【宏观快评】七句话极简解读政治局会议：久违了

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2023年12月08日 【宏观快评】 久违了——七句话极简解读政治局会议 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 相关研究报告 《【华创宏观】“十四🖂”规划中期进展如何？— —政策观察双周报第71期》 2023-12-04 《【华创宏观】供需变化等待中——11月经济数据前瞻》 2023-12-01 《【华创宏观】生产强在哪？需求弱在哪？——11月PMI数据点评》 2023-11-30 《【华创宏观】短期更关注经济的“质”——三季度货币政策执行报告解读》 2023-11-28 《【华创宏观】收入在改善——10月工业企业利润点评》 2023-11-27 事项 中共中央政治局12月8日召开会议，分析研究2024年经济工作等。中共中央总书记习近平主持会议。 主要观点 1、“久违”的会议 按惯例，每年4月、7月（半年度部署）、10月、12月份（年度部署）的四次政治局会议往往都是涵盖“分析研究经济形势”主题的，今年十月会议通稿比较特殊并未探讨经济。 2、“精简”的通稿，需待中央经济工作会议填补政策细节 这几年，在研究经济工作时，我们观察逐渐有“政治局会议通稿精简化+经济工作会议通稿详细化”的趋势。 今年的中央经济工作会议或许会有更长的篇幅包含更多的政策细节。（比如2012年政治局篇幅特别长，经济工作会议通稿就非常短；2020年政治局篇幅也很短，当年经济工作会议通稿篇幅就比较长）。 3、如何总结今年？顶住了内外压力 1）2020年全球疫情冲击严重，因此总结重心主要在“量的突出”。 2）2021年全球供应链问题开始凸显，中国出口份额持续超预期，因此总结重心在“量的突出”和“产业链韧性”。 3）2022年全球躺平迎来大通胀，国内直面疫情冲击，因此总结重心在“价的平稳”和“大局稳定”。 4）2023年美国利率汇率双高大超全球预期，同时内部房地产依然没有止跌，因此总结重心在顶住了内外压力。 4、如何定调明年？稳增长的基本方向没有变。见正文。 5、如何部署明年？并未直接探讨经济当下运行的突出问题，或需经济工作会议的通稿中寻找答案。 6、如何展望经济增速目标？ 根据中美竞速逻辑、疫后经济稳定预期的诉求，预计2024年增长目标依然设定在5%左右，赤字率3-3.5%左右，专项债3.8-4万亿左右。 7、额外的信息——三中什么时候开？ 本次并未给出任何三中时间的信息。下一个观察时间点可能是两会。 历史经验来看，十六届至十八届政治局会议均提前2-3个月公布三中全会召开 月份，提前1个月公布具体召开日期。 风险提示： 对政策理解不到位。 目录 久违了——七句话极简解读政治局4 （一）“久违”的会议4 （二）“精简”的通稿，需待中央经济工作会议填补政策细节4 （三）如何总结今年？顶住了内外压力4 （四）如何定调明年？稳增长的基本方向没有变5 （🖂）如何部署明年？并未直接探讨经济当下运行的突出问题，或需经济工作会议的通稿中寻找答案5 （六）如何展望经济增速目标？5 （七）额外的信息——三中什么时候开？6 图表目录 图表12012年至今12月政治局/中央经济工作会议篇幅4 图表2政治局会议通常提前2-3个月公布三中全会召开月份，提前1月公布具体日期 .............................................................................................................................................6 图表3其他部分重要会议通常提前2-3个月召开公布月份6 久违了——七句话极简解读政治局 （一）“久违”的会议 按惯例，每年4月、7月（半年度部署）、10月、12月份（年度部署）的四次政治局会议往往都是涵盖“分析研究经济形势”主题的，今年十月会议通稿比较特殊并未探讨经济，因此距离上次政治局会议定调经济已有半年之久——谓之“久违的会议”。 （二）“精简”的通稿，需待中央经济工作会议填补政策细节 年底12月政治局会议一般是两个事项套开，一方面分析研究次年经济工作，一方面听取中央纪委、国家监委的工作汇报，研究部署次年党风廉政建设和反腐败工作。通稿上也包括两方面内容，作为金融市场我们更关注经济部署相关篇幅（主体结构基本稳定在三段，第一段总结今年→第二段定调明年→第三段部署明年，其中最重要的其实只有两段，就是定调和部署）。我们将过去十年历次12月政治局会议经济定调部署的篇幅字数作比 较，可得本次会议经济相关篇幅与去年类似（今年619字左右，去年560字），篇幅依然属于非常短小的。 首先，篇幅短，意味着不宜过度解读本次通稿。其次，政治局篇幅短，往往之后的经济工作会议篇幅就会偏长，那么意味着今年的中央经济工作会议或许会有更长的篇幅包含更多的政策细节。（比如2012年政治局篇幅特别长，经济工作会议通稿就非常短；2020年政治局篇幅也很短，当年经济工作会议通稿篇幅就比较长）。这几年，在研究经济工作时，我们观察逐渐有“政治局会议通稿精简化+经济工作会议通稿详细化”的趋势。 图表12012年至今12月政治局/中央经济工作会议篇幅 1000 900 800 700 600 500 2012-2023年12月政治局/中央经济工作会议篇幅 政治局会议经济部署部分篇幅 中央经济工作会议全文篇幅(右轴） 938 774 735 683 699 673 675 619 585 595 579 560 5400 5200 5000 4800 4600 4400 4200 400 2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年 4000 资料来源：新华社，中国共产党新闻网，华创证券 （三）如何总结今年？顶住了内外压力 从年底中央最认可的成绩回溯理解当年的政策逻辑是一个学习的镜子。 1）2020年全球疫情冲击严重，因此总结重心主要在“量的突出”（通稿提及：交出了一份人民满意、世界瞩目的答卷，我国成为全球唯一实现正增长的主要经济体）。 2）2021年全球供应链问题开始凸显，中国出口份额持续超预期，因此总结重心在“量的 突出”和“产业链韧性”（通稿提及：我国经济发展保持全球领先地位产业链韧性和 优势得到提升）。 3）2022年全球躺平迎来大通胀，国内直面上海和年底疫情冲击，因此总结重心在“价的平稳”和“大局稳定”（通稿提及：就业物价基本平稳，粮食安全、能源安全和人民生活得到有效保障，保持了经济社会大局稳定），当然冬奥会和二十大的成功举办和胜利召开也在通稿中给予提及。今年如此大的冲击之下，保持了经济社会大局稳定实属不易。 4）2023年美国利率汇率双高大超全球预期，同时内部房地产依然没有止跌，因此总结重心在顶住了内外压力。（通稿提及：顶住外部压力，克服内部困难全面建设社会主义 现代化国家迈出坚实步伐）。 （四）如何定调明年？稳增长的基本方向没有变 稳增长的基本政策取向并未改变。与7月政治局相同的措辞，在落实二十大精神之下加 大宏观调控力度、巩固和增强经济回升向好态势。大部分通稿提及的定调话语都与7月基本类似。 （🖂）如何部署明年？并未直接探讨经济当下运行的突出问题，或需经济工作会议的通稿中寻找答案 首先，财政、货币及产业的基本部署变化不大。通稿提及“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要适度加力、提质增效，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效要以科技创新引领现代化产业体系建设，提升产业链供应链韧性和安全水 平。” 其次，通稿的新提法——“要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导”。当下看似存在一些政策取向互有冲突的现象，但并非是无解决之道——降融资成本&银行防风险稳健运营（可以让利、注资解决）、降息&汇率压力（可以扩信用解决）、债务置换 &地方政府扩信用的能动性（可以中央替代地方加杠杆解决）、结构性货币工具的精准&资金面预期不稳定等（可以通过数据公布更加透明化去解决），其实可以通过高质的政策宣传与解释，更好的凝结社会共识。 再次，通稿的新提法——“形成消费和投资相互促进的良性循环”。投资消费在过往的宏观部署中，往往并列为两架马车单独部署，比如消费提消费品类、消费方式如何支持等，比如投资提什么产业方向等。但这一次不一样，强调的是二者的相互促进的循环，更加强调二者的均衡。当下经济呈现物价同比增速为负即产能过剩问题，因此如果当期为了扩大需求过度提升投资，有可能会进一步恶化未来的供需格局，因为投资是当下的需求但却是未来的供给。符合投资消费循环的最好载体或是新型城镇化，“三大工程”亦整体符合。 最后，“先立后破”的理解。该提法是2021年在推进能耗双控的背景下政治局首提的。如果狭义理解（只从能耗角度），十四�目标是单位GDP能耗5年降低13.5个百分点，前三年仅累积降3个百分点左右，未来两年需要总计降低10个百分点，困难突出，预计会调整口径或重新评估，符合先立后破的思路；如果广义理解（从所有具备新旧变革性行业角度），预计短期对“旧”的破或都有所放缓，“新”的立预计加快，避免拖累总量经济增速和社会预期。 （六）如何展望经济增速目标？ 根据中美竞速逻辑、疫后经济稳定预期的诉求，预计2024年增长目标依然设定在5%左右，赤字率3-3.5%左右，专项债3.8-4万亿左右。 （七）额外的信息——三中什么时候开？ 本次并未给出任何三中时间的信息。下一个观察时间点可能是两会。 十六届至十八届政治局会议均提前2-3个月公布三中全会召开月份，提前1个月内公布 具体召开日期。如2018年8月27日政治局会议决定当年11月召开十八届三中全会， 2018年10月29日政治局会议决定具体召开日期为11月9日至12日。 从历史经验推断，若明年1月政治局会议仍未明确二十届三中全会召开时间，则三中全会在两会前召开的可能性或较小。 图表2政治局会议通常提前2-3个月公布三中全会召开月份，提前1月公布具体日期 33 2 1 1 1 一周内（当月） 3月 2.5 2 1.5 1 0.5 0 十六届 十七届 十八届 十九届 政治局会议提前多久公布召开月份政治局会议提前多久公布召开具体日期 资料来源：中国机构编制网，中国共产党新闻网，理论网，华创证券 图表3其他部分重要会议通常提前2-3个月召开公布月份 月 3 3 3 22 22 22 2 1 1周内 1周内 1 十八届 十九届 二十届 十八届 十九届 十八届 十九届 党代会 政治局会议提前多久公布召开月份 四中全会 五中全会 政治局会议提前多久公布召开具体日期 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 资料来源：中国机构编制网，中国共产党新闻网，理论网，华创证券 宏观组团队介绍 研究所副所长、首席宏观分析师：张瑜 研究方向：长期从事国内外宏观经济、大类资产配置、人民币汇率及金融市场等方面研究。现任华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人。目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2019至2021年，连续多年获新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师、新浪金麒麟最佳分析师、上证报最佳宏观经济分析师、金牛最具价值分析师、21世纪金牌分析师、Wind金牌分析师及路演领军人物等奖项。2022年最新获奖详情：新财富最佳分析师第三名、水晶球最佳分析师第二名、上证报最佳分析师第二中证报最佳分析师第二、新浪