11月通胀数据点评：猪、油共振走低，CPI继续探底

2023年12月09日 证券研究报告•宏观简评报告 数据点评 猪、油共振走低，CPI继续探底 ——11月通胀数据点评 点评 CPI同比继续走低，主要受食品和能源拖累。同比来看，2023年11月，虽然去年同期基数较低，但由于能源价格下行、天气偏暖使得农产品供过于求， CPI同比降幅扩大0.3个百分点至-0.5%，低于市场预期。其中，食品CPI同比降幅较上月扩大0.2个百分点至-4.2%，非食品价格同比涨幅收敛0.3个百分点至0.4%；环比来看，天气偏暖使得农产品供应充足、国际油价下行以及 服务消费季节性回落，11月CPI环比降幅扩大0.4个百分点至-0.5%。其中， 食品价格环比降幅扩大0.1个百分点至-0.9%，降幅超季节性水平（近十年同期平均水平）0.8个百分点，影响CPI下降约0.17个百分点，非食品价格环比由上月持平转为下降0.4%，影响CPI下降约0.29个百分点。11月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，涨幅与上月持平，保持温和上涨，环比由上月持平转为下降0.3%。 猪肉价格同比继续下行，鲜菜价格环比走低。同比来看，2023年11月食品细项中除粮食、鲜菜、鲜果、卷烟类价格同比上升外，其余食品类价格同比均下 降。其中，蛋类价格同比增速下降最多，其次是畜肉类，食用油和水产品等，鲜菜价格同比回升幅度最多，然后是鲜果。其中，畜肉类价格同比降幅扩大 1.3个百分点至-19.2%，11月猪肉价格仍在低位运行，尽管去年同期基数走低，但猪肉价格同比降幅继续扩大1.7个百分点至-31.8%；受低基数的影响，鲜菜价格同比由下降3.8%转为上升0.6%；供应微增，需求微降，蛋类价格同比降 幅继续扩大3.8个百分点至-8.8%。环比来看，天气因素导致部分农产品价格超季节性下行。除了粮食、鲜果和烟酒类价格环比上行之外，其余食品分项均 环比下降。因11月份全国大部分地区平均气温较常年同期偏高，利于农产品生产储运，鲜菜、鸡蛋和水产品等鲜活食品价格分别下降4.1%、3.1%和1.6%，降幅均超季节性水平，合计影响CPI下降约0.13个百分点；生猪出栏量有所增加，加之天气偏暖部分腌腊需求延后，猪肉价格超季节性回落，下降3.0%，降幅扩大1个百分点；鲜果价格季节性上涨1.9%，涨幅较10月扩大1.0个百分点。供应过剩是今年以来猪价不断下跌的主要原因，11月24日，国家发展改革委明确将启动年内第三批中央猪肉储备收储工作，后续随着天气转冷以及节日消费需求，猪肉消费有望进入旺季，猪肉价格或逐步企稳回升，回升幅度 或较为温和。之后，蔬菜的生产将逐步转入冬季模式，供应或将有所减少，运输成本上升，预计菜价将逐步季节性上行。截至12月8日，高频数据显示12月初猪肉平均批发价同比降幅收敛，7种重点监测水果、28种重点监测蔬菜价格同比涨幅收窄；28种重点监测蔬菜价格环比由降转涨，猪肉平均批发价环比降幅收敛，7种重点监测水果价格环比涨幅收敛。12月，猪肉、鲜菜价格在季节性因素下有望逐步企稳回升，预计食品CPI同比增速稳中有升。 能源价格是主要拖累，旅游价格季节性回落。11月，非食品中消费品价格同比降幅扩大0.3个百分点至-1.4%，服务价格同比增速回落0.2个百分点至1.0%。其中，七大类价格同比五涨两降，衣着、生活用品及服务价格同比增 速上升，居住、医疗保健价格同比增速持平，其余分项增速均不同程度回落。能源价格由上月上涨1.2%转为下降1.3%，交通工具用燃料价格同比由上升 西南证券研究发展中心 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：王润梦 执业证号：S1250522090001电话：010-57631299 邮箱：wangrm@swsc.com.cn 分析师：刘彦宏 执业证号：S1250523030002电话：010-55758502 邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相关研究 1.国际金价表现强势，海外扰动因素多 (2023-12-08) 2.出、进口优势转换，机电产品表现较亮眼——11月贸易数据点评 (2023-12-08) 3.央行重磅表态，美联储褐皮书发布 (2023-12-03) 4.仍在荣枯线下，新动能需求支撑较好— —11月PMI数据点评(2023-12-01) 5.云涌之时，风起之势——2024年宏观经济与政策展望(2023-11-26) 6.金融工作进入密集落地期，汇率波动引关注(2023-11-24) 7.聚金门共商中美新愿景，看海外数据表现分化(2023-11-19) 8.产需两端延续改善，投资仍待提振 (2023-11-16) 9.政府债多发支撑数据，但居民企业贷款表现偏弱——10月社融数据点评(2023-11-14) 10.金融部门重磅发声，国际油价继续走低(2023-11-10) 请务必阅读正文后的重要声明部分1 1.8%转为下降2.9%，主要是因为国际油价下跌；出行减少，旅游价格同比涨幅缩小4.2个百分点至6.8%，其中飞机票价格由上月上涨5.1%转为下降0.5%，宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格涨幅分别回落至6.9%、6.8%和 2.1%；库存去化叠加冬季服装需求增多，服装价格同比涨幅扩大0.2个百分点至1.4%。七大类价格环比一涨两平四降，受国际油价下行影响，国内汽油价格下降2.8%，为今年以来最大降幅，影响CPI下降约0.10个百分点；旅游出 行进入淡季，飞机票、宾馆住宿、旅游和交通工具租赁费价格分别下降12.4%、8.7%、5.9%和2.8%；冬装新品上市，服装价格上涨0.6%；“双十一”促销下，家用器具价格环比由上涨1.1%转为下降1.1%，通信工具价格也环比下降1.8%。据国家发改委，从12月5日24时起，国内汽、柴油每吨分别下调55 元和50元，成品油价格走低或继续形成拖累，预计非食品价格同比稳中趋降，但中期国际油价在经济回暖下价格中枢或有所好转。 油价下行加之需求偏弱，PPI同比降幅扩大。受国际油价回落、部分工业品市场需求偏弱等因素影响，2023年11月PPI同比降幅较10月扩大0.4个百分 点至-3.0%，低于市场预期。其中，生产资料、生活资料价格同比降幅分别较上月扩大0.4、0.3个百分点至-3.4%、-1.2%。主要行业中，石油和天然气开采业价格由上月上涨1.7%转为下降3.3%；煤炭开采和洗选业、非金属矿物制品业、石油煤炭及其他燃料加工业价格降幅在6.3%—15.8%之间，降幅均扩大；化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延加工业价格降幅均收窄；装备制造业中，锂离子电池制造价格下降11.6%，计算机通信和其他电子设备 制造业价格下降3.5%，汽车制造业价格下降1.6%；价格上涨的包括文教工美体育和娱乐用品制造业、有色金属冶炼和压延加工业、医药制造业等。环比来看，11月PPI由上月持平转为下降0.3%。其中，生产资料价格由上月上涨 0.1%转为下降0.3%，生活资料价格下降0.2%，降幅比上月扩大0.1个百分点。分行业看，国际油价下行，带动国内石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格下降，合计影响PPI环比下降约0.13个百分点，占总降幅的四成多；有色金属冶炼和压延加工业价格下降0.1%，其中铜冶炼价格上涨0.4%，铝冶炼价格下降0.2%；煤炭和天然气需求季节性增加，燃气生产和供应业价格上涨1.4%；重大项目建设稳步推进，水泥制造价格上涨1.4%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.1%；装备制造业中，锂离子电池制造、计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业均环比下降。从国际上看，美国、欧元区等发达经济体需求正在放缓，OPEC+虽然达成在明年一季度“自愿”减产的协议，但约束性有限，国际油价仍延续了下跌的态势，预计原油价格短期震荡偏弱，但中期随着经济回暖油价有望回升。从国内来看，四季度政策继续发力，有望支撑相关工业品价格，煤炭价格或延续季节性升高之势，加之基数走低，预计短期PPI同比稳中趋升，但国际油价大幅波动可能是扰动项。 CPI同比短期有望回升，PPI同比稳中趋升。11月，CPI继续高于PPI，PPI 下降更多，CPI-PPI剪刀差较10月扩大至2.5个百分点。CPI方面，在11月份0.5%的CPI同比降幅中，翘尾影响约为0，上月为-0.2个百分点；今年价格变动的新影响约为-0.5个百分点，上月为0。天气逐渐转冷，猪肉、鲜菜价格料将季节性上升，食品CPI有望企稳回升，但成品油价格走低或对非食品价格继续形成拖累，预计非食品价格稳中趋降。综合来看，CPI同比短期有望回升。PPI方面，在11月份3.0%的PPI同比降幅中，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.4个百分点；今年价格变动的新影响约为-2.5个百分点，上月为 -2.2个百分点。国际油价短期或延续偏弱态势，政策有望支撑国内相关工业品价格，加之基数走低，预计PPI同比稳中趋升。 风险提示：需求复苏不及预期、国际大宗商品价格波动超预期。 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 130 120 110 100 90 图5：生产资料价格、生活资料价格降幅扩大 20 16 12 8 4 0 -4 -8 -12 数据来源：wind、西南证券整理 2016-11 % PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生活资料:当月同比 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 PPI:生产资料:当月同比 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 图4：12月初蔬菜价格回升、猪肉价格小幅下降 元/公斤 图6：石油相关行业价格同比走势分化 20 16 % 2023-11 2018-12-08 数据来源：wind、西南证券整理 2019-03-01 2019-05-23 2019-08-14 2019-11-05 2020-01-27 2020-04-19 农产品批发价格200指数 2020-07-11 2020-10-02 2020-12-24 2021-03-17 2021-06-08 2021-08-30 2021-11-21 2022-02-12 2022-05-06 2022-07-28 2022-10-19 2023-01-10 2023-04-03 2023-06-25 2023-09-16 2023-12-08 2016-11 图1：食品、非食品价格同比增速走低 25 20 15 10 5 0 -5 -10 % 数据来源：wind、西南证券整理 图3：12月农产品价格指数回升 150 140 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 CPI:食品:当月同比 CPI:非食品:当月同比 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 60 50 40 30 20 10 0 12 8 4 0 -4 -8 -12 数据来源：wind、西南证券整理 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 2016-11 PPI:全部工业品:当月同比PPI:生活资料:当月同比 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 PPI:生产资料:当月同比 2021-03 2