养殖报表进一步恶化，部分动保企业表现亮眼

2023Q1-Q3：生猪养殖业绩同比扩亏，资产负债表维持恶化趋势。2023Q1-Q3农业板块整体营收同比+7.14%；归母净利润同比减少-283.73%。从2023Q1-Q3营收同比增速来看，种植业（+51.73%）>渔业（+24.80%）>林业（+10.58%）>饲料（+8.59%）>养殖业（+6.27%）>动物保健（+4.45%）>农产品加工（+0.86%）>农业综合（-5.44%）；从2023Q1-Q3归母净利同比增速来看，动物保健（+11.66%）>农产品加工（-2.56%）>种植业（-20.62%）>林业（-54.51%）>农业综合（-67.90%）>养殖业（-117.44%）>饲料（-142.57%）>渔业（-169.95%）。2023年前三季度猪价持续低迷，生猪养殖企业产能释放，净利同比扩亏，资产负债表继续承压。 2023Q3：养殖环比略有回暖，部分动保企业表现亮眼。2023Q3，农林牧渔板块整体营业收入同比增长2.75%，环比增长12.17%。具体看，生猪板块23Q3盈利同比-119%，环比+75%，其中华统股份、巨星农牧、温氏股份、牧原股份等猪企在当前行业周期底部出栏及成本控制表现优异。肉禽板块，23Q3归母净利比-49%，环比+115%，Q3黄鸡价格回暖，立华股份2023Q3的营收同比-4%，环比+18%，归母净利同比-62%，环比+253%。 动保板块23Q3归母净利同比-7%，环比+21%。2023Q3猪价亏损延续，部分头部企业聚焦外部拓展、内部增效，2023Q3业绩同比增速表现好于去年同期。饲料板块23Q3营收同比+1%，归母净利同比-85%，海大集团/大北农/金新农2023Q3的营业收入同比分别为+5%/-5%/+1%，归母净利同比变动分别为-3%/-174%/-148%，海大集团得益于饲料技术研发积累与数字化大幅度提升，相对于行业的单位超额收益进一步拉大，在优秀管理层的带动下，熵减进化持续成长。种植板块净利同比-163%，环比-289%，隆平高科/登海种业/荃银高科/苏垦农发2023Q3的营业收入同比增长分别为+206%/+38%/-17%/+17%， 归母净利同比分别为+3%/+12127%/-492%/-3%。我们预计2023年种业板块业绩仍有支撑，未来转基因商业化或推动头部种企步入黄金成长期。 投资建议：推荐养殖、种业、肉制品。1）生猪推荐：华统股份、巨星农牧、唐人神、新五丰、天康生物、京基智农、神农集团、温氏股份、牧原股份等； 2）禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等；3）肉制品推荐：双汇发展； 4）种业推荐：丰乐种业、隆平高科、大北农、登海种业、荃银高科等；5）动保推荐：科前生物、回盛生物、国邦医药、中牧股份、普莱柯等。 风险提示：不可控动物疫情引发的潜在风险；原材料价格剧烈波动的风险。 2023Q1-Q3业绩总结：养殖链环比略有回暖，同比明显承压 2023Q1-Q3农林牧渔板块整体收入同比+7%，归母净利同比-284% 2023Q1-Q3农林牧渔板块整体营业收入同比增长7.14%；归母净利亏损同比扩亏284%。 图1：2023Q1-Q3农林牧渔板块收入同比增长7.14% 图2：2023Q1-Q3农林牧渔板块归母净利同比减少283% 2023Q1-Q3子行业情况：生猪链业绩同比承压，环比回暖 为分析子行业变化趋势，我们将SW农林牧渔板块的110个上市公司分为8个子板块，分别是养殖业/动物保健/饲料/种植业/农产品加工/渔业/林业/农业综合。 表1：各子行业选取公司列表 对于农林牧渔各子板块，从2023Q1-Q3营收同比增速来看，种植业（+51.73%）>渔业（+24.80%）>林业（+10.58%）>饲料（+8.59%）>养殖业（+6.27%）>动物保健（+4.45%）>农产品加工（+0.86%）>农业综合（-5.44%）；从2023Q1-Q3归母净利同比增速来看，动物保健（+11.66%）>农产品加工（-2.56%）>种植业（-20.62%）>林业（-54.51%）>农业综合（-67.90%）>养殖业（-117.44%）>饲料（-142.57%）>渔业（-169.95%）。 图3：2023Q1-Q3农林牧渔各板块营收增速 图4：2023Q1-Q3农林牧渔各板块归母净利增速 具体来看： 养殖板块头部生猪企业出栏整体同比扩张，叠加全年猪价同比下降，盈利承压明显。养殖板块整体2023Q1-Q3收入同比+6.27%，归母净利同比-117.44%，其中，生猪弹性标的因产能释放，低迷猪价下业绩短期承压，华统股份2023Q1-Q3营业收入达61.64亿元，同比下降3.98%，归母净利为-3.58亿元，同比扩亏889.75%，主要系公司生猪出栏大幅扩张，2023Q1-Q3合计出栏186.5万头，同比增长94%，头均收益仍处于同行领先水平。 饲料板块业绩受益生猪存栏高位，饲料销售整体稳步增长，但加码养殖业务的饲料企业受产能释放、猪价低迷影响，业绩短期承压明显。饲料板块整体2023Q1-Q3收入同比+8.59%，归母净利同比-142.57%。 动保板块2023Q1-Q3下游需求受益生猪存栏高位，同时得益于市场拓展、降本增效，生物股份、科前生物、普莱柯等头部企业量利同比增长明显。板块整体2023Q1-Q3收入同比+4.45%，归母净利同比+11.66%。 种植板块受益粮价景气维持 ，2023Q1-Q3收入及利润表现领先。 板块整体2023Q1-Q3收入同比+51.73%，归母净利同比-20.62%。其中，隆平高科2023Q1-Q3收入达20.47亿元，同比+59.48%，归母净利亏损5.43亿元，同比减亏23.57%。 农产品加工板块整体业绩继续承压，板块整体2023Q1-Q3收入同比+0.86%，归母净利同比-2.56%。其中，金龙鱼2023Q1-Q3营业收入达1885亿元，同比0.36%，归母净利达21.29亿元，同比-9.53%。 2023Q3业绩总结：养殖链承压明显，种植链仍有支撑 2023Q3农林牧渔板块整体营收、归母净利分别同比+3%、-86% 2023Q3，农林牧渔板块整体营业收入同比增长2.75%，环比增长12.17%，其中，种植业/动物保健/饲料/养殖业板块分别同比+66%/+5%/+1%/-7%。农林牧渔板块整体2023Q3归母净利同比减少86.46%，环比增长132.66%，其中，种植业/饲料/养殖业/动物保健板块分别同比-163%/-85%/-105%/-8%。 图5：2023Q3农林牧渔板块营收同比+2.75％ 图6：2023Q3农林牧渔板块归母净利同比-86.46％ 图7：2023Q3农林牧渔子板块营收环比增速 图8：2023Q3农林牧渔子板块归母净利环比增速 表2：2023Q3农林牧渔各子行业营业收入同比增速情况 表3：2023Q3农林牧渔各子行业归母净利同比增速情况 生猪：华统股份、巨星农牧、牧原股份等猪企综合表现优异 2023Q3生猪板块14家上市企业合计营收同比-8%，环比+7%；合计归母净利同比-119%，环比+75%。从出栏增速、头均亏损和养殖成本的综合表现对比来看，我们重点推荐生猪弹性优质标的：华统股份、巨星农牧等。一方面，从出栏增速来看，华统股份、巨星农牧未来的目标出栏增速领先行业，未来猪价反转后更有望受益于量价齐升的红利。另外，从头均亏损和完全成本表现来看，2023Q3行业养殖成本普遍环比下降，但猪企经营分化依然较大，其中，第一梯队包括牧原股份；其次，神农集团、巨星农牧、华统股份、温氏股份表现优秀；此外，还有部分企业养殖完全成本超过20元/公斤，短期盈利承压更加明显。整体上，华统股份、巨星农牧在当前行业周期底部综合指标更为优异。尤其是华统股份，公司成本稳步改善，预计2023Q3完全成本已下降至16.85元/kg，当前公司养殖资产对应的头均市值水平处于行业较低水平，随后续业绩进一步兑现，公司估值有望迎来修复。 表4：2023Q3猪企营收同比增速 表5：2023Q3猪企净利同比增速 图9：2023Q3上市猪企的头均肥猪盈利差距分化较大 周期临近反转，左侧优选成长。对于猪周期，我们认为本轮周期从2021年启动下行，目前行业磨底持续时间接近3年（2022年不属于反转，因为高猪价持续时间太短，应该判定为年内季节性反弹）；从报表看，三季度行业资产负债表整体恶化，预计2023Q4行业大概率继续维持亏损，现金流可能将持续损耗，部分资产负债率高、现金储备不够充足的企业或将面临产能出清，猪周期离反转或更进一步。 标的推荐上，我们核心推荐华统股份、巨星农牧、新五丰、天康生物、唐人神、京基智农、金新农、牧原股份、温氏股份。 禽板块：黄鸡盈利环比回升，供给维持底部水平 2023Q3肉禽板块8家上市企业合计营业收入同比+4%，环比+6%；合计归母净利同比-49%，环比+115%。2023Q3白鸡价格环比低迷，黄鸡价格环比回升，益生股份2023Q3的营收同比+42%，环比-14%，归母净利同比+470%，环比-53%；湘佳股份2023Q3的营收同比-4%，环比+21%，归母净利同比-70%，环比+150%；立华股份2023Q3的营收同比-4%，环比+18%，归母净利同比-62%，环比+253%。 图10：2023Q3肉禽企业营收同比增速情况 图11：2023Q3肉禽企业归母净利润同比增速情况 白鸡明年供给存在调减可能，黄鸡供给维持底部。白羽鸡方面，我们认为当前从供给端来看，在产父母代种鸡存栏维持高位，市场鸡苗供应充裕；从需求端来看，毛鸡价格持续回调，叠加饲料成本上涨，养殖利润转负，养殖户补栏积极性差。 综合来看，短期毛鸡价格预计维持偏弱走势，鸡苗或随之低位震荡。中期来看，行业换羽行为压制海外引种断档影响，父母代种鸡存栏量维持高位，同时后备祖代种鸡存栏量受海外引种逐渐恢复、国内自繁上量影响，同比恢复明显，因此国内白鸡年末至明年前三季度或面临供应压力。长期来看，本周阿拉巴马州引种因商业鸡肉感染而中断，祖代供给断档或导致行业供给自明年Q4其出现边际减少，景气度有望再度回升。黄羽鸡方面，从供给端看，上半年低迷行情驱动父母代产能去化明显；从需求端来看，黄鸡Q4开始迎来消费旺季，且国内宴席场景相比疫前预计会有同比明显修复，但生猪和白鸡价格低迷也为其带来替代需求压制。综合来看，黄鸡价格年前有望维持高位，但受白鸡、生猪价格低迷影响，上涨空间预计受限。中期来看，黄鸡有望受益生猪景气回升。 动物保健：Q3盈利同比略降，中期贝塔有望向好 2023Q3动保板块方面，SW动物保健的13家上市企业合计营业收入同比+5%，环比+18%；合计归母净利同比-8%，环比+22%。受益于2023Q3猪价环比回升，同时部分头部企业聚焦外部拓展、内部增效，2023Q3业绩同比增速表现亮眼。分公司来看，科前生物/生物股份/中牧股份/普莱柯/回盛生物2023Q3的营业收入同比分别为+1%/+15%/+8%/+0%/-12%，归母净利同比分别为-5%/+46%/-11%及+17%/-105%。 图12：2023Q3头部动保公司营收同比整体增长 图13：2023Q3头部动保公司归母净利同比增速分化 看好动保景气延续，贝塔行情值得关注。长期，看好龙头市占率提升。从兽药和疫苗两个细分行业来看，我们认为兽药行业更分散，头部企业的成长性更有确定性，尤其是优质公司更能享受下游养殖规模化带来的行业红利；疫苗赛道核心关注非洲猪瘟疫苗临床进展以及商业化落地情况，从股票的角度去看，短期更偏重主题。综合来看，动保板块核心推荐：回盛生物、国邦医药、中牧股份、科前生物、普莱柯、申联生物、生物股份、瑞普生物等。 图14：头部动保企业2023Q3批签发量同比增加明显 图15：头部动物疫苗企业2023Q3批签发量均环比增加显著 饲料：海大集团优势显著，单位超额收益进一步拉大 2023Q3饲料板块方面，SW饲料的17家上市企业合计营业收入同比+1