电影主业稳步复苏，IP运营开辟新赛道

公司近一年市场表现 市场数据：2023年12月7日 收盘价（元）：25.67 总股本（亿股）：4.48 流通股本（亿股）：4.48 流通市值（亿元）：115.05 基础数据：2023年9月30日 每股净资产（元）：3.96 每股资本公积（元）：1.56 每股未分配利润（元）：0.35 资料来源：最闻 分析师：潘宁河 执业登记编码：S0760523110001邮箱：panninghe@sxzq.com 投资要点： 公司简介：上影集团旗下唯一上市公司。公司主营影院放映、电影院线及发行业务，2023年3月收购控股股东持有的上影元51%股权，切入大IP开发业务。2023年前三季度，公司实现营收6.29亿元、同比+88.2%、恢复至2019年同期的78.0%，归母净利润1.25亿元、同比扭亏为盈、恢复至2019年同期的102.3%，电影市场整体复苏促进业绩好转。 IP开发业务前景广阔。公司拥有30部独占IP、30部非独占IP，IP储备丰富，且多为大师级主创团队创作的经典IP，角色丰满、故事线丰富、世界观完备，因此流传度较广、受众众多。2023年以来，公司确立“IP+商品化授权”、“IP+游戏互动”及“IP+营销授权”三大IP业务开展模式，收效良好。我们预计2023-225年IP业务收入将达0.6亿元、2.3亿元及3.6亿元，成为公司总收入的重要增量。 电影主业稳步复苏。美国、日本等国际电影市场发展表明，疫后电影市场复苏有持续动力。据普华永道预计，未来5年我国电影票房收入复合增速超20%。展望未来，我们预计在电影市场复苏带动下，及公司提效经营背景下，公司电影业务亦稳步复苏，复苏节奏与市场整体基本一致。 投资建议：我们认为在IP业务增长、电影业务复苏和股东优质资源支持下，公司业绩将收获良好表现。预计公司2023-25年归母净利润为1.59亿元、2.86亿元及3.74亿元，同比+147.6%、+79.7%及+30.8%，ROE、毛利率等指标稳步改善。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：IP开发业务不及预期，电影主业复苏不及预期等。财务数据与估值： 王德坤 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 执业登记编码：S0760523090001 营业收入(百万元) 731 368 877 1,179 1,458 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2023年12月7日 买入-A(首次) 上海电影（601595.SH） 电影主业稳步复苏，IP运营开辟新赛道 影视 邮箱：wangdekun@sxzq.com YoY(%) 136.4 -49.6 138.0 34.5 23.7 净利润(百万元) 22 -335 159 286 374 YoY(%) 105.1 -1630.7 147.6 79.7 30.8 毛利率(%) 10.1 -10.7 22.6 31.2 34.0 EPS(摊薄/元) 0.05 -0.75 0.36 0.64 0.84 ROE(%) 0.7 -20.7 9.6 14.1 15.6 P/E(倍) 405.5 -26.5 55.7 31.0 23.7 P/B(倍) 4.6 5.6 5.1 4.4 3.7 净利率(%) 3.0 -90.9 18.2 24.3 25.7 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.公司简介6 1.1上影集团旗下唯一上市公司，积极开辟IP业务新赛道6 1.2业务细分及财务表现7 2.大IP业务：时间沉淀知名度，大IP焕发新生10 2.1上影元IP储备丰富，公司变现方式收效良好10 2.1.1IP+商品化授权11 2.1.2IP+游戏联动11 2.1.3IP+营销授权12 2.2IP变现战略的核心：差异化13 2.3IP市场发展：好的IP能够穿越时间，形成持久贡献17 2.4公司旗下IP：大师杰作，历久弥新21 3.电影业务：疫后复苏是趋势，多重规划促增长24 3.1全国电影大盘：从复苏到增长24 3.2公司电影业务：乘势而起，因时而变26 3.2.1影院放映业务26 3.2.2电影院线和发行业务29 4.投资建议30 4.1盈利预测30 4.2投资建议31 风险提示34 图表目录 图1：上海电影股权结构图6 图2：公司营收及增速（百万元）8 图3：公司归母净利润及增速（百万元）8 图4：各业务收入占比9 图5：各业务毛利率走势9 图6：公司整体毛利率9 图7：《猴子捞月》联名KFC11 图8：《黑猫警长》联名雀巢咖啡11 图9：《葫芦兄弟》与《大话西游》联动12 图10：《中国奇谭》与《蛋仔派对》联动12 图11：京东与《小妖怪的夏天》联动12 图12：薇诺娜与《大闹天宫》联动12 图13：当前IP授权业务的主要合作模式13 图14：IP授权商授权金收取模式13 图15：2022年企业授权商品零售额较2021年变化14 图16：授权商品与其他同类商品的销售额差别14 图17：消费者购买IP授权产品年度支出金额分布14 图18：消费者在IP授权商品上的支出意愿分布14 图19：《葫芦娃大作战》界面：从左至右依次为游戏首页、英雄合成回合和战斗回合15 图20：《葫芦娃大作战》微信小游戏中各葫芦娃的简介（从左至右依次为大娃至七娃）16 图21：《葫芦娃大作战》在微信塔防类小游戏人气榜中名列前茅17 图22：迪士尼分部收入（亿美元）20 图23：迪士尼毛利率20 图24：迪士尼营业收入及增速（亿美元）21 图25：迪士尼归母净利润及增速（亿美元）21 图26：《中国奇谭》第二季宣传图23 图27：《小妖怪的夏天》大电影概念图23 图28：日本电影票房占2019年同期票房比重24 图29：美国电影票房占2019年同期票房比重24 图30：中国电影票房占2019年同期票房比重25 图31：放映场次、观影人次逐步恢复（万场、万人）25 图32：中国、美国电影票房收入对比（百万美元）26 图33：中国、美国观影人次对比（百万人次）26 图34：公司直营影院数量及银幕数（个）27 图35：公司直营影院票房及观影人次（亿元、万人）27 图36：公司直营影院票房市占率27 图37：单块银幕广告服务收入（万元）28 图38：单人次卖品收入（元）28 图39：时光代理人在SFC进行线下点映28 图40：SFC影城为LOLS13总决赛合作院线28 图41：上海影城全新升级29 图42：联和院线下属影院和银幕数（个）29 图43：联和院线票房收入及市占率（亿元）29 图44：可比公司PS（TTM）对比32 表1：上影集团旗下部分资产，其中影视类资产有望和上海电影实现协同发展7 表2：美影厂及上影集团授予上影元的IP10 表3：2022全球最具价值IP排行榜18 表4：21世纪以来迪士尼收购的视频/电影/动画公司19 表5：公司旗下部分经典IP的主创团队和获奖记录21 表6：2023年中国电影票房排行榜及世界电影排行榜25 表7：公司分部业务收入及净利润预测（百万元）31 表8：可比公司估值对比33 1.公司简介 1.1上影集团旗下唯一上市公司，积极开辟IP业务新赛道 上海电影系上影集团旗下唯一上市公司。截至目前，上影集团持有公司69.22%股份，为公司控股股东。公司前身为1994年10月成立的东方影视发行有限责任公司，2012年7月整体变更设立为股份有限公司，2016年8月在上交所上市。成立以来，公司持续在电影领域深耕，当前主营业务已囊括电影发行、院线和影院放映等。2023年3月，公司收购股东上影集团持有的上影元文化51%股权，进军大IP开发业务。一方面，公司电影主业在市场整体复苏趋势下稳固发展；另一方面，公司依托股东优质资源投入及集团系兄弟公司协同发展，拓展新赛道，逐步打开新的增长空间。 图1：上海电影股权结构图 资料来源：Wind，公司2023年三季报，山西证券研究所 上影集团业务遍及影视行业全产业链，能够为公司业务发展提供充分支持。集团主要资产和业务可以分为四类： 1）发行和放映相关资产和业务。这部分已基本注入上市公司上海电影。 2）影视制作相关资产和业务。包括上海电影制片厂、上海美术电影制片厂、上海电影译制厂、上海电影技术厂、上海电影（集团）电视剧制作公司、上海上影英皇文化等众多公司。 3）媒体经营相关资产和业务。包括上海《东方电影》杂志社、上海《卡通王》杂志社、上海电影音像出版社等公司。 4）其他资产。包括上海东娱影视乐园、上海美术设计公司、上影森升布景制作等公司。 表1：上影集团旗下部分资产，其中影视类资产有望和上海电影实现协同发展 公司名称 上影集团持股比例 公司名称 上影集团持股比例 上海电影制片厂 100% 上海上影电影制作有限公司 100% 上海美术电影制片厂 100% 上海电影(集团)电视剧制作公司 51% 上海电影译制厂 100% 上影寰亚文化发展(上海)公司 50% 上海电影技术厂 100% 上海电影集团影视传媒有限公司 40.8% 上海上影英皇文化发展有限公司 100% 上海美术设计有限公司 100% 上海上影文化科技有限公司 100% 上影特艺影视技术(上海)公司 51% 上海电影艺术发展有限公司 100% 上海永乐股份有限公司 92.95% 上海上影影视文化交流有限公司 100% 其他众多公司和业务 …… 资料来源：Wind，山西证券研究所 上影集团在公司成长过程中倾注了较多资源。在公司整体变更设立为股份公司前，上影集团出于消除旗下公司同业竞争、减少关联交易的考虑，将集团发行和放映资产集中注入公司前身东方发行。2023年3月，上影集团向公司出售上影元文化51%股权，再度为公司开拓新赛道提供有力支持。 1.2业务细分及财务表现 公司当前主营业务包括： 1）影院放映。公司以“SFC上影影城”标准产品为基础，结合电影+IP+周边+商圈，以布局“影院+”规划谋求差异化发展。截至2023Q3末，公司在全国拥有51家直营影院、375块银幕。2023年前三季度直营影院累计票房5.25亿元、市占率1.15%，累计观影人次1007万、恢复至2019年同期的72.8%。影院放映收入主要为影院收取的票房款，当前收入占比约70%。 2）电影院线。公司下属的联和院线是国内成立最早、规模最大的院线之一，主要负责对以资产联结或者供片联结方式加入院线的影院进行统一管理、统一供片。截至2023Q3末，联和院线旗下加盟影院共774家，银幕总数4967块。2023年前三季度联和院线累计票房37.2亿元、市占率8.16%，累计观影人次7924万、恢复至2019年同期的82.9%。院线收入主要通过与发行公司及影院分账取得。 3）电影发行。公司主要负责为发行影片制定及实施营销推广策略、与院线洽谈排片方案等工作。发行收入主要通过与制片方、院线公司及影院分账取得。 4）大IP开发。公司结合控股子公司上影元丰富的IP储备，确立“IP+商业”战略，2023 年以来已经成功落地“IP营销授权”、“IP游戏联动”和“IP商品化授权”等方案，并已取得良好成效。未来，公司IP业务还将涉足商业美陈、互动娱乐、特展、大文旅等项目，有利于扩大IP影响力，提升IP价值。IP变现方式一般以保底授权费+流水抽成为主。 除以上主营业务外，公司还经营包括映前广告、场地广告、影院餐饮、卖品等衍生业务。早期电影市场发展较快时，公司营收及净利润皆呈良好增长态势。2017年起，国内电影 市场竞争日趋激烈，公司电影相关主业营收增速下滑，业绩表现不佳。2020年至2022年的疫情反复使公司电影主业再遭重创。2023年以来，伴随电影市场秩序恢复和公司拓展新赛道，营收及净利润表现明显复苏。2023年前三季度，公司实现营收6.29亿元、同比+88.2%、恢复至2019年同期的78.0%，归母净利润1.25亿元、同比扭亏为盈、恢复至2019年同期的102.3%。 图2：公司营收及增速（百万元）图3：公司归母净利