行，离岸人民币-港元利差倒挂幅度走阔、离-在岸人民币利差收窄。往后看，HKDHIBOR跟随LIBOR上行空间有限，但年结将近、新股IPO延续回暖等因素影响下，预计港元拆息短期内将维持高位波动，CNHHIBOR-HKDHIBOR倒挂幅度仍有走阔的可能；内地债券供给量仍较大、随着经济景气信心继续增强、内地资金价格存在温和上行空间，人行相机操作呵护离在岸人民币流动性稳定，离岸人民币资金池扩容，CNHHIBOR-SHIBOR或有进一步小幅收窄可能。 港交所人民币期货交易活跃度升温，反映市场预期人民币汇率转强，继续走强的节奏或放缓。各期限人民币远期NDF悉数走升，港交所USD/CNH期货市场交易量及持仓量环比均增加，但升幅较上月收窄，交易价格延续走升态势，均反映市场对人民币汇率转强的预期延续。预计人民币汇率延续偏强走势，后续升幅或较本月有所减小。 离岸人民币债券发行量大增，境外机构投资者连续增持国内债券。11月共92只离岸人民币债券新发，融资额669.6亿元，环比大增218.4%，同比增67.6%。10月境外机构在银行间债券市场的托管规模环比增1.3%，是连续第二个月增加，“债券北向通”托管余额亦环比增加，银行间债券市场国际投资者新增1家。 注：本报告的预测及建议只作为一般的市场评论，仅供参考，不构成任何投资建议。 本报告版权归中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心所有，并保留一切法律权利。任何机构或个人未经授权，不得以任何形式修改、复制、刊登、引用或向其他人分发。 人民币汇率料延续偏强小幅波动走势 ——香港离岸人民币市场观察（2023年11月刊） 一、10月香港离岸人民币资金池延续扩容，人民币交易活跃度连续第三个月环比回升 离岸人民币资金池规模扩容至历史较高水平。截至2023 年10月末，香港人民币存款规模为9,840.13亿元，同比升 11.2%，环比升3.3%，位于历史较高水平（历史峰值为2022 年1月10,968.9亿元）；10月跨境贸易结算有关的人民币汇款总额为9,785.58亿元，同比升32.6%、环比跌2.4%。离岸人民币交易活跃度连续第三个月环比回升。10月人民币RTGS清算额为45.7万亿元，环比升2.9%（9月：环比升4.7%），同比升55.9%（9月：同比升25.1%）（见图表1-2）。 图表1-2：近年香港离岸人民币资金池规模及人民币RTGS清算额（亿元） 数据来源：WIND、香港银行同业结算有限公司、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 二、11月人民币汇率转升，在-离岸汇差倒挂幅度收窄，人民币趋势性走强预期延续 美元指数震荡走跌。11月美联储会议如期暂停加息，虽 然会议纪要并未提及降息计划，但月内公布的经济数据多数偏弱（新增非农和ADP就业数均弱于预期、失业率升至近两 年最高，零售销售额自今年3月以来首次跌入负增长，耐用 品订单和地产销售较大幅度下跌），叠加CPI和PPI超预期回落，市场预计美联储最早明年5月开启降息，拖累美元指数震荡走弱，围绕104.49的中枢波动、较上月中枢降1.76%， 截至11月30日报103.51、较上月末跌3.01%，月内最低跌至102.73，是近3个月以来最低水平。 人民币汇率转升，在-离岸汇差倒挂幅度收窄，各期限人民币远期NDF悉数走升，市场预期人民币回暖趋势延续。 内外多因素支撑离岸（CNH）和在岸（CNY）人民币对美元即 期汇率转升。离岸人民币汇率USDCNH截至11月30日收报7.14，月度升幅2.7%，上月跌0.64%，月内最高升至7.13， 是近4个月以来最高水平；在-离岸汇差（USDCNY-USDCNH）倒挂幅度明显收窄，时点性回正，波动中枢为-0.46BP，倒 挂幅度较上月中枢收窄0.54BP，月末收报-0.75BP，较上月末倒挂幅度收窄1.84BP（见图表3）。政策利好、经济数据边际回暖、美元走弱等因素共同支持人民币汇率走强。经济 方面，供需两端延续恢复，10月社会消费品零售总额及规上 工业增加值表现超预期、工业企业利润连续第三个月正增长； 政策支持积极发力，加大“三支箭”的支持力度、银行信贷 三个“不低于”、支持民营经济25条举措等政策陆续出台，支持房地产企业和民营企业合理融资需求，推动有序化解局 部金融风险；地缘局势释放积极信号，中美两国元首会面、 巴以临时停火等，缓和市场避险情绪。各期限人民币远期NDF悉数走升，人民币趋势性回暖预期延续。1个月、3个月、1 年期人民币NDF运行中枢分别为7.15、7.14、7.04，较上月的7.20、7.23、7.14分别升0.68%、1.18%、1.43%，升幅较上月扩大（10月分别升0.19%、升0.04%、跌0.38%）（见图表4）。 图表3-4：11月在-离岸人民币汇差倒挂明显收窄、各期限NDF走升 数据来源：WIND、香港银行同业结算有限公司、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 短期看，12月美联储加息概率较小，本轮加息大概率已 经结束，美元指数料趋势转弱，人民币汇率外部压力料相应缓和；同时，内地跨周期逆周期政策发力，数据逐步佐证经济复苏效果，叠加对外关系积极信号，有望共同支持人民币汇率趋势走升。但美联储鹰派预期管理、阶段经济数据、不 确定性地缘事件，仍可能对美元指数及人民币汇率走势带来 或有时点扰动。 三、11月离岸人民币-港元（CNHHIBOR-HKDHIBOR）利差倒挂幅度延续走阔，离-在岸人民币利差（CNHHIBOR-SHIBOR）总体收窄；短期看CNHHIBOR-HKDHIBOR 倒挂幅度或延续阶段性走阔、CNHHIBOR-SHIBOR仍有小幅收窄可能 11月离岸人民币利率多数回落。1个月、3个月CNHHIBOR 分别围绕3.14%、3.30%的中枢波动，较上月运行中枢跌107.9BP、82.5BP，月末分别收报于2.91%、3.07%，较上月末收盘价分别跌12.1BP和31BP。隔夜CNHHIBOR围绕3.06%的中枢波动，较上月中枢升45.8BP。本月人行通过香港CMU发行离岸人民币央票共计450亿元，单月发行规模创历史新高，隔夜离岸人民币资金利率短暂走高。 月末特区政府10年期政府债券投标，叠加临近年末企 业派息及银行体系年结准备等因素影响下，1个月和3个月HKDHIBOR走升，刷新2007年以来新高，离岸人民币-港元 （CNHHIBOR-HKDHIBOR）利差倒挂幅度走阔，1个月、3个月（CNHHIBOR-HKDHIBOR）利差分别围绕-2.0%、-2.14%的 中枢波动，倒挂幅度较上月走阔127BP、104.3BP（见图表5）。人行通过逆回购和MLF操作释放流动性，维稳市场资金 价格，隔夜、1个月、3个月SHIBOR中枢分别为1.77%、2.24%、 2.45%，较上月分别跌1.43BP、跌0.21BP、升11.5BP，离-在岸利差整体收窄，1个月、3个月（CNHHIBOR-SHIBOR） 利差中枢分别为0.89%、0.85%，较上月中枢水平降95.9BP、89.4BP，隔夜利差中枢为1.29%，较上月升8.4BP。月末，1个月、3个月该利差分别收报0.61%、0.58%，较上月末分别降15BP、38.8BP；隔夜该利差月末短暂为负（受隔夜SHIBOR月末翘尾影响）（见图表6）。 图表5-6：离岸人民币-港元、离-在岸人民币利差走势 数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 往后看，HKDHIBOR跟随LIBOR上行空间有限，但年结 将近、新股IPO延续回暖等因素影响下，预计港元拆息短期内将维持高位波动，CNHHIBOR-HKDHIBOR倒挂幅度仍有进一步走阔的空间；内地债券供给量仍较大、随着经济景气信心继续增强、内地资金价格存在温和上行空间，人行相机操作呵护离在岸人民币流动性稳定，离岸人民币资金池扩容，CNHHIBOR-SHIBOR或有小幅收窄可能。 四、港交所人民币期货交易活跃度升温，反映市场预期人民币汇率转强，期权交易偏低迷 在岸人民币掉期点转升，离岸人民币掉期点走跌，在- 离岸掉期点差倒挂明显收窄，反映市场人民币汇率预期明显 转强。本月10Y美债利率下行至近两月低点，中美利差倒挂幅度明显收窄，在岸美元/人民币掉期点走升，USD/CNY1年 期掉期点围绕-2,602.6BP的中枢波动，较上月中枢-2,669.6升67BP（上月跌60.2BP），USD/CNH1年期掉期点围绕 -1,838.5BP的中枢波动，较上月中枢的-1,665.4BP跌173.1BP（上月升68.8BP），在-离岸掉期点差中枢为-764BP，倒挂幅度较上月收窄240.1BP。 期货市场交易活跃度继续升温，持仓量亦增加，期货结 算价明显走升。截至11月30日，11月港交所USD/CNH期货 标准合约成交量为162.8万张，较上月增加20.1%（10月为增加27.1%），月末未平仓合约3.51万张，较上月增加18% （10月为增加28.4%）；从期货结算价来看，人民币兑美元期货结算价从月初的7.315升至7.142、升幅2.26%，表明 市场对人民币趋势性转强的预期升温（如图表7-8）。期权交 易偏低迷，11月港交所USD/CNH期权合约成交共85张，较 上月减少28%，日均交易量仅4张，月末未平仓合约共646张，较上月增加4.7%，买入期权未平仓量（call）环比增加8.8%，卖出期权未平仓量（put）环比减少5.7%；买入期权持仓量-卖出期权持仓量（call-put）的差值较上月增加18.5%（10月为减少9.2%）。 比较看，上月人民币掉期、期权、期货交易数据均反映 市场预期人民币汇率转强，与本月人民币汇率实际走势一致。 11月，期货交易量和持仓量延续增加，但增幅有所收窄，预 计支撑人民币走势的动能仍较强，后续升幅或较本月减小。 图表7-8：11月港交所人民币期货交易延续放量，期货结算价明显走升 数据来源：HKEX、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 五、离岸人民币债券新发融资规模大增，境外机构在银行间债券市场的托管规模、日均交易量增加，新增1家参与“债券北向通”交易的境外机构 离岸人民币债券发行融资量大增。根据彭博截至11月 30日数据，11月离岸人民币债券发行92只，较上月增加27 只，发行额为669.6亿元，环比大增218.4%，同比增67.6% （见图表9）。其中，11月21日人民银行在香港发行离岸人民币央票共计450亿元（3月期、1年期发行额分别为300亿元、150亿元）。 图表9：离岸人民币债券发行数量及融资额 数据来源：Bloomberg、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 新增1家参与债券“北向通”的境外投资机构，境外机 构债券托管量、日均交易量增加。10月新增1家境外机构主 体进入银行间债券市场，截至10月末，共有1,110家境外机构主体入市，其中541家通过直接投资渠道入市，814家通过“债券通”渠道入市，245家同时通过两个渠道入市。 境外机构在银行间债券市场的托管规模延续增加，截至10 月末，境外机构在银行间债券市场的托管余额为3.237万亿元，环比增加1.3%（9月增0.9%）；债券“北向通”托管量 5,855.9亿元、较上月增加2.8%，占境外机构在银行间债券市场总托管量的18.1%（见图表