海伦哲：国内国际双轮驱动，聚焦特种高端智能装备制造

公司聚焦军品及特种高端智能装备制造产业，专注三大主业，业绩大幅提高。公司深耕高空作业车、电力应急保障车领域，并于2012年通过全资收购上海格拉曼进军消防车及军品领域。目前，公司专注主业，特种车辆、特种机器人以及军品三大领域齐头并进。2022年底，公司股权纠纷已解决，海徳资管取得公司11.96%的股份，成为第一大股东，第五届董事会改组后聘任新的管理团队，公司治理水平大幅提升。2023年上半年公司营业收入与归母净利润有所回升，实现营收6.23亿元，同比增速48.69%，归母净利润达0.62亿元，同比增速54.46%。其中高空作业车营收达2.95亿元，占营收比例47.41%。2021-2022年公司毛利率上升，得益于高毛利产品高空作业车、电源车、抢修车收入占比提升。2023年上半年消防车占比增加，毛利率有所下降。公司期间费用率水平较稳定，2023年上半年有所下降，公司作为高新技术企业注重研发投入，研发费用率达4.65%。 特种车辆需求稳定增长，特种机器人发展迅速。高空作业车发展依托于城市基础设施建设及社会公用事业运维的现实需要，市场前景广阔。目前我国高空作业车处于发展期，近年来销量增长稳定，蓝牌车型已成市场主流，伸缩臂和绝缘臂市场需求增长较快，租赁市场发展迅猛。2023年上半年，全国日均火灾超3000起，火灾扑救任务同比增加19.9%，消防救援队伍共接报处置各类警情105.7万起，出动消防救援人员1199.5万人次、消防车214.6万辆次。我国消防车市场行业竞争激烈，应急管理部消防救援局指出要加快推进消防救援装备提档升级，逐步由国产替代进口，国产替代呈加强趋势。国家近年密集出台了规范、促进消防行业发展的相关政策，利好政策将进一步促进消防车市场增长。特种机器人下游应用广泛，近年来增长迅速，国内特种机器人市场也保持快速增长，2017-2020年年均复合增长率达30.7%，根据中商产业研究院与中国电子学会，预计2023年市场规模达到195亿元。近年来，政府部门对于特种机器人产业的重视程度不断提升，未来在政策扶持下特种机器人产业有望继续增长。 产品技术行业领军，国内国际市场广阔。公司作为国家高新技术企业，始终坚持“技术领先型的差异化”发展战略，截至2023年6月30日，公司拥有授权有效专利315项，并积极参与国家、行业标准制定。同时公司研发体系及基础试验设施通过了GB/T29490知识产权管理体系认证，研发体系完整。公司特种车辆产品地位稳固，是国内高空作业车产品及服务领军企业，绝缘型高空作业车产品已实现国产替代；移动电源车、电力抢修车等电力应急保障车辆已成熟应用于上合峰会、国庆阅兵等大型活动与救援的电力保障工作；子公司格拉曼是国内消防车辆行业中产品类别最为齐全的企业之一，产品技术领先；同时公司拓展应急救援产业，推出新款产品。公司特种机器人产业起步高、时间长，消防机器人涵盖9款产品，电力应急作业机器人、应急救援机器人市场广阔。公司客户资源优质，主要客户多为国家财政拨款单位，实力强、信用好，合作长期稳定，产品深受认可。未来公司将全面加强国际市场开拓，形成国内国际双轮驱动。 盈利预测：考虑到公司特种车辆制造主业长期处于市场领先地位，特种机器人和军工业务有望形成新的增长点，公司制定的未来三年（2023-2025年）发展战略规划明确了公司未来发展重心。我们预计，公司2023-2025年归母净利润分别为 2.3、2.8和3.7亿元，对应PE为23X、19X和14X，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：宏观环境变化的风险、市场竞争加剧的风险、应收账款占比较高的风险、人才储备不足的风险 股票数据 1.公司介绍：特种车辆龙头企业 1.1.公司聚焦特种高端智能装备制造及军品产业 1.1.1.深耕高空作业车、电力应急保障车领域，收购进军消防车及军品领域 公司深耕高空作业车和电力保障车辆的研发、生产和销售。2005年，江苏省机电研究所有限公司与外资股东共同出资，成立徐州海伦哲专用车辆有限公司。 2006年公司徐州经济开发区螺山路生产基地投产，同年公司获得专用车辆生产资质。2009年4月，公司经过股份制改革成立徐州海伦哲专用车辆股份有限公司； 12月公司正式成立电车事业部，开展电力保障车业务，与此同时，高空作业车销量实现行业历史性突破。2011年公司成功在创业板上市，成为国内高空作业车行业首家上市公司。 图1：公司发展历程 公司通过收购上海格拉曼国际消防装备有限公司正式进军消防车及军品领域。 上海格拉曼国际消防装备有限公司成立于1989年3月，其前身是成立于1918年的上海消防器材厂，注册资本1.96亿元，是国家认定的定点研发生产和销售消防车等特种车辆企业，是我国消防车行业的骨干企业。同时，格拉曼坚持“军品优先，军民融合”的发展策略，业务遍及各军种。格拉曼研发生产的军用装备均具有较强的市场竞争力。 1.1.2.特种车辆、特种机器人、军品三大领域齐头并进 公司坚持以特种高端智能装备制造为发展中心，深耕特种车辆、特种机器人和军品等智能装备制造领域，三大领域齐头并进，产品种类多样，技术行业领先，应用领域广泛。 图2：公司主要产品示意图 在高空作业车领域，海伦哲是国内产品结构型式丰富、种类齐全、作业高度较高的高空作业车产品及服务提供商。产品包括普通型高空作业车、绝缘型高空作业车以及高空作业机械（专用车辆）定制产品，作业高度覆盖7-45米，共60余个规格。公司高空作业车业务已经形成了稳定的市场份额，在智能化、大高度以及绝缘臂产品系列中占据市场主导地位，主要应用于电力、市政、租赁、通信等多领域。 在电力应急保障车领域，公司已经成为国内产品种类多、功能全，解决方案完备的系统提供商。公司移动电源车、电力抢修车等电力应急保障车辆业务近年来发展迅速，产品包括低压移动电源车、中压移动电源车、半挂式中压电源车、UPS电源车、混合UPS电源车、移动储能车、电力工程车、照明车、巡检车等多种型号。 在消防救援车领域，子公司格拉曼是国家认定的定点研发生产和销售消防车的特种车辆企业，拥有百年历史。公司具有罐式类、举高类、特种类等消防车产品生产资质，目前拥有系列水罐泡沫消防车、抢险救援消防车、城市主战消防车、举高消防车、登高消防车、其他特种消防车、消防机器人等近百种型号的产品；在基础设施、设备与研发、生产能力和检测试验条件等方面达到了国内同行业领先水平，具有年产各类消防车辆和军用专用车辆1000多台的能力。 在特种机器人领域，公司特种机器人产业起步高、时间长。公司作为国内最早研制特种机器人的企业之一，历经十余年的技术创新积累，在特种车辆微型化、机器人化等方面拥有核心技术和先发优势。公司研发的消防灭火机器人、电力阀厅机器人、电力应急作业机器人以及排水机器人等特种机器人都取得了一定进展。 1.2.海徳资管成为第一大股东，股权纠纷已解决 目前海徳资管为第一大股东，公司无实际控制人，股权纠纷已解决。2020年4月，中天泽集团通过股权转让成为本公司的新控股股东。2021年4月开始，公司原实际控制人丁剑平、原控股股东江苏机电研究所与中天泽集团展开多项诉讼。 2022年底，海徳资管取得公司11.96%的股份，实际控制人由金诗玮变更为无公布实际控制人，股权纠纷已解决。 图3：公司十大股东明细（截至2023年9月30日） 公司第五届董事会改组成功，治理水平大幅提升。2022年12月9日，公司召开2022年第一次临时股东大会成功改选董事会和监事会。董事会改组后聘任新的管理团队。目前公司新的经营层充分有效地执行治理层的各项决议，与治理层保持密切顺畅的沟通，公司治理水平大幅提升。 1.3.公司专注主业，业绩有所上升 2023年上半年公司营业收入与归母净利润有所回升。2020年，公司对连硕科技和巨能伟业计提资产减值准备，导致当年归母净利润为-4.68亿元，同比下降1133.77%。2021年公司实现营业收入16.66亿元，同比增速-18.16%，实现归母净利润1.31亿元，同比增速127.94%，营收下降主因是公司为了聚焦特种车辆主业，在2021上半年完成对连硕科技和巨能伟业100%股权的转让。2022年由于子公司格拉曼受到上半年疫情以及供应链艰难恢复的影响开工不足，公司实现营收10.24亿元，同比增速-38.52%，实现归母净利润0.73亿元，同比增速-44.43%。 2023年上半年，公司聚焦主业，生产经营状况好转，上半年实现营收6.23亿元，同比增速48.69%，归母净利润达0.62亿元，同比增速54.46%。 图4：2018-2023H1公司营收及同比 图5：2018-2023H1公司归母净利润及同比 高空作业车与消防车业务营收贡献稳居高位，电源车业务增长稳定。2019年以来，公司高空作业车业务营收整体呈增长趋势，贡献比增加迅猛。2023年上半年，高空作业车营收达2.95亿元，占营收比例47.41%。2022年，公司消防车业务营收2.57亿元，同比下降58.38%，主要是因为2022年上半年格拉曼受疫情影响开工不足。2023年上半年，消防车业务实现营收2.26亿元，业务收入比例达36.30%。电源车业务营收较为稳定，2023年上半年营收达0.76亿元，业务收入比例达12.25%。 图6：2018-2023H1公司主营构成（按项目） 2021-2022年公司毛利率上升，得益于高毛利产品高空作业车、电源车、抢修车收入占比提升。高空作业车、电源车、抢修车属于高毛利产品，2022年高空作业车、电源车、抢修车的毛利率分别为36.70%、33.66%何42.19%。由于高空作业车、电源车、抢修车占比提高，2021-2022年公司毛利率分别为28.74%、32.22%，呈上升趋势。2023年上半年消防车占比增加，整体毛利率为27.84%，有所下降。 净利率上升，2023年下半年持续向好。公司主要客户是电网公司、部队、市政管理部门和应急管理部门，每年下半年度是公司产品交付、账款回收的高峰期，预计净利率将继续上升。 图7：2018-2023H1公司毛利率与净利率 公司期间费用率水平较稳定，2023年上半年有所下降。其中财务费用呈下降趋势，主要原因是银行借款减少，公司贷款利息支出减少。同时公司作为高新技术企业，注重产品技术研发，21年以来研发费用率不断上升。23年上半年公司持续加强研发投入，研发费用达2,932.28万元，同比增加314.59万元，研发费用率达4.65%。 图8：2018-2023H1公司期间费用率 图9：2018-2023H1公司研发费用及研发费用率 2.特种车辆需求稳定增长，特种机器人发展迅速 2.1.特种车辆市场广阔，需求稳定增长 2.1.1.高空作业车市场前景广阔， 高空作业车是涵盖在专用汽车范围之内的一种载人作业重要工程机械设备，适用于电力系统输配电线路的检修维护，市政道路养护、园林系统植被修剪，以及其他载人高空作业的环境。高空作业车的发展，依托于国内持续快速增长的城市基础设施建设、供电可靠性与电力不停电作业的快速发展及社会公用事业运维的现实需要，未来该产业具有较大市场前景，市场需求将逐年递增。 高空作业车与高空作业平台不能完全相互替代。根据《高空作业车》（GB/T 9465-2018），高空作业车底盘为定型道路车辆，而移动式升降工作平台（即高空作业平台）“至少由带控制器的工作平台、伸展结构和底盘组成”，没有汽车底盘，是独立的作业装置。高空作业车与高空作业平台各有优缺点，下游应用也有所不同，两者之间不能完全相互替代。 图10：高空作业车与高空作业平台对比 国内高空作业车起步较晚。我国高空作业车起步于20世纪70年代，而欧美从20世纪20年代就开始研制高空作业车。在90年代中期以前，我国高空作业车生产厂家少，发展速度较慢；1995年后，高空作业车行业发展速度明显加快，出现了众多高空作业车生产企业，高空作业车产品种类和技术水平也得到明显提高，产品从单一的折叠臂车型逐步发展到折叠臂、伸缩臂、混合臂等多种结