房地产2024年度策略报告：增量的下半程，存量的新征程

增量的下半程，存量的新征程 --2024年度策略报告 核心观点： 回顾2023：销售去化承压。销售整体改善低于预期，核心城市销售面积占比提高，期现结构背离，二手成交有所改善；库存仍处高位，去化周期有待下降；开工疲软，竣工增长，投资结构有变；拿地向核心集中，土地市场表现较弱。 展望2024：政策有望持续宽松，销售面积同比微降。目前市场具有销售下滑、库存上行、开工下滑、竣工领先的特点。考虑到居民杠杆水平、城镇化率等因素，我们认为销售总体规模的支撑需要1）以时间换空间——房贷利率处于下行通道，降低购房成本消化库存；2）以空间换空间——核心区域强者恒强吸 房地产 推荐(维持) 分析师 胡孝宇 ：huxiaoyu_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070001 行业数据2023-12-04 引住房需求；政策上持续放松需求侧、供给侧给予房企相应的支持。有别于市房地产沪深300 10% 场的悲观预期，我们预测2024年销售面积同比微降0.18%，中性预期下投资 同比下滑3.97%，新开工和施工面积同比下降4.24%、8.92%；2030年前我国住房总需求有望维持在10亿方左右。 增量地产：周期下行阶段房企降杠杆缩表，拿地审慎。目前楼市处于信用宽松阶段即需求侧降首付比例房贷利率下行、供给侧降融资门槛、降融资利率的阶段，居民消费尚未拐头、行业投资意愿出现分化。未来，1）房企头部效应凸显；2）按照拿地推盘节奏推算，行业整体结算毛利率依然处于筑底阶段，房企间盈利能力或将分化；3）强运营将成为房企发展的关键。商品房开发之外的保障房、代建有望助力房地产发展向新模式转型。 存量地产：1）商业地产：消费复苏尚待中低端向高端传导，核心城市消费有望表现韧性，必选消费或将表现稳定，布局核心城市的线下体验式业态零售物业有望率先复苏。2）在宏观经济复苏的前提下，REITs整体有望实现良好的经营表现。3）随着房地产开发业务集中度提升，伴随着竣工高峰，物管公司在管规模集中度有望相对应的提升。 投资建议：展望2024年，房开业务端房贷利率有望处于下行通道，购房首付比例维持低位，核心区域强者恒强。我们认为头部房企展现优秀的运营管理能力具有资金优势，市占率有望进一步抬升，供给端政策持续放松或对部分房企产生较大边际影响。我们看好：万科A、招商蛇口、保利发展、滨江集团、龙湖集团、金地集团；建议关注：1）优质开发：绿城中国、华润置地、中国海外发展；2）优质物管：华润万象生活、中海物业；3）优质商业：大悦城、恒隆地产；4）代建龙头：绿城管理控股；5）中介龙头：贝壳-W。 重点公司盈利预测与估值 0% -10% -20% -30% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河地产】城改规模可期，有望带动投资_城中村系列报告一 行业深度报告●房地产 2023年12月05日 EPSPE 股票代码 股票名称 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 投资评级 001979.SZ 招商蛇口 0.47 0.84 1.11 22.83 12.21 9.24 推荐 600048.SH 保利发展 1.53 1.61 1.85 6.70 6.37 5.54 推荐 000002.SZ 万科A 1.90 1.94 1.97 6.00 5.88 5.79 推荐 002244.SZ 滨江集团 1.20 1.44 1.70 6.45 5.38 4.55 推荐 0960.HK 龙湖集团 4.08 3.94 4.09 3.06 3.16 3.05 推荐 资料来源：Wind，中国银河证券研究院，数据截至2023年12月1日收盘 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、人口不及预期的风险、政策实施不及预期的风险、房屋销售不及预期的风险等。 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、回顾：销售去化承压，竣工强于开工，拿地向核心集中3 （一）政策：陆续放松3 （二）市场：楼市土拍恢复欠佳5 二、展望：销售面积略降，投资同比下滑9 （一）周期预期：政策有望维持宽松，房贷利率或将下行9 （二）2024年销售预测：销售面积微降12 （三）2024年投资预测：投资同比下滑15 （四）需求中枢测算：2030年前维持10亿方17 三、增量地产的变化与机遇21 （一）商品房开发：头部效应彰显21 （二）保障房：必经的新赛道31 （三）代建：新模式下的轻重分离33 四、存量地产有望迎来新征程35 （一）商业：核心区域体验式业态零售物业或率先复苏35 （二）REITs：资产证券化空间广阔38 （三）物管：竣工高峰下规模扩张41 五、投资建议43 （一）估值：在β中寻找α机会43 （二）投资思路及重点公司44 （三）投资建议46 六、风险提示46 一、回顾：销售去化承压，竣工强于开工，拿地向核心集中 （一）政策：陆续放松 2022年开始房地产行业自上而下进入政策宽松期，需求侧逐渐放松，各地城市陆续推出需求端政策，如降低公积金贷款门槛、降首付比例、放松限购标准等；2022年11月“三箭齐发”，融资端环境改善。2023年，上半年小步快跑以因城施策为主，7月开始中央至地方政策密集出台，房地产政策放松支持力度进一步加大。2023年7月中共中央政治局会议中提到“我国房地产市场供求关系发生重大变化，适时调整优化房地产政策”，随后住建部提到“要继续巩固房地产市场企稳回升态势，大力支持刚性和改善性住房需求，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、个人住房贷款认房不认贷”等。 表1：2022年11月至2023年10月中央层面有关房地产市场的部分政策内容 时间政策内容 2022年11月“第二支箭”延期并扩容，支持民营企业债 券融资再发力 2022年11月关于做好当前金融支持房地产市场平稳健 康发展工作的通知 2022年11月资本市场支持房地产市场平稳健康发展 2022年12月中央经济工作会议 交易商继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭“），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。 金融“十六条”：保持房地产融资平稳有序、积极做好“保交楼”金融服务、积极配合做好受困房地产企业风险处置、依法保障住房金融消费者合法权益、阶段性调整部分金融管理政策、加大住房租赁金融支持力度。 恢复涉房上市公司并购重组及配套融资、恢复上市房企和涉房上市公司再融资、调整完善房地产 企业境外市场上市政策、进一步发挥REITs盘活房企存量资产作用、积极发挥私募股权投资基金作用。 确保房地产市场平稳发展，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，同时要坚决依法打击违法犯罪行为。要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。 2023年1月建立首套住房贷款利率政策动态调整机制建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降 的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。 扎实做好房地产和住房保障工作，改善人民群众居住条件。因城施策稳定房地产市场，稳妥实施房地产长效机制，合理调整限制措施、房贷首付比例、房贷利率等政策。用力推进“保交楼、稳民 2023年1月全国住房和城乡建设工作会议 2023年3月政府工作报告 规范高效做好基础设施领域不动产投资信 生”工作。增加保障性住房供给，克服困难完成了保障性租赁住房、公租房建设和棚户区改造年度计划任务，支持解决新市民、青年人住房问题。下调首套住房公积金贷款利率，出台支持多子女家庭租房、购买首套房的住房公积金政策。 有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，防止无序扩张，促进房地产业平稳发展。加强住房保障体系建设，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，加快推进老旧小区和危旧房改造。 研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景的消费基础设施发行基础设施REITs。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施REITs。项目用地性质应符合土地管理相关规定。项目发起人（原始权益人）应为持有消费基 2023年3月 托基金（REITs）项目申报推荐工作 础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务。发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求。严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交 2023年4月中央政治局会议 2023年5月关于规范房地产经纪服务的意见 2023年7月关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知 关于扎实推进2023年城镇老旧小区改造工 楼、保民生、保稳定工作，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。在超大 特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。规划建设保障性住房。 加强从业主体管理、明确经纪服务内容、合理确定经纪明码标价、严禁操控经纪服务收费、规范签订交易合同、加强个人信息保护、提升管理服务水平、加大违法违规行为整治力度、加强行业自律管理。 对于房地产企业开发贷款、信托贷款等存量融资，在保证债权安全的前提下，鼓励金融机构与房地产企业基于商业性原则自主协商，积极通过存量贷款展期、调整还款安排等方式予以支持，促进项目完工交付。对于商业银行按照《通知》要求，2024年12月31日前向专项借款支持项目发放的配套融资，在贷款期限内不下调风险分类；对债务新老划断后的承贷主体按照合格借款主体管理。对于新发放的配套融资形成不良的，相关机构和人员已尽职的，可予免责。 扎实抓好“楼道革命”“环境革命”“管理革命”等3个重点、着力消除安全隐患、加强“一老一 2023年7月 作的通知 小”等适老化及适儿化改造、开展“十四五”规划实施情况。 在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村 2023年7月关于在超大特大城市积极稳步推进城中村 改造的指导意见 进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。要坚持城市人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，加大对城中村改造的政策支持，积极创新改造模 2023年7月中央政治局会议 2023年7月住建部召开企业座谈会 式，鼓励和支持民间资本参与，努力发展各种新业态，实现可持续运营。 适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。 要继续巩固房地产市场企稳回升态势，大力支持刚性和改善性住房需求，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施；继续做好保交楼工作，加快项目建设交付，切实保障人民群众的合法权益。 2023年8月央行召开金融支持民营企业发展座谈会要精准实施差别化住房信贷政策，满足民营房地产企业合理融资需求，促进房地产行业平稳健康 发展。 2023年