RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年12月10日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《展望2024——总量“创”辩第73期》 2023-12-04 《资产配置快评2023年第53期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-12-04 《资产配置快评2023年第52期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-11-26 《畅想年度关键词——总量“创”辩第72期》 2023-11-20 《资产配置快评2023年第51期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-11-20 投资摘要： Letmetellyouthesecretthathasledmetomygoal.Mystrengthliessolelyinmytenacity. —LouisPasteur 1.三季度美国私人部门债务杠杆继续创出多年新低 2.国内实际利率和2024年经济增长预期出现倒挂 3.黄金期货期限升水回落暗示金价下行风险加大 4.黄金矿商远期对冲规模达到20个月以来最高 5.三季度日本经济深度收缩或打压日本央行紧缩预期 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 今年三季度，美国家庭部门债务杠杆率降至73.4%，继续处于2001年以来新低；非金融企业部门债务杠杆率降至98.7%，处于2014年以来新低；前三季度，家庭部门债务杠杆回落2.1%，非金融企业债务杠杆回落2.5%；美联储加息以来，家庭部门债务杠杆率回落2.4%，非金融企业债务杠杆回落4.3%。 图表1三季度美国私人部门债务杠杆继续创出多年新低 资料来源：Bloomberg,华创证券 11月份中国CPI同比降至-0.5%，触及2020年11月以来最低。5年期LPR利差与CPI同比之差升至4.7%，明显高于投资者2024年中国GDP增速预期4.5%，这意味着国内中长期实际融资成本或高于经济增长，从而对国内债务滚动形成更大压力，或需要央行采取进一步的货币宽松措施。 图表2国内实际利率和2024年经济增长预期出现倒挂 资料来源：Bloomberg,华创证券 24个月Comex黄金期货期限升水降至168美元，比9月14日的峰值要低33美元，其与近月黄金价格之比为8.4%，意味着黄金市场预计未来两年美国CPI同比均值为4.2%，这显然高于金融市场和美联储的一致预期水平。历史上，如此高的期限升水并不对应黄金价格更好的回报表现，反而出现过大幅回落的先例，未来一年黄金的回报难言乐观。 图表3黄金期货期限升水回落暗示金价下行风险加大 资料来源：Bloomberg,华创证券 黄金价格始终无法突破1976-1980年黄金期货价格涨幅的261.8%阻力位2120美元，黄 金矿商对于黄金价格上涨的预期减弱，开始逐步加大远期售金规模。截止12月8日，黄 金矿商净空头持仓规模升至5万份，触及去年4月份以来最高水平。黄金矿商加大对冲力度，可以削弱央行购金对黄金价格的支撑，恢复实际利率对黄金价格的抑制作用。 图表4黄金矿商远期对冲规模达到20个月以来最高 资料来源：Bloomberg,华创证券 金融市场普遍预期2024年4月份日本央行退出“负利率”政策，近期日本央行官员的表 态更是加剧了自身的鹰派预期，美元兑日元一度跌至140附近，但是基本面数据并不支持上述预期。三季度日本GDP年化环比收缩2.9%，触及2020年二季度最低水平，GDP同比增速降至1.5%，均是连续三个季度放缓，显示疫后日本经济复苏丧失动能。 图表5三季度日本经济深度收缩或打压日本央行紧缩预期 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止12月8日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.8%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处 于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止12月8日，中国10年期国债远期套利回报为51个基点，比2016 年12月的水平高81个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止12月8日，美元兑一篮子货币互换基差为-13.2个基点，Libor-OIS利差为26.6个基点，显示离岸美元融资环境持续放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止12月8日，铜金价格比降至4.2，离岸人民币汇率回升至7.2；二者背离略微缩小，近期人民币汇率持续反弹，伦铜持续上行。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止12月8日，国内股票与债券的总回报之比为21.8，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售经理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。