国防军工2024年年度投资策略：见龙在田

2023年12月20日 证券研究报告|行业年度策略 国防军工2024年年度投资策略：见龙在田 证券分析师 姓名：何思源 资格编号：S0120522100004 邮箱：hesy＠tebon.com.cn 0 核心观点 当前时点军工板块估值处于历史低位，长期景气度明确向上 I.截止于2023年11月15日，从历史来看目前，申万国防军工指数PE-TTM为52.54，处于过去5年8.70%分位，安全边际较 高。军工行业具有较强的计划性，强国必先强军，在当前“百年未有之大变局”的背景下，军工行业的长期景气趋势明确向上。 II.2024年军工行业有望迎来拐点，行业景气度有望回升，关注12月底前或明年春节后的时间节点。 2024年投资主线：重视主题投资从0-1的兑现阶段，布局基本面底部反转赛道 I.赛道选取方面建议重点配置主战优势赛道上的新产业机会，并关注机构重仓股的超跌反弹机会，此外，关注国企改革中的潜在资产注入、资产重组机会。 II.个股选取方面，当前多个龙头白马处于超跌状态，当前时点估值性价比较高。 III.具体赛道：1.2024年我国卫星互联网有望进入从0-1的兑现阶段，主线为国内星网、G60进展，同时需要密切跟踪国内可复用商业火箭公司，星间激光通信技术，电推进等新技术路线的变化。2.其他新兴领域如水下攻防、激光武器、无人机等新方向。3.2024/2025年有望成为国企改革兑现大年，优先关注优质壳资产。 IV.个股选择：关注中航光电、中航沈飞、航发动力、上海瀚讯、高华科技、七一二、奥普光电、新雷能、航天南湖、航天寰宇等。 风险提示：军品订单不如预期；原材料价格波动超出预期；新产品研发进展不及预期 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。1 目录CONTENTS 01 02 03 04 国防军工行业特点板块估值业绩分析高景气赛道及标的风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。2 01 国防军工行业特点：长期趋势向好 1.1国防军队建设中长期目标明确 1.2十四五军事装备需求旺盛 1.3军工壁垒高，计划性强，确定性较高 1.4国企改革+军民融合持续推进 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。3 国防和军队建设新“三步走”战略及关键节点 基本实现机械化，信息化建设取得重大进展， 战略能力有大的提升 基本实现国防和军 队现代化 2027年 2050年 2020年2035年 建军百年奋斗目标把人民军队全面建成世界一流军队 •在十九大报告中，习近平提出了新时代国防和军队建设的新“三步走”发展战略，将原来的“三步走”发展战略目标实现时间提前了15年，这是适应世界新军事革命发展趋势和国家安全的需求，是提高科技强军建设质量和效益的需要，是实现建军百年奋斗目标的延伸。 •2020年：基本实现机械化，信息化建设取得重大进展，战略能力有大的提升。 •2035年：基本实现国防和军队现代化。 •2050年：本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。 •党的十九届五中全会首次提出，确保2027年实现建军百年奋斗目标。 •党的二十大报告再次提出如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队。 2023年我国国防预算1.58万亿国防开支结构向装备费倾斜 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 201220132014201520162017201820192020202120222023 国防预算（万亿元）同比增速（右轴） 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20102011201220132014201520162017 装备费用训练维持费用人员生活费 •十四五国防预算开支稳中有升。“十四五”跨越式武器装备建设背景下，我国军费稳步增长，2023年全国一般公共预算安排国防支出1.58万亿元，比上年执行数增长7.2%，其中：中央本级支出1.55万亿元，比上年执行数增长7.2%。 •国防开支逐渐向武器装备建设倾斜。根据《新时代的中国国防》白皮书，从国防开支结构看，我国装备费 占比持续提升，从2010年33.2%增长至2017年41.1%，表明我国国防开支向武器装备建设的倾斜，彰显了国家对列装军事装备以及提升实战化演练水平的重视与决心，我国军事装备需求旺盛。 计划性与高壁垒军企（合同负债+预收款）仍处于高位，业绩确定性较强 生产部 生产部根据已签订的军品销售合同及对未来一年市场的预测情况进行年度计划编制 组织生产 《临时增补（调整）计划》 《月度生产计划表》 每月15日前 如遇军方或主机厂商临时订货 检查、监督、协调 生产单位 《季度生产计划表》 每季度最后一月20日前 《年度生产大纲》 上一年度12月10日前编制《年度生产计划》 （亿元） 800 700 600 500 北摩高科自主生产模式显示军工行业销售模式是以销定产 400 300 200 100 0 2017201820192020202120222023Q3 通常军品需要设计定型后才能生产销售，周期长壁垒高 资料来源：wind、各公司财报，北摩高科招股说明书，德邦证券研究所 中航沈飞航发动力洪都航空中航电子航发控制中航西飞 •2023年三季报各大主机厂及分系统供应商的“合同负债+预付款”仍处于近五年来高位。在2020年后国防军工板块公司出现大额订单落地，2023Q3财报显示， 各大主机厂及分系统供应商实现大额订单落地及交付， 推动国防军工板块走强。6 2021年总资产口径资产证券化率（航天科工为2021Q1-3）“小核心大协作”——航空工业沈飞 87.32% 64.74% 69.27% 48.15% 51.96% 30.68% 31.05% 21.87% 14.21% 100.00% 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2021年总资产口径资产证券化率 •继2022年国企改革三年行动方案收官，新一轮国企改革深化提升行动的实施乘势而上，军工行业国企改革有望加速。军工行业内国企众多且进展较快，目前尚有一些军工集团资产证券化率较低、提升空间大，中航工业集团作为先头兵，经我们统计，其2022年末资产证券化率达到86.61%；中核集团2022年末资产证券化率达到64.31%。而中电科集团 （31.73%）和中国兵器工业集团（28.16%）等集团资产证券化率还有较大的提升空间。 •“小核心，大协作”将为产业链公司带来更多机遇。早期我国航空零部件制造领域的核心技术主要由国内中航工业和中国航发集团下属主机厂及各配套单位掌握。近年来随着国家政策的开放，国内一批具备航空零部件承制能力的民营企业逐步发力，其技术研发能力和制造水平得到不断提升。未来随着国产军机、商用飞机、航空发动机和燃气轮机等领域的高速发展及国家政策开放，或将为民营企业带来更多机遇。 资料来源：wind、各集团官网、普华有策、沈飞官微、德邦证券研究所，航发集团未披露数据，航天科工集团只披露2021Q3数据，因此图表未标注航发集团，航天科工集团以2021年前三季度数据为准7 02 板块估值及业绩情况， 仍具备高景气 2.1军工指数近期走势及估值 2.2军工板块业绩情况分析 2.3军工景气度分析 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。8 年初至2023年11月16日板块涨跌幅截至2023年11月16日年初至今板块涨跌幅排名 1635.6500 1585.6500 1535.6500 1485.6500 1435.6500 1385.6500 1335.6500 1652.0700 1335.6500 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% •年初大幅回调后反弹，目前涨跌幅处于申万31个行业第14位。从今年年初至2023年11月16日收盘，国防军工行业累计跌幅为2.55%，位于申万一级行业分类第14位。 11月15日收盘板块估值位于第二位国防军工板块历史分位数低位 80 90 7080 6070 5060 50 40 40 3030 2020 1010 0 计算机国防军工 综合社会服务农林牧渔 电子传媒 美容护理商贸零售 通信轻工制造医药生物机械设备 汽车食品饮料纺织服饰基础化工 钢铁环保 公用事业建筑材料电力设备有色金属非银金融石油石化交通运输房地产家用电器建筑装饰 煤炭银行 02018/11/152019/12/32020/12/212022/1/72023/2/1 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 市盈率TTM（左轴）中位数（左轴）分位点（右轴） •目前国防军工行业估值还处于各行业较高水平，历史来看估值水平处于中下水平。截止2023年11月15日收盘，申万国防军工行业PETTM为52.54倍，位于申万一级行业分类第2名。从历史来看目前，申万国防军工指数PE-TTM为52.54，处于过去5年8.70%分位，安全边际较高。 2017-2023Q1-Q3国防军工板块营收情况2017-2023Q1-Q3国防军工板块净利润情况 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 国防军工 营收（亿元）同比增速（%） 25% 20% 15% 10% 5% 350 300 60% 200 40% 150 20% 100 0%-20% 50 -40% 0 -60% 250 国防军工 净利润（亿元）同比增速（%） 120% 100% 80% 00% 2017201820192020202120222023Q1-Q3 2017201820192020202120222023Q1-Q3 •2017年以来国防军工板块整体营收逐年增长，2023年前三季度净利润稳定增长。营收从2017年3460.22亿元增长至2022年5166.38亿元，5年CAGR为8.35%；净利润从2017年115.50亿元增长至2022年311.61亿元，5年CAGR达21.96%。 •2023年前三季度业绩同比稳定增长。2023年前三季度整体营收为4016.81亿元，同比增速12.22%；净利润 303.48亿元，同比增速5.21%。 2023年Q1-Q3营收同比增速排名第5位2023年Q1-Q3归母净利润同比增速排名第14位 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% -5% -10% 0% 700% 500% 300% 100% 社会服务美容护理交通运输公用事业 汽车传媒 商贸零售食品饮料家用电器计算机纺织服饰电力设备 通信国防军工 银行建筑装饰机械设备轻工制造 环保石油石化非银金融医药生物 综合电子煤炭 有色金属房地产建筑材料 钢铁基础化工农林牧渔 -100% -15% -300% -500% •前三季度营业收入同比增速在31个申万一级行业中排名第5：2023年前三季度，国防军工板块的营收同比增速为7%，在31个申万一级行业中位居第5位。 •前三季度归母净利润同比增速在31个申万一级行业中排名第14：2023年前三季度，国防军工板块的归母净利 润同比增速为5%，在31个申万一级行业中位居第14位。 2017-2023Q1-Q3航空装备板块营收情况2017-2023Q1-Q3航空装备板块净利润情况 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 航空装备 营收（亿元）同比增速（%） 2017201820192020202120222023Q1-Q3 25% 20% 15% 10% 5% 0% 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 航空装备 净利润（亿元）同比增速（%） 20172