食品饮料行业2024年度投资策略：复苏伊始，稳中求胜

行业研究|策略报告 看好（维持） 复苏伊始，稳中求胜 ——食品饮料行业2024年度投资策略 食品饮料行业 国家/地区中国 行业食品饮料行业 报告发布日期2023年11月21日 核心观点 白酒：头部酒企强者恒强，茅台提价或加速行业拐点到来。板块整体来看，多家酒企三季报业绩可观，部分酒企基金持仓边际提升，显示市场对于板块的投资信心回 升；各酒企估值仍处于低点，凸显投资价值。我们重点推荐关注具备强品牌力的头部酒企。一方面，贵州茅台公告提价，在增厚自身利润的同时，打开千元价格带白酒提价空间，有助于推动高端酒高质量发展，或加速板块拐点提前到来。另一方面，茅五泸均呈现亮眼的三季报成绩，显示头部酒企强品牌力支撑下核心产品具备刚需属性，凸显产品需求韧性；头部酒企茅五泸汾也积极扩充产品矩阵，例如贵州茅台力推1935、将推出新版汉酱，五粮液加大1618、普五低度的投入等，有望促进份额向头部集中，进一步强化优势。 啤酒：大麦成本下行+结构升级+控费，酒企有望释放盈利弹性。销量端，预计24年在经济逐步复苏的背景下，餐饮、夜场等消费场景修复的确定性较强，同时天气存在改善的可能性，销量增速向好。盈利端，因澳麦取消双反，预计明年啤酒主要原材料大麦采购价格走低；若消费疲软，预计瓦楞纸价格将于中低分位震荡，24年啤酒成本压力将明显减轻。叠加产品结构持续升级、关厂增效、竞争趋缓费用收 紧，啤酒板块盈利增长确定性高。 软饮料：细分赛道亮点频现，龙头积极打造多元化增长曲线。细分来看，包装水行业长坡厚雪，天然水、天然矿泉水等细分品类增速较高；茶饮料中无糖茶饮渗透率快速提升；功能饮料中能量饮料受益于快节奏生活趋势，行业增速较高，电解质水等运动饮料增速亮眼；预调酒行业在国内仍处于发展的早期阶段，未来空间巨大。此外，企业积极推新，例如东鹏饮料“补水啦”、百润股份强爽、香飘飘冻柠茶等销售表现较好，受到市场关注。成本端，明年糖价预计维持高位，PET价格可能有所回升，预计今年成本同比改善较大的公司明年利润弹性会有所减弱。 投资建议与投资标的 乳制品：液奶需求受益场景恢复，低估值高分红凸显配置价值。展望24年，液奶需求主要看经济和需求场景的修复，明年有望在低基数下有一定弱复苏。奶粉小品牌出清带来头部品牌集中度提升。奶酪C端需求承压，明年奶酪企业或受益于干酪价格下滑，盈利水平提升。盈利端，预计24年原奶价格同比小幅下滑，乳企盈利弹性较今年降低；仍需关注企业费用投放节奏。整体来看，板块多个标的具备低估值+高分红特征，存在配置价值。 白酒标的推荐：建议关注头部酒企，包括动销良好、核心产品偏向刚性需求的贵州茅台(600519，买入)、五粮液(000858，买入)、泸州老窖(000568，买入)；优质次高端酒企山西汾酒(600809，买入)、水井坊(600779，买入)。 啤酒标的推荐：高端规划积极，品牌营销渠道兼修，提价控费的华润啤酒(00291，买 入)、青岛啤酒(600600，买入)。 软饮料标的推荐：包装水龙头公司农夫山泉(09633，买入)、即饮板块加速发力的香飘飘 (603711，买入)、积极推新拓宽渠道的李子园(605337，买入)、第二增长曲线出现的东鹏饮料(605499，买入)、饮料增速向好且将开发B端业务的欢乐家(300997，增持)。 乳制品建议关注：多品类发展势头较好、低估值高分红的龙头企业伊利股份(600887， 未评级)和蒙牛乳业(02319，买入)，战略转型、受益鲜奶消费升级趋势的区域乳企新乳业 (002946，未评级)。 风险提示：消费升级不及预期、成本上涨、食品安全事件风险。 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 刘洋021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 双节旺季将至，名酒回款良好2023-09-24 流动性进一步充裕，消费复苏迹象显现2023-09-17 楼市利好政策频发，食饮板块有望受益2023-09-10 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、经济利好政策频出，关注消费复苏进展7 二、白酒：头部酒企强者恒强，茅台提价或加速行业拐点到来9 2.1白酒板块业绩可观，市场信心边际回升9 2.2高端白酒彰显需求韧性，茅台提价意义重大16 2.2.1头部酒企强者恒强，茅台提价有望加速行业向上拐点到来16 2.2.2宏观经济处于弱复苏阶段，高端白酒彰显需求韧性19 2.3白酒标的推荐22 三、啤酒：大麦成本下行+结构升级+控费，酒企有望释放盈利弹性22 3.1啤酒总量趋于稳定，吨价上行贡献增量22 3.2明年大麦成本压力减轻，啤酒企业有望释放盈利弹性25 3.3青啤结构升级顺畅估值低位，喜力快速增长助力华润量价齐升27 3.4啤酒标的推荐及建议关注28 四、软饮料：细分赛道亮点频现，龙头积极打造多元增长曲线29 4.1软饮新消费需求崛起，白糖价高对盈利有所制约29 4.2饮料龙头新品迭出，打造多元增长曲线32 4.2.1包装水茶饮无糖化发展，积极关注龙头表现32 4.2.2运动饮料赛道增速亮眼，东鹏“补水啦”打造第二成长曲线35 4.3软饮料标的推荐36 五、乳品：液奶需求受益场景恢复，低估值高分红凸显配置价值37 5.1乳品标的低估值高分红，具备较高配置价值37 5.2液奶有望受益需求场景修复，奶粉份额向头部集中39 5.3奶价下行、结构优化叠加费控，头部乳企盈利有望增长41 5.4乳制品板块建议关注43 六、风险提示44 图表目录 图1：国内GDP单季同比7 图2：20年下半年来社零总额及餐饮收入月度增速7 图3：GDP增加值构成占比7 图4：国内农村、城镇居民人均可支配收入（元/年）7 图5：规模以上白酒企业利润总额及增速10 图6：规模以上白酒企业利润总额占营业收入比重10 图7：白酒当月产量及增速10 图8：上市白酒板块单季度营收及增速10 图9：上市白酒板块单季度扣非归母净利润及增速10 图10：2004年以来白酒历史行情复盘11 图11：2015年至今中证白酒与沪深300涨跌幅以及超额收益12 图12：白酒板块总市值与PE估值13 图13：白酒板块市值增长的盈利与PE拆分13 图14：行业板块PE（TTM）横向对比14 图15：历次白酒板块回调中的最大回撤幅度15 图16：白酒行业基金持仓情况15 图17：高端酒企持股市值占基金股票投资市值比15 图18：全国化次高端酒企持股市值占基金股票投资市值比15 图19：区域酒企持股市值占基金股票投资市值比15 图20：飞天茅台出厂价（元/瓶）16 图21：贵州茅台累计营收及同比增速17 图22：贵州茅台合同负债（亿元）17 图23：五粮液单季营收及同比增速17 图24：五粮液合同负债及环比增速17 图25：泸州老窖单季营收及同比增速17 图26：泸州老窖合同负债及环比增速17 图27：贵州茅台核心产品矩阵（批价：元/瓶）18 图28：茅台1935批发价18 图29：五粮液核心产品矩阵（批价：元/瓶）18 图30：22年五粮液各产品收入占比测算18 图31：泸州老窖核心产品矩阵（批价：元/瓶）19 图32：泸州老窖特曲收入及同比增速19 图33：山西汾酒核心产品矩阵（批价：元/瓶）19 图34：青花20、青花30（复兴版）批价（元/瓶）19 图35：我国M2当月同比增速（%）20 图36：我国存款准备金率和LPR（%）20 图37：社融存量同比（%）20 图38：信贷存量同比（%）20 图39：制造业、非制造业PMI月度环比增减变化（%）20 图40：固定资产投资额月度累计同比（%）20 图41：我国工业增加值月度累计同比（%）21 图42：全社会用电量月度累计同比（%）21 图43：居民人均可支配收入当季同比21 图44：社会消费品零售总额当月同比（%）21 图45：规模以上啤酒企业产量及增速23 图46：规模以上啤酒企业月度产量及增速23 图47：规模以上啤酒企业收入增速的量价拆分23 图48：不同阶段啤酒行业产量和吨价复合增速23 图49：主要啤酒公司17-22年销量和吨价CAGR24 图50：部分啤酒公司23年前三季度销量和吨价增速24 图51：啤酒行业指数与市盈率情况24 图52：啤酒行业指数盈利增长和估值提升拆分24 图53：大麦进口均价走势25 图54：玻璃价格走势25 图55：铝价格走势25 图56：瓦楞纸价格走势25 图57：啤酒板块毛销差26 图58：啤酒上市公司毛销差26 图59：23年前三季度啤酒上市公司销售费用率同比增减27 图60：23年前三季度啤酒上市公司毛利率同比增减27 图61：青岛啤酒产品吨价和销量增速27 图62：青岛啤酒不同区域半年度销售净利率同比增减27 图63：华润啤酒分半年度销量、吨价增速28 图64：华润啤酒分半年度次高档及以上销量及占总销量比重28 图65：金沙酒业收入和同比增速28 图66：金沙酒业净利润和同比增速28 图67：中国软饮料市场规模及增速29 图68：软饮料行业指数及市盈率情况30 图69：软饮料板块市值增长的盈利和PE拆分30 图70：无糖饮料市场规模及同比增速31 图71：赤藓糖醇产量及同比增速31 图72：2023年无糖饮料消费者各年龄段占比分布情况31 图73：2023年无糖饮料消费者选择偏好情况31 图74：国内PET（水瓶级）价格及同比增速32 图75：南宁白砂糖现货价及同比增速32 图76：2021年包装饮用水市场竞争格局33 图77：我国无糖茶饮线上销售额33 图78：农夫山泉分板块半年度营业收入34 图79：农夫山泉分板块半年度营收同比增速34 图80：香飘飘营业收入及同比增速34 图81：香飘飘冲泡类、即饮类单季度收入增速34 图82：全球全脂奶粉价格35 图83：李子园单季度毛利率35 图84：能量饮料零售市场规模（百万美元）35 图85：2022年国内主要能量饮料品牌销售额市场份额35 图86：东鹏饮料中其他饮料单季度收入及增速36 图87：东鹏饮料中其他饮料占比逐季攀升36 图88：国内规模以上乳制品企业营业收入及增速37 图89：国内规模以上乳制品企业营业收入的量价拆分37 图90：乳制品行业指数（中信）收盘价和PE（TTM）37 图91：乳制品标的股息率对比（%）38 图92：伊利股份单季度液体乳收入及增速39 图93：区域性乳企单季度收入及增速39 图94：新乳业鲜奶业务收入同比增速39 图95：唯品乳业收入、净利润39 图96：国内奶酪零售市场规模及增速40 图97：妙可蓝多奶酪业务收入及增速40 图98：妙可蓝多毛利率40 图99：干酪平均中标价（美元/吨）40 图100：伊利奶粉及奶制品收入及增速41 图101：中国飞鹤营业收入及增速41 图102：国内生鲜乳价格走势复盘42 图103：中国奶牛数量及增速42 图104：我国活牛进口月度累计数量及增速42 图105：2023年前三季度部分乳制品企业毛利率同比增减43 图106：2023年前三季度部分乳品企业销售费用率同比增减43 图107：2023年前三季度部分乳品企业毛销差同比增减43 表1：7月底以来我国发布一系列宏观经济利好政策7 表2：2024年白酒行业重要事件及时间点12 表3：高端酒和次高端酒动态估值水平13 表4：区域名酒和大众酒动态估值水平14 表5：啤酒上市公司动态估值水平24 表6：软饮料公司动态估值水平30 表7：国内饮料高景气度赛道梳理31 表8：乳制品公司动态估值水平38 一、