精密零部件行业龙头，切入工业母机新赛道

贝斯特（300580） 证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 精密零部件行业龙头，切入工业母机新赛道2023年12月07日 证券分析师黄细里执业证书：S0600520010001021-60199793huangxl@dwzq.com.cn证券分析师周尔双执业证书：S0600515110002021-60199784zhouersh@dwzq.com.cn 买入（首次） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 1,097 1,383 1,770 2,269 同比 4% 26% 28% 28% 归属母公司净利润（百万元） 229 284 363 459 同比 16% 24% 28% 26% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.68 0.84 1.07 1.35 P/E（现价&最新股本摊薄） 47.65 38.41 30.07 23.78 关键词：#新产品、新技术、新客户 股价走势 贝斯特沪深300 投资要点 深耕主业的精密制造龙头。公司自成立以来一直专注于精密零部件和智能装备及工装产品的研发、生产及销售。此外，公司还利用在智能装备及工装领域所积累的优势，将业务延伸至高端航空装备制造以及工业自动化装备领域。围绕三梯次产业的战略布局，公司业务分为三大板块：一、各类精密零部件、智能装备及工装夹具等传统业务；二、新能源汽车业务，包括轻量化结构件、高附加值精密零部件和氢燃料电池汽车核心部件等；三、在工业母机领域，布局直线滚动功能部件，包括高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等。 汽零业务：涡轮增压基盘稳健，新能源业务开辟空间。当前，全球汽车燃油效率和排放标准的要求日趋严格；此外，混动和增程汽车的销量正快速增长，而混动和增程发动机一般采用小排量涡轮增压的方案。因此整体看全球涡轮增压器市场后续将保持稳健，渗透率仍有提升空间。另一方面，公司还在大力开拓新能源汽车业务，旗下已有苏州赫贝斯、易通轻量化、安徽贝斯特等子公司从事新能源汽车零部件业务。随着后续公司马鞍山新能源工厂竣工量产，将为公司持续贡献增量。 丝杠导轨：核心传动部件，国产替代空间广阔。丝杠导轨是将旋转运动转换成线性运动的理想传动装置，主要应用于机床行业、机器人自动化领域和新能源车领域，机床行业是最重要的下游，市场规模最大、对精度要求最高。高精度产品技术壁垒极高、工序流程复杂，我国市场基本被日资、台资等外企垄断，国产化率低，2021年我国丝杠导轨市场空间128亿元，其中日资、台资企业占比达65%，高端产品亟需国产替代。为切入工业母机领域，公司2022年设立全资子公司宇华精机，全力孵化丝杠导轨业务，基于以下三点，我们认为公司具备较强竞争力：（1）以机床工装夹具业务起家，同大量机床客户深度绑定拥有较好的客户基础；（2）机加工能力强，发展基因与技术特点与丝杠导轨相应，公司现有上千台高端机床，产品将形成“研发-应用-迭代”的正循环；（3）送样进展较快，目前贝斯特首台套滚珠丝杠&导轨产品已经成功下线并送样，有望于2024年迎来批量订单。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为 2.84亿、3.63亿、4.59亿元，EPS分别为0.84元、1.07元、1.35元，市盈率分别为38.41倍、30.07倍、23.78倍。公司作为涡轮增压器精密零部件龙头，大力拓展新能源业务和工业母机业务，打开广阔成长空间，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：全球涡轮增压器行业销量不及预期；原材料价格波动超预期；新产品开拓不及预期。 166% 146% 126% 106% 86% 66% 46% 26% 6% -14% 2022/12/72023/4/72023/8/62023/12/5 市场数据 收盘价(元) 32.19 一年最低/最高价 17.76/42.50 市净率(倍) 3.89 流通A股市值(百万元) 10,254.34 总市值(百万元) 10,905.37 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.27 资产负债率(%,LF) 18.39 总股本(百万股) 338.78 流通A股(百万股) 318.56 相关研究 1/27 东吴证券研究所 内容目录 1.贝斯特——深耕主业的精密制造龙头5 1.1.产品以精密制造为核心，下游覆盖众多优质客户61.2.公司营收规模稳定增长，盈利能力稳定且优异7 2.汽零业务：涡轮增压器零部件为基盘，积极拓展新能源业务9 2.1.涡轮增压渗透率仍有提升空间，公司基盘业务稳中有增92.2.布局新能源汽车零部件产业，开拓汽零业务第二成长曲线13 3.丝杠导轨：核心传动部件，国产替代空间广阔14 3.1.丝杠导轨为核心传动部件，长期市场空间可观143.2.竞争格局：高端领域被外资垄断，国产厂商逐步向上渗透183.3.贝斯特：汽车涡轮增压器龙头，切入丝杠导轨领域打开成长空间21 4.盈利预测与投资建议235.风险提示25 2/27 东吴证券研究所 图表目录 图1：贝斯特发展历程5图2：贝斯特股权结构（截至2023年三季报）6图3：公司下游主要配套客户情况7图4：公司营业收入及YOY8图5：公司近年来收入结构8图6：公司归母净利润及YOY8图7：公司毛利率及净利率8图8：公司整体期间费用率情况9图9：近年公司各项费用率情况9图10：涡轮增压系统工作原理10图11：涡轮增压器组成结构10图12：全球汽车涡轮增压器销量及YOY11图13：2021年全球涡轮增压器市场竞争格局12图14：2020年中国涡轮增压器市场竞争格局12图15：历年我国新能源汽车销量及YOY13图16：公司持续布局新能源汽车业务14图17：滚珠丝杠常用的滚珠循环方式14图18：导轨副结构及构成部件15图19：滚珠丝杠与导轨精度划分标准15图20：2015-2022年国内滚珠丝杠&导轨整体市场规模（单位：亿元）16图21：2015-2022年全球滚珠丝杠&导轨整体市场规模（单位：亿美元）16图22：科德数控机床成本构成17图23：丝杠导轨系机床重要的传动功能部件17图24：丝杠导轨在汽车转向系统中的应用18图25：丝杠导轨在汽车座椅调节系统中的应用18图26：2022年国内丝杠导轨市场份额分布情况，其中国产化率仅为25%19图27：2022年上银科技实现总营收66.95亿元人民币19图28：大陆丝杠&中国台湾丝杠摩擦力矩对比20图29：大陆丝杠&中国台湾丝杠行程误差对比20图30：大陆丝杠精度随时间退化情况21图31：中国台湾丝杠精度随时间退化情况21图32：滚珠丝杠加工程序复杂，其中关键在于精磨削工艺和淬火21图33：宇华精机滚动功能部件核心产品及应用领域22图34：子公司宇华精机鸟瞰图22图35：公司切入丝杠导轨业务具备竞争优势23图36：公司收入拆分及预测24图37：可比公司估值表（数据截至2023/12/06）25表1：公司主要产品及用途6表2：公司涡轮增压零部件核心技术情况12 3/27 东吴证券研究所 表3：主流滚珠丝杠厂商成立时间、主要产品及示意图一览18 4/27 东吴证券研究所 1.贝斯特——深耕主业的精密制造龙头 公司自成立以来一直专注于精密零部件和智能装备及工装产品的研发、生产及销售。此外，公司还利用在智能装备及工装领域所积累的优势，将业务延伸至高端航空装备制造以及工业自动化装备领域。 围绕三梯次产业的战略布局，公司业务分为三大板块：一、各类精密零部件、智能装备及工装夹具等传统业务；二、新能源汽车业务，包括轻量化结构件、高附加值精密零部件和氢燃料电池汽车核心部件等；三、在工业母机领域，布局直线滚动功能部件，包括高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等。 图1：贝斯特发展历程 公司设立子公司蠡园开发区工厂建公司被评为江苏省公司在深交所上市，全面布局直线成，进入铝合金精高新技术企业滚动功能部件； 密零部件制造行业设立安徽贝斯特，扩大新能源汽车零部件产能 19971999200220032008-2015201720202022 进入增压器精密公司新厂区一、公司发行可转债，投无锡贝斯特成立件制造，建立有二、三期陆续建入新能源汽车功能部色铝合金压铸基成启用件及涡轮增压器零部 地件项目建设 以精密制造为核心，推动三梯次产业的战略布局 数据来源：公司公告，公司官网，东吴证券研究所 公司实控人为曹余华、谢似玄和曹逸。截至2023年三季报，曹余华、谢似玄和曹逸合计直接和间接持有公司60.23%的股权，为公司实际控制人。 设立员工持股平台，共享公司发展成果。鑫石投资为公司员工持股平台，包含了公司主要的核心员工。设立员工持股平台将有效增强公司凝聚力，维持核心团队的稳定，维护公司长期稳定发展。 5/27 图2：贝斯特股权结构（截至2023年三季报） 37.69% 1.29%核心员工 61.02% 曹余华 鑫石投资 曹逸 谢似玄 5.15% 100% 2.44% 2.81% 1.40% 贝斯特投资 49.92% 贝斯特 数据来源：公司公告，天眼查，东吴证券研究所 1.1.产品以精密制造为核心，下游覆盖众多优质客户 公司主要产品系列包括精密零部件、智能装备及工装和工业母机。其中燃油汽车零部件主要包括涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳、气封板、密封环等；新能源汽车零部件主要包括车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、涡旋盘、涡旋压缩机壳体、氢燃料电池汽车空压机叶轮、电机壳等功能件以及适用于混合动力汽车的涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳等；工业母机产品则主要包括高精度滚珠/滚柱丝杠副和高精度滚动导轨副等。 表1：公司主要产品及用途 产品系列 主要产品 应用领域 燃油汽车零部件 涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳、气封板、密封环、齿轮轴、压气机壳等 燃油汽车涡轮增压器 真空泵、油泵、高压共轨燃油泵泵体、发动机缸体等 燃油汽车发动机 精密零部件 新能源汽车零部件 纯电动汽车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、涡旋盘、涡旋压缩机壳体、底盘安全件等；氢燃料电池汽车空压机叶轮、空压机压力回收和整流器、电机壳、轴承盖以及功能部件等；适用于混合动力汽车的涡轮增压器精密轴承件、叶轮、中间壳、气封板、密封环、齿轮轴、压气机壳等； 纯电动汽车、氢燃料电池汽车、混合动力汽车以及其他新能源汽车零部件 飞机机舱零部件 座椅构件、连接件等内饰件 飞机机舱 6/27 东吴证券研究所 东吴证券研究所 工业母机 直线滚动功能部件 高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等 高端机床领域、半导体装备产业、自动化产业、机器人领域等市场 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司业务覆盖下游众多优质客户。在精密零部件业务中，公司与盖瑞特、康明斯、博马科技、博格华纳、皮尔博格等全球头部涡轮增压器和发动机相关制造企业建立了长期稳定的合作配套关系。在新能源核心零部件方面，公司车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件已经与新能源汽车领域众多知名企业建立合作。燃料电池零部件方面，公司也扩展了盖瑞特和博世等优质客户。 图3：公司下游主要配套客户情况数据来源：公司公告，公司官网，东吴证券研究所 1.2.公司营收规模稳定增长，盈利能力稳定且优异 公司营收规模整体保持稳定增长。公司营业收入从2017年的6.71亿元持续增长至 2022年的10.97亿元，五年复合增长率为10.33%。公司近年来营收规模持续增长主要系公司汽车零部件业务收入保持稳定增长。 收入结构：公司目前主要的收入来源为汽车零部件业务，汽零业务收入占比从2017年的73%持续提升至2022年92%，为公司的第一大收入来源。非汽车行业及非标设备制造行业2022年的收入占比分别为3%和5%。 7/27 图4：公司营业收入及YOY图5：公司近年来收入结构 1220% 10 15% 8 610% 4 5% 2 2017 2018 2019 2020