11月金融数据点评：政府债融资支撑社融增速改善，M1降至地位降准降息必要性加大

2023年12月14日 2023年第68期 金融数据点评 价格数据点评 水平延续回落、物价稳中 1月 8 通胀 作者: 中诚信国际研究院 执行院长袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn研究员张林lzhang01@ccxi.com.cn研究员石淼mshi@ccxi.com.cn 政府债融资支撑社融增速回升，票据冲量再现信贷结构不佳，2023年11月16日 政府债券支持新增社融超预期，居民消费与按揭贷款皆有改善，2023年10月16日 政府债净融多增带动社融改善，融资需求仍需政策呵护，2023年9月11日 社融增速创新低且信贷结构恶化，稳增长宽信用政策亟需提速加码，2023年8月12日 季节因素拉动新增社融信贷超预期，财政后置支撑社融增速有望企稳回升，2023年7月13日 经济修复走弱社融增速回落，弱社融延续政策空间需打开，2023年6月14日 居民贷款降至低点新增社融偏弱，企业融资稳定但资金落地仍偏慢，2023年5月13日 社融与信贷总量扩张结构改善，融资好转仍需向实体经济传导，2023年3月12日 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731 gzhao@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 政府债融资支撑社融增速改善，M1降至低位降准降息必要性加大 ——11月金融数据点评 政府债券融资多增是本月新增社融改善的主要支撑，存量社融同比增速略有提高。11月新增社融2.45万亿，同比多增0.46万 亿，比去年同期多增4663亿元；存量社融增速为9.4%，较上月提高0.1个百分点。从表内融资看，本月新增人民币贷款为1.11万 亿元，同比少增348亿元，低于市场预期的1.2万亿元，或指向地产与基建领域的融资需求依然偏弱。从表外融资看，未贴现银行承兑汇票增加203亿元，同比多增13亿元；信托贷款增加197亿 元，同比多增额扩大至562亿元，或与房地产相关的信托融资有关； 委托贷款减少386亿元，同比与前值保持一致。从直接融资看，政 府债券净融资额为1.15万亿元，同比多增4980亿元，占新增社融的比重为46.9%，是社融同比多增的主要贡献，企业债融资也有所改善，同比多增734亿元，但受到持续低迷的二级市场影响，股票融资有所走低，同比少增429亿元。后续看，受季节性影响，12月新增社融规模一般较前值有所下降，但在存量社融增速或仍将保持在9%以上。从今年前11个月整体来看，政策性因素依然是支撑社融改善的主因，新增社融累计33.5万亿，其中政府债融资项为 8.68万亿，占比依然处于26.8%的高位，剔除政府债融资后社融存量增速将回落至8.56%。此外，新增人民币贷款的波动幅度相比去年进一步放大，最高时接近5万亿，最低不足400亿，或说明融资需求持续改善的基础仍不牢靠。 新增信贷规模略低于市场预期，但居民部门的消费与按揭贷款略有改善。11月新增信贷1.09万亿，同比少增1368亿元，低 于市场预期的1.2万亿。从企业部门来看，企业贷款新增8221亿 元，同比少增616亿元，其中企业短贷增加1705亿元，同比增加 1946亿元，中长期贷款新增4460亿元，同比少增2970亿元。票据融资新增2092亿元，同比增加543亿元，或与银行再次利用票据冲量有关。从居民部门来看，11月居民贷款增加2925亿元，同比增加298亿元，延续了7月、8月连续少增的趋势。新增短期贷款和中 长期贷款较上月均有回升。其中，居民短期贷款同比多增69亿元，但主要受去年同期基 数较低影响，较难作为居民消费改善的依据。居民中长期贷款同比增加228亿元，同样受 到基数较低的影响，此外或还受居民提前还款倾向有所降低影响。但11月30大中城商品房销售同比为-21.8%，房地产销售低迷的状况并未扭转，居民中长期贷款增长的后续动力还需观察。从本年前11个月整体情况来看，新增贷款累计新增21.57万亿，累计同比为8.35%，其中居民部门贷款占比仅为27%，与2019年至2021年间接近40%的占比相差甚远。 M2同比与社融存量增速剪刀差延续收窄，M1增速降至历史低位，资金活化亟待提升。 11月M2同比为10%，较上月回落0.3个百分点，较去年同期减少2.4个百分点，一是受去年高基数影响，二是受居民存款放缓因素影响，11月居民存款同比少增13411亿元。M2同比与社融存量增速之差为0.6个百分点，延续收窄态势。但需要注意M2与M1的剪刀差在边际扩大，其中M1同比仅为1.3%，较上月下降0.6个百分点，较去年同期减少3.3个百分点，连续五个月走低，已经触及历史低位，M1与M2剪刀差高达8.7个百分点，说明实体经济活力依然较弱，资金活化程度亟需加强。 社融改善主要来自较低基数和政府债融资的支撑，融资需求疲弱的状况并未彻底改善，同时M1同比触及历史低位，降准降息的必要性进一步增强。整体来看，11月新增社融同比多增仍主要来源于政策性因素的支撑，居民短期贷款由负转正或主要受低基数以及 汽车促销等短期因素的影响，居民按揭贷款略有改善但延续性仍有待观察，企业中长期贷款连续5个月少增，也说明内生融资需求还不强。再从M2增速与M1增速差值延续扩大来看，企业部门资金活化程度偏弱，表明宽信用的力度依然不足。12月的政治局会议与中央经济工作会议提出，明年经济工作的总基调是“稳中求进、以进促稳、先立后破”，对于稳增长的定调更加积极，宏观政策逆周期和跨周期调节的力度或也将有所加大。明年新增专项债、特殊再融资债的发行以及结转使用的新增国债皆会对社融增速提供一定支撑，但我们认为内生融资需求依然偏弱，降准降息的必要性进一步增强，企业加快周转流通、居民降低负债成本提振扩表意愿、地方政府持续化债，皆需要货币政策进一步发力，财政政策也应当更加侧重对于内生融资需求形成拉动。 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 亿元 20000亿元 10000 0 -10000 社会融资增量:当月值 新增人民币贷款 企业债券融资 非金融企业境内股票融资政府债券 图3：社融各分项规模变化情况 数据来源：Wind,中诚信国际 来源：Wind,中诚信国际 图2：11月企业债券融资动力增强 图1：11月社融增量规模有所回升 附图： 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 2023-06 2023-11 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 15,000亿元 10,000 5,000 0 -5,000 25% 150% 15 5 50% -5 -50% 社会融资规模存量:当月同比 M2：同比 M1：同比 居民户:中长期贷款占比企业:票据融资占比 企业:中长期贷款占比 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 图5：居民中长期贷款占比有所回升 图4：M2与M1增速之差走扩 2022-112023-102023-11 数据来源：Wind,中诚信国际 图6：新增人民币贷款及各分项变化情况 15,000亿元 10,000 5,000 0 -5,000 图7：新增人民币存款及各分项变化情况 2022-112023-102023-11 数据来源：Wind,中诚信国际 30000亿 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 2022-112023-102023-11 元 数据来源：Wind,中诚信国际 中诚信国际信用评级有限责任公司（以下简称“中诚信国际”）对本文件享有完全的著作权。本文件包含的所有信息受法律保护。未经中诚信国际事先书面许可，任何人不得对本文件的任何内容进行复制、拷贝、重构、删改、截取、或转售，或为上述目的存储本文件包含的信息。如确实需要使用本文件上的任何信息，应事先获得中诚信国际书面许可，并在使用时注明来源，确切表达原始信息的真实含义。中诚信国际对于任何侵犯本文件著作权的行为，都有权追究法律责任。 本文件上的任何标识、任何用来识别中诚信国际及其业务的图形，都是中诚信国际商标，受到中国商标法的保护。未经中诚信国际事先书面允许，任何人不得对本文件上的任何商标进行修改、复制或者以其他方式使用。中诚信国际对于任何侵犯中诚信国际商标权的行为，都有权追究法律责任。 本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在信息时效性及其他因素影响，上述信息以提供时状态为准。中诚信国际对于该等信息的准确性、及时性、完整性、针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。在任何情况下，a)中诚信国际不对任何人或任何实体就中诚信国际或其董事、高级管理人员、雇员、代理人获取、收集、编辑、分析、翻译、交流、发表、提交上述信息过程中造成的任何损失或损害承担任何责任，或b)即使中诚信国际事先被通知前述行为可能会造成该等损失，对于任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失，中诚信国际也不承担任何责任。 本文件所包含信息组成部分中的信用级别、财务报告分析观察，并不能解释为中诚信国际实质性建议任何人据此信用级别及报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为任何人购买、出售或持有相关金融产品的依据。投资者购买、持有、出售任何金融产品时应该对每一金融产品、每一个发行人、保证人、信用支持人的信用状况作出自己的研究和评估。中诚信国际不对任何人使用本文件的信用级别、报告等进行交易而出现的任何损失承担法律责任。 中诚信国际信用评级有限责任公司地址：北京市东城区朝阳门内大街南竹竿胡同2号银河SOHO5号楼邮编：100020 电话：（86010）66428877传真：（86010）66426100 网址：http://www.ccxi.com.cn CHINACHENGXININTERNATIONALCREDITRATINGCO.,LTD ADD:Building5,GalaxySOHO,No.2Nanzhuganhutong，ChaoyangmenneiAvenue,Dongchengdistrict,Beijing,100020TEL:（86010）66428877 FAX:（86010）66426100 SITE:http://www.ccxi.com.cn