【宏观快评】11月PMI数据点评：生产强在哪？需求弱在哪？

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 宏观研究 宏观快评 2023年11月30日 【宏观快评】 生产强在哪？需求弱在哪？ ——11月PMI数据点评  PMI数据：制造业PMI继续回落 11月制造业PMI为49.4%，前值为49.5%，回落0.1个百分点。分项来看：1）PMI生产指数为50.7%，前值为50.9%，回落0.2个百分点。2）PMI新订单指数为49.4%，前值为49.5%，回落0.1个百分点。PMI新出口订单指数为46.3%，前值为46.8%。3）PMI从业人员指数为48.1%，前值为48.0%。4）供货商配送时间指数为50.3%，前值为50.2%。5）PMI原材料库存指数为48.0%，前值为48.2%。 其他行业来看：1）建筑业：11月，建筑业商务活动指数为55.0%，比上月上升1.5个百分点。2）服务业：11月，服务业商务活动指数为49.3%，比上月下降0.8个百分点。3）综合产出：11月份，综合PMI产出指数为50.4%，比上月下降0.3个百分点。  PMI点评：中游强供给、上游弱需求、物价依然有压力 （一）生产强在哪？强在中游装备制造业 我们观察制造业的三个不交叉的板块：上游基础原材料行业、中游装备制造业、下游消费品制造业。根据中采数据：1）上游基础原材料：11月生产指数为47.5%，较上月下降1.1个百分点，连续2个月运行在收缩区间。2）中游装备制造业：11月生产指数为54.2%，较上月上升1.2个百分点，且连续10个月运行在扩张区间，显示今年以来装备制造业持续保持较好升势。3）下游消费品制造业：11月生产指数为50.9%，较上月下降1.5个百分点。 （二）需求弱在哪？企业感受弱，上游需求弱、居民消费弱 1）企业感受上，需求不足。根据中采解读，“（制造业）反映市场需求不足的企业比重为60.6%，在连续3个月运行在60%以下后再次回到60%以上。”“（非制造业）反映市场需求不足的企业比重仍在57%以上。” 2）商品消费及服务消费转弱，根据统计局解读，“受假期效应消退等因素影响，服务业商务活动指数为49.3%，比上月下降0.8个百分点”。根据中采解读，“消费品制造业市场需求在电商促销季过后增速有所回调，消费品制造业新订单指数为50.1%，较上月下降1.7个百分点。” 3）基础原材料，内外需双弱，其中内需弱或与地产有关。根据中采解读，“基础原材料行业新订单指数和新出口订单指数分别为45.7%和42.5%，较上月下降0.7个和3.3个百分点，均连续2个月下降，显示基础原材料市场需求加快收缩，其中外需收缩尤为突出。”根据Wind数据，11月三十大中城市地产销售面积、螺纹钢表观消费等数据表现偏弱。 （三）物价如何反映？依然有压力 1）对于中游装备制造业，强供给下，或也加剧了价格下跌的压力。汽车，根据乘联会数据，“终端调研显示，11月中旬乘用车总体市场折扣率约为19.0%，终端优惠水平与10月底（18.9%）基本持平”。光伏，根据Wind数据，光伏行业综合价格指数（SPI）11月下跌12.3%，今年1-11月累计下跌65.6%。 2）对于上游原材料，弱需求下，价格同样有压力。一方面，制造业PMI出厂价格指数。11月为48.2%，连续两个月低于荣枯线。另一方面，参考中国大宗商品价格总指数（基于现货价格编制），11月以来下跌1.1%。  风险提示： 地产投资与消费偏弱，出口偏弱，物价偏弱。  证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】短期更关注经济的“质”——三季度货币政策执行报告解读》 2023-11-28 《【华创宏观】收入在改善——10月工业企业利润点评》 2023-11-27 《【华创宏观】PPP新旧机制的5点比较——政策观察双周报第70期》 2023-11-16 《【华创宏观】技术性调整的通胀反弹风险消退——美国10月CPI数据点评》 2023-11-16 《【华创宏观】债务是脉冲的调子，脉冲是前置的前奏——10月财政数据点评》 2023-11-15 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、生产强在哪？需求弱在哪？ ..................................................................................... 4 （一）生产强在哪？ ......................................................................................................... 4 （二）需求弱在哪？ ......................................................................................................... 4 （三）价格如何反映？ ..................................................................................................... 5 二、数据：制造业PMI有所回落 ................................................................................... 5 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 制造业：反映需求不足的比重 ................................................................................. 4 图表 2 非制造业：反映需求不足的比重 ............................................................................. 4 图表 3 汽车：折扣率继续扩大 ............................................................................................. 5 图表 4 光伏产业价格继续回落 ............................................................................................. 5 图表 5 大宗商品现货价格近期回落中 ................................................................................. 5 图表 6 PMI出厂价格指数，处于荣枯线以下 ..................................................................... 5 图表 7 制造业PMI：有所回落 ............................................................................................. 7 图表 8 综合产出指数有所回落 ............................................................................................. 7 图表 9 建筑业PMI：依然偏弱 ............................................................................................. 7 图表 10 服务业PMI：有所回落 ........................................................................................... 7 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、生产强在哪？需求弱在哪？ （一）生产强在哪？ 强在中游装备制造业。我们观察制造业的三个不交叉的板块：上游基础原材料行业、中游装备制造业、下游消费品制造业。需要提示的是高技术制造业在口径上与上游、中游存在较多重叠之处，可近似看作中游的一个子集。 根据中采解读：1）上游基础原材料：11月生产指数为47.5%，较上月下降1.1个百分点，连续2个月运行在收缩区间。2）中游装备制造业：11月生产指数为54.2%，较上月上升1.2个百分点，且连续10个月运行在扩张区间，显示今年以来装备制造业持续保持较好升势。3）下游消费品制造业：11月生产指数为50.9%，较上月下降1.5个百分点。 可辅助验证中游装备制造业生产偏强的数据包括：1）高技术制造业：据中采解读，“高技术制造业生产指数为52.3%，较上月上升3.8个百分点，在10月短暂降至50%以下后快速回到扩张区间，显示高技术制造业生产韧性较好。” 2）中游装备制造业细分行业：根据统计局解读，“金属制品、通用设备、铁路船舶航空航天设备等行业生产指数均高于55.0%，相关行业生产保持较快增长”。 （二）需求弱在哪？ 1）企业感受上，需求不足。根据中采解读，“（制造业）企业对市场需求不足的感受有小幅上升迹象，企业调查显示，反映市场需求不足的企业比重为60.6%，较上月上升0.7个百分点，在连续3个月运行在60%以下后再次回到60%以上。”“（非制造业）企业调查显示，反映市场需求不足的企业比重仍在57%以上。” 2）商品消费及服务消费，国庆、双十一促销之后，需求回落。根据统计局解读，“受假期效应消退等因素影响，服务业商务活动指数为49.3%，比上月下降0.8个百分点”。根据中采解读，“消费品制造业市场需求在电商促销季过后增速有所回调，消费品制造业新订单指数为50.1%，较上月下降1.7个百分点。” 3）基础原材料，内外需双弱，其中内需弱或与地产有关。根据中采解读，“基础原材料行业新订单指数和新出口订单指数分别为45.7%和42.5%，较上月下降0.7个和3.3个百分点，均连续2个月下降，显示基础原材料市场需求加快收缩，其中外需收缩尤为突出。”根据Wind数据，11月三十大中城市地产销售面积、螺纹钢表观消费等数据表现偏弱。 图表 1 制造业：反映需求不足的比重 图表 2 非制造业：反映需求不足的比重 资料来源：中国物流与采购联合会，华创证券 资料来源：中国物流与采购联合会，华创证券 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 （三）价格如何反映？ 依然有压力。1）制造业整体而言，观察制造业PMI出厂价格指数。11月为48.2%，连续两个月低于荣枯线。 2）对于中游装备制造业，强供给下，或也加剧了价格下跌的压力。观察汽车与光伏。汽车，根据乘联会11月24日的报告，《【预测】11月狭义乘用车零售预计208.0万辆，新能源预计82.0万辆》，“终端调研显示，11月中旬乘用车总体市场折扣率约为19.0%，终端优惠水平与10月底（18.9%）基本持平