家电行业2024年度投资策略：追寻细分景气，把握盈利拐点

行业研究|策略报告 看好（维持） 追寻细分景气，把握盈利拐点 家电行业2024年度投资策略 家电行业 国家/地区中国 行业家电行业 报告发布日期2023年11月23日 核心观点 23年家电板块跑赢大盘，但估值仍处于低位：2023年1-10月份，家电行业指数录得正收益，并跑赢沪深300，家电制造（长江）指数年内累计绝对收益为+5.92%。 相对沪深300指数收益为+13.64%，相对上证综指收益为+8.20%。从估值表现来看家电行业处于偏底部位置，截至10月31日，家电行业PE-TTM估值为14.35倍，处于2018年以来的9.91%分位，家电行业PE-TTM估值为沪深300指数的1.29 倍，处于2018年以来的13.33%。家电板块无论是稳健的配置价值，还是后续的增长潜力，都有望实现较为可观的收益。低估值、高股息价值蓝筹标的皆值得关注。 家电内销尚需等待消费或地产的需求改善：23年家电内销表现不温不火，主要原因一方面来源于地产端的压力，今年在房屋销售、新开工、与施工面积端均有较大程 度下滑，而竣工端在“保交楼”的政策下有明显提升，而在明年地产竣工预期不佳背景下，地产销售的止跌好转将是地产后周期需求反弹的重要观测变量，建议等待地产端出现右侧信号。另一方面与地产捆绑较弱的小家电，与消费者信心和新品供应周期等相关性更大；消费者信心情况的修复源头或来自于对未来经济增长预期的改善，而新品供应周期近两年有放缓迹象，但是上游AI等技术的逐步落地，或许也将逐渐看到更多创新性产品的推出。 主线一：把握家电企业加速出海的长趋势：根据海关总署，23年1-10月累计出口金额达742.8亿美元，累计同比增加2.07%。短期看明年由于上半年出口基数低、 海外的消费韧性强、美国进入补库周期三方面原因，出口仍具增长潜力，而中长期看家电出口格局红利逐步显现，从地区上看：除了传统的欧美市场外同时也需要关注新兴市场弹性。从品类上看：在黑电领域，2024年的外销弹性主要体现为份额提 升与赛事驱动需求的提升，在清洁电器领域，外销主要体现为份额提升与多SKU布局提升品类渗透率：从渠道上看：随着国内家电企业出海步伐加快，产品竞争力日益增强，跨境电商的发展也降低了渠道壁垒，国外品牌市场占有率逐年下降。份额提升以及海外预期修复或是明年家电出口的主线。 主线二：把握盈利能力的提升：未来盈利能力的提升主要来源于产品结构的升级，原材料价格的松动与费用的优化。虽然整体面临消费降级的压力，但在细分品类上仍然存在产品结构升级的趋势，例如黑电高端化、大屏化趋势将延续，提价较为明 显，而在成本端方面，海运价格从21年高位回落，部分大宗商品持续低位运行，电视面板价格也从高位松动，在未来供需关系逐渐稳定的背景下周期波动将逐渐减 小，有望提升毛利率。而在费用端，2023年前三季度家电业绩表现，收入端呈现弱复苏的迹象，但利润表现有所分化，其中对业绩影响因素最大的在于销售费用率，在头部平台流量红利期逐渐消退，流量费用增高，优质内容产出减少，商家的营销投放边际收益逐渐变低的情景下，厂家进入了“增收不增利”的局面。明年在今年销售费用高基数的背景下厂商将控制投放节奏，投流的内容运营上有望实现更精细化运作，从品牌建设、产品推广到成交转化有望实现更高效率。销售费用率的优化有望逐渐在业绩端显现。 投资建议与投资标的 短期家电基本面和情绪面支撑仍集中在出口链，逻辑包括海外需求韧性+补库存+品牌加速出海，建议关注清洁电器、海信视像(600060，未评级)、海信家电(000921，未评级)、海尔智家(600690，未评级)，以及其他出海小家电；此外明年盈利拐点也是重要主线，建议关注有望通过推出新品/优化费率实现盈利能力修复的内销标的，建议关注清洁电器和厨房小家电。 风险提示 原材料价格波动，海内外需求趋弱，地产复苏缓慢，假设条件变化影响测算结果 周振zhouzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070002 路天奇lutianqi@orientsec.com.cn 面板周期弱化，黑电进入新的投资阶段 2023-11-03 深度讨论扫地机海外空间红利如何：家电 2023-09-29 出海系列二家电出口的短视角和长机遇 2023-09-17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 23年家电板块跑赢大盘，但估值仍处低位5 家电内销尚需等待消费或地产的需求改善6 主线一：把握家电企业加速出海的长趋势13 地区上：欧美市场需求持续恢复，新兴市场贡献弹性14 品类上：关注黑电与清洁电器在海外份额正快速提升19 渠道上：关注跨境电商为小家电企业提供出海捷径21 主线二：把握盈利能力的提升23 关注仍具备产品结构升级趋势的子赛道23 部分成本维持低位，面板价格高位松动24 23年营销费用转化率降低，关注优化策略28 投资建议30 风险提示31 图表目录 图1：2023年1-10月长江分类行业累计收益5 图2：2023年1-10月家电行业相对沪深300收益5 图3：家电行业估值倍数（PE-TTM）6 图4：家电行业估值相较于沪深300指数倍数（PE-TTM）6 图5：2023年1-10月分板块收益6 图6：LCD电视内外销及增长7 图7：空调内外销及增长7 图8：冰箱内外销及增长8 图9：洗衣机内外销及增长8 图10：油烟机内外销及增长8 图11：集成灶内销及增长9 图12：小家电分品类线上线下零售额增速9 图13：商品房销售面积10 图14：房屋新开工面积10 图15：房屋施工面积10 图16：房屋竣工面积10 图17：海尔发布HomeGPT11 图18：iRobotRoombaj7+13 图19：2023年1-10月家电出口数量及增速14 图20：2023年1-10月家电出口金额及增速14 图21：美国家用电器存货量及同比增速14 图22：美国家用电器店零售库存销售比15 图23：美国电子和家电销售额及增速（百万美元）15 图24：欧美国家CPI同比16 图25：美国耐用品个人消费支出16 图26：海外消费者信心指数16 图27：中国出口“一带一路”国家空调额度变化17 图28：2023年1-10月中国出口“一带一路”国家空调额分布17 图29：各地区清洁电器销售额占比（除中国大陆）17 图30：扫地机器人渗透率（除中国大陆）18 图31：扫地机海外主要国家市场空间——情景一18 图32：扫地机海外主要国家市场空间——情景二19 图33：全球彩电零售量19 图34：全球彩电市占率19 图35：海信成为欧洲杯官方合作伙伴20 图36：亚马逊线上销售额占比21 图37：亚马逊线上SKU（个）21 图38：2008-2022年全球各地区小家电市场线上渠道销量占比22 图39：中国跨境电商进出口市场规模及增速22 图40：亚马逊中国卖家GMV（十亿美元）22 图41：国内彩电线上零售均价（元）23 图42：国内彩电线下零售均价（元）23 图43：全球大尺寸面板出货量24 图44：全球大尺寸面板出货面积24 图45：23Q3中国彩电市场销售尺寸及变化24 图46：23Q3中国彩电市场6000元及以上新技术产品占比24 图47：CCFI海运价格指数25 图48：冷轧板价格及增速25 图49：塑料城价格指数及增速25 图50：原材料金属价格25 图51：2021年65寸超高清液晶电视成本构成26 图52：面板价格波动与黑电毛利率变化26 图53：面板价格走势（美元/片）27 图54：LCD电视面板出货量市场占比27 图55：G7以上高世代面板出货量27 图56：全球彩电零售量28 图57：分板块平均收入及增速（百万元）28 图58：分板块平均归母净利润及增速（百万元）29 图59：分板块销售费用率29 图60：生活电器线上销售额（百万元）30 图61：飞科抖音品牌挑战赛30 表1：不同避障技术比较12 表2：不同导航技术比较13 表3：iRobot与石头科技产品迭代20 23年家电板块跑赢大盘，但估值仍处低位 2023年1-10月份，家电行业指数录得正收益，并跑赢沪深300，截止2023年10月31日，家电 制造（长江）指数年内累计绝对收益为+5.92%，在长江32个分类行业中排名第9。相对沪深300 指数收益为+13.64%，相对上证综指收益为+8.20%。2023年1-10月家电行业表现亮眼。 图1：2023年1-10月长江分类行业累计收益 30% 20% 10% 电信业务传媒互联网油气石化综合金融 汽车电子计算机煤炭 家电制造 保险银行 公用事业纺织服装纸类及包装 环保建筑工程上证综指机械设备国防军工医疗保健 金属材料及矿业 沪深300家用装饰及休闲 食品饮料化学品交通运输农产品 非金属材料商业贸易建筑产品检测服务房地产 电力及新能源设备 社会服务 0% -10% -20% -30% -40% -50% 数据来源：Wind，东方证券研究所 图2：2023年1-10月家电行业相对沪深300收益 绝对收益相对收益 20% 15% 10% 5% 23/1/3 23/1/10 23/1/17 23/1/31 23/2/7 23/2/14 23/2/21 23/2/28 23/3/7 23/3/14 23/3/21 23/3/28 23/4/4 23/4/12 23/4/19 23/4/26 23/5/8 23/5/15 23/5/22 23/5/29 23/6/5 23/6/12 23/6/19 23/6/28 23/7/5 23/7/12 23/7/19 23/7/26 23/8/2 23/8/9 23/8/16 23/8/23 23/8/30 23/9/6 23/9/13 23/9/20 23/9/27 23/10/12 23/10/19 23/10/26 0% -5% 数据来源：Wind，东方证券研究所 从估值表现来看家电行业处于偏底部位置，截至10月31日，家电行业PE-TTM估值为14.35倍，处于2018年以来的9.91%分位，家电行业PE-TTM倍数为沪深300指数的1.29倍，处于2018年以来的13.33%。从这个角度看，家电板块无论是稳健的配置价值，还是后续的增长潜力，皆有望实现较为可观收益。稳健配置属性对于家电历年投资来讲，都是重要一环，我们在此不多 加以赘述，低估值、高股息价值蓝筹标的皆值得关注。对于后者，抓住向上的产业β和企业自身 的α是关键，也是后续我们试图在2024年加以挖掘的重点。 图3：家电行业估值倍数（PE-TTM）图4：家电行业估值相较于沪深300指数倍数（PE-TTM） 402.2 352 30 251.8 201.6 151.4 10 51.2 2018/1 2018/4 2018/8 2018/11 2019/3 2019/6 2019/10 2020/1 2020/5 2020/8 2020/12 2021/3 2021/7 2021/10 2022/2 2022/5 2022/9 2022/12 2023/4 2023/8 2018/1 2018/4 2018/8 2018/11 2019/3 2019/6 2019/10 2020/1 2020/5 2020/8 2020/12 2021/3 2021/7 2021/10 2022/2 2022/5 2022/9 2022/12 2023/4 2023/8 01 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 家电内销尚需等待消费或地产的需求改善 截止10月31日，白色家电、黑色家电与照明设备分别实现累计绝对收益6.97%、50.98%、6.67%。厨卫与小家电板块分别实现累计绝对收益-8.61%、-11.21%。其中黑电表现最为亮眼。 图5：2023年1-10月分板块收益