固定收益点评报告：弱平台的债券“缩表”

弱平台的债券“缩表” 固定收益 点评报告 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 报告日期：2023-12-04 净融资：11月城投债发行边际回落，当月发行规模同比+13%，环比-7%，环比-366亿元，同比+525亿元，1-11月累计净融资规模14827亿元，同比 +9%，中低等级主体继续处于净偿还状态。 截至2023年11月30日，3676家HA口径城投发行债券4705亿元，偿还4869亿元（含行权，下同），净偿还163亿元，净融资规模较前月环比减少约823亿元，同比减少约116亿元。 1、行政视角：11月份净融资额从高到低的行政级别依次为省级（115亿元）与地市级（76亿元），园区级与区县级分别净偿还133亿元与221亿元，除省级主体外，其他行政级别主体净融资规模均较前月明显回落。 2、评级视角：11月份净融资额从高到低的主体评级依次为AAA主体（143亿元）、AA+主体（58亿元），无评级主体、AA以下主体和AA主体分别净偿还20亿元、43亿元和301亿元。 3、品种视角：11月份净融资额从高到低的债券品种依次为一般中期票据 （328亿元）、一般公司债（127亿元）和私募债（127亿元），超短期融资债券、定向工具与一般企业债本月分别净偿还214亿元、261亿元和277亿元。 4、期限视角：11月份净融资额从高到低的期限依次为3年期（187亿元）、 2年期（175亿元）、1年期（86亿元），6M及以下、6M至1年期与3年以上本月分别净偿还87亿元、201亿元和324亿元。（考虑行权） 5、区域视角：11月份净融资额最高的省份为山东省（109亿元），其次为江西省（80亿元）与四川省（76亿元）。净偿还额最高的省份为天津市（220亿元），其次为湖北省（125亿元）与浙江省（97亿元）。环比来看，江苏、上海与山西分别较前月增加129、90和70亿元；而天津、浙江与陕西则分别较前月下降201、143与141亿元。 6、主体视角：11月份共有315家主体为净融入状态，其中净融资规模前五的主体分别为：山东高速集团有限公司（75亿元）、河南交通投资集团有限公司（40亿元）、成都兴城投资集团有限公司（40亿元）、江西省交通投资集团有限责任公司（38亿元）以及济南高新控股集团有限公司（31亿元）。 到期压力测算：截至2024年末累计剩余到期压力约6.7万亿元 根据截至11月30日数据测算，3676家HA口径城投债截至2023年末剩余到期压力约5445亿元，截止2024年末到期压力约67358亿元。 1、整体来看：截至2024年底到期压力约67358亿元（假设含权债100%行 权），其中到期高峰出现在4月（6859亿元）、3月（8225亿元）与1月 （6586亿元）。 2、具体排名（截至2024年末剩余到期额TOP5）：省份：江苏、浙江、山东、四川、湖南。 地市：南京、青岛、苏州、成都、杭州。 区县：天津滨海新区、青岛黄岛区、南京江宁区、上海浦东新区、南京溧水区。 园区：郑州航空港经济综合实验区、西安高新技术产业开发区、广州经济技术开发区、天津港综合保税区、苏州高新技术产业开发区。（不含国家级新区） 主体：天津城市基础设施建设投资集团有限公司、河南航空港投资集团有限公司、山东高速集团有限公司、湖南省高速公路集团有限公司、江苏交通控股有限公司。 风险提示 城投债技术性违约风险，数据来源失真风险，数据处理有误。 图表目录 图表12021年至今各月城投债发行规模（单位：亿元）4 图表22021年至今各月城投债偿还规模（单位：亿元）4 图表32021年至今各月城投债净融资规模（单位：亿元）5 图表4各月净融资规模：分省份（单位：亿元）5 图表5各月净融资规模：分行政级别（单位：亿元）6 图表6各月净融资规模：分主体评级（单位：亿元）6 图表7当月净融资额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）7 图表8当月净偿还额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）7 图表9次月到期压力TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元）8 附表 图表12021年至今各月城投债发行规模（单位：亿元） 2021年2022年2023年 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，华安证券研究所。注：发行统计以起息日期为准，下同。 图表22021年至今各月城投债偿还规模（单位：亿元） 2021年2022年2023年 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表32021年至今各月城投债净融资规模（单位：亿元） 2021年2022年2023年 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表4各月净融资规模：分省份（单位：亿元） 2022 省份 浙江省江苏省山东省河南省四川省湖北省安徽省重庆市江西省福建省湖南省广东省天津市河北省北京市上海市山西省陕西省 新疆维吾尔自治区西藏自治区 海南省 广西壮族自治区吉林省 内蒙古自治区 2022-11 31 -123 26 -2 29 1 42 -25 7 6 39 138 63 23 -98 58 -3 -60 -31 5 -1 -17 -27 -3 3 3 0 8 -62 -21 -59 2022-12 -145 -198 -19 -30 -5 14 -45 -8 -161 -26 -62 -44 -33 0 -116 -11 -22 -11 -26 -7 10 -11 -37 -8 -4 -6 14 -36 -39 -52 -58 2023-01 42 115 67 0 19 75 60 50 31 47 -31 28 9 -3 32 -29 35 -9 -8 7 2 22 -5 0 6 0 -1 -3 -7 -29 -17 2023-02 358 668 221 173 101 126 126 33 88 85 102 78 128 76 115 53 -13 22 22 5 0 14 23 -10 1 0 -10 -8 -34 -2 -4 2023-03 666 446 399 223 218 118 140 126 152 126 44 -50 212 10 -20 35 29 69 41 30 8 -9 0 宁夏回族自治区 青海省 黑龙江省 2023-04 389 128 172 236 122 206 161 42 110 96 132 16 -22 67 28 67 46 21 13 19 0 -18 6 0 -1 -10 -9 2023-05 辽宁省 云南省 甘肃省贵州省 7 -3 -10 -30 -51 -4 -49 -35 -27 26 -3 97 -26 -22 -68 -65 27 -3 -64 -20 -9 -17 -44 7 -48 22 0 -10 0 5 0 -6 -5 0 -1 -37 -66 -12 -8 2023-06 414 170 216 122 172 167 87 158 80 119 225 126 75 33 11 28 62 -6 -32 0 0 -4 5 -13 0 -1 10 15 -19 -26 2023 2023-07 205 209 135 141 -1 103 92 143 -7 67 -5 91 30 50 49 60 20 -4 22 0 0 -35 -9 -3 6 -5 -16 -17 -70 0 -16 2023-08 99 432 388 190 200 125 79 232 160 58 189 58 84 45 -40 7 -16 39 50 -5 3 37 35 5 -4 0 4 3 48 23 -46 2023-09 177 -69 174 102 44 128 37 57 -11 59 -66 96 146 31 26 -34 -16 59 -14 0 0 -4 -41 -5 -8 -2 6 12 6 -3 -23 2023-10 34 60 170 73 39 18 4 47 31 9 -21 32 -55 36 76 57 55 -82 6 -7 0 -1 12 10 14 0 -19 -3 53 -10 20 2023-11 -97 -61 109 48 76 -125 76 -80 80 57 -19 28 -220 -8 60 -13 40 36 -30 0 0 -65 2 10 -13 -8 -2 -28 50 9 -75 2023 2249 2124 2049 1404 964 920 793 743 741 721 487 482 377 321 293 238 194 168 69 39 13 10 9 7 (2) (18) (51) (77) (83) (128) (227) 3 15 4 50 -38 资料来源：Wind，华安证券研究所 1,200 省级地市级区县级园区级 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400) 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6各月净融资规模：分主体评级（单位：亿元） 2,000 AAAAA+AAAA以下 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表7当月净融资额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表8当月净偿还额TOP20：分地市、区县、园区、主体（单位：亿元） 地市 净偿还 区县 净偿还 园区 净偿还 城投平台 净偿还 南京市 -90 滨海新区 -32 郑州航空港经济综合实验区 -31 天津城市基础设施建设投资集团有限公司 -113 钦州市 -68 六合区 -27 吴中经济技术开发区 -19 泰州市交通产业集团有限公司 -44 郑州市 -55 望城区 -26 长兴经济技术开发区 -18 淮安开发控股有限公司 -40 宁波市 -51 新都区 -21 湘潭高新技术产业开发区 -15 镇江城市建设产业集团有限公司 -40 南通市 -38 高淳区 -21 宁波杭州湾经济技术开发区 -15 重庆市武隆区建设投资(集团)有限公司 -31 镇江市 -30 常山县 -20 衡阳高新技术产业开发区 -12 广元市园区建设投资集团有限公司 -30 黄石市 -29 罗江区 -18 武清经济技术开发区 -11 泰州华诚医学投资集团有限公司 -24 嘉兴市 -28 中牟县 -17 南通经济技术开发区 -11 湖州市产业投资发展集团有限公司 -23 长沙市 -26 平阳县 -16 国(上海)自由贸易试验区临港新片 -11 扬州市运和城市建设投资集团有限公司 -22 深圳市 -24 邗江区 -16 江宁经济技术开发区 -10 韩城市城市投资(集团)有限公司 -20 芜湖市 -22 崂山区 -15 南通高新技术产业开发区 -10 南京六合交通工程建设投资(集团)有限公司 -20 扬州市 -22 象山县 -12 浙江湖州南太湖产业集聚区 -10 重庆市江津区滨江新城开发建设集团有限公司 -20 泰安市 -21 邳州市 -12 荆州经济技术开发区 -10 绍兴柯桥经济开发区开发投资有限公司 -20 青岛市 -21 沙坪坝区 -11 自贡高新技术产业开发区 -10 湖州新型城市投资发展集团有限公司 -20