公司深度报告：疆煤外运大发展，核心资产大空间

疆煤外运大发展，核心资产大空间 —广汇物流(600603)公司深度报告 2023年12月20日 左前明能源行业首席分析师执业编号S1500518070001联系电话010-83326712邮箱zuoqianming@cindasc.com 证券研究报告 公司研究 公司深度报告 广汇物流(600603) 投资评级 买入 上次评级 广汇物流沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 22/1223/0423/08 资料来源：聚源，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元）7.01 52周内股价波动区间9.39-5.84(元) 最近一月涨跌幅(％)3.85 总股本(亿股)12.31 流通A股比例(％)100.00 总市值(亿元)86.26 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 疆煤外运大发展，核心资产大空间 2023年12月20日本期内容提要: ⯁战略转型能源物流，成为疆煤外运龙头广汇物流的前身新疆亚中物流成立于2000年，我们梳理公司上市以来主要经历了借壳上市之初发展传统商贸物流期、阶段性植入房地产期、战略转型期的三大发展阶段。2020年以来，公司借力大股东广汇集团旗下能源平台的产业协同优势，逐步转型能源物流服务商，进入疆煤外运领域，利用将淖红铁路的区位优势对外运输疆煤的同时，注重在对疆煤需求较大的区域布局终端物流基地，有望通过“线+点”结合实现对“面”的覆盖，提升能源物流业务的持续性与稳健性。⯁能源物流货量高增有驱动1）宏观层面看，疆煤保供增产外运是大势所趋。我国煤炭供给依然偏紧，中长期供需差仍存，未来从区域结构上增量产能将逐步西移至新疆地区。而从配套的物流端，重要铁路线扩容改造推进叠加国铁集团车皮供给或有边际改善，有望切实保障疆煤外运通道及运输能力。展望未来，疆煤的重点终端消费地甘肃、宁夏、四川、重庆等地供需缺口或将延续扩大趋势，疆煤需求也有望维持坚挺。2）微观层面看，公司铁路业务量及能源基地业务量各有增长驱动。红淖铁路货量增长来自于始发量及过货量增长共同驱动，兄弟公司广汇能源在淖毛湖矿区新矿投产及产能爬坡有望带来始发增量，此外西延线将淖铁路周边货源充足，通车后有望为红淖铁路带来过货增量。能源基地周转量增长来自于周边区域疆煤消费需求增长驱动，公司当前已确定选址的四大能源物流基地位于疆煤终端重点消费区域（甘肃、宁夏、四川），未来经营货量的增长有望充分受益于区域煤炭供需缺口背景下投运后产能利用率的提升。⯁从绝对及相对竞争力看疆煤外运或具备安全边际，此外关注红淖铁路提价空间从绝对及相对竞争力看，疆煤外运或具备安全边际。一方面，从绝对竞争力看，与目的省坑口价格相比，当秦港(5500k)价格不低于650元/吨时，疆煤具备外运条件；另一方面，从相对竞争力看，与外运省坑口价+运费相比，吐哈矿区的煤炭在川渝、甘肃兰州等区域较有相对竞争力。目前秦港(5500k)价格位于900元/吨以上，在安全强监管导致产地煤炭供给收缩背景下，叠加煤炭非电需求环比改善，煤价下行空间有限，煤炭市场整体仍有望偏强运行，总体能源大通胀背景下未来3-5年煤炭供需偏紧的格局较难改变，煤价有支撑的背景下，疆煤外运或具备安全边际。此外，关注红淖铁路费率提升空间。红淖铁路在不超过0.40元/吨公里范围内可自主定价；另外，从北疆煤炭外运的流向线路看，既有的乌将-兰新线全长1081公里，其中乌将线全长257公里，兰新线（乌北站-红柳河站）长824公里；将淖铁路通车后形成的将-淖-红铁路为新一条准东及吐哈矿区煤炭出疆线路，全长仅867.3公里，较既有的乌将-兰新线节约213.7公里铁路运输里程，从运距角度看单吨公里收费或也具备一定提升能力。⯁盈利预测及估值不考虑未落地定增事项影响，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别6.65亿元、13.09亿元、20.05亿元，对应PE分别13倍、7倍、4倍。考 虑到公司未来价值的重估主要由能源物流业务发展驱动，但与此同时体内的传统商贸物流、商品房资产也具有存量价值，我们测算分部估值下公司2024 年目标市值193亿元。我们认为公司作为疆煤外运铁路龙头，值得重点关注疆煤外运大趋势下“铁路+基地”战略驱动的价值空间兑现，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险提示：煤价超预期下跌；疆煤增产不及预期；红淖线经营情况不及预期；能源物流基地经营情况不及预期。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 4,321 5,019 4,226 6,905 7,477 增长率YoY% -1.7% 16.1% -15.8% 63.4% 8.3% 归属母公司净利润(百万元) 618 542 665 1,309 2,005 增长率YoY% -25.0% -12.4% 22.7% 96.9% 53.2% 毛利率% 42.2% 29.5% 35.7% 39.2% 48.3% 净资产收益率ROE% 6.9% 9.6% 10.7% 17.4% 22.5% EPS(摊薄)(元) 0.50 0.44 0.54 1.06 1.63 市盈率P/E(倍) 13.95 15.93 12.98 6.59 4.30 市净率P/B(倍) 0.96 1.52 1.39 1.15 0.97 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年12月19日收盘价 目录 投资聚焦6 一、战略转型能源物流，成为疆煤外运龙头6 1.1重组上市后历经三大发展阶段，实现战略转型6 1.2原有商贸物流、商品房销售等主业，通过“铁路+基地”进军能源物流7 1.3过去业绩承压主因物业租赁及商品房销售，后续利润有望回升10 二、能源物流货量高增有驱动12 2.1宏观层面看，疆煤增产保供外运是大势所趋12 2.1.1我国煤炭中长期仍有供需差12 2.1.2煤炭新增产能有望进一步向新疆地区转移14 2.1.3重要铁路线扩容改造推进叠加车皮供给边际改善，有望切实保障疆煤外运17 2.1.4疆煤重点终端消费地需求坚挺19 2.2微观层面看，铁路货量及能源基地周转量各有增长驱动20 2.2.1红淖铁路货量增长来自于始发量及过货量增长共同驱动20 2.2.2能源基地周转量增长来自于周边区域疆煤消费需求增长驱动22 三、从绝对及相对竞争力看疆煤外运或具备安全边际，此外关注红淖铁路提价空间28 四、盈利预测及估值31 4.1预计公司2024归母净利润13亿元31 4.2分部估值给予2024年目标市值193亿元，首次覆盖“买入”评级32 4.3风险提示32 表目录 表1：广汇物流四大综合能源物流基地规划梳理10 表2：“十四🖂”期间新疆新增煤炭年产能规划16 表3：北疆煤炭外运重要铁路线情况梳理18 表4：广汇能源主要矿区及产能情况梳理21 表5：广汇物流通过走访调研将淖铁路沿线企业对外部运量需求调查梳理情况（万吨）22 表6：公司宁东项目已签订意向订单情况25 表7：公司广汇项目已签订意向订单情况27 表8：疆煤外运绝对竞争力分析28 表9：疆煤外运相对竞争力分析29 表10：红淖铁路周边铁路收费执行情况梳理30 表11：收入预测表（金额单位：亿元）31 表12：简易利润表（金额单位：亿元）32 图目录 图1：广汇物流发展历程6 图2：广汇物流股权结构（截止2023年三季报）7 图3：广汇物流营收结构（单位：亿元）8 图4：广汇物流毛利结构（单位：亿元）8 图5：公司能源物流业务布局情况8 图6：公司能源物流产业布局示意图8 图7：广汇物流布局上游疆煤外运黄金通道将淖红铁路9 图8：广汇物流23年前三季度归母净利润回升11 图9：广汇物流23年前三季度归母净利率回升11 图10：我国煤炭采洗业单季度产能利用率高位维稳（%）12 图11：我国煤炭采洗业季度累计产能利用率高位维稳（%）12 图12：22年我国煤矿事故数量增长明显12 图13：22年我国煤矿事故死亡人数增长明显12 图14：13年以来我国原煤开采新增产能高位回落13 图15：2018-2022�年累计煤炭固定资产投资额同比下降3.0%13 图16：我国23年前10月进口煤数量同比增长96.8%13 图17：碳达峰前后我国煤炭存在8亿～10亿t的缺口14 图18：新疆煤炭储量排名全国第三14 图19：新疆煤炭主要聚集在3大盆地的5大煤田中14 图20：新疆煤炭具备高热值特点15 图21：新疆原煤产量18-22年复合增长18.0%15 图22：新疆原煤产量占全国比重显著提升（月度累计）15 图23：疆煤铁路外运17-22年复合增长40.9%17 图24：榆林和哈密Q6000动力煤价差自21年起走扩（元）17 图25：全国铁路机车拥有量稳步增长19 图26：全国铁路货车拥有量稳步增长19 图27：2021年铁路出疆煤炭运输量流向结构19 图28：甘肃和宁夏原煤缺口逐步扩大（亿吨）20 图29：四川和重庆原煤缺口逐步扩大（亿吨）20 图30：将淖铁路周边矿区情况21 图31：公司四大能源物流基地项目选址示意图23 图32：公司宁东项目煤炭流向示意图24 图33：公司宁东项目潜在用户预计煤炭用量情况24 图34：公司广元项目煤炭流向示意图26 图35：公司广元项目区域范围内具有竞争关系仓储基地重点情况比较26 图36：秦皇岛港动力煤5500(A18%,0.7%S,Q5500)平仓价中枢维持高位（元/吨）29 投资聚焦 广汇物流为疆煤外运核心标的，依托铁路运输及能源物流基地两大业务发展能源物流战略，后续有望贡献显著利润增量。从边际变化的角度，公司22年四季度通过并表红淖铁路及经营甘肃柳沟煤炭物流基地正式切入能源物流领域，业务量爬坡及未来新项目投产有望驱动业绩持续高成长性。建议关注疆煤外运大趋势下公司价值空间兑现。 一、战略转型能源物流，成为疆煤外运龙头 1.1重组上市后历经三大发展阶段，实现战略转型 战略稳步转型，聚焦新疆能源物流。公司前身新疆亚中物流成立于2000年，我们梳理公司上市以来主要经历了三大发展阶段： 1）2016-2017年：借壳上市之初发展传统商贸物流期。公司于2016年通过借壳大洲兴业 （原主营有色金属采选及影视等）登陆A股，2017年正式更名广汇物流股份有限公司，此阶段公司发力综合物流业务，并表乌鲁木齐美居物流园及投建乌鲁木齐北站综合物流基地项目。 2）2017-2019年：阶段性植入房地产期。公司2017-2018年陆续收购房地产公司股权，阶段性植入房地产业务。 3）2019年至今：战略转型期。公司于2019年承诺未来不再新增商品房开发项目，于2020 年参股18.92%建设将淖铁路，于2022年收购红淖铁路92.7708%控股权且开始经营柳沟物流园区煤炭周转业务，2023年拟定增募资建设宁东及广元煤炭基地，顺应疆煤外运大势切入能源物流业务。 图1：广汇物流发展历程 2023年：1）发布定增方案，拟募资不超2017年：过18亿元用于宁东煤炭基地和广 1）上市公司正式更元煤炭基地一期建设及补流 2000年：名广汇物流股份有2）将淖铁路预计年内通车，且9前身新疆限公司月底将淖增建二线项目开工亚中物流2）收购四川广汇蜀3）拟向广汇能源及广汇汽车转商务网络信实业有限公司、2020年：让四川成都部分办公房地产及车有限责任增资新疆一龙歌林参股18.92%设立将位，及拟向广汇集团转让乌鲁木公司成立房地产有限公司淖铁路有限公司齐汇信小贷30%股权 2016年：2018年：2022年：重组大洲兴业控收购新疆汇润兴疆作价41.76亿元现股股份有限公司房地产开发有限公金收购红淖三铁路实现A股上市司、新疆汇茗万兴公司92.7708%股权， 房地产开发有限公运营柳沟物流园煤司，增资新疆御景炭周转业务中天房地产开发有限公司 资料来源：公司公告，人民网，太原煤炭交易中心有限公司，信达证券研发中心 依托大股东广汇集团产业协同