消费行业2024年展望：自下而上挖掘新常态下的新机遇

浦银国际研究 主题研究|消费行业 扫码关注浦银国际研究 林闻嘉 首席消费分析师|研究部主管 richard_lin@spdbi.com(852)28086433 桑若楠，CFA 消费分析师serena_sang@spdbi.com(852)28086439 2023年12月12日 年初至今行业指数表现 MSCI中国指数 MSCI中国可选消费指数MSCI中国必选消费指数 110 90 70 01/2303/2305/2307/2309/2311/23 截至2023年12月11日收盘 资料来源：Bloomberg、浦银国际 相关报告： 《百威亚太（1876.HK）：中国持续向好，韩国边际改善，业绩确定性大幅提升；上调至“买入”》 （2023-11-30） 《百胜中国（YUMC.US/9987.HK）：市场明显反应过度，长期增长逻辑不改》（2023-11-01） 《伊利（600887.CH）：主营业务趋 势稳步向好，全年净利率扩张有 望强于指引》（2023-11-01） 浦银国际 消费行业2024年展望：自下而上挖掘新常态下的新机遇 主题研究 中国消费行业进入新常态：随着中国宏观经济增速放缓、中国经济进入关键转型期，中国消费行业也进入了一个新的常态。在消费行业新常态下，自下而上挖掘具有盈利提升空间的alpha机遇将会是2024年消费板块权益投资的核心。我们建议市场重点关注以下四个要素： 一、通过对下沉市场的渗透挖掘新的增长潜力：随着高层级市场消费力逐渐下降、市场饱和度不断上升以及竞争日益激烈，我们预计许多消费品企业都会将开拓低层级市场定为2024年的战略聚焦，从而扩大收入规模、创造新的增长驱动力。然而，低层级市场的消费者比高层级市场的消费者更关注产品的性价比，且对产品的性能和外观有着不同的偏好。作为消费品企业，除了拥有强大的品牌力以外，还需要有专门针对低层级城市的差异化产品线，才能在不影响原有品牌力的情况下，更好地迎合低层级市场消费者的需求。 消费行业2024年展望 二、健康的渠道库存是收入稳健增长的前提：虽然疫情已经结束，但终端需求减少导致的较高渠道库存依然困扰着不少消费品企业。在终端销售需求依然疲软的情况下，若消费企业在2024年里仍然有清理渠道库存的需求，则很可能导致2024年收入表现进一步承压。因此，我们认为渠道库存在2023年底能否回到健康水平是2024年消费企业收入稳健增长的基础。另外，DTC占比较高的企业以及长期聚焦库存管理的企业面临的渠道库存风险相对较小。 三、全渠道发展的重要性将持续凸显：疫情放开后，消费者从线上回归线下，导致很多零售品牌的线上流水增速不及线下。但中长期来看，全渠道的零售运营模式将是大势所趋。在消费分级的大趋势下，传统电商在洗牌，拼多多取代京东成为第二大传统电商平台。同时，新兴电商渠道（抖音或微信小程序等）在快速崛起，抢占传统电商的份额。对于消费品企业来说，只有顺应电商发展的趋势，积极布局下沉电商渠道以及新兴电商渠道，才可能触达更多的消费者。 四、降本增效的能力决定了盈利提升的空间：疫情期间，许多消费品企业致力于通过降本增效来改善公司的盈利能力，从而抵御负杠杆的影响。展望2024年，我们认为正向经营杠杆对利润率的帮助依然有限。持续的降本增效（包括有效的费用管控、强化运营能力、优化运营效率）依然是驱动企业提升利润率的主要方式。企业是否具备长期降本增效的战略以及管理层是否有足够的执行能力是我们关注的重点。 投资风险：消费复苏节奏持续放缓，消费者信心下行，高成长性企业估值继续下探。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 目录 消费行业2024年展望：自下而上挖掘新常态下的新机遇5 疫情结束后消费行业进入新常态5 2024年新常态下的选股逻辑11 一、对下沉市场的渗透驱动终端需求的增长13 二、健康的渠道库存是收入稳健增长的前提18 三、新兴渠道的重要性将持续凸显21 四、降本增效的能力决定了盈利提升的空间24 重点消费行业2024年展望28 运动服饰行业：国际品牌持续回归，品牌力、产品力与库存管理能力决定国产品牌表现28 啤酒行业：高端市场仍有结构升级空间，成本压力有望进一步缓解31 液态奶行业：收入增速保持稳健，利润率持续扩张的确定性高35 奶粉行业：出生人口有望回升，但行业销售较难实现反转38 白酒行业：短期进入清库存周期，企业收入端增速可能放缓41 化妆品行业：线上优势见顶，渠道调整和研发成主旋律45 餐饮行业：持续的门店扩张和盈利提升空间是关键48 消费行业覆盖公司52 图表目录 图表1：中国总体社会消费品零售总额增速5 图表2：中国总体社会消费品零售餐饮及商品增速增速5 图表3：中国民航国内（含港澳台地区）航线客运量5 图表4：中国民航国际航线客运量5 图表5：社会零售总额相较2019年同期的恢复程度，2022年6月至2023年10月6 图表6：全国餐饮收入相较2019年同期的恢复程度，2022年6月至2023年10月6 图表7：各消费子行业2023年相较2019年的变化7 图表8：中国消费者信心指数7 图表9：城镇居民人均可支配收入同比增长7 图表10：城镇快消品市场销售同比增长，20228 图表11：城镇快消品市场单价同比增长，20228 图表12：各国啤酒零售价与人均GDP对比，20229 图表13：各行业中国销售单价同比增速与中国CPI对比，20239 图表14：MSCIChina可选与必选消费估值变化10 图表15：消费子行业2024年展望及建议关注标的12 图表16：市场下沉策略可能造成的负面影响13 图表17：中国运动服品牌百度指数排名，1Q21-4Q2314 图表18：李宁新款篮球鞋-狂怒系列15 图表19：李宁新款篮球鞋-暴风202315 图表20：嗨捞火锅门店16 图表21：嗨捞半自助取菜区16 图表22：瑞幸咖啡加盟门店数17 图表23：瑞幸咖啡加盟与直营门店占比17 图表24：运动服饰品牌渠道库销比比较，3Q2319 图表25：李宁、安踏、特步旗下主要品牌收入按渠道分布，1H2320 图表26：运动服饰品牌1Q23-3Q23线上流水增速21 图表27：运动服饰品牌1Q23-3Q23全渠道流水增速21 图表28：滔搏抖音直播22 图表29：宝胜泛微信渠道占线下直营收入的比例22 图表30：平台电商市场份额，2019vs202323 图表31：海底捞门店数24 图表32：海底捞平均门店经营利润率24 图表33：滔搏门店数量、总销售面积及平均单店销售面积的半年环比变化，1HFY23-1HFY2424 图表34：滔搏员工数量及收入的同比变化以及对应的员工费用率，1HFY23-1HFY2424 图表35：滔搏长期提升店效、坪效和人效的战略举措25 图表36：消费行业估值表26 图表37：主要运动服饰品牌3Q21-3Q23零售流水表现28 图表38：各品牌渠道库销比29 图表39：各国运动服饰行业总体市场销售额2015-2022复合增长率30 图表40：不同国家或地区运动服饰人均消费对比，202230 图表41：中国啤酒行业主要玩家销量同比增速31 图表42：中国啤酒行业主要玩家吨价同比增速31 图表43：各啤酒企业2021年至今涨价情况汇总32 图表44：大麦价格走势33 图表45：小麦价格走势33 图表46：中国长江铝价格走势33 图表47：中国玻璃价格指数33 图表48：中国乳制品行业主要品类的2019-2022年销售额复合增长率35 图表49：各国人均奶类产品销量比较，202235 图表50：中国原奶价格走势36 图表51：新西兰恒天然全脂大包粉价格走势36 图表52：各国家/地区人均乳制品销量比较，202237 图表53：各国家/地区人均牛奶销量比较，202237 图表54：中国出生人口38 图表55：中国婴幼儿配方奶粉市场规模与增速38 图表56：中国奶粉行业集中度变化（前三名市场份额）39 图表57:不同国家奶粉行业集中度（前三名）比较，202239 图表58：飞鹤历史市盈率估值40 图表59：澳优历史市盈率估值40 图表60：主要白酒企业各季度收入同比增长41 图表61：主要白酒企业各季度归母净利润同比增长41 图表62：白酒企业截至2023年3季度末预收款同比变化与3季度单季收入的同比变化的对比42 图表63：主要白酒企业年初至今的股价表现42 图表64：茅台历史市盈率估值43 图表65：五粮液历史市盈率估值43 图表66：飞天茅台出厂价、一批价和零售价44 图表67：普五出厂价、一批价和零售价44 图表68：中国社会零售总额与化妆品零售额增速对比45 图表69：淘系和抖系平台1H23和3Q23销售同比增长46 图表70：各品牌线下收入比例，1H2346 图表71：中国大众彩妆行业市场份额：国际品牌与中国品牌47 图表72：中国大众护肤品行业市场份额：国际品牌与中国品牌47 图表73：中国餐饮行业收入同比变化48 图表74：2023年太二整体翻台率与对比2019年同店销售恢复的进程48 图表75：连锁餐饮品牌2020-2023年11月净开店数49 图表76：主要餐饮企业2021-1H23年收入同比变化情况50 图表77：主要餐饮企业2021-1H23年店铺经营利润率50 图表78：连锁餐饮与非连锁餐饮的收入增速51 图表79：连锁餐饮收入占比51 图表80：SPDBI消费行业覆盖公司52 消费行业2024年展望： 自下而上挖掘新常态下的新机遇 疫情结束后消费行业进入新常态 进入2023年以后，疫情对消费行业的直接影响已基本退去。从需求端来看，消费者已恢复正常的生活与出行节奏。而从供给端来看，无论是线下零售终端、餐饮渠道、产能及供应链、交通运输等都基本恢复正常运营。在这一大背景下，消费者的整体消费意愿相较2022年出现明显的回升。 图表1：中国总体社会消费品零售总额增速图表2：中国总体社会消费品零售餐饮及商品增速 增速 (%) 40 30 20 10 0 -10 -20 2018年2月 2018年7月 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 2023年7月 -30 (%) 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 2018年2月 2018年7月 2018年12月 2019年5月 2019年10月 2020年3月 2020年8月 2021年1月 2021年6月 2021年11月 2022年4月 2022年9月 2023年2月 2023年7月 -60.00 餐饮零售总额商品零售总额 注：截至2023年10月数据资料来源：Wind，浦银国际 注：截至2023年10月 资料来源：Wind，浦银国际 图表3：中国民航国内（含港澳台地区）航线客运量图表4：中国民航国际航线客运量 （万人） 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2019-01 2019-06 2019-11 2020-04 2020-09 2021-02 2021-07 2021-12 2022-05 2022-10 2023-03 2023-08 0 （万人） 800 700 600 500 400 300 200 100 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 0 注：截至2023年10月 资料来源：Wind，浦银国际 注：截至2023年11月 资料来源：Wind，浦银国际 然而，我们也看到在后疫情时代里，中国整体经济形势面临