升水高位铜价易涨难跌，云南减产落地库存转降支撑铝价

贵金属：美经济韧性偏强压制金价周内表现，静待降息预期升温驱动。周内美国经济表现出较强韧性；劳动力市场景气度也印证了美经济强韧性的判断；基于整体经济下行风险未明显暴露，未来美联储或将继续维持高利率宏观环境直至出现确定性经济走弱。金价周内受到强经济韧性压制但价格中枢仍处于上行通道，预计金价维持偏强震荡，直至美联储有较为确定的货币政策转向信号或指引。而中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金替代美债逻辑下国际金价仍有较大向上弹性；全球央行增持黄金预计延续，非投机头寸增配支撑黄金实际需求，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。建议关注：紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等。 工业金属：（1）铜：国内现货紧张升水维持高位，铜价易涨难跌。①宏观：继上周美通胀意外下滑后，本周市场情绪延续温和向好，美元指数继续下降，利好大宗价格表现。②库存：本周全球铜库存27.8万吨，较上周增1.07万吨。国内社会库存增1.48万吨，保税区库存减0.23万吨，LME库存减0.28万吨，COMEX库存增0.17万吨，SHFE库存增0.49万吨；③供给：本周铜精矿现货粗炼加工费TC环比持平下降1.24元/吨至81.36美元/吨；④需求：因新增订单量逐渐减少，叠加国内铜现货紧张导致铜现货升水走高，企业主动降库存，开工率环比继续下降。周内上海市场陆续有进口铜流入，流通货源偏紧局面暂时有所缓解。价格方面，TC价格持续下行加速供应端担忧情绪提前到来，国内库存继续下滑，电解铜市场供应偏紧。宏观面，美元端压力持续释放，国内经济缓慢复苏配合政策发力，铜价易涨难跌。（2）铝：云南枯水季减产落地，国内库存转降铝价获支撑。①库存：本周全球铝库存111.8万吨，较上周减少3.9万吨。国内社会库存减2.9万吨，LME库存减0.75万吨，COMEX库存减0.19万吨；②成本：国内电解铝平均成本（含税）减少4元/吨至16118元/吨，吨铝盈利减少76元/吨至2351元/吨；③供给：截至目前，电解铝行业开工产能4194.40万吨，较上周减少26.5万吨。三周累计减产103.5万吨。④需求：分板块来看，本周多数铝加工板块开工率已度过淡季带来的产销量缩减阶段，开工率平稳运行，仅铝型材开工率出现较小下降，基本符合此前预期，预计型材板块需求仍有缩减空间，线缆企业排产计划也已开始放缓，板带箔需求维稳。预计短期铝材开工率仍受淡季需求不足制约而走弱。价格方面，云南减产落地第二周，国内社库继续下降，因下游需求淡季降库幅度有限，铝价并未交易减产逻辑，维持偏弱运行，主要受到需求预期制约。铝行业利润仍处在偏高水平，成本端看仍有继续下降空间，但供给端减产仍为铝价提供一定支撑。建议关注：洛阳钼业、明泰铝业、紫金矿业、神火股份、金诚信、中国有色矿业、南山铝业、索通发展、中国铝业、云铝股份、天山铝业等。 能源金属：（1）锂：11月终端车市延续中高增速，成本支撑趋强预计短期锂价平台震荡。 ①价格：电碳下跌5.4%至14.0万元/吨，电氢下跌5.4%至13.2万元/吨；期货主连下跌9.7%至12.5万元/吨。锂辉石下跌锂辉石价格下跌25.6%至1450美元/吨，锂云母下跌4.8%至4000元/吨。②供给：周内碳酸锂产量延续下滑，小幅累库；氢氧化锂开工率维持低位运行，周内产量环比微降、小幅去库。③需求：短期来看，需求端预计12月终端车市维持温和增长，价格战烈度有望缓和；储能需求随着海外户储去库接近尾声、美国大储年底批量装机，预计年底储能需求将有限放量，据GGII预计全年储能需求达180GWh，同比+38%。供给端预计矿石成本短期仍维持刚性，对冶炼厂形成持续压制；天气转凉盐湖端预计存在减产动作。 综合来看，供强需弱格局存在边际修复空间。目前产业链堵点在于电池库存偏高，终端增量难以向上传导，钝化需求端支撑；当前锂价水平已逼近云母、非矿等高成本原料成本边界，向后看成本端支撑将主导锂价，预计短期锂价平台震荡。（2）金属硅：西南硅厂月底增加停炉数，短期硅价或企稳。①库存：本周总库存31.28万吨。②成本：金属硅平均成本14,715.69元/吨，周涨1.3%，金属硅利润204.31元/吨，周度减少220.1元/吨。③供给：本周金属硅周度产量9.21万吨，周度减少0.16万吨。④需求：有机硅多家企业降负荷生产，对金属硅消费转弱；多晶硅保持对金属硅消费热度，年末仍有新产能投产；新疆、河南及山东部分铝棒企业预计下周停工。总的来看，西南地区持续减产，但仓单注销，货物流向市场，整体市场供应短期内不会出现短缺；下游需求持续疲软，实际成交一般，预计短期金属硅价格弱稳运行。建议关注：西藏矿业、华友钴业、盛屯矿业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业、融捷股份、雅化集团、西藏珠峰、寒锐钴业、厦门钨业、厦钨新能、金力永磁等。 风险提示：全球经济复苏不及预期风险、地缘政治风险、美联储超预期紧缩风险等。 重点标的 股票代码 一、周度数据跟踪 1.1板块&公司涨跌：本周有色板块普跌 全A来看：本周申万有色金属指数收跌2.3%，收于4117点。 分板块看：二级子板块普跌；能源金属跌幅靠前，收跌4.8%；贵金属收跌2.7%。 三级子板块中锂板块领跌，本周收跌4.5%。 图表1：本周各大行业涨跌比较（%） 图表2：申万有色二级行业指数涨跌（%） 图表3：申万有色三级行业指数涨跌（%） 股票价格：涨幅前三：秉扬科技+26%、电工合金+20%、黄河旋风+13%；跌幅前三：龙高股份-23%、丰华股份-17%、联瑞新材-16%。 图表4：有色板块涨幅前十（%） 图表5：有色板块跌幅前十（%） 1.2价格及库存变动：周内有色品种涨跌不一 1.2节中“现价”为2023年11月24日价格；“周涨跌”起算日为2023年11月17日； “月涨跌”起算日为2023年10月31日；“季涨跌”起算日为2023年9月28日；“年涨跌”起算日为2022年12月30日。 贵金属： 图表6：贵金属价格涨跌 基本金属： 图表7：基本金属价格涨跌 稀土金属： 图表8：稀土金属价格涨跌 能源金属： 图表9：能源金属价格涨跌 交易所基本金属库存： 图表10：交易所基本金属库存变动 1.3公司公告跟踪 图表11：有色分板块公司公告跟踪 二、贵金属 黄金：美经济韧性偏强压制金价周内表现，静待降息预期升温驱动。周内美国11月Markit服务业PMI初值超预期录得50.8%（前值50.6%，预期值50.4%），尽管11月制造业PMI数据位于收缩区间，但服务业超预期扩张表现凸显出美国经济仍有较强韧性；就业端看，美国至11月18日当周初请失业金人数超预期录得20.9万人（前值23.3万人，预期值22.6万人），劳动力市场景气度也印证了美经济强韧性的判断；此外美国11月密歇根大学消费者信心指数终值超预期录得61.3%（前值60.4，预期值60.6），基于整体经济下行风险未明显暴露，未来美联储或将继续维持高利率宏观环境直至出现确定性经济走弱的信号。整体看，金价周内受到强经济韧性压制但价格中枢仍处于上行通道，预计金价维持偏强震荡，直至美联储有较为确定的货币政策转向信号或指引。而中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，全球央行增持黄金预计延续，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。 图表12：美联储资产负债表规模（2006年起） 图表13：美联储货币政策宽松预期增强 图表14：美元实际利率与金价走势 图表15：美国国债收益率（%） 图表16：美元指数走势 图表17：SPDR黄金ETF持有量（吨） 图表18：10月美国新增就业15万人，失业率3.9% 图表19：铜金比与金银比走势 图表20：美国10月ISM制造业PMI下滑2.3%至46.7%（%） 图表21：欧元区11月制造业PMI上升0.7%至43.8%（%） 图表22：中国10月制造业PMI下滑0.7%至49.5%（%） 图表23：国内10月社融存量同比增长9.6%（%） 图表24：美国10月CPI同比3.2%，核心CPI同比4.0% 图表25：欧元区10月CPI同比2.9%，核心CPI同比4.2% 三、工业金属 3.1铜：国内现货紧张升水维持高位，铜价易涨难跌 ①宏观方面：继上周美通胀意外下滑后，本周市场情绪延续温和向好，美元指数继续下降，利好大宗价格表现。②库存端：本周全球铜库存（国内社库（含SHFE）+保税+LME+OMEX交易所）为27.8万吨，较上周增加1.07万吨。其中国内社会库存增加1.48万吨，保税区库存减少0.23万吨，LME库存减少0.28万吨，COMEX库存增加0.17万吨，SHFE库存增加0.49万吨；③供给端：正值年底长单谈判期，市场参与者主要集中于明年的长协谈判上，周内矿山与中国冶炼厂的长协谈判未达成协议，需要继续推进。 海外供应基本维持稳定，非洲运输干扰有一定缓解，继续关注重点在国内冶炼项目进展情况及检修情况。数据方面，10月SMM中国电解铜产量为99.38万吨，环比下降1.8%； 1-10月累计产量为947.99万吨，同比增加93.2万吨，增幅为10.9%，国内电解铜供给继续维持较高增长。本周铜精矿现货粗炼加工费TC环比持平下降1.24元/吨至81.36美元/吨；④需求端：本周SMM大中型铜杆企业开工率为67.7%，较上周环比下降6.32个百分点。因新增订单量逐渐减少，叠加国内铜现货紧张导致铜现货升水走高，企业主动降库存，开工率环比继续下降。周内上海市场陆续有进口铜流入，流通货源偏紧局面暂时有所缓解。价格方面，TC价格持续下行加速供应端担忧情绪提前到来，国内库存继续下滑，电解铜市场供应偏紧。宏观面，美元端压力持续释放，国内经济缓慢复苏配合政策发力，铜价易涨难跌。 图表26：内外盘铜价走势 图表27：1#铜现货升贴水 图表28：全球铜总库存年度对比（万吨） 图表29：铜三大交易所库存 图表30：铜精矿港口库存走势 图表31：铜精矿粗炼费（TC）价格走势 图表32：全球精炼铜月度产量（万吨） 图表33：全球铜矿月度产量（万吨） 图表34：国内电解铜月度产量 图表35：国内铜材月度产量（万吨） 图表36：精炼铜月度进口量 图表37：精炼铜主要国家进口量（万吨） 图表38：铜精矿月度进口量 图表39：铜精矿主要国家进口量（万吨） 图表40：铜杆加工费 图表41：精铜杆周度开工率（%） 图表42：地产数据月度跟踪 图表43：电网投资累计同比 3.2铝：云南枯水季减产落地，国内库存转降铝价获支撑 ①库存端：本周全球铝库存（国内社库（含SHFE）+LME+COMEX交易所）为111.8万吨，较上周减少3.9万吨。其中国内社会库存减少2.9万吨，LME库存减少0.75万吨，COMEX库存减少0.19万吨；②成本端：动力煤价格维持801元/吨，氧化铝价格3,000元/吨；根据我们测算，国内电解铝平均成本（含税）减少4元/吨至16118元/吨，吨铝盈利减少76元/吨至2351元/吨；③供给端：内蒙古地区继续释放新投产产能。云南地区电解铝企业计划减产的产能目前全部减产完毕，云南地区开工大幅减少，开工率降至72%附近。截至目前，电解铝行业开工产能4194.40万吨，较上周减少26.5万吨。三周累计减产103.5万吨；④需求端：本周国内铝下游加工龙头企业开工率为63.4%，与去年同期相比下滑3.1个百分点，环比同比降幅均有收窄。分板块来看，本周多数铝加工板块开工率已度过淡季带来的产销量缩减阶段，开工率平稳运行，仅铝型材开工率出现较小下降，基本符合此前预期，预计型材板块需求仍有缩减空间，线缆企业排产计划也已开始放缓，板带箔需求维稳。预计短期铝材开工率仍受淡季需求不足制约而走弱。