费用率优化明显，利润稳健增长

佐力药业（300181） 公司研究/公司点评 费用率优化明显，利润稳健增长 2023-11-30 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）10.44 近12个月最高/最低（元）15.02/9.55 总股本（百万股）701 流通股本（百万股）601 流通股比例（%）85.70 总市值（亿元）73 流通市值（亿元）63 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】佐力药业点评报告：二季度利润增速亮眼，核心产品驱动增长2023-08-09 2.【华安医药】佐力药业点评报告：一季报持续亮眼，各产品线多轮驱动增长2023-04-26 主要观点： 事件： 佐力药业发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现营业收入14.65亿元，同比+8.97%；归母净利润2.87亿元，同比 +40.65%；扣非归母净利润2.81亿元，同比+42.08%。 分析点评 三季度收入端短期承压，费用管控成效显著，销售费用率下降明显 23Q3收入为4.54亿元，同比+0.90%；归母净利润为0.89亿元， 同比+29.14%；扣非归母净利润为0.87亿元，同比+29.77%。三季度业绩短期承压。 公司前三季度毛利率为68.65%，同比-2.69个百分点；净利率为19.97%，同比+4.01个百分点；销售费用率40.82%，同比-5.68个百分点；管理费用率4.61%，同比-0.76个百分点；研发费用率3.97%，同比+0.21个百分点；财务费用率-0.77%，同比-1.14个百分点。费用率持续优化，盈利能力提升显著 核心产品乌灵系列稳健增长，百令片受集采落标影响 分产品来看，乌灵系列产品收入为9.30亿元，同比+15.62%，乌灵胶囊的销售数量和销售金额较上年同期分别增长了21.65%和13.56%，同时灵泽片的销售数量和销售金额较上年同期分别增长了 28.47%和28.40%；配方颗粒产品收入为0.28亿元，同比-46.13%；百令片收入为1.42亿元，同比-27.16%，业绩下降主要受湖北联盟集采未中标所致。 核心产品强力赋能，创新驱动公司持续发展 公司围绕乌灵菌粉延伸开发系列产品战略，乌灵胶囊、灵泽片、灵莲花颗粒均为独家产品。公司主导产品乌灵胶囊于2021年在城市公立医院、县级公立医院市场份额达到11.88%，8.27%，均排名第1；在城市社区卫生中心（站）市场份额为6.71%，排名第4。此外，乌灵胶囊新增列入5项临床指南，目前已获得59个临床指南、临床 路径、专著、专家共识的推荐，预计未来有望达到20亿规模。灵莲花颗粒“治疗妇女更年期综合症的药物制剂及其制备方法”和灵泽片“治疗前列腺炎、前列腺增生的药物组合物及其制备方法和制剂”均获得国家发明专利。乌灵胶囊、灵泽片和百令片均进入了《国家基本药物目录（2018年版）》、《国家医保目录（2022版）》。同时，公司通过对乌灵胶囊临床精准治疗方案和治疗路径的深入研究，不断拓展临床新应用；另一方面，继续围绕乌灵胶囊进行二次开发，聚焦阿尔茨海默症领域的治疗研究。2023H1，国内前沿专家团队马涛教授课题组发现乌灵胶囊与多个AD治疗靶点之间存在相 互作用，并最终筛选出乌灵胶囊治疗AD的20个关键靶点，这项研究成果发表在《FutureIntegrativeMedicine》上，进一步表明乌灵胶囊可能是治疗AD的一种有效中成药。 此外，公司正在有序推进灵泽片上市后的临床扩大应用研究；聚卡波非钙片的IBS-D注册临床研究也在稳健推进；百令胶囊按同名同方药，已完成全部上市前各项研究工作，上市申请已获受理。 投资建议 我们调整了公司盈利预测，预计公司2023~2025年收入分别为21.46/25.98/31.30亿元（前值为23.4/30.3/39.8亿元），分别同比增长18.9%/21.1%/20.4%，归母净利润分别为3.65/4.80/6.06亿元 （前值为3.7/5.0/6.8亿元），分别同比增长33.9%/31.3%/26.2%，对应估值为20X/15X/12X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变动风险；药品研发风险；商誉减值风险等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入1805 2146 2598 3130 收入同比（%）23.9% 18.9% 21.1% 20.4% 归属母公司净利润273 365 480 606 净利润同比（%）52.2% 33.9% 31.3% 26.2% 毛利率（%）70.6% 71.7% 70.9% 69.7% ROE（%）10.1% 11.9% 13.5% 14.6% 每股收益（元）0.45 0.52 0.68 0.86 P/E27.41 20.03 15.26 12.09 P/B2.77 2.39 2.06 1.76 EV/EBITDA19.83 15.88 11.89 8.96 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1960 2002 2508 3199 营业收入 1805 2146 2598 3130 现金 1082 1026 1330 1775 营业成本 531 607 757 948 应收账款 453 535 648 780 营业税金及附加 20 28 34 41 其他应收款 24 12 14 17 销售费用 831 966 1117 1283 预付账款 5 4 5 6 管理费用 91 120 138 166 存货 319 349 435 545 财务费用 5 -11 -16 -23 其他流动资产 76 76 76 76 资产减值损失 -3 0 0 0 非流动资产 1680 1769 1895 2003 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 2 2 2 2 投资净收益 1 2 2 2 固定资产 870 927 1018 1093 营业利润 337 444 583 736 无形资产 63 58 54 50 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 745 782 821 859 营业外支出 13 0 0 0 资产总计 3639 3771 4404 5202 利润总额 324 444 583 736 流动负债 755 496 615 766 所得税 39 53 70 88 短期借款 138 0 0 0 净利润 286 391 513 648 应付账款 446 328 410 513 少数股东损益 13 25 33 42 其他流动负债 171 167 206 253 归属母公司净利润 273 365 480 606 非流动负债 124 124 124 124 EBITDA 332 399 507 623 长期借款 10 10 10 10 EPS（元） 0.45 0.52 0.68 0.86 其他非流动负债 114 114 114 114 负债合计 879 620 739 890 主要财务比率 少数股东权益 56 82 115 157 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 701 701 701 701 成长能力 资本公积 1135 1135 1135 1135 营业收入 23.9% 18.9% 21.1% 20.4% 留存收益 867 1232 1712 2318 营业利润 49.9% 31.7% 31.3% 26.2% 归属母公司股东权 2704 3069 3549 4155 归属于母公司净利 52.2% 33.9% 31.3% 26.2% 负债和股东权益 3639 3771 4404 5202 获利能力毛利率（%） 70.6% 71.7% 70.9% 69.7% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 15.1% 17.0% 18.5% 19.4% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 10.1% 11.9% 13.5% 14.6% 经营活动现金流 319 226 482 603 ROIC（%） 8.0% 9.6% 10.8% 11.5% 净利润 273 365 480 606 偿债能力 折旧摊销 64 53 53 53 资产负债率（%） 24.2% 16.4% 16.8% 17.1% 财务费用 8 3 1 1 净负债比率（%） 31.9% 19.7% 20.2% 20.6% 投资损失 -1 -2 -2 -2 流动比率 2.60 4.04 4.08 4.18 营运资金变动 -53 -219 -83 -96 速动比率 2.17 3.33 3.36 3.46 其他经营现金流 354 610 596 743 营运能力 投资活动现金流 -113 -141 -177 -159 总资产周转率 0.50 0.57 0.59 0.60 资本支出 -172 -143 -179 -161 应收账款周转率 3.99 4.01 4.01 4.01 长期投资 54 0 0 0 应付账款周转率 1.19 1.85 1.85 1.85 其他投资现金流 5 2 2 2 每股指标（元） 筹资活动现金流 643 -141 -1 -1 每股收益 0.45 0.52 0.68 0.86 短期借款 -40 -138 0 0 每股经营现金流薄） 0.45 0.32 0.69 0.86 长期借款 10 0 0 0 每股净资产 3.85 4.38 5.06 5.92 普通股增加 93 0 0 0 估值比率 资本公积增加 795 0 0 0 P/E 27.41 20.03 15.26 12.09 其他筹资现金流 -215 -3 -1 -1 P/B 2.77 2.39 2.06 1.76 现金净增加额 848 -56 304 444 EV/EBITDA 19.83 15.88 11.89 8.96 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、