利润超预期，电商GMV同比增长30%

浦银国际研究 公司研究|互联网行业 ， 快手科技（1024.HK）：利润超预期电商GMV同比增长30% 利润好于预期，毛利率持续改善：3Q23收入人民币279亿元，同比增长20.8%，略高于市场预期0.9%；调整后净利润31.7亿元，优于市场预期的26.7亿元；调整后净利润率11.4%，去年同期为-2.9%，2Q23为9.7%。毛利率同比改善5.4个百分点至51.7%，自建IDC使得带宽成本不断优化；销售费用同比减少2%，销售费率从去年同期的39.5%，下降至32%，环比略有提升。 用户数再创新高，外循环广告持续修复：总流量保持高质量增长：3Q23DAU3.87亿，同比增长6.4%；MAU6.85亿，同比增长9.4%；单用户时长129.9分钟，用户总时长同比增长6.9%。广告业务收入147亿元，同比增长27%，符合市场预期：受电商业务推动，内循环广告增长强劲；外循环效果广告持续修复，同比增速较二季度进一步提升，尤其在传媒资讯、教育培训和大健康行业，因此，我们预计四季度整体广告收入或同比增长20%。此外，本季度平均月度使用快手搜索用户超4.7亿，搜索营销收入同比增长超120%。直播收入97亿元，同比增长8.6%，好于市场预期2%，本季度公会签约主播数量同比增长40%。考虑到当期直播生态加强治理，我们预计四季度直播收入或保持平稳。 赵丹 浦银国际 互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852)28086436 杨子超，CFA 互联网助理分析师charles_yang@spdbi.com(852)28086409 2023年11月22日 公司研究 评级 目标价（港元）80.0 潜在升幅/降幅+37% 目前股价（港元）58.5 52周内股价区间（港元）47.4-80.85 总市值（百万港元）262,378 近3月日均成交额（百万 港元）1,133 市场预期区间 电商GMV同比增长30%，强劲增长势头或将持续：3Q23电商及其他收入35亿元，同比增长37%，符合预期，电商GMV2902亿元，同比增长30%，远超行业大盘。新入驻商家数保持高位，月均动销商 HKD HKD58.5 55 HKD80 HKD114 家同比增长50%。直播带货生态更加均衡，非头部达人GMV占比从2021年初的20%上升至50%。泛货架整体GMV占比近20%，目前客单价略低于直播场景，未来在标品方面有很大机会。电商业务仍是公司收入主要增长驱动，我们预计四季度GMV有望维持30%同比增速。 维持“买入”评级及目标价80港元：考虑到电商GMV保持强劲增长，我们将公司2023E/2024E收入略微上调0.7%/1.3%。维持目标价 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 快手科技（1024.HK） 股价表现 快手股价(港元) 相对于MSCI中国电信服务指数表现(右轴) 80港元，对应37.5x/24.1x的2023E/2024E市盈率。我们看好公司电商业务增长势头和盈利能力持续改善，维持“买入”评级。 投资风险：用户增长和留存率不及预期；政策监管风险；竞争激烈。 图表1：盈利预测变动 100 50 0 1/20237/2023 注：截至11月21日收盘价 50% 0% -50% 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 资料来源：Bloomberg、浦银国际 营业收入 81,082 94,183 113,421 130,814 145,122 经营利润 (27,701) (12,558) 4,630 10,073 15,528 调整后净利润 (18,848) (5,752) 8,703 13,574 18,618 调整后目标PE(x) 37.5 24.1 17.5 E=浦银国际预测, 资料来源：公司报告、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 现金流量表 人民币百万元FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入81,082 94,183 113,421 130,814 145,122 净利润 (78,077) (13,689) 4,631 9,074 13,788 收入成本(47,052) (52,051) (56,806) (62,791) (68,933) 折旧 6,721 6,434 4,673 4,569 5,007 毛利34,030 42,131 56,615 68,023 76,189 摊销 164 140 134 118 104 销售费用(44,176) (37,121) (36,377) (40,552) (42,085) 营运资金变动 8,531 1,234 805 1,468 1,743 管理费用(3,400) (3,921) (3,802) (4,317) (4,789) 其他调整项 57,142 8,080 4,026 4,684 5,034 研发费用(14,956) (13,784) (12,618) (13,081) (13,787) 经营现金流 (5,519) 2,198 14,268 19,913 25,676 其他营业费用801 137 812 - - 经营盈利(27,701) (12,558) 4,630 10,073 15,528 购买固定资产净额 (7,758) (4,611) (5,553) (6,405) (7,106) 财务成本净额(39) 166 524 603 693 其他投资现金流 (10,604) (12,937) (2,740) (2,477) (2,038) 其他盈利(51,362) (139) (58) - - 投资现金流 (18,361) (17,548) (8,293) (8,882) (9,143) 除税前盈利(79,102) (12,531) 5,096 10,675 16,221 所得税开支1,025 (1,158) (465) (1,601) (2,433) 借款净额 - - - - - 年度盈利(78,077) (13,689) 4,631 9,074 13,788 其他融资现金流 36,500 (4,482) - - - 融资现金流 36,500 (4,482) - - - 非通用会计准则年度盈利(78,074) (13,690) 4,631 9,074 13,788 现金及现金等价物净流量 12,620 (19,832) 5,975 11,031 16,532 股份酬金7,830 6,249 3,867 4,500 4,830 汇率变动影响 (399) 494 - - - 优先股公允价值变动51,276 - - - - 年初现金及现金等价物 20,392 32,612 13,274 19,249 30,280 调整后年度盈利(18,848) (5,752) 8,703 13,574 18,618 年末现金及现金等价物 32,612 13,274 19,249 30,280 46,812 资产负债表 主要财务比率 人民币百万元FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 物业及设备11,051 13,215 14,927 16,993 19,159 盈利增速 使用权资产12,562 10,806 9,974 9,744 9,677 营业收入增速 37.9% 16.2% 20.4% 15.3% 10.9% 无形资产1,172 1,123 989 871 767 毛利润增速 42.9% 23.8% 34.4% 20.2% 12.0% 金融资产3,301 3,626 3,626 3,626 3,626 经营利润增速 NM NM NM 117.6% 54.2% 定期存款5,405 5,095 6,136 7,077 7,851 净利润增速 NM NM NM 96.0% 51.9% 其他非流动资产6,015 9,584 9,584 9,584 9,584 调整后净利润增速 NM NM NM 56.0% 37.2% 非流动资产合计39,505 43,449 45,236 47,895 50,664 贸易应收账款4,450 6,288 7,572 8,733 9,689 盈利能力比率 金融资产8,842 13,087 13,087 13,087 13,087 毛利率 42.0% 44.7% 49.9% 52.0% 52.5% 定期存款3,825 8,318 10,017 11,553 12,817 经营利润率 (34.2%) (13.3%) 4.1% 7.7% 10.7% 受限制现金2 59 59 59 59 净利率 (96.3%) (14.5%) 4.1% 6.9% 9.5% 现金及现金等价物 调整后净利率 (23.2%) (6.1%) 7.7% 10.4% 12.8% 其他流动资产3,278 4,832 4,832 4,832 4,832 流动资产合计53,011 45,859 54,817 68,545 87,296 每股指标（元） 资产总额92,515 89,307 100,053 116,440 137,961 基本EPS (20.4) (3.2) 1.1 2.0 3.1 摊薄EPS (20.4) (3.2) 1.0 2.0 3.1 股本及股本溢价 调整后EPS (4.9) (1.4) 2.0 3.1 4.2 其他储备20,854 29,239 29,239 29,239 29,239 累计亏损(250,172) (263,883) (259,093) (249,835) (235,843) 估值（倍） 少数股东权益7 8 8 8 8 调整后目标P/E 37.5 24.1 17.5 权益总额45,096 39,838 44,628 53,886 67,877 目标P/S 2.8 2.5 2.3 目标P/B 36.3 37.3 37.3 非流动负债合计10,164 8,760 8,760 8,760 8,760 应付账款20,021 22,868 24,957 27,587 30,285 其他应付账款及应计费用17,234 17,841 21,708 26,208 31,038 流动负债合计37,256 40,710 46,666 53,795 61,323 负债总额47,419 49,470 55,425 62,555 70,083 权益及负债总额92,515 89,307 100,053 116,440 137,961 E=浦银国际预测资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 图表2：SPDBI目标价：快手 (港元) 快手股价 买入 持有 卖出 450400350 310 300250200150 123 100 1008580 100 50 0 02/2108/2102/2208/2202/2308/2302/2408/24 注：截至11月21日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表3：SPDBI互联网行业覆盖公司 股票代码 公司 现价（交易货币） 评级 目标价（交易货币） 评级/目标价/预测发布日期 行业 9988HKEquity 阿里巴巴 76.00 买入 97.00 17/11/2023 电商 BABAUSEquity 阿里巴巴 78.94 买入 100.00 17/11/2023 电商 9618HKEquity 京东 110.80 买入 162.00 16/11/2023 电商 JDUSEquity 京东 28.08 买入 42.00 16/11/2023 电商 PDDUSEquity 拼多多 117.34 买入 115.00 30/8