3季度利润超预期；AI大模型启动变现

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元111.29 目标价 美元166.00 潜在涨幅 +49.2% 2023年11月22日 百度(BIDUUS) 3季度利润超预期；AI大模型启动变现 2023年3季度业绩表现基本符合预期，利润超我们/彭博一致市场预期29%/20%。总收入344亿元（人民币，下同），同比增6%，环比增1%，调整后净利润81亿元，净利率24%，同比提升5.5个百分点，得益于持续 关注效率及战略资源分配，各业务线利润优化。 百度核心亮点：百度核心收入266亿元，同比增5%，调整后运营利润同比持平，环比微增2%，对应利润率25%，同比/环比降1.2个/升0.4个百分点，虽然AI相关投资增加，但仍维持同环比利润率稳定。1）广告收入增5%，电商行业（贡献10%）表现较为疲弱，线下相关行业如旅游、医疗持续恢复；2）云持续实现运营层面盈利，收入同比降2%，主要受智能交通调整影响；3）萝卜快跑单量82.1万，同比增73%，武汉无安全员单量占比达40%，是UE提升的重要指标。 大模型进展：文心大模型ERNIE-Bot(EB)4.0于10月推出，相比3.5版本 EB4.0，算力，MaaS以及AI原生应用等；2）4季度AI升级下的广告收入 52周低位(美元) 93.36 贡献将超1亿元；3）文心一言4.0开启会员收费(11月1日起)；文库付费 市值(百万美元) 30,766.12 用户留存较好。 日均成交量(百万) 3.93 年初至今变化(%) (2.70) 4季度展望：预计核心业务收入同比增8%至277亿元，广告增7%，云收 200天平均价(美元) 131.27 （5月发布）在理解、生成、逻辑和记忆4大核心能力方面显著提升。文心一言开放至今，用户规模达7000万，场景/应用分别达4300个/2492个。变现层面：1）3季度AI相关云收入贡献约低个位数，产品矩阵包括 个股评级 买入 70% BIDUUS MSCI中国指数 60%50%40%30%20%10% 0% -10%-20% 11/22 3/23 7/23 11/23 1年股价表现 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)160.22  入恢复正增长达12%，智能交通影响基本结束。AI升级的广告收入4季度已贡献超1亿元收入。预计4季度运营利润率约21%。管理层预计2024年广告收入跑赢GDP增速，云恢复双位数健康增长，利润率稳定。 估值：大模型对百度产品重构带来的收入已经体现，虽然对百度核心业务收入贡献或仍在低个位数，但已证明AI产品的变现能力。维持目标价166美元/161港元（BIDUUS/9888HK），对应2024年14倍市盈率，维持买入。投资风险：大模型应用及变现推进进度慢于预期。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 124,493 123,675 135,358 148,747 161,039 同比增长(%) 16.3 -0.7 9.4 9.9 8.3 净利润(百万人民币) 18,830 20,680 27,266 27,522 29,953 每股盈利(人民币) 54.05 59.13 74.29 77.32 84.08 同比增长(%) -15.5 9.4 25.6 4.1 8.8 前EPS预测值(人民币) 70.00 74.57 81.20 调整幅度(%) 6.1 3.7 3.5 市盈率(倍) 14.8 13.5 10.8 10.3 9.5 每股账面净值(人民币) 75.87 79.87 84.90 98.15 107.99 市账率(倍) 10.53 10.00 9.41 8.14 7.40 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年3季度业绩点评 百度核心收入表现稳定，AI投入增加但维持稳定利润率 百度核心收入同比增5%至266亿元，与我们预期一致，其中广告（占比核心收入74%）增5%，对比1季度/2季度增速6%/15%，电商行业（贡献10%）表现较为疲弱，线下相关行业如旅游、医疗持续恢复。调整后运营利润同比持平，环比微增2%至67亿元，对应利润率25%，同比降1.2个百分点，环比升0.4个百分点，虽然AI相关投资增加，但仍维持同环比利润率稳定。 移动生态：9月百度app月活跃用户数同比增5%至6.63亿，百度核心广告收入53%来自托管页面。搜索次数和信息流分发实现双位数增长。 AI原生应用数据显著增长 智能云收入同比降2%至44亿元，贡献17%的百度核心收入，主要受部分智能交通项目延期影响，并持续实现调整后运营层面盈利。 文心大模型ERNIE4.0版本于10月正式推出，相比3.5版本（5月发布），在理解、生成、逻辑和记忆4大核心能力方面显著提升。目前文心一言会员用户已开始使用4.0版本，同时企业用户也可以通过云端API使用。 文心一言面向社会开放至今，用户规模达7000万，场景/应用分别达4300个/2492个。11月1日起推出专业版，开启变现，定价单月59.9元/连续包月49.9元。 萝卜快跑3季度完成订单量82.1万，同比增73%，累计完成订单量达410 万。武汉无安全员单量占比达40%（对比2季度35%） 小度：I2023年2季度小度保持在中国智能屏和智能音箱市场出货量第一。 图表1:2023年3季度业绩 年结12月31日 (百万人民币) 3Q22 2Q23 3Q23 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 在线营销服务 19,943 21,081 21,346 1 7 21,188 1 其他服务 12,597 12,975 13,101 1 4 13,078 0 净营收 32,540 34,056 34,447 1 6 34,266 0.5 彭博一致预期 35,101 百度核心 25,239 26,407 26,572 1 5 26,442 0 在线营销 18,696 19,586 19,672 0 5 19,520 1 电商行业（贡献10%）表现较为疲弱，线下相关行业如旅游、医疗持续恢复 云 4,500 4,473 4,410 -1 -2 4,371 1 受智能交通项目延期影响 自动驾驶及新业务 2,043 2,348 2,490 6 22 2,551 -2 爱奇艺 7,471 7,802 8,015 3 7 8,025 0 营收成本 (16,273) (16,167) (16,294) 1 0 (16,135) 1 毛利 16,267 17,889 18,153 1 12 18,131 0 营业费用销售及行政 (5,193) (6,298) (5,778) -8 11 (6,313) -8 研发 (5,757) (6,381) (6,101) -4 6 (7,101) -14 总营业费用 (10,950) (12,679) (11,879) -6 8 (13,413) -11 运营利润(亏损) 5,317 5,210 6,274 20 18 4,718 33 其他收入(费用) (4,770) 1,369 2,758 101 -158 1,600 72 税项 (908) (1,270) (1,282) 1 41 (1,697) -24 非控股权益应占净亏损 (215) 99 216 118 -200 201 7 净收益 (146) 5,210 7,534 45 -5,260 4,419 70 调整后运营收益 7,200 7,334 7,596 4 5 6,822 11 百度核心 6,650 6,516 6,672 2 0 5,933 12 智能云继续实现调整后运营层面盈利 爱奇艺 525 786 895 14 71 880 2 调整后净收益 5,889 7,998 8,120 2 38 5,590 45 彭博一致预期 6,372 毛利率(%) 50 53 53 53 调整后营运利润率(%) 22 22 22 20 百度核心 26 25 25 2 22 爱奇艺 7 10 11 11 调整后净利率(%) 18 23 24 16 摊薄每股盈利(调整后，人民币) 16.9 22.6 20.4 -10 21 15.8 29 彭博一致预期 17.0 资料来源:公司资料，交银国际预测 图表2:百度核心业务主要预测 (百万人民币)年结12月31 日 4Q22 3Q23 4Q23E 原预测 4Q23E 新预测 环比 (%) 同比 (%) 变动 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 百度核心营收 25,654 26,572 28,491 27,728 4 8 -3 95,431 103,705 115,333 125,616 在线营销 18,018 19,672 19,689 19,205 -2 7 -2 69,379 75,030 81,311 87,254 云 5,065 4,371 5,693 5,693 29 12 0 17,685 18,745 21,043 23,865 自动驾驶及新业务 2,572 2,529 3,108 2,830 14 10 -9 8,367 9,929 12,979 14,497 -11% -17% -19% -11% 营收成本 (11,715) (10,610) (12,236) (11,873) 12 1 -3 (42,381) (42,416) (47,264) (51,389) 毛利 13,941 15,977 16,264 15,874 -1 14 -2 53,062 61,312 68,151 74,314 调整后运营开支 (8,600) (9,428) (10,485) (10,204) 8 19 -3 (32,747) (37,502) (42,297) (45,744) 调整后运营利润 5,491 6,672 6,003 5,823 -13 6 -3 20,979 24,374 26,477 29,229 调整后净利润 4,915 7,809 5,110 5,016 -36 2 -2 19,935 25,787 25,462 27,484 毛利率(净)(%) 54.3 60.1 57.1 57.3 55.6 59.1 59.1 59.2 调整后营运利润率(净)(%) 21.4 25.1 21.1 21.0 22.0 23.5 23.0 23.3 资料来源:公司资料，交银国际预测 (百万人民币)年结12月31日 4Q22 3Q23 4Q23E 原预测 4Q23E 新预测 环比 (%) 同比 (%) 变动 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 净营收 33,077 34,447 36,459 35,711 4 4 -2 123,675 135,358 148,747 161,039 在线营销服务 19,571 21,346 21,403 20,919 -2 9 -2 74,711 81,318 87,707 93,956 其他服务 13,506 13,101 15,056 14,792 13 -3 -2