原油周报：地缘的背后，是原油基本面的弱化

原油周报 地缘的背后，是原油基本面的弱化 姓名：肖彧 投资咨询证号：Z00162962023年10月27日 01周度观点 目录 CONTENTS 02周度重点 03价格、价差、裂解 04供需库存平衡表 05EIA周度报告及其他 周度观点 01 1.1周度观点 上周周报观点：我们认为巴以冲突及其衍生的供应风险已经成为当前市场最重要边际干扰项。未来行情将反复在风险事件导致的风险溢价，以及市场随后结合实际上的供应端变化所作的事后修正中摇摆，预计波动率将放大。激进者可尝试购入深度虚值看涨期权。 本周走势分析：本周巴以局势变化带来的溢价波动主导了油价走势，周内一系列宏微观数据表现不佳。 本周主要观点： •基本面数据及指标依然偏软（2.1-2.2） •抛开地缘政治不谈，原油基本面实际上边际趋弱（2.3-2.6） •巴以局势提供的战争溢价是当前主要扰动项（2.7） •在溢价的掩护下，原油自身的弱化并没有很好的体现在盘面中 •周度观点：原油自身基本面估值中枢下移，但短期战争溢价对盘面扰动仍将是主要矛盾，预计波动率将放大。激进者可等待战争溢价带来的大幅冲高后布局空单。 风险提示：巴以冲突进展、美联储11月会议 周度重点 02 WTIBrent 23-1 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 23-9 23-10 23-1 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 23-9 23-10 45 34 23 2 11 00 -1-1 M1-M2M1-M3M1-M2M1-M3 OmanSC 475 3 2 1 0 -123-1 -2 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 23-9 23-10 23-1 23-223-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 23-9 23-10 50 25 0 -3 资料来源：Bloomberg M1-M2M1-M3 -25 M1-M2M1-M3 以WTI、布伦特为首的全球原油期货近月月差总体走势持续向下 月差结构持续走弱显示全球原油市场供需紧张程度已较前期放缓 美湾裂解WTI纽约港裂解Brent 5040 40 30 30 20 20 10 23-123-223-323-423-523-623-723-823-923-10 211裂解321裂解 10 23-123-223-323-423-523-623-723-823-923-10 211裂解321裂解 西北欧裂解Brent新加坡裂解Dubai 4030 3020 20 10 0 23-123-223-323-423-523-623-723-823-923-10 321裂解211裂解 10 0 23-123-223-323-423-523-623-723-823-923-10 211裂解321裂解 资料来源：Bloomberg 全球裂解同样维持偏弱走势 结合2.1月差结构，原油基本面有所弱化，只是在地缘战争溢价的掩护下，暂时没有明确反应到盘面 1000 500 0 -500 美国汽油现货价×美国汽油表需超季节性 11000 2500 30 4-500 美国汽油表需超季节性×美国炼厂开工率超季节性 10 5 0 -5 -10005 22-122-422-722-1023-123-423-723-10 美国汽油表观需求超季节性美湾87号汽油现货价(右轴、逆序) -1000 22-122-422-722-1023-123-423-723-10 美国汽油表观需求超季节性美国炼厂开工率超季节性 -10 100 80 60 40 20 0 22-1 22-4 22-7 93汽油裂解 22-10 23-1 23-4 87汽油裂解 23-7 23-10 美国汽油现货裂解美国汽油库存 280000 260000 240000 220000 资料来源：EIA、Bloomberg 通常认为，汽油价格偏高会抑制汽油消费 200000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 今年三季度美国汽油价格最高约3美元/加仑，对汽油需求的压制程度已经媲美去年美国汽油突破4.3美元/加仑时的效果 这凸显了当前美联储限制级利率对现金流和实际需求的压力，即美国居民“变穷了” 通常表需超季节性与美国炼厂开工率超季节性同步，且当前美国汽油裂解持续走低也无益于炼厂开工意愿 汽油库存也已经迅速回到同期均值水平，淡化了补库概念 委内瑞拉原油产量 1.5 1 0.5 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：EIA 20192020202120222023 美国暂停了对委内瑞拉石油、天然气和黄金生产的部分制裁，以及部分委内瑞拉债券交易的制裁 内容包括签发为期六个月的授权与委内瑞拉石油和天然气部门交易的许可证；签发另一份授权与委内瑞拉国有金矿公司交易的许可证；取消了对委内瑞拉部分主权债券以及对委内瑞拉国家石油公司发行的债券和股票的二级交易禁令 制裁的放松是因为委内瑞拉马杜罗政府与反对党周二签署了民主选举协议 美国财政部对委内瑞拉石油制裁自2019年初开始，由于长期缺乏开发投资，预计委内瑞拉原油供应不会很快恢复过往水平 欧元区 70 60 50 40 30 20 10 20-120-721-121-722-122-723-123-7 欧元区制造业PMI欧元区服务业PMI 英国 70 60 50 40 30 20 10 20-120-721-121-722-122-723-123-7 英国制造业PMI英国服务业PMI 德国法国 7060 6050 5040 40 3030 2020 1010 20-120-721-121-722-122-723-123-7 德国制造业PMI德国服务业PMI 20-120-721-121-722-122-723-123-7 法国制造业PMI法国服务业PMI 资料来源：Wind 10月PMI初值显示欧洲经济持续疲软，为市场增添欧洲方向原油需求忧虑 欧央行10月议息会议维持三大政策利率不变，为十次连续加息后的首次暂停，拉加德讲话立场总体中性偏鸽 随着欧洲PMI的疲软以及美国PMI的强劲，结合双方央行立场变化预期，美元指数走强，从美元计价角度进一步打压油价 美国国债收益率 6 5.5 美国利率期货隐含2023年11月利率预期 5 5 4 34.5 2 4 1 0 20-120-721-121-722-122-723-123-7 3个月2年10年 资料来源：Wind、Bloomberg 美国流动性等问题导致长期国债收益率大幅走强 在此背景下，尽管近期美国经济数据总体依然坚韧，美联储官员言论开始逐渐偏向鸽派，市场对11月加息预期下降 近期包括10月PMI、三季度GDP、耐用品订单在内的一系列美国经济数据依然过热，市场预期限制级利率将持续更久 ， 市场参与者在美国利率期货上的实际押注也认可了以上两点：即不再加息并推迟降息 更持久的高利率对原油需求是个坏消息，但在巴以冲突背景下美国除非发生重大暴雷，宏观压力对市场的影响力属于相对次要影响因素 3.5 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-1 23-11 6 5.5 5 4.5 4 3.5 23-1224-124-224-324-424-524-624-724-824-924-1024-1124-1225-1 最新 一周前 一月前 两月前 三月前 美国利率期货隐含利率预期变化 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 伊朗原油出口 16182022 原油凝析液伊朗原油总出口 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 伊朗原油产量 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20192020202120222023 资料来源：EIA、Bloomberg 巴以冲突双方本身石油供应量非常有限，但会影响到阿拉伯世界的原油供应，伊朗供应风险是当前原油风险溢价主要贡献方 沙特已中断与以色列外交正常化谈判，未来增产概率大降。沙特与除伊朗外其他主产国暂未过深卷入巴以冲突，但未来仍不确定 无论巴以冲突如何演绎，唯一可以确定的是油价波动率将显著抬升。周内巴以冲突主要事件大致如下： 1、周初，以色列同意暂缓地面进攻，换取哈马斯释放更多人质 2、周三晚间，以色列总理内塔尼亚胡在电视讲话中称正为生存而战，不会为计划发动地面进攻的时间做解释 3、以色列军方表示必须摧毁哈马斯，已经为地面进攻做好准备，称战争仍处于早期阶段 4、联合国安理会又一份关于巴以冲突的议案被否决 5、以色列地面部队在夜间已对加沙进行了规模较大的进攻行动，以军称将继续实施有限的地面袭击 6、拜登下令美军对叙利亚境内伊朗伊斯兰革命卫队及其支持组织目标发动空袭 7、哈马斯代表团访问莫斯科，以色列随后对莫斯科表示谴责 价格、价差、裂解 03 3.1原油期现走势 110 140 100 120 90 100 80 80 70 60 60 40 50 20 4030 0 20/1 20/7 21/1 21/7 22/1 22/7 23/1 23/7 20-1 20-721-121-722-122-723-123-7 -40 WTI布伦特阿曼SC(折美元) WTI 布伦特 阿曼 SC 原油期货主连原油期货连续 -20 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 主要现货价格美洲现货价格 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 140 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 欧佩克一揽子价格库欣WTI欧洲布伦特迪拜原油库欣WTI米德兰WTILLSMARSISTHMUS 600000 400000 200000 0 -200000 -400000 -600000 -800000 Brent期货与期权净多单Brent价格×掉期商期货净多单持仓占比 8 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 10 12 14 16 18 140 120 100 80 60 40 20 管理基金净多单生产商净多单 其他可报告头寸净多单非可报告头寸净多单 20-120-721-121-722-122-723-123-7 掉期商BRENT主力收盘价 Brent价格×管理基金期货净多单持仓占比Brent价格×生产商期货净多单持仓占比 18 16 14 12 10 8 6 4 2 20-120-721-121-722-122-723-123-7 管理基金BRENT主力收盘价 140 120 100 80 60 40 20 -25 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 -20 -15 -10 -5 0 生产商BRENT主力收盘价 140 120 100 80 60 40 20 500000 400000 300000 200000 100000 0 -100000 -200000 WTI期货与期权净多单WTI价格×掉期商期货净多单持仓占比 12 11 10 90 80 70 60 50 40 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 30 20 -280 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 -260 -240 -22 -20 -18 -16 -14 -12 管理基金净多单生产商净多单 其他可报告头寸净多单非可报告头寸净多单 -10 掉期商WTI主力收盘价 WTI价格×管理基金期货