中报业绩超预期，量价齐升，营收结构持续优化

中报业绩超预期，量价齐升，营收结构持续优化 ■事件概述 8月15日，鼎阳科技披露2022年半年报。公司2022上半年实现营业收 入1.64亿元，同比增长21.14%；实现归母净利润0.57亿元，同比增长 39.41%；实现扣非归母净利润0.52亿元，同比增长37.94%。 ■积极解决发货问题，中报业绩超预期 收入端，公司2022H1实现营业收入1.64亿元，同比增长21.14%；Q2 单季度实现营收9603.5万元，环比增长41.41%，同比增长37.16。我们 认为，Q2是高增长主要系公司积极解决缺芯问题，发货压力得到缓解，使得半年报超出此前市场预期，充分反映出公司业绩的韧性。分产品结构来看，公司高端化突破势头不改。2022H1高/中/低端产品增速分别为119%/15%/3%，其中高端产品比重上至16%，较去年同期增长5pct。分地区来看，公司境内销售受益于进口替代加速，维持高增长。2022H1公司境内收入同比增长53.9%，显著高于境外的10.65%，这一部分与公司的发 货周期有关，但同时彰显出进口替代加速的趋势，例如：高分辨率数字示波同比增长241.89%，射频微波类产品同比增长89.40%。 成本端，公司2022H1毛利率为56.28%，其中Q2较Q1提升1.26pct。我们认为，在上游原材料涨价、运费上涨、欧元贬值的不利背景下，公司仍基本维持毛利率稳定，主要系高端产品持续放量带来一定的毛利率提升，抵消了部分不利影响。随着后续不利因素的消退，毛利率仍存在上行空间。 费用端，公司2022H1研发/管理/销售费用率分别为12.67/4.19/15.4%1，三者分别较去年同期上升1.76/1.35/3.27%，主要系公司加大了在研发和销售方面的投入。我们认为，向高端突破一方面需要新产品和技术的支持，同时也需要渠道和品牌的建设，因此公司现阶段选择加大研发和销售投入是 长期发展的有力保障。展望未来，在公司增速恢复至正常水平后，研发和 公司快报 鼎阳科技（688112.SH） 2022年08月15日 证券研究报告 投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：96.6元 股价（2022-08-12）74.20元 交易数据 总市值（百万元）7,914.67 流通市值（百万元）1,804.46 总股本（百万股）106.67 流通股本（百万股）24.32 12个月价格区间43.16/116.10元 股价表现 1% -92%021-12 19% 29% 39% 49% 2022-04 2022-08 鼎阳科技 - - - - -59% 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M12M 相对收益 12.08 43.47 67.76 绝对收益 11.93 49.72 60.96 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com 夏瀛韬分析师 SAC执业证书编号：S1450521120006 xiayt@essence.com.cn 袁子翔报告联系人 yuanzx@essence.com.cn 相关报告 销售投入相对值有望趋于稳定。 利润端，公司2022H1实现归母净利润0.57亿元，同比增长39.41%；实现扣非归母净利润0.52亿元，同比增长37.94%。其中2022年Q2实现归母净利润3648万元，同比增长67.81%。上半年净利率34.48%，盈利能力表现亮眼。 ■高端化和国产化势头强劲，工业领域加速开拓 从半年报来看，高端化和国产化趋势依旧显著。1）中高端产品依旧保持高增速。公司2022H1平均销售单价大于1万/3万/5万元的产品系列营收同 鼎阳科技：股权激励发布，彰显高速发展信心/赵阳 鼎阳科技：业绩短期承压，国产化势头不改/赵阳 鼎阳科技：2021年业绩符合预期，重磅新品助力高端化进程提速/夏瀛韬 鼎阳科技：业绩波动不改长期景气度，高端产品和国内市场持续发力/夏瀛韬 2022-06-22 2022-04-28 2022-03-23 2022-03-02 比增长54%/226%/440%，明显高于整体水平，收入结构进一步得到优化。2）国产化红利下，国内市场下游需求提升。公司境内收入同比增长53.9%，显著高于境外的10.65%，有望长期受益于基础工具链国产化和产业链升级带来的红利，在国内市场持续发力。3）工业市场加速开拓，2022H1公司境内工业市场增长86.97%，显著高于境内54%的整体增速，主要系公司 重点在长三角、珠三角、京津冀等现代电子信息产业密集化地区加大推广力度。我们认为，随着公司直销体系的进一步完善，叠加新产品推出，工业领域的客户有望为公司带来更大的业绩贡献。 ■发布2022年股权激励，中长期业绩高增长有保障 7月9日，鼎阳科技发布向激励对象首次授予限制性股票的公告，确定向 符合授予条件的60名激励对象授予59.95万股限制性股票。从解除限售条件来看，本次股权激励将于2022/2023/2024分三阶段解除限售，解除限售条件为，以2021年收入为基数，公司2022-2024年收入增速分别不低于 30%/75%/136%。根据我们的计算，若公司完成今年的业绩目标，则下半年收入端增速有望接近40%，收入增速有望继续提升；同时，明后两年复 合35%的增速目标也彰显出公司对于中长期业绩持续高增长的信心。 ■投资建议：鼎阳科技作为国内电子测量仪器领先企业，在拓展下游行业应用的同时，长期受益于基础工具链国产化和产业链升级带来的红利。通过技术创新不断突破中高端产品，提升单品价值量和毛利率，并且强化自研品牌的打造和国内渠道的全面升级，未来有望实现量价齐升。我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为4.17/6.03/8.45亿元；实现归母净利润分别为1.19/1.72/2.49亿元，维持“买入-A”评级。考虑到公司短期的成长性以及长期的行业空间，给予6个月目标价96.6元/股，相当于2023年60倍的动态市盈率。 ■风险提示：1）技术研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）下游需求不及预期；4）核心技术人员流失。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 220.8 303.8 416.9 602.7 845.2 净利润 53.7 81.1 119.4 172.2 249.2 每股收益(元) 0.67 0.76 1.12 1.61 2.34 每股净资产(元) 2.00 13.04 24.95 26.57 28.90 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 0.00 128.93 66.29 45.96 31.76 市净率(倍) 0.00 7.51 2.97 2.79 2.57 净利润率 24.3% 26.7% 28.6% 28.6% 29.5% 净资产收益率 40.2% 10.4% 5.9% 6.3% 8.4% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 38.7% 9.4% 5.9% 6.7% 7.9% 资料来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 220.8 303.8 416.9 602.7 845.2 成长性 减:营业成本 94.8 132.2 181.2 251.3 338.4 营业收入增长率 16.5% 37.6% 37.2% 44.6% 40.2% 营业税费 2.1 2.1 2.8 4.7 6.5 营业利润增长率 60.0% 46.2% 47.6% 44.2% 44.7% 销售费用 28.5 38.0 64.2 86.9 114.2 净利润增长率 51.6% 50.9% 47.3% 44.2% 44.7% 管理费用 37.6 46.7 76.6 107.7 146.9 EBITDA增长率 59.3% 40.9% 18.2% 46.4% 54.2% 财务费用 2.1 1.7 -35.0 -32.0 -30.0 EBIT增长率 59.3% 41.6% 20.5% 46.8% 54.6% 资产减值损失 -1.1 1.2 -1.1 -2.0 -2.3 NOPLAT增长率 43.6% 40.8% 28.2% 46.7% 54.6% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 49.4% 770.7% 26.3% 33.3% 28.3% 投资和汇兑收益 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 净资产增长率 49.4% 768.4% 91.3% 6.5% 8.8% 营业利润 61.7 90.3 133.2 192.1 278.0 加:营业外净收支 -0.1 0.2 0.0 0.0 0.0 利润率 利润总额 61.6 90.4 133.1 192.1 277.9 毛利率 57.1% 56.5% 56.5% 58.3% 60.0% 减:所得税 7.9 9.4 13.8 19.8 28.7 营业利润率 28.0% 29.7% 32.0% 31.9% 32.9% 净利润 53.7 81.1 119.4 172.2 249.2 净利润率 24.3% 26.7% 28.6% 28.6% 29.5% EBITDA/营业收入 28.6% 29.3% 25.2% 25.6% 28.1% 资产负债表 EBIT/营业收入 27.7% 28.5% 25.0% 25.4% 28.0% （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 110.2 1,281.6 2,565.4 2,650.7 2,884.3 固定资产周转天数 9 10 9 7 5 交易性金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 156 197 159 186 155 应收帐款 29.1 47.9 48.0 96.6 107.3 流动资产周转天数 339 1737 2405 1791 1400 应收票据 3.7 1.8 2.4 3.2 4.2 应收帐款周转天数 43 46 42 44 44 预付帐款 4.6 3.4 4.6 6.1 7.9 存货周转天数 204 214 214 214 214 存货 100.4 111.8 182.5 213.7 0.0 总资产周转天数 302 1012 1852 1736 1345 其他流动资产 -43.2 -0.7 -56.2 -12.3 238.7 投资资本周转天数 265 1676 1543 1422 1302 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROE 40.2% 10.4% 5.9% 6.3% 8.4% 投资性房地产 ROA 25.1% 5.5% 4.3% 5.8% 7.7% 固定资产 5.9 10.0 10.8 10.8 10.7 ROIC 38.7% 9.4% 5.9% 6.7% 7.9% 在建工程 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 0.2 0.1 0.0 0.0 0.0 销售费用率 12.9% 12.5% 15.4% 14.4% 13.5% 其他非流动资产 3.3 13.9 3.9 3.9 3.9 管理费用率 17.0% 15.4% 18.4% 17.9% 17.4% 资产总额 214.3 1,469.7 2,761.4 2,972.6 3,256.9 财务费用率 0.9% 0.6% -8.4% -5.3% -3.5% 短期债务 0.0 3.7 0.0 0.0 0.0 三费/营业收入 30.9% 28.5% 25.4% 27.0% 27