遮阳板业务居全球龙头地位，顶棚总成业务打开新成长空间

深耕汽车内饰二十余载，顶棚总成业务进一步打开成长空间。岱美股份深耕汽车内饰件领域二十余载，2022年公司遮阳板业务市占率全球第一。公司客户资源优质，其中包括宾利、奔驰、奥迪等知名整车厂商。近年来公司积极布局新能源客户，陆续进入特斯拉、Rivian、理想、蔚来、小鹏等国内外具有高成长潜力的新势力车企的供应商体系。 遮阳板业务市占率全球领先，头枕业务市占率稳中有升。公司2022年遮阳板业务全球市场份额达45.88%，市占率逐年稳步提升，在该细分市场的市场地位居全球第一，具备较强竞争优势。公司在2018年完成对Motus旗下的汽车遮阳板业务以及资产的收购，扩大了公司客户体系的覆盖面，新增欧美系豪华品牌和日系品牌车企客户。公司已在遮阳板领域建立了强大的客户关系网络，为拓展头枕业务提供了独特的优势。2022年公司头枕产品全球市占率为4.34%。 顶棚总成业务提升单车价值量，打开成长新空间。公司2023年发行可转债9.08亿元用于墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目、年产70万套顶棚产品建设等项目，主要生产汽车顶棚系统集成产品和汽车顶棚产品，其中汽车顶棚系统集成产品主要用于新能源汽车，其产品单品价值量及相对毛利率较配套传统车型的内饰件产品高，有望进一步提升公司整体毛利率水平。公司产品集成度得到提升，实现从单个零部件供货向总成类零部件供货的转变。 盈利预测：随着公司顶棚总成等新产品产能逐步落地，公司业绩有望再上一个台阶。我们预计公司2023-2025年归母净利润7.6/9.5/11.8亿元，对应EPS为0.60/0.75/0.93元，对应当前股价PE为25.2、20.2、16.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期、公司产能建设进展不及预期、公司项目拓展不及预期等。 1.遮阳板业务细分赛道龙头，市占率全球领先 1.1.遮阳板业务居全球龙头地位，横向拓展新产品 公司深耕汽车内饰件领域，遮阳板业务市占率全球领先。上海岱美汽车内饰件有限公司成立于2001年，于2008年完成股份改制，2017年在上交所上市。 2018年公司收购Motus遮阳板业务。公司传统主营产品包括遮阳板、头枕、顶棚中央控制器和座椅等，目前公司以遮阳板业务为核心，不断拓展新产品，推动公司产品从遮阳板等单个局部的汽车内饰件扩展到整个顶棚系统集成产品。 图1：公司深耕汽车内饰件领域二十年 图2：公司主营产品包括遮阳板、头枕、顶棚中控、座椅等 表1：公司主营产品名称及主要用途产品名称 遮阳板业务为公司贡献主要收入，2018-2022年主营业务收入占比从62.99%提升至72.31%。2022年公司遮阳板实现营收36.6亿元，主营业务收入占比72.31%，为公司营收主要来源；头枕和顶棚中控业务主营业务收入占比分别为15.4%/8.21%。从盈利能力上看，公司头枕业务毛利率最高，其次为遮阳板业务，2022年公司头枕/遮阳板/顶棚中控系统毛利率分别为29.13%/23.17%/14.12%。 图3：2022年遮阳板主营业务收入占比为72.31% 图4：2022年顶棚中控业务毛利率有所回升 1.2.业绩稳健增长，客户资源优质丰富 公司业绩稳健增长，2013-2022年公司营收CAGR为13%。2022年公司营收及归母净利润同比分别为+22.27%/+36.95%。2013-2022年总营业收入从17.13亿元提升至51.46亿元。其中，2020年受全球疫情的影响，公司营收同比-18.01%，归母净利润同比-37.13%。伴随全球疫情好转，公司业绩稳步回升。2022年营收及归母净利润分别为51.46亿元/ 5.70亿元。2023H1公司实现营收28.79亿元，同比+27.47%；实现归母净利润3.39亿元，同比+9.24%。 图5：2013-2022年公司营收CAGR为13% 图6：2022年公司归母净利润同比增速为36.95% 2022年公司净利率有所回升。2022年公司毛利率/净利率23.05%/11.07%，同比-1.78pct/+1.18pct。2022年公司期间费用率为10.79%，同比-4.09pct，主要系公司汇兑收益增加，财务费用降低。2023H1公司净利率/毛利率分别为11.77%/27.85%。 图7：2023H1公司净利率为11.77% 图8：2022年公司四费率为10.79% 公司股权结构高度集中，截至2023年9月30日，姜氏父子所持股权比例合计80.78%。岱美投资持有公司56.37%的总股本，是公司的控股股东。姜银台先生与姜明先生父子二人为公司的实际控制人。 图9：截至2023年9月30日，岱美股份股权高度集中 公司汽车内饰件领域深耕二十年，客户资源优质。2001年公司陆续获得了别克凯越、君威、君越等车型的遮阳板项目和别克君越方向盘项目。2003年获得长城汽车的遮阳板、方向盘业务，并取得通用北美的遮阳板和方向盘业务，2004年获得重庆李尔的长安福特的遮阳板业务，2012年成为大众MQB平台遮阳板的主要供应商，2018年收购Motus公司遮阳板业务板块，2022年特斯拉新增成为第五大客户。 图10：公司业务拓展历程 2022年特斯拉跻身成为公司第五大客户。2022年公司前五大客户占营业收入比例有所下降 ， 通用系/李尔系/福特系/Stellantis系/特斯拉分别占比10.56%/9.43%/8.74%7.84%/6.76%。 图11：2022年特斯拉新增成为公司第五大客户 公司紧随新能源汽车的发展趋势，持续优化客户结构。公司客户体系涵盖国内外众多知名整车企业，如宾利、保时捷、奔驰、宝马、奥迪、通用、福特、菲亚特克莱斯勒、大众、特斯拉等全球主要整车厂商和上汽、一汽、蔚来、小鹏、理想等国内主要整车厂商，以及麦格纳、李尔、佛吉亚等全球著名汽车零部件一级供应商。公司积极布局新能源客户，在原有客户体系的基础之上，进入了特斯拉、Rivian、理想、蔚来、小鹏等国内外具有高成长潜力的新势力车企的供应商体系。 图12：公司体系涵盖国内外知名车企 2.遮阳板业务市占率领先，头枕业务市占率稳中有升 2.1.海外布局深远，具有先发优势 2022年公司境外营业收入额为42.1亿元，占主营业务收入的比例高达83.3%。 公司连续五年境外销售额占比达80%以上，公司外销地区主要为北美、欧洲以及亚太地区。 图13：公司境外销售额占比提升 公司2018年完成对Motus的收购，全球化运营更进一步。Motus是美国知名汽车零部件企业，在收购前Motus的汽车遮阳板业务在2017年全球乘用车市场领域的份额位居第二。公司在2018年完成对Motus旗下的汽车遮阳板业务以及资产的收购，公司向其购买的遮阳板资产主要是墨西哥工厂和法国工厂，扩大了公司客户体系的覆盖面，新增欧美系豪华品牌和日系品牌车企客户，公司全球化运营更进一步。 图14：公司构建全球业务体系，在中国、墨西哥、法国、美国设有生产基地 公司已构建覆盖18个国家的全球性营销和服务网络，形成北美、欧洲、亚洲等生产基地的全覆盖。公司已在美国、法国、墨西哥等地建立起生产基地，并先后在美国底特律、德国汉堡、韩国仁川、墨西哥锡劳、日本横滨等主要客户所在地区设立全资子公司。建立全球化的销售服务网络，从而进一步降低运输成本、报关费用以及地缘政治贸易摩擦带来的影响。2022年公司海外子公司岱美墨西哥内饰/北美岱美/岱美法国/欧洲岱美的营收分别为30.37/15.76/6.16/1.35亿元。子公司岱美墨西哥内饰营收快速增长，营收同比+45.34%。 图15：2022年子公司岱美墨西哥内饰营收30.37亿元 2.2.公司并购Motus后，遮阳板业务稳固全球第一 根据公司公告，遮阳板业务目前总体市场规模超16亿美元，2028年有望达到23亿美元的规模。全球主要市场参与者还有安通林、伟世通、KASAI KOGYO、KyowaSangyo、Hayashi、HOWA TEXTILE等。2018年公司收购Motus，进一步巩固遮阳板业务全球龙头地位，公司购买的遮阳板资产主要为墨西哥工厂和法国工厂，公司全球化运营更进一步。 表2：行业竞争格局及市场集中度情况 遮阳板领域国内竞争对手规模相对较小。国内从事遮阳板业务的公司主要有：天津华丰汽车装饰有限公司、东风伟世通（十堰）汽车饰件系统有限公司、上海凡峨汽车内饰件制品有限公司等。 表3：遮阳板业务国内主要竞争公司及基本情况公司名称 公司2022年遮阳板业务占全球市场份额达45.88%，并且市占率逐年稳定升高。2022年公司在该细分市场的市场地位居全球第一，具有很大的竞争优势。2022年公司遮阳板销量达5652万件，同比增长23.2%。 图16：2022年公司遮阳板全球市占率达45.88% 图17：2022年遮阳板销量稳步回升 2.3.头枕业务市占率较低，业务空间广阔 2022年公司头枕产品销量为1070.31万件，同比+4.45%。2022年公司头枕业务全球市占率为4.34%，全球市占率较低，有较大的提升空间。公司已在遮阳板领域建立了强大的客户关系网络，这为拓展头枕业务提供了较大的优势。 图18：2022年头枕全球市占率为4.34% 图19：2022年公司头枕销量回升 据公司公告，头枕业务总体市场规模目前超过36亿美元，2028年有望达到46亿美元的规模。2022年公司头枕业务毛利率为29.13%。主要市场参与者还包括安道拓、李尔、继峰股份、弗吉亚、丰田纺织、株式会社泰极爱思、Tesca集团等。头枕业务将是公司未来业务发展的主要方向之一。 图20：2022年公司头枕业务毛利率为29.13% 3.顶棚总成业务提升单车价值量，打开成长新空间 3.1.积极拓展产品品类，加速实现新能源汽车内饰配套 2022年公司顶棚中控业务全球市占率为6.64%，产能利用率为93.81%。据公司公告，顶棚中央控制器目前总体市场规模超过99亿美元，2027年有望达到144亿美元的规模。公司顶棚中控业务的全球市占率较低，有较大成长空间。汽车顶棚产品安装于汽车内部天花板，用于覆盖汽车天花板内层表面，具有隔热、保温、隔音等功能。公司产品集成度得到提升，实现从单个零部件供货向总成类零部件供货的转变。2023年公司可转债募投项目产品配套于新能源车型，其产品单品价值量及相对毛利率较配套传统车型的内饰件产品高，有望进一步提升公司整体毛利率水平。 图21：公司顶棚中控业务全球市占率逐年提升 图22：2022年公司顶棚中控业务产能利用率为93.81% 公司拓展汽车顶棚集成产品，大幅度提升单车ASP。据公司招股说明书，汽车遮阳板单车价值量为80-120元，头枕单车价值量为240-320元，顶棚中央控制器单车价值量为50-80元。2023年公司募投项目产品汽车顶棚产品及汽车顶棚总成产品估算单车价值量分别为700元/4000元，较大程度上提升公司产品单车价值量，在未来将会有较大的利润空间。 表4：汽车顶棚系统集成产品单车价值量达4000元产品名称估算单价（元）遮阳板40-60 3.2.募投扩产顶棚内饰项目，目前已获定点 公司顺应汽车业发展趋势，募资拓展新能源项目。2023年8月8日，公司公告公开发行可转债公开募集资金9.08亿元用于墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目以及年产70万套顶棚产品建设项目，主要生产汽车顶棚系统集成产品和汽车顶棚产品，其中汽车顶棚系统集成产品已取得全球整车企业和全球知名新势力车企的定点，覆盖近50%的规划产能。 表5：2023年公司公告公开发行可转债公开募集资金9.08亿元，用于生产汽车顶棚、汽车顶棚系统集成产品 公司通过本次募集资金投资项目，将在新能源汽车相关的顶棚系统领域布局得到深化。墨西哥汽车内饰产业基地建设项目是在现有墨西哥工厂的基础上进一步扩建生产基地，主要辐射公司客户的北美工厂。公司在汽车零部件领域的业务规模将进一步提升，市场竞争力进一步加强。 公司可转债项目有望提升公司整体毛