“特种IC+晶圆制造”双轮驱动，募投12英寸产线加码代工布局

公司集芯片设计、晶圆制造和封装测试业务于一体。公司业务包括特种集成电路及器件、分立器件及模拟集成电路、晶圆制造、封装测试，业务布局多元，特种IC业务主导拉动公司业绩增长，8英寸晶圆代工产线逐步爬坡，公司21全年、22Q1-3营收20.4亿元、17.4亿元，同增97%、23%，归母净利润5.5亿元、4.4亿元，同增841%、29%。 特种集成电路及器件：产品品类丰富，深度受益特种电子国产化趋势。 21年公司特种业务营收8.1亿元，同增86%，营收占比40%，因行业壁垒较高，毛利率高达68%。公司已深耕特种IC业务三十余年，是国内最早从事特种光电、特种分立器件、特种CMOS逻辑电路、特种电源管理电路和特种混合集成电路研制的企业之一，产品广泛应用于仪器仪表、通信传输、遥感遥测、水路运输、陆路运输等特种领域。特种集成电路及器件对制程工艺要求不高，国防、信息安全等特种市场对自主设计需求强烈，同时在供给端，特种IC市场格局较为分散，各厂家各有侧重、在细分领域占据优势，未来，公司有望深度受益特种电子国产化趋势，实现特种IC业务稳健增长。 晶圆代工：IPO募投12英寸生产线项目，工艺平台持续拓展。21年公司晶圆代工业务营收7.7亿元，同增353%，营收占比38%，因8英寸产线持续爬坡，毛利率由负转正提升至22%。公司具备深厚的6/8英寸晶圆制造经验，截至2022年6月，6英寸产能达6.5万片/月，8英寸产能达4.5万片/月，6英寸产线布局平面MOS、平面IGBT、SBD、FRD、模拟IC等工艺平台，8英寸产线拓展至沟槽MOS、平面MOS、沟槽IGBT、BCD、MEMS等新工艺平台，同时公司已建成月产能1,000片的6英寸SiC晶圆产线。IPO募投建设12英寸生产线项目，产品定位高密度功率器件、显示驱动IC、电源管理IC、硅光芯片等，未来量产后有望实现营收体量、盈利能力双提升。 盈利预测与投资评级：公司特种集成电路及器件业务稳健增长，12英寸晶圆产线建设有序进行，基于此，我们预测公司22-24年度归母净利润为5.7/4.4/6.7亿元，IPO发行价对应PE分别为46.0/59.4/39.2倍，首次覆盖新股报告暂无投资评级。 风险提示：特种业务增长不及预期；新建12英寸产线投产不及预期； 市场竞争加剧。 1.特种IC主导业绩增长，晶圆代工业务成长可期 1.1.燕东微：集芯片设计、晶圆制造和封装测试业务于一体 公司集芯片设计、晶圆制造和封装测试业务于一体，持续完善产品、产能布局。燕东微前身“燕东微联合”由国营第八七八厂和北京市半导体器件二厂于1987年联合组建，最早从事特种集成电路及器件研制，数十年来公司深耕半导体领域，积极开拓其他各项业务，在ECM前置放大器、浪涌保护器件及射频LDMOS器件等产品上形成独有优势。在晶圆制造方面，公司始终将晶圆制造能力作为公司的核心竞争力建设，自建立之初开始筹建4英寸产线，目前具备6英寸、8英寸产线，已启动基于成套国产装备的特色工艺12英寸集成电路生产线建设，同时建成月产能1000片的6英寸SiC晶圆生产线，已完成相关工艺平台开发并开始小批量试产，目前正在开展SiC MOSFET工艺平台研究应用。 图1：燕东微历史沿革 布局产品与方案、制造与服务两大业务，“IDM”与“Foundry”模式并行。公司主营业务包括产品与方案和制造与服务两类业务：产品与方案业务聚焦于设计、生产和销售分立器件及模拟集成电路、特种集成电路及器件；制造与服务业务聚焦于提供半导体开放式晶圆制造与封装测试服务，公司业务广泛应用于消费电子、电力电子、新能源和特种应用等领域。 图2：燕东微业务布局 1.2.业绩表现：特种IC贡献主要业绩增量，晶圆代工业务成长可期 特种集成电路及器件、晶圆代工业务驱动，业绩持续增长。特种集成电路及器件、晶圆代工业务主导增长，2021年公司实现营收20.35亿元，同增97%，实现归母净利润5.5亿元，同比提高841%。2022Q1-3公司业绩维持稳健增长，实现营收17.37亿元，同增23%，实现归母净利润4.38亿元，同增29%。 图3：燕东微营业收入及同比增速 图4：燕东微归母净利润及同比增速 营收结构持续优化，消费电子领域营收占比逐步降低。在产品与方案板块，公司终端应用主要为特种应用和消费电子，2022H1营收占比分别为79.8%、18.7%。在制造与服务板块，公司终端应用主要为消费电子、电力电子和新能源，2019-2022H1三大领域合计在该板块占比均保持在约90%以上，且新能源、电力电子领域营收占比逐步提升。 图5：产品与方案业务分应用领域营收 图6：制造与服务业务分应用领域营收 公司主要营收来源于特种集成电路及器件、晶圆制造两大业务。营收方面，2019-2021年及2022H1，特种集成电路及器件营收占比维持在35%以上，晶圆制造业务占比从10%提高至46%。毛利水平方面，公司特种集成电路及器件技术难度较大，毛利率长期稳定在60%以上，晶圆制造业务2019-2020年毛利率为负，主要原因系晶圆生产线产能未完全达产、固定成本较高所致，2021年公司8英寸晶圆生产线达产，晶圆代工产能显著提升，成本降幅明显，晶圆制造业务毛利率由负转正。 图7：燕东微分业务营业收入情况（单位：亿元） 图8：燕东微分业务毛利率情况 秉持创新驱动发展理念，汇聚高端人才，积极进行工艺开发。19-21年及22Q1-3公司研发费用分别为0.95/1.85/1.62/1.22亿元，占营业收入比例分别为9.2/17.9/8.0/7.0%。 公司核心技术人员从业经验丰富，截至2022年6月底，公司共有研发及技术人员379人，占员工总数的21%，优秀的核心技术团队及研发人员是持续精进研发的保障。 图9：燕东微研发费用情况 图10：2022H1研发人员数量及占比 表1：燕东微核心技术人员介绍 参与多项国家级、省部级科研项目，研发实力得到国家级与省部级科研部门认可。 公司重视研发与技术进步，长期以来，公司的研发实力在业界获得广泛认可，共承担了16项国家级及省部级科研或技改项目，其中包括1项国家科技重大专项，并参与了4项国家标准及1项电子行业标准的制定工作，截至2022年2月28日，公司已获得授权的专利共计243项。 表2：公司已完成或正在承担的重大科研项目（截至2021年12月31日） 1.3.经营管理：治理结构稳定，股权激励助力公司长期发展 公司治理结构稳定，子公司分工明确。IPO发行后，公司前五大股东为北京电控、亦庄国投、国家集成电路、京国瑞以及京东方，实际控制人为北京电控，盐城高投与各员工持股平台为北京电控的一致行动人。 子公司方面，根据公司招股书，公司拥有9家控股子公司、5家参股公司或有限合伙企业，其中子公司瑞普北光、宇翔电子、飞宇电路、锐达芯主营特种集成电路及器件相关业务，子公司四川广义、燕东科技分别为6、8英寸晶圆制造线的运营主体，其余子公司或参股公司亦均从事集成电路相关业务。 图11：燕东微股权结构（IPO发行后） 表3：燕东微参控股公司经营情况（截至2022年8月22日） 高管参与战略配售，绑定核心骨干，助力公司长期发展。公司推出“共赢7号资管计划”，向高级管理人员和核心员工进行总投资规模不超过8565万元的战略配售，持股比例前5位员工分别为高管李剑峰（8.76%）、高管霍凤祥（7.36%）、核心员工王海鹏（6.42%）、核心员工张涛（6.42%）以及核心员工聂小军（6.07%）。 表4：2022年公司战略配售情况 2.产品与方案：特种IC增长稳健，分立器件及模拟IC品类丰富 2.1.特种集成电路及器件：应用于特定情景，自主设计需求亟待满足 特种集成电路及器件是国家安全和电子信息基础装备的基础产品，可广泛应用于特种产品科研、生产等各个环节。特种集成电路及器件具有特定的应用场景，需要在高温、低温、腐蚀、机械冲击等恶劣使用环境下具备安全性、可靠性、环境适应性及稳定性的高要求。长期以来，特种集成电路及器件领域除了关注技术指标以外，更加关注产品可靠性和质量一致性，风险控制严格，行业壁垒较高。 表5：不同应用场景的芯片等级划分 特种集成电路及器件对制程工艺要求不高，国防、信息安全等特种市场对自主设计需求强烈。对于环境适应性以及一致性高要求并不意味着追求先进制程，即便是半导体技术领先的国家依旧有很多特种芯片采用 65nm 成熟制程。因此，国内自主设计的CPU、FPGA等芯片虽然在通用市场缺乏商业竞争力，但在特种市场不仅可以推进特种产品电子信息化，还能保障芯片自主可控，核心层级的特种芯片或器件自主设计需求亟待满足。 从市场竞争情况来看，市场格局较为分散，各厂家各有侧重在细分领域占据优势。 特种集成电路及器件市场通常更关注产品的质量、可靠性和长期持续稳定供货能力，且具有定制化程度较高、多品种小批量等特点，只有能够稳定提供可靠定制产品的厂商才能赢得特种集成电路及器件领域的竞争，行业参与门槛较高。此外，因特种集成电路及器件产品门类繁多，各家厂商各有侧重，因此，特种集成电路及器件整体市场的竞争者呈现较为分散的局面，市场集中度不高，各大厂商往往仅在某个或某些细分品类市场占据优势。 2.2.分立器件：功率器件应用领域广泛，新能源领域主导增长 我国半导体分立器件行业的市场规模稳步增长。2018年度至2020年度，我国半导体分立器件市场销售规模持续增长。根据中国半导体行业协会统计，2020年度我国半导体分立器件销售额达2,966.3亿元，同比增长7.0%。根据中国半导体行业协会预测，我国半导体分立器件市场销售规模将在2021年至2023年度继续保持增长，2021年度、2022年度和2023年度预测销售额分别为3,371.5亿元、3,879.6亿元和4,427.7亿元，分别较上年同期增加13.7%、15.1%和14.1%。 图12：中国半导体分立器件行业销售额预测 全球功率半导体器件市场规模持续增长。主要包括二极管、晶闸管、晶体管（MOSFET、IGBT）等产品，功率半导体器件是电子装置中电能转换与电路控制的核心，典型的功率处理功能包括变频、变压、变流、功率放大和功率管理等。功率半导体器件主要用于电力设备的电能变换和电路控制，是弱电控制与强电运行间的桥梁。除保证设备正常运行以外，功率半导体器件还起到有效的节能作用。根据MordorIntelligence统计，2020年度，全球功率半导体市场规模为379.0亿美元，并且预计到2026年度，全球功率半导体市场规模将达到460.2亿美元，2020年度至2026年度，全球功率半导体市场规模年增长率为3.17%。 图13：全球功率半导体器件市场规模预测 MOSFET、IGBT作为最重要的功率半导体分立器件，广泛应用于电源管理、计算机及外设设备、通信、消费电子、汽车电子、工业控制等多个领域。受益于碳减排驱动下电动汽车对内燃机汽车的替代趋势，电动汽车领域将成为未来5年成长性最大的下游市场。 MOSFET方面：根据YoleDeveloppement统计，2020年度，全球MOSFET市场规模达到75亿美元，并且预测2020年度至2026年，全球MOSFET市场将会达到年化3.8%的增长。2020年度，用于消费品市场的MOSFET占据37%的市场份额，是目前占比最高的应用领域，未来新能源汽车领域将成为MOSFET的核心增量市场之一，预计截至2026年，用于包括电动汽车在内的汽车市场的MOSFET占比将达到32%。 IGBT方面：根据YoleDeveloppement统计，2020年度，全球IGBT市场规模达到54亿美元，并且预测2020年度至2026年，全球IGBT市场将会达到年化7.5%的增长。 2020年度，IGBT最大的应用领域为工业和家用领域。预计受益于碳减排等政府政策带来的电动汽车对内燃机汽车的替代趋势，应用于电动汽车领域的IGBT市场规模在2020年度至2026年度的年化增幅将达到23%，截至2026年，