3C涂料引领者，切入乘用车涂料成长可期

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 国内领先的新型涂层材料生产商。公司产品包括涂料、特种油墨等，下游主要应用于消费电子和乘用汽车两大领域。其中2021年消费电子领域营收占比96%，乘用汽车领域营收占比4%，乘用车涂料高速增长。 高效研发和快速反应，差异化竞争打破外资垄断。3C产品快速迭代、多样化、定制化特点要求涂料企业要进行持续的研发投入和技术更新。公司近5年研发投入占比平均超10%，通过更高效的研发和快速反应满足下游迭代需求，3C涂料基本实现对全球知名终端品牌全覆盖，打破了高端消费类电子涂料被阿克苏诺贝尔、PPG等国际巨头垄断的格局。 消费电子领域(1)全球手机和笔电终端市场趋于稳定，公司16-21年手机和笔电涂料营收由1.25亿增长至3.85亿，五年GAGR25.2%，彰显公司存量市场中强大的市场拓展能力，预计23年手机和笔电涂料油墨市场约120亿元，成长空间广阔。(2)可穿戴和智能家电行业高速增长，全球可穿戴设备出货量近六年GAGR36.7%，预计25年接近8亿部，21-25年GAGR10.7%，智能家居出货量预计20-24年GAGR13.2%，公司可穿戴和智能家电领域营收近五年GAGR分别为31.2%和40.9%，未来将跟随行业维持高速增长。 切入乘用车零部件涂料打开成长空间。中国是全球最大的新能源车生产和消费国，新能源车迭代速度高于传统汽车，内外饰作为汽车中差异化部分具备定制化多样化特点，公司有望复制3C领域高效研发和快速反应能力在汽车领域快速占领市场，目前公司已获得比亚迪、特斯拉、小鹏、蔚来等十多家知名车企AVL资质认证。公司乘用车领域营收近五年GAGR44.9%，2022Q1营收1143.36万元，同比增长331.93%，延续高增长态势。 投资建议 预测公司2022-2024年营业收入分别为5.88、7.03和8.48亿元，归母净利润为1.17、1.62和1.98亿元，对应EPS分别为1.46、2.03和2.49元，考虑到标的稀缺性，给予公司2023年60倍PE，对应目标价121.8元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 3C涂料和乘用车涂料开发不达预期、大客户采购大幅减少、市场竞争加剧、原材料价格波动、董监高和核心技术人员减持、限售股解禁 一、国内领先的新型涂层材料生产商 1.1深耕涂层材料行业，聚焦消费电子和乘用汽车领域 公司是新型功能涂层材料领先企业，主要产品包括涂料、油墨和胶黏剂。 公司围绕涂料/油墨/胶黏剂等构建多品类、一体化产品体系，满足客户基于不同基材、固化方式、涂层性能、环保标准的涂层产品需求，实现定制化生产。涂料由于其基材适应性广、多涂层结构等因素，涂料的总涂覆面积相对较大，相比于其他两类涂层材料应用更广，2021年公司涂料产品贡献公司95%收入；油墨产品随着5G技术逐渐普及，玻璃基材应用提升，油墨用量有望逐步增加，目前占公司收入比例4%，仍然较小；在高端消费品小体积、轻量化趋势下，胶黏剂在集成电路、智能终端、乘用汽车等领域已经逐渐实现大规模的应用。 图表1：公司产品按产品性质分类 公司产品主要应用于高端消费类电子和乘用汽车两大类领域。在高端消费类电子领域，公司产品主要用于手机及相关配件、笔记本电脑及相关配件、可穿戴设备、智能家电等四类细分领域。按照应用领域看，2021年手机及相关配件贡献57%营收居于首位，其次笔电及相关配件贡献20%营收。在乘用汽车领域，产品主要用于汽车内外饰件两类细分领域，2021年乘用车领域收入占比4%，仍然较低，随着公司在乘用车领域客户和市场不断突破，未来有望成为新的利润增长点。 图表2：2021年公司按产品类型收入占比 图表3：2021年公司按应用领域收入占比 图表4：PVD涂料 图表5：装饰油墨 管理层拥有丰富涂料行业经验，具备国际视野。公司董事长凌云剑在中国大陆最早从事UV涂料研发的公司湖南亚大有近10年工作经历，历任技术员、销售经理、副总经理，董事伍松也曾任湖南亚大技术经理。研发中心总监符饶生曾在飞利浦电子和摩托罗拉电子担任高级工程师，在涂料行业国际巨头PPG、阿克苏诺贝尔等担任过技术经理。公司董事、湖南松井研究院副院长杨波是美国纽约伦赛勒理工学院有机高分子化学专业博士研究生、美国宾夕法尼亚大学MBA，曾在UV固化领域全球领先的美国沙多玛担任大中华区总经理、亚太区商务总监。 1.2短期冲击不改业绩长期向好，盈利能力保持稳定 华为芯片事件短期冲击业绩，2021年重回正增长。公司2016-2021年收入由1.57亿增长至5.08亿元，5年GAGR26%，主要受益于终端客户的不断拓展和深入合作。2019年营收4.5亿，同比增长73.49%，系公司对终端品牌华为和苹果的销售大幅增加，苹果当期智能支付卡产品放量并且终端新增水性UV涂料手机保护套项目。2020年营收4.35亿略有下滑，主要是大客户华为芯片受限和苹果新品发布推迟导致全年主要产品手机及相关配件涂料营业收入同比有所下降。2021年营收5.08亿，同比增加16.9%，主要是公司对苹果、小米、荣耀、VIVO、OPPO等终端客户的销量增长有效对冲了华为事件的不利影响。 图表6：营收短期下降后重回正增长 图表7：扣非归母净利润略有承压 盈利能力稳定，期间费用整体呈下降趋势。公司毛利率维持在50%左右，近两年受原材料价格上涨影响略有下滑，净利率维持在20%左右，2022Q1略有下滑，盈利能力整体保持稳定。在研发上坚持高比例投入，研发费用占比常年维持10%左右；销售费用2016年至2020年有明显下降，2021年销售费用增加，主要是营销人员股权激励及拓展新业务新市场的费用增加。 图表8：公司盈利能力稳定 图表9：期间费用呈下降趋势 原材料成本占比高。上游原材料包括溶剂、金属颜料、树脂和助剂等，直接材料成本占主营业务成本比例在80%左右，2021年溶剂和助剂同比分别上涨32.9%和12.1%，原材料价格上涨导致公司毛利率微降。 图表10：公司2021年成本构成 1.3横纵拓展产业链，构建完善一体化产品体系 持续深耕3C涂层，汽车涂层加速渗透，适时切入特种装备领域。公司聚焦高端消费电子领域，在巩固和提升现有终端品牌市场占有率基础上，扩大国际品牌的市场开拓力度，致力于成为全球领先的高端消费品涂料供应商。在此基础上，进一步加大汽车涂层领域布局，为客户提供系统性的解决方案和更快速、更优质的服务，做大做强乘用车涂料业务。同时积极储备积极部署“第三战略增长曲线”，加强技术储备，适时进军特种装备（涵盖航空航天、海洋装备、轨道交通等）领域。 构建“涂料、油墨、胶黏剂”三位一体产品结构体系，一站式满足客户需求。涂料、油墨、胶黏剂广泛应用于高端消费品领域，具有客户群体相同，产品性能、用途互补性强等特征。公司现有研发实力和生产系统可实现从涂料、油墨产品快速过渡到胶黏剂产品，有助于构建完善的“涂料、油墨、胶黏剂”三位一体产品结构体系，一站式满足客户基于不同基材、固化方式、涂层性能、环保标准的涂层产品需求，提高公司产品竞争力，增强下游市场客户粘性。 图表11：公司产业链布局 IPO募投项目扩大产能，助力业绩持续增长。受环保压力日趋加大影响，水性涂层材料由于具有低挥发性有机物排放量成为涂层材料的新兴发展方向，公司募投包括高性能水性涂料5000吨/年，汽车部件用新型功能涂料500吨/年，特种油墨700吨/年，环保型胶黏剂500吨/年。结合全球市场、行业环境变化及募投项目建设等实际情况，公司为进一步提高募集资金的效率，对部分募投项目投入募集资金和实施内容进行优化调整，将建设完成期限延长至2024年6月。 图表12：公司IPO募投项目 二、高端消费电子涂料领域市场广阔，差异化竞争抢占市场份额 2.1涂层材料空间广阔，外资主导全球市场 涂层材料细分领域多，公司主要产品属于工业涂料细分领域。工业涂料是涂料行业中复杂程度最高、用途范围最广、技术难度最大的涂料门类，在工业涂料六类细分行业中，汽车涂料与轻工涂料用途范围最广。汽车涂料行业可以分为汽车车身涂层材料、汽车修补涂层材料和汽车零部件涂层材料；高端消费电子涂层材料属于轻工涂层材料下的日用电器涂层材料的细分领域。 图表13：涂料行业细分领域众多 涂料行业市场空间达1700亿美元，全球市场由外资企业主导。世界油漆与涂料工业协会数据显示，2019-2021年全球涂料市场销售额在1700亿美元。从竞争格局来看，2021年涂料行业销售额前十企业均为外资企业，合计占全球涂料市场份额的46%，竞争格局相对分散，国内涂料企业仍有巨大的成长空间。 图表14：全球涂料市场销售额（亿美元） 图表15：2022年世界十大涂料企业排行榜(单位:亿美元)图表16：2021全球涂料行业竞争格局（销售额） 2.2手机和笔电市场趋于稳定，可穿戴设备和智能家电高速增长 全球智能手机市场进入存量时代，未来出货量趋于稳定。智能手机经历近十年高速增长，2016年全球出货量达14.72亿部后逐年回落，仅2021年同比增长7.7%有所反弹。2022年，受俄乌冲突、疫情和通货膨胀冲击，手机市场下游需求疲软，IDC大幅下调其对2022年出货量的预测，由原来增长1.6%下调至下降3.5%至13.1亿部，预计中欧和东欧的降幅最大，出货量下降22%。长远来看出货量仍将稳定增长，IDC预计到2026年全球智能手机出货量5年复合成长率为1.9%。 图表17：全球智能手机出货量 图表18：未来智能手机市场趋于稳定 图表19：2020年全球智能手机市场份额 图表20：2021年全球智能手机市场份额 三星、苹果稳居出货量前两位，国内品牌份额提高。下游终端市场份额相对稳定，近两年三星市场份额稳定在20%稳居首位，2021年苹果市场份额由15.9%提高至17.4%，国内品牌小米、VIVO和OPPO合计市场份额由28.9%提升至33.4%。 中国是3C生产制造大国，带动上游供应链企业快速发展。3C产品加工和组装工厂绝大多数都在中国，我国3C产能一度占据全球70%。以智能手机为例，2021年国家统计局数据显示国内智能手机产量12.72亿部，全球智能手机出货量13.55亿部，国内智能手机产量占全球出货量比例近5年平均超过90%。中国本身是全球手机制造基地，叠加国产终端品牌小米华为等的快速崛起，带动了国内供应链企业逐步发展壮大。 图表21：中国智能手机产量和全球智能手机出货量（亿部） 笔记本电脑市场仍将稳步发展。Statista数据显示，2016-2019年全球笔记本电脑出货量均保持在1.6亿台左右，2020、2021年新冠疫情下远程办公和远程教育市场需求提高，全球笔记本电脑出货量同比分别增加28.7%和19.4%至2.06和2.46亿台。随着海外疫情呈现常态化以及国内疫情得到有效控制，预计2022年开始出货量将出现下滑趋势。由于笔记本差异化产品定位，商用笔记本多任务处理功能，便携式笔记本多场景应用功能的不可替代性，长期来看笔记本电脑市场仍将稳步发展。 图表22：全球笔记本市场趋于平稳 可穿戴设备产业迅速发展，市场集中度高。在全球应用和体验式消费的驱动下，可穿戴设备迅速发展。IDC数据显示，2014-2021年出货量年复合增长率51.7%，预计到2025年将达到8亿部。从市场占有率来看，苹果2021年市占率30.3%，居于首位，2021年CR5占比62.5%，市场集中度高。从应用领域来看2020年全球可穿戴设备中耳戴产品市场份额达59.14%占比位列第一，手表和手环占比分别是23.08%和17.08%位居二、三位。 图表23：全球可穿戴设备出货量高速增长 图表24：2021年全球可穿戴设备出货量市场份额 智能家电市场快速增长，新型功能涂料在智能家电中应用广泛。随着居民可支配收入的增长及互联网普及与应用，智能家电产业数字化转型趋势明显，我国智能家电市场规模不断增长，2021年我国智能家电市场规模突破5500亿元。伴随物联网的发展，更多智能家电将被互联接入，智