2023年10月债券托管数据点评：配置盘被动增持交易盘行为分化，广义基金杠杆高位回落

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 配置盘被动增持交易盘行为分化广义基金杠杆高位回落 ——2023年10月债券托管数据点评 2023年11月24日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 配置盘被动增持交易盘行为分化广义基金杠杆高位回落 2023年11月24日 摘要：10月债券总托管规模环比上升14258亿元，较上月多增3996亿元，创今年3月以来最高水平，主要是受到地方债净融资规模大幅上升的影响。具体来看，地方债托管增量环比大幅上升，而国债和政金债托管增量均有所下降，利率债托管增量大幅上升5311亿元至16117亿元；信用债托管规模转为增加1366亿元，主要是由于短融券托管量转为正增长，而中票托管增量小幅下降，企业债托管规模降幅略有扩大；此外，同业存单和信贷资产支持证券托管规模降幅分别扩大至1827亿元、2499亿元。 10月地方债发行放量之下，配置盘增持债券的规模进一步走高，商业银行增持债券的规模创下22年7月以来的新高，保险公司和境外机构的增持规模同样小幅增加；交易型机构购债行为明显分化，其中广义基金减持规模大幅下降，而证券公司转为减持债券。从券种上看，银行、保险对地方债的增持规模大幅上升，银行是地方债的主要增持力量；广义基金和保险同样转为增持地方债，此外广义基金减持存单的规模大幅下降，对短融券转为增持，但是券商对国债、政金债和存单均转为减持。10月广义基金债券托管量环比降幅由上月的-7631亿元收窄至-2248亿元，其对存单和商业银行债的减持规模下降，并对短融券转为小幅增持。二级市场上，广义基金对短融券、国债和政金债的净买入规模均有所增加。证券公司债券托管量环比增量由上月的1319亿元降至-393亿元，其对国债、政金债、存单均转为减持，但对地方债转为增持。保险公司债券托管增量较上月多增313亿元至1208亿元，其对地方债的增持规模大幅增加，但如果考虑地方债发行量上升的影响，相对存量保险公司对地方债的增配力度反而下降。商业银行债券托管增量环比多增1184亿元至14542亿元，创22年7月以来新高，增量主要来自于地方债，而其对国债的增持规模下降，对存单转为减持；但相对存量银行对债券的增持力度反而有所减弱。外机构增持债券422亿元，较上月多增244亿元，主要是转为增持国债和政金债，但对存单的增持规模下降。 10月债市杠杆率约为108.5%，较9月环比下降0.4pct，与去年同期基本持平，但相对22年5月之前的中枢仍然相对较高。分机构来看，商业银行杠杆率环比下降0.4pct至104.1%，与往年同期均值接近；非银机构杠杆率环比下降0.3pct至117.3%，但仍处于历史较高水平，仅低于2023年1月及5-9月。在非银机构中，证券公司杠杆率环比大幅上升5.8pct至210.5%，高于近三年同期均值2.0pct；非法人产品杠杆率环比下滑0.3pct至118.6%，但绝对规模仍较往年同期水平偏高；在非法人产品中，其他产品正回购余额降幅最大，但仅低于今年7月和9月，而货币基金正回购余额基本回落至今年2月水平，基金公司非货产品和理财产品正回购余额下降，但仍高于今年5月前的水平。 风险因素：杠杆率估算存在偏差、资金面波动超预期。 目录 一、地方债净融资规模大幅上升10月债券托管增量升至近8月高位4 二、配置盘被动增持交易盘行为分化4 三、10月非银杠杆率降至117.3%券商加杠杆广义基金降杠杆10 风险因素11 图目录 图1：10月债券托管环比增幅大幅增加4 图2：10月地方债托管规模大幅增加4 图3：10月分机构主要券种托管增量比较4 图4：10月主要券种相比存量占比分机构托管增量分布4 图5：10月广义基金分券种托管环比增量比较5 图6：10月广义基金相比存量转为增配存单5 图7：10月广义基金二级市场增加净买入短融券、国债、政金债5 图8：10月基金公司二级市场增加净买入短融券6 图9：10月理财产品二级市场增加净买入存单6 图10：10月证券公司分券种托管环比增量比较6 图11：10月证券公司相比存量转为减配国债、政金债、存单7 图12：10月证券公司增加净卖出政金债7 图13：10月保险公司分券种托管环比增量比较7 图14：10月保险公司相比存量对地方债的增配规模下降8 图15：10月保险公司二级净买入存单规模大幅增加8 图16：10月境外机构分券种托管环比增量比较8 图17：10月境外机构相比存量转为增配政金债8 图18：10月商业银行分券种托管环比增量比较9 图19：10月商业银行相比存量转为减配存单9 图20：10月商业银行二级增加净卖出国债9 图21：10月信用社分券种托管环比增量比较9 图22：10月信用社相比存量转为增配政金债9 图23：10月其他机构分券种托管环比增量比较10 图24：10月其他机构相比存量占比对存单的增配规模下降10 图25：根据测算10月债市杠杆率环比下降至108.5%11 图26：10月非法人产品杠杆率回落，而证券公司回升11 图27：10月广义基金、商业银行质押式回购余额均回落11 图28：10月其他产品质押式回购余额大幅回落11 一、地方债净融资规模大幅上升10月债券托管增量升至近8月高位 2023年10月债券总托管规模环比增加14258亿元，较上月多增3996亿元，创今年3月以来最高水平，主要受到地方债净融资规模大幅上升的推动，信用债净融资规模同样有所上升，但同业存单和信贷资产支持证券净融资降幅扩大。具体来看，10月中债托管量环比增加12215亿元，增幅较上月上升3530亿元。其中10月特殊再 融资债集中发行带动地方债托管增量从9月的1719亿元大幅上升至12159亿元，创22年7月以来新高，10月 国债到期规模大幅上升，托管增量较9月少增4881亿元至3479亿元，政金债托管增量小幅下降248亿元至480亿元；10月信贷资产支持证券偿还规模大幅上升，托管规模降幅较上月扩大2392亿元至2499亿元；10月企业债和商业银行债托管规模环比继续下降386亿元、1186亿元。10月上清所债券托管量环比增加2043亿元，增幅较上月小幅增加466亿元，主要是由于10月短融券发行规模上升且到期规模下降，使其托管增量由负转正至 134亿元，而10月同业存单发行规模大幅下降，托管规模降幅扩大至1827亿元；此外，10月中票、PPN托管增量小幅下降至497亿元、14亿元。 图1：10月债券托管环比增幅大幅增加图2：10月地方债托管规模大幅增加 亿元 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 -5000 中债登环比增量上清所环比增量总托管环比增长（右） 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 亿元 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2023-102023-092023-082023-07 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 二、配置盘被动增持交易盘行为分化 10月地方债发行放量之下，配置盘增持债券的规模进一步走高，商业银行增持债券的规模创下22年7月以来的新高，保险公司和境外机构的增持规模同样小幅增加；交易型机构购债行为明显分化，其中广义基金减持规模大幅下降，而证券公司转为减持债券。从券种上看，银行、保险对地方债的增持规模大幅上升，银行是地方债的主要增持力量；广义基金和保险同样转为增持地方债，此外广义基金减持存单的规模大幅下降，对短融券转为增持，但是券商对国债、政金债和存单均转为减持。 图3：10月分机构主要券种托管增量比较图4：10月主要券种相比存量占比分机构托管增量分布 亿元 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 2023-102023-092023-082023-07 2023-102023-092023-082023-07 14542 227 1208 422514 -393 -2248 36 756 82 -724 -104 -6015 亿元631210000 5000 0 -5000 -10000 -15000 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 2.1广义基金 10月广义基金债券托管量环比降幅由上月的-7631亿元收窄至-2248亿元，其对国债与政金债的减持规模与上月大致相当，对存单和商业银行债的减持规模下降，并对短融券转为小幅增持。具体来看，广义基金对政金债、存单、商业银行债、企业债、中票的减持规模分别收窄至1086亿元、818亿元、715亿元、198亿元、175亿元，转为增持地方债294亿元、短融券28亿元，但对信贷资产支持证券、国债的减持规模扩大至485亿元、81亿元，对PPN的增持规模下降至30亿元。相比存量，10月广义基金对债券的减配规模同样大幅下降，其转为增配存单，对国债、政金债、各类信用债和商业银行债的减配力度均下降，但对地方债的减配力度增加。 二级市场上，广义基金对短融券、国债和政金债的净买入规模均有所增加。分机构来看，基金公司转为净买入国债、存单，增加净买入短融券，减少净卖出中票；理财产品和其他产品对存单的净买入规模大幅增加，此外理财产品还增加净买入政金债；货币基金增加净卖出存单，但对国债和企业债的净买入规模小幅增加。 从期限上看，基金公司和理财产品均增持短期限国债，其他产品增持1-3年国债，但转为净卖出超长期政 金债。10月基金公司增加净买入3年及以内国债，对7-10年政金债转为净买入；理财产品转为净买入1 年及以内国债和1-3年政金债，对1年及以内政金债的净买入规模大幅上升；其他产品转为净买入1-3年 和10年以上国债，但对10年以上政金债转为净买入。 图5：10月广义基金分券种托管环比增量比较 亿元 294 28 30 -81 -198 -175 -1086 -818 -715 -485 6000 2023-102023-092023-082023-07 4000 2000 0 -2000 -4000 记账式国债地方政府债政金债企业债中期票据 短融超短融 PPN 同业存单 商业银行债券信贷资产 支持证券 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：10月广义基金相比存量转为增配存单 国债政金债地方债 同业存单中票短融 企业债商业银行债券信贷资产支持证券 PPN 亿元 5000 0 -5000 图7：10月广义基金二级市场增加净买入短融券、国债、政金债 亿元2023-102023-092023-082023-07 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -10000 2023-052023-062023-072023-082023-092023-10 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 图8：10月基金公司二级市场增加净买入短融券 亿元2023-102023-092023-082023-07 1500 1000 500 0 -500 -1000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图9：10月理财产品二级市场增加净买入存单 亿元2023-102023-092023-082023-07 3000 25