房地产服务行业深度：并购让位外拓，增值业务地位提升

行业深度 房地产服务 证券研究报告 并购让位外拓，增值业务地位提升 2023年12月12日 招商积余 0.56 22.92 0.69 18.54 0.81 15.89 买入 首次 南都物业 0.77 14.16 0.82 13.27 0.93 11.69 增持 评级领先大市 评级变动： 重点股票 2022A 2023E 2024E 评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 资料来源：iFinD，财信证券 行业涨跌幅比较 房地产服务沪深300 17% 7% -3% -13% 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 % 1M 3M 12M 房地产服务 -4.70 -12.93 -22.79 沪深300 -4.66 -8.57 -14.48 -23% 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 相关报告 投资要点： 我国现代物业管理是20世纪80年代从香港传入内地，1981年全国第一家物业管理公司—深圳市物业管理公司诞生。物业行业在我国的发展经历了多个阶段：2003年以前，大多数物业公司基本上依靠房地产母公司输血;2003-2013年，随着存量规模的逐渐扩大，物业公司重新迈向市场化，走上独立自主发展道路。2014年以后，物管行业逐渐受到资本市场的青睐，吸引到高端人才加入，行业发展步入更良性循环。物业管理的发展完善了传统房屋管理简单低效等问题,促进了房地产开发、经营、服务的配套和有机结合。通过有效的利用社会资源，改善了人居环境和工作环境,也为社会提供了就业机会，促进了城市服务业的发展。 物管企业收入来源主要是物管费以及增值服务，扩大在管面积是行业成长期重要的方向。规模的扩大一方面有助于输出经营管理机制，形成规模效应，另一方面有助于企业提升影响力。2021年之前，政策、资本等多方资源向物业行业倾斜，板块整体保持较高发展速度。但在经历了地产下行带来的负面影响后，通过收购扩张的副作用逐渐体现出来。2022年多家物管企业出现大面积无形资产减值，企业开始重新审视收购的资产，加强收购后的整合管理。在房地产行业面临资金链压力，投资规模骤降的背景下，物企可转换的合约面积减少，第三方外拓成为物企保持市场竞争力关键。 2021年中国物业管理面积达365.26亿平方米，较2017年319.84亿平的管理面积，增长45.42亿平方米，年均增速约为3.3%。未来我国居民住房需求仍将持续扩大，一方面我国城镇化率仍有提升空间，将稳定为物业管理提供主要增量面积，另一方面未来新型城市改造升级将成为另一个增值来源。 旧物业行业着重于管理，服务内容局限于传统的“四保”服务，对象绝大多数为住宅类房屋。如今的“新物业”更着重于服务，在原来的基础物业管理上，升级服务内容，包括增值服务、城市服务和智慧物业等，商业模式和业务布局发生大幅转变。2021年，五百强物企增值服务收入突破五百万，同比增长40.9%。社区养老服务有望成为物管增值的重要发展方向，未来五年市场规模有望达到3670-4060亿元/年。 投资建议。随着城市化进程的不断推进和居民生活水平的提高，物业 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 管理行业的需求将会持续增长。国内物业行业普遍以长期合约的方式绑定了指定物业企业，增强了客户对物业服务的粘性，同时也使得物业企业有相对稳定的收入规模和现金流水平。全国性物业公司有望凭借资金实力、管理能力和服务质量等方面的优势立足市场，享受行业城镇红利。我们推荐关注A股物业龙头企业：招商积余(001914.SZ)、南都物业(603506.SH)。 风险提示：关联地产经营风险外溢；增值服务拓展不及预期；第三方外拓市场竞争加剧的风险。 内容目录 1物管行业历史与发展4 1.1物业管理具有外部性，利于生活水平提高5 1.2老龄化社会加速，物业承接社区养老市场5 2物管需求仍将持续增长7 2.1新增城镇住房需求仍是主要来源7 2.2新型城市化改造工程拉动住房需求8 3并购潮放缓，第三方拓展接力9 3.1收购额下降，行业进入资产整顿期9 3.2增长重心转向第三方外拓11 4增值服务打开行业成长上限12 4.1增值业务多样化发展12 4.2承接社区养老市场，业务拓展大有可为14 5投资建议16 6风险提示16 图表目录 图1：2014年以来物业公司上市情况5 图2：2021年末我国各年龄人口阶段占比6 图3：1996-2022年中国城镇化率数据7 图4：2016-2021年常住和户籍城镇化率8 图5：中国城市人均住宅建筑面积（平方米）8 图6：2014-2020年棚户区改造住房（万套）9 图7：2018-2022物企披露收并购金额及交易数量10 图8：TOP500企业在管面积及市场份额10 图9：TOP100企业在管面积及市场份额10 图10：2018-2023年我国房地产销售和开发投资增速11 图11：物管企业应收账款持续增加11 图12：2021-2022年头部物业公司第三方外拓增长迅速12 图13：2018-2021年五百强物企增值服务收入及增速13 图14：2020-2021年五百强物企增值服务各业务收入占比13 图15：2022年百强物企增值服务各类业务占比情况14 图16：2011-2022年我国60岁以上人口及占比15 图17：1949-2022年全国人口出生率数据15 图18：预计我国社区养老市场规模和人数16 表1：2021-2022年大额计提无形资产减值的物业公司11 1物管行业历史与发展 物业行业起源于19世纪英国，在城市化过程中，为保障租客和业主的合理权益逐渐演化出来一套行之有效的物业管理办法，此后物业管理逐渐得到业主和政府有关部门的重视，被推广到世界各地。 我国现代物业管理是20世纪80年代从香港传入内地，1981年全国第一家物业管理公司—深圳市物业管理公司诞生。随着全国住宅小区兴建，物业管理行业在我国迅速发展，各地物业管理企业和从业人员数量迅速增加。 1994年，建设部以第33号令颁布了《城市新建住宅小区管理办法》这为我国有关城市住宅小区管理工作正规化、法制化奠定基础。2003年，国务院颁布的《物业管理条例》开始实施，这标志着我国物业管理工作步入了新的发展阶段，进入了高效、法治、规范的高速发展新时期。 物业行业在我国的发展经历了多个阶段。2003年以前，大多数物业公司基本上依靠房地产母公司输血，是以成本附加不超过10%的酬金的形式作为收入的确定模式，向房 地产企业或业主确定收入的额度，这样的模式下物业利润低，由于毛利率不超过10%，毛利到纯利就所剩无几了。这个阶段大部分的物业管理企业只是房地产企业的一个部门， 企业本身或者地产集团对企业没有赢利的要求，物业管理企业也不需要考虑商业模式的问题，只要服务好房地产企业即可。2003-2013年，房地产被定位成为国民经济支柱产业后，行业进入发展快车道。随着存量规模的逐渐扩大，地产母公司开始重视旗下物业公 司的经营发展和财务指标，物业公司重新迈向市场化，走上独立自主发展道路。由于面临一定经营压力，物业公司开始减员增效，逐步探索增值服务。2014年以后，物管行业逐渐受到资本市场的青睐。受资本驱动，企业开始追求价值最大化，很多物管企业的规 模、利润都大幅度上涨，行业社会地位也得到很大提升，并吸引到高端人才加入，行业发展步入更良性循环。物管行业股具有收入稳定、拆分可行性高、未来增值空间大等特点，分拆上市认可度高，在资本市场上体现为高估值高溢价，因此越来越多的第三方物管企业也加入了上市行列，期望获得较高的资本溢价。2017年以来，物管企业从地产企业附属子公司逐渐转变为独立上市公司，2020年，国内共有18家物管企业完成上市，形成“上市潮”。 图1：2014年以来物业公司上市情况 20 18 181614 13 12 11 108 6 64 22 2 11 0 201420152016201720182019 20202021 资料来源：同花顺，财信证券 1.1物业管理具有外部性，利于生活水平提高 物业管理的开展完善了传统房屋管理简单低效等问题,促进了房地产开发、经营、服务的配套和有机结合。通过有效的利用社会资源，物业管理一方面改善了人居环境和工作环境,相应地也改善了市容市貌,促使人们安居乐业,促进人际关系融洽、社会稳定。另一方面也为社会提供了就业机会，促进了城市服务业的发展。 近几年为防护疫情，居家政策应运而生，物管的作用被放大，政府看到了其在民生问题上的重要性。在疫情之外，物管也与居民的日常生活息息相关，优秀的企业甚至能够帮助居民解决民生问题如养老等。2022年12月15日，中国物业管理协会组织召开第五届理事会第六次全体会议，其中提到物业管理是重要的民生行业，是落实“城市三分建七分管”理念的重要领域，进一步明确了物业管理行业民生定位属性。过去几年，在推进城市精细化管理过程中，物业企业逐渐进入到城市公共服务领域，依托自身在社区的管理经验，将运营能力输出到以市政园林、医院、学校、机场等公共空间，实现管理效率的提升。 同时，物业服务的发展不仅带动了相关产业的发展，如建筑、装修、设备、能源、环保等，也为社会提供了大量的就业机会和税收收入。同时，物业服务也对社会治理和城市文明有着重要的作用。通过规范的物业管理，可以有效地解决房地产开发后期的各种问题，如产权纠纷、维修资金、公共设施、邻里关系等。通过优质的物业服务，可以提升社区的品质和形象，增强居民的归属感和幸福感，促进社区的和谐与稳定。根据中国物业管理协会的数据，截至2022年底，全国共有物业服务企业约3.6万家，从业人员 约1200万人，人数较2012年增长接近100%。 1.2老龄化社会加速，物业承接社区养老市场 近年来随着老龄化问题严重，养老事业得到空前关注，相关政策陆续出台。2022年 2月，国务院印发《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划的通知》，提及支持物企与养老机构合作提供居家养老服务，鼓励物企将服务延伸至老年家庭。9月，13部门印发《养老托育服务业纾困扶持若干政策措施》，通过免租金、免费或低价提供场地、按50%税额顶格减征“六税两费”等方式支持养老服务业。河南、上海、福建等发布地区养老服务体系和行动规划；江西、河南、山西、安徽等地制订了养老服务条例，从法规层面解决养老服务存在的设施建设、医疗护理、人才短缺等主要问题；北京市开展“物业服务+养老服务”试点工作，并创新推进街道乡镇养老服务联合体建设；青岛市九部门联合印发《关于支持物业企业开展居家养老服务有关意见》，针对老年人家政、送药、代买、设施维修、家电维修、精神慰藉等“点单式”居家养老需求，鼓励具备条件的物业企业开展居家社区养老服务。 我国目前推行“9073”的体系，即90%的老年人居家养老，7%老人参与社区养老服务；3%参与机构养老服务。90%老年人在社会服务基础上居家养老符合中国国情，不仅因为中国历史上有居家养老的传统，而且因为中国人口基数庞大，人口密度高，且老龄化迅速，呈现“未富先老”的特点，因此居家养老也可以与家庭共担开支，有效节省养老费用。7%的老人参与社区养老，通过社区照顾服务养老；3%的老人入住养老服务机构集中养老。这一安排在2007年上海市首先提出，之后其它省市陆续学习借鉴，成为中国养老体系结构的基本目标。 面对较为严峻的老龄化压力，老龄人口快速增长，我国要实现“9073”的目标，养老服务与养老用品的供给仍有较大缺口。根据民政部统计，我国2022年60岁及以上老 年人已超过2.8亿人，占比达到19.8%；65岁以上老年人达到2.1亿人，占比达到14.9%。 卫健委预计2035年我国60岁以上老年人数将突破4.0亿人，占比超过30%，进入重度 老龄化阶段。届时按照“9073”规划，参与社区养老人数将达到约2800万，形成规模巨大的需求市场。 图2：2021年末我