风电叶片涂料引领者， 借势进军船舶涂料市场

公司上市以来股价表现 投资要点： 工业涂料专精特新小巨人，风电叶片涂料单项冠军。公司致力于工业涂料的研发、生产和销售，成为国内风电叶片、集装箱领域领先的涂料供应商，2022年荣获工信部专精特新小巨人称号，是国内风电叶片涂料冠军。公司将贯彻“1+3+N”战略，专注于高性能功能涂料，构建三大业务板块，不断扩充新的应用领域，引领工业涂料行业进口替代，实现可持续发展。 工业涂料认证门槛高，国产化替代趋势明显。工业涂料是技术含量和附 加值较高的行业，尤其是应用于航空、船舶、汽车、风电等领域的高性能涂 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/公司快报 2023年12月19日 麦加芯彩（603062.SH）买入-B(首次) 风电叶片涂料引领者，借势进军船舶涂料市场 涂料油墨颜料 市场数据：2023年12月18日 收盘价（元）：61.93 总股本（亿股）：1.08 流通股本（亿股）：0.26 流通市值（亿元）：16.39 基础数据：2023年9月30日 每股净资产（元）：9.92 每股资本公积（元）：1.42 每股未分配利润（元）：6.93 资料来源：最闻 分析师：叶中正 执业登记编码：S0760522010001邮箱：yezhongzheng@sxzq.com研究助理： 冀泳洁博士 邮箱：jiyongjie@sxzq.com王锐 邮箱：wangrui1@sxzq.com 料代表了业内最高技术水平。在风电叶片、集装箱、船舶等制造行业，需获取下游直接客户和终端客户的认证才能供应，认证严格且周期长，技术和服务为核心竞争力，行业集中度高。在工业涂料中，重防腐市场规模超千亿，主要被外资企业占据，包括PPG、佐敦、阿克苏诺贝尔等老牌企业。随着国内产品质量和服务水平的不断提高，涂料市场国产化替代趋势愈发明显。 风电叶片涂料领军企业，积极开拓风电塔筒市场。2020-2021年，公司在风电叶片涂料领域销量分别为0.92/0.69万吨，根据公司首次公开发行股票问询函统计，公司在该领域市占率约30%左右，已发展成为该细分领域单项冠军企业。风电领域技术难度和客户认证门槛高，公司盈利能力强，风电叶片涂料毛利率维持在45%左右。与此同时，公司向风电塔筒方向扩展，目前已进入泰胜风能的供应商名录并取得订单。根据全球风能协会预测数据测算，预计2025年全球风电叶片/塔筒市场规模约34/41亿元，借助技术优势和客户优势，公司在风电领域的份额有望持续提升。 头部集装箱涂料供应商，进军重防腐船舶涂料。公司是国内集装箱涂料四大供应商之一，行业格局稳定且集中度高（CR4>90%），2022年该细分行业市场规模约50亿，公司市场份额约20%。自2022年第四季度起，全球集装箱需求陷入低谷，受益于全球海运需求增长及集装箱替换需求，集装箱涂料业务有望回暖。基于集装箱船领域积累的客户优势及长期的技术积淀，公司向市场空间更大（约300亿）、进口依赖度高的船舶涂料市场拓展，是公司未来发展的重要方向。 盈利预测、估值分析和投资建议：预测2023年至2025年，公司分别实现营收10.89/14.44/17.8亿元，同比增长-21.5%/32.6%/23.3%；实现归母净利润2.02/2.92/3.5亿元，同比增长-22.3%/44.5%/19.8%，对应EPS分别为 1.87/2.7/3.24元，PE为33.1/22.9/19.1倍，首次覆盖给予“买入-B”评级。。风险提示： 下游行业波动风险：公司所处行业受下游行业（风电、集装箱等）景气度影响较大，宏经济波动、风电行业发展不及预期等将面临涂料需求下降风险。客户集中度高风险：公司下游客户所在的风电叶片制造行业、集装箱制造行业市场集中度较高，主要客户减少采购将影响盈利能力。 原材料价格波动风险：公司的直接材料成本约占主营业务成本的90%，且树脂、助剂等原材料多属于成熟大宗化学品，其价格走势与原油价格走势具有一定相关性。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,990 1,387 1,089 1,444 1,780 YoY(%) 111.5 -30.3 -21.5 32.6 23.3 净利润(百万元) 326 260 202 292 350 YoY(%) 85.4 -20.2 -22.3 44.5 19.8 毛利率(%) 31.6 31.7 34.6 34.3 33.5 EPS(摊薄/元) 3.01 2.41 1.87 2.70 3.24 ROE(%) 64.1 40.5 8.9 11.4 12.0 P/E(倍) 20.5 25.7 33.1 22.9 19.1 P/B(倍) 13.2 10.4 2.9 2.6 2.3 净利率(%) 16.4 18.7 18.6 20.2 19.7 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1574 1055 2425 2520 2488 营业收入 1990 1387 1089 1444 1780 现金 167 251 1777 1576 1387 营业成本 1362 947 712 949 1184 应收票据及应收账款 1095 634 454 701 847 营业税金及附加 11 8 8 10 11 预付账款 4 2 3 4 4 营业费用 71 45 51 58 66 存货 152 124 118 154 162 管理费用 52 49 38 51 57 其他流动资产 157 44 73 84 88 研发费用 68 63 49 58 71 非流动资产 173 171 288 720 1281 财务费用 23 12 -18 -36 -31 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -27 13 -9 -9 -8 固定资产 93 101 197 429 790 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 43 41 41 44 47 投资净收益 0 2 1 1 1 其他非流动资产 37 28 51 247 443 营业利润 390 307 240 346 414 资产总计 1747 1226 2713 3240 3768 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 1232 577 429 664 844 营业外支出 7 2 4 4 4 短期借款 436 84 60 30 30 利润总额 383 305 237 342 410 应付票据及应付账款 607 412 300 525 722 所得税 57 45 35 50 60 其他流动负债 190 80 68 109 92 税后利润 326 260 202 292 350 非流动负债 7 8 7 6 5 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 5 4 3 2 归属母公司净利润 326 260 202 292 350 其他非流动负债 7 3 3 3 3 EBITDA 408 315 224 322 416 负债合计 1239 584 435 670 848 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 81 81 108 108 108 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 99 110 1516 1516 1516 成长能力 留存收益 328 446 648 940 1290 营业收入(%) 111.5 -30.3 -21.5 32.6 23.3 归属母公司股东权益 508 642 2278 2570 2920 营业利润(%) 83.0 -21.4 -21.7 44.2 19.6 负债和股东权益 1747 1226 2713 3240 3768 归属于母公司净利润(%) 85.4 -20.2 -22.3 44.5 19.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 31.6 31.7 34.6 34.3 33.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 16.4 18.7 18.6 20.2 19.7 经营活动现金流 -431 283 231 250 386 ROE(%) 64.1 40.5 8.9 11.4 12.0 净利润 326 260 202 292 350 ROIC(%) 33.9 34.9 7.7 9.8 10.7 折旧摊销 11 13 12 24 45 偿债能力 财务费用 23 12 -18 -36 -31 资产负债率(%) 70.9 47.6 16.0 20.7 22.5 投资损失 -0 -2 -1 -1 -1 流动比率 1.3 1.8 5.7 3.8 2.9 营运资金变动 -820 -9 36 -30 22 速动比率 1.0 1.5 5.2 3.4 2.6 其他经营现金流 28 8 -0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -35 -9 -128 -455 -605 总资产周转率 1.4 0.9 0.6 0.5 0.5 筹资活动现金流 475 -140 1423 5 30 应收账款周转率 2.4 1.6 2.0 2.5 2.3 应付账款周转率 3.0 1.9 2.0 2.3 1.9 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 3.01 2.41 1.87 2.70 3.24 P/E 20.5 25.7 33.1 22.9 19.1 每股经营现金流(最新摊薄) -3.99 2.62 2.14 2.31 3.57 P/B 13.2 10.4 2.9 2.6 2.3 每股净资产(最新摊薄) 4.70 5.95 21.09 23.80 27.04 EV/EBITDA 17.2 20.8 22.2 16.0 12.8 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的