11月通胀数据点评：CPI再度走低，回升压力几多？

2022年12月09日 证券研究报告•宏观简评报告 数据点评 CPI再度走低，回升压力几多？ ——11月通胀数据点评 点评 CPI继续走低，疫情扰动下核心CPI环比转降。同比来看，11月，主要受去年同期基数影响，再加上国内需求仍较疲软，部分食品供应有所增加，CPI同比涨幅较上月继续走低0.5个百分点至1.6%，符合市场预期。其中，去年 基数走高，叠加蔬菜、猪肉等供应增加，食品价格同比涨幅较上月回落3.3个百分点至3.7%，影响CPI上涨约0.68个百分点；疫情使得终端需求仍较疲软，非食品价格同比涨幅与上月持平，影响CPI上涨约0.88个百分点。 CPI走低主要受食品价格下降的影响；环比来看，在食品价格环比下降的带 动下，CPI环比由上涨0.1%转为下降0.2%。鲜菜、生猪供给持续增加，食品价格环比由上涨0.1%转为下降0.8%；非食品价格连续三个月保持一致。11月，扣除食品和能源价格的核心CPI同比为0.6%，涨幅与上月相同，环比由上涨0.1%转为下降0.2%，疫情反复仍导致需求收缩，但防疫措施的不断优化，或对后续核心CPI有所提振。 供给增加需求偏弱，菜猪价格均环比下降。同比来看，11月畜肉类价格同比涨幅收窄6.0个百分点至17.6%。其中，在生猪生产周期影响下，猪肉价格 仍同比上涨34.4%，但由于基数走高，再加上供给回升，需求偏弱，猪肉价格同比涨幅大幅回落17.4个百分点。气温整体偏高利于秋菜生长，蔬菜供应量提升，加之基数升高，11月鲜菜价格同比降幅扩大13.1个百分点至-21.2%。基数影响下，鲜果价格同比涨幅也较上月收窄3.0个百分点至 9.6%。此外，粮食、食用油、蛋类、奶类价格同比涨幅也分别回落0.6、 0.8、1.9和0.2个百分点至3.0%、7.6%、9.9%和0.9%。环比来看，除鲜菜、水产品价格环比下降外，其余八类食品烟酒价格均环比上行。畜肉类价 格较上月环比涨幅回落5.1个百分点至0.1%，其中，第七批中央储备猪肉投放，猪肉养殖户积极出栏，猪肉供给回升，但11月气温偏高导致腌腊延迟，且疫情反复对终端需求也有所压制，需求端仍偏弱，猪肉价格环比由上涨9.4%转为下降0.7%。11月气温偏高使得蔬菜供应仍充足，鲜菜价格环比降幅扩大3.8个百分点至-8.3%。季节性因素下，鲜果价格环比由下降1.6%转为上升1.5%。12月，随着气温逐渐下降，局部地区开启冬季腌腊，同时防疫措施优化，对猪肉需求或有所提振，但前期二次育肥猪肉逐渐释放，猪肉价格或延续回落态势，但回落幅度或有收敛。随着气温下降，蔬菜供应或呈季节性减少态势，预计鲜菜价格将有所回升。随着冬季到来，鲜果价格或延 续季节性上涨。截至12月8日，高频数据显示12月28种重点监测蔬菜价格同比降幅收敛，7种重点监测水果价格、鸡蛋价格同比涨幅均有略有扩大，猪肉平均批发价同比涨幅收敛，28种重点监测蔬菜环比由涨转降，7种重点监测水果价格环比涨幅略扩大，猪肉平均批发价环比降幅扩大。冬季腌腊、防疫优化或对猪肉需求侧有一定提振，但前期二次育肥猪肉释放或令猪价延续跌势，而天气转冷或导致鲜菜价格回升，叠加去年同期基数走低，12月食品CPI同比有望回升。 非食品价格持平上月，关注结构性变化。11月，非食品中消费品价格上涨 2.3%，涨幅比上月回落1.0个百分点，服务价格上涨0.5%，涨幅比上月回升 西南证券研究发展中心 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 分析师：王润梦 执业证号：S1250522090001电话：010-57631299 邮箱：wangrm@swsc.com.cn 联系人：刘彦宏 电话：010-57631106 邮箱：liuyanhong@swsc.com.cn 相关研究 1.开局之年基调定，原油市场波澜起 (2022-12-09) 2.海内外多重作用下，超预期的回落— —11月贸易数据点评(2022-12-08) 3.国内第三支箭落地，美国加息放缓箭在弦上(2022-12-02) 4.再下探，何时暖？——11月PMI数据点评(2022-12-01) 5.再出发，正当时——2023年宏观经济展望(2022-11-27) 6.政策托举力度不减，美联储将放缓加息(2022-11-25) 7.身在其中：从产业角度看全球和我国 (2022-11-21) 8.央妈呵护之意显著，APEC、G20释放合作信号(2022-11-20) 9.偏弱数据叠加密集政策，是拐点吗？ (2022-11-16) 10.房企融资再迎利好，美国通胀超预期回落(2022-11-13) 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 0.1个百分点。其中，七大类价格同比六涨一降，生活用品及服务、教育文化娱乐、其他用品及服务同比涨幅扩大，医疗保健、衣着价格同比涨幅持平， 交通通信价格同比涨幅继续收敛，居住价格同比降幅不变。由于基数上行，交通通信价格同比涨幅回落较多，其中交通用燃料价格同比增速继续下滑 1.1个百分点至11.3%，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨11.4%、12.3%和4.6%，同比涨幅较上月分别回落1.1、1.2和1.0个百分点。环比来看，消费品价格环比由上涨0.1%转为下降0.1%，服务价格由上月持平转为 下降0.2%。七大类价格环比两涨两平三降，冬装新款上市，衣着价格环比继 续上涨0.3%，其中服装环比上涨0.4%。另外，交通工具用燃料价格环比由下降1.1%转为上升2.0%，由于国内成品油价格上调，汽油和柴油价格分别上涨2.1%和2.3%，涨幅较上月扩大0.9和1.0个百分点。但受疫情影响，旅游价格环比由上涨0.8%转为下降2.1%，飞机票和宾馆住宿价格分别下降7.5%和2.9%。12月，随着国内疫情防控措施逐步优化，服务消费需求或有所回暖，叠加去年同期基数回落，非食品价格同比或稳中有升。 PPI环比涨幅继续回落，行业间有所分化。虽然去年同期基数有所回落，11月PPI同比增速与上月持平为-1.3%，高于市场预期。其中，生产资料价格同 比降幅收敛0.2个百分点至2.3%；生活资料价格同比涨幅回落0.2个百分点 至2.0%。调查的40个工业行业大类中，价格上涨的有25个，较上月进一步 减少2个。主要行业中，价格涨幅扩大的有：计算机、通信和其他电子设备制造业、有色金属矿采选业等，价格涨幅回落较快的有：石油和天然气开采业、燃气生产和供应业、石油、煤炭及其他燃料加工业等，价格降幅收敛的有：煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业等，价格降幅扩大的有：化学纤维制造业、纺织业、化学原料和化学制品制 造业等。环比来看，11月PPI环比上涨0.1%，涨幅较上月回落0.1个百分 点，其中，生产资料价格环比由上涨0.1%转为持平；生活资料价格环比上涨0.1%，涨幅回落0.4个百分点。油、有色金属等行业价格上涨，石油和天然气开采业、有色金属冶炼和压延加工业等价格由降转涨，煤炭保供力度加大，供给有所改善，加之气温偏暖，煤炭开采和洗选业价格涨幅回落，钢材需求整体仍偏弱，黑色金属冶炼和压延加工业价格降幅扩大。12月，南华工业品指数同比涨幅小幅扩大，环比降幅有所收敛。近期，由于全球需求走弱，国际原油价格回落，但G7对俄罗斯石油限价令正式生效，OPEC+维持减产200万桶/日计划不变，供应端扰动不断，国际油价短期或维持震荡态势。近期随着国内防疫措施不断优化，稳地产政策齐发，钢材价格有望低位企稳，受气温下降影响，煤炭需求也或有增加，加之去年同期基数回落，后续PPI降幅或有所收窄。 预计CPI同比温和回升，PPI同比降幅收敛。11月，CPI继续高于PPI，剪刀差收敛至2.9个百分点。CPI方面，本月1.6%的同比涨幅中，去年价格变 动的翘尾影响约为-0.3个百分点，新涨价影响约为1.9个百分点。猪肉供给继续释放或给CPI带来一定下行压力，但天气转冷后蔬菜供应减少，冬季腌腊需求上升，食品价格或有所回升，防疫措施优化，非食品价格或稳中趋升，叠加基数走低，预计12月CPI温和上行。PPI方面，本月1.3%的同比降幅中，去年价格变动的翘尾影响约为-1.2个百分点，新涨价影响约为-0.1个百分点。国际原油价格或延续震荡，稳增长政策、防疫优化及气温下降或带动国内部分行业需求，加之基数回落，12月PPI同比降幅或有所收敛。 风险提示：国际大宗商品价格波动超预期、国内政策落地不及预期。 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 20 16 12 8 4 0 -4 -8 -12 数据来源：wind、西南证券整理 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 PPI:全部工业品:当月同比PPI:生产资料:当月同比PPI:生活资料:当月同比 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 元/公斤 2022-11 2017-12-09 图3：12月农产品价格指数有所回升 150 140 130 120 110 100 90 数据来源：wind、西南证券整理 图5：PPI同比涨幅持平，生产资料价格回升、生活资料下降 % 2018-03-09 2018-06-09 2018-09-09 2018-12-09 2019-03-09 农产品批发价格200指数 2019-06-09 2019-09-09 2019-12-09 2020-03-09 2020-06-09 2020-09-09 2020-12-09 2021-03-09 2021-06-09 2021-09-09 2021-12-09 2022-03-09 2022-06-09 2022-09-09 2022-12-09 2015-11 图1：食品价格同比增速走低，非食品价格同比增速持平 25 20 15 10 5 0 -5 -10 % 数据来源：wind、西南证券整理 2016-02 CPI:食品:当月同比 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11 CPI:非食品:当月同比 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 120 80 40 0 -40 -80 60 50 40 30 20 10 0 80 40 0 -40 -80 数据来源：wind、西南证券整理 2016-11 2017-03 2017-07 PPI:石油和天然气开采业:当月同比 PPI:化学原料及化学制品制造业:当月同比PPI:橡胶和塑料制品业:当月同比 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2016-12-09 数据来源：wind、西南证券整理 图6：石油相关行业价格同比涨幅回落 120 % 2017-04-09 2017-08-09 2017-12-09 2018-04-09 平均批发价:猪肉 平均批发价:28种重点监测蔬菜 2018-08-09 2018-12-09 2019-04-09 2019-08-09 2019-12-09 2020-04-09 2020-08-09 2020-12-09 2021-04-0