深度研究报告 ：具备产能与资产价值优势的央企煤炭龙头

y 证券研究报告 煤炭行业 报告日期：2023年11月20日 具备产能与资产价值优势的央企煤炭龙头 ———中煤能源（601898）深度研究报告 中煤能源沪深300 11.00% 6.00% 1.00% -4.00% -9.00% -14 公司基本情况 当前价：8.66元 总股本：132.59亿股流通股本：91.5亿股总市值：1013.07亿52周最高：9.43元 52周最低：7.36元 研究员：孙伯文 执业证书编号：S0230523080004邮箱：sunbw@hlzqgs.com 请认真阅读文后免责条款 一年内公司相对大盘走势 投资评级：增持（首次覆盖） 华龙证券研究所 核心观点： 新增产能提升公司利润，带动业绩增长。截至2023年三季度，公司煤炭与煤化工产能位居行业前列。煤炭方面，共有在产煤矿26座，权益产能1.36亿吨。2020-2023年上半年，公司大量矿井列入国家保供煤矿名单，同时公司大力投资新建，未来3年煤炭产能增量达2880万吨，其中大海则与依兰煤矿2023年上半年已经投产，累计核增产能1740万吨。公司产能持续增加，是行业稀缺的产能增长龙头企业。 行业政策有利，生产降本增效。受益于长协政策持续性，电力、冶炼等行业扩张趋势，公司煤炭生产稳定性得到大幅加强，产品销售有保障。2023年1-9月自产商品煤单位销售成本同比下降3.7%，生产、运输与港杂费用均下降；2022年，公司自产商品煤产量11917吨，同比提升5.70%；产能利用率达到87.70%,达到历史高点。 煤化协同布局，成本优势凸现。公司聚焦煤炭清洁高效转化利用，着力打造煤-化循环经济新业态，大量使用自产煤与自产甲醇生产煤化工产品，形成成本优势。截至2022年，公司共有煤化工潜在产能1647万吨，当前产量560万吨，部分产品产能利用率仍有30%以上空间，有巨大增长潜力。2022年，公司煤化工业务营业收入227.01亿元，毛利30.28亿元，较上一年实现较大增长。 盈利预测和投资评级。受煤炭价格的影响，公司盈利有望维持高位。预计2023-2025年归母净利润分别为202.54亿元/215.15亿元 /225.93亿元，对应EPS分别为1.53元/1.62元/1.70元，按11月17日股价8.66计算，对应PE分别为5.67X/5.34X/5.08X。公司系大型煤炭央企，经营稳健且各财务指标逐步恢复，新产能释放带来成长空间，应给予一定的估值溢价。首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测简表 预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 231,127.30 220,576.86 211,137.61 212,553.26 217,996.98 增长率(%) 63.96 -8.03 -4.28 0.67 2.56 归母净利润（百万元） 13,281.91 18,240.54 20,254.31 21,514.65 22,592.78 增长率(%) 124.85 32.76 11.04 6.22 5.01 摊薄每股收益（元） 1.00 1.38 1.53 1.62 1.70 ROE(%) 11.67 13.95 14.26 13.75 13.02 P/E 8.66 6.28 5.67 5.34 5.08 P/B 1.01 0.88 0.81 0.73 0.66 P/S 0.50 0.52 0.54 0.54 0.53 EV/EBITDA 3.40 2.72 2.38 1.89 1.61 数据来源：公司年报，华龙证券研究所 风险提示：宏观经济波动风险；煤炭价格波动风险；项目投资进度存在不确定性；生产成本大幅上升；项目投资周期长；环境保护政策风险。 内容目录 1.煤电化一体，存量增效、增量转型6 1.1安全绿色、清洁高效的大型能源央企6 1.2煤炭为支柱业务，多产业一体化协同8 1.3坚持高质量发展，经营业绩持续稳定8 2.煤炭业务：公司核心利润来源，产能持续扩张9 2.1行业供需基本平衡9 2.2煤价走势小幅波动11 2.3公司煤炭产能持续释放，产销同增12 2.4产能利用率和产销率维持高位16 2.5煤价走势仍保持平稳，公司作为龙头拥有优势17 3.煤化工业务：保持安全稳定高效运行21 3.1煤化工产品实现全产全销，未来产能利用率提升空间大22 3.2煤化工产品业绩稳健23 4.公司分红情况23 4.1煤炭板块整体派息较高23 4.2公司分红水平行业领先23 5.盈利预测与投资建议24 6.风险提示25 图目录 图1：公司股权结构（截至2023年三季度末)6 图2：公司历史沿革7 图3：公司2023年前三季度主营业务营收占比情况8 图4：公司2023年前三季度业务毛利占比情况8 图5：公司2016-2023年前三季度营业收入及增速8 图6：公司2016-2023前三季度归母净利润及增速8 图7：公司2016-2023前三季度净资产收益率9 图8：公司2016-2023前三季度经营性现金流（亿元）9 图9：公司2016-2023年前三季度资产负债率（%）9 图10：公司2016-2023年前三季度期间费用率（%）9 图11：2016-2023H1全国煤炭产量10 图12：“十四五”期间煤炭产量及净进口量（亿吨）10 图13：2022年各行业耗煤占比10 图14：2019-2022全国煤炭库存（万吨）10 图15：2021-2025全国电力及煤电装机情况11 图16：2021-2025全国电力及煤电发电情况11 图17：CCTD秦皇岛动力煤(Q5500)年度长协价（元/吨）12 图18：公司2016-2023年前三季度商品煤产量及增速15 图19：公司2016-2023年前三季度动力煤、炼焦煤产量15 图20：公司2016-2023年前三季度商品煤销量及增速15 图21：公司2016-2023年前三季度销售量分类15 图22：公司2016-2023年前三季度自产商品煤销量分类16 图23：公司2016-2023年前三季度出口量及占动力煤比例16 图24：公司2016-2023年前三季度煤炭产销情况16 图25：2022年自产商品煤分项成本占比（%）18 图26：2021、2022年自产商品煤成本对比（元/吨）18 图27：近十年公司自产煤销售成本分析19 图28：煤炭行业2018-2022年分红情况（万元）23 图29：2018-2022年公司派息情况23 表目录 表1：公司煤炭产能（截至2022年底）13 表2：公司2023-2026年预计煤炭新增产能14 表3：公司2023-2026年预计煤炭产能及产销情况（万吨）17 表4：公司煤炭业务主要经营指标20 表5：公司煤化工企业产能（万吨）21 表6：公司2022年煤化工产品产销及库存（万吨）22 附表：公司财务数据预测表26 1.煤电化一体，存量增效、增量转型 1.1安全绿色、清洁高效的大型能源央企 央企控股，A+H两地上市。中煤能源股份有限公司是中煤能源集团有限公司于2006年独家发起设立的股份制公司，同年在香港成功上市，2008年2月发行A股。截至2023年三季度末，中煤能源集团有限公司持有公司 57.36%的股份，公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。 图1：公司股权结构（截至2023年三季度末） 资料来源：Wind，华龙证券研究所 控股公司为世界500强企业。控股公司中国中煤能源集团有限公司1982年成立，2007年原煤产量突破1亿吨；2020年，集团煤炭销售突破3亿吨，达到 3.3亿吨，挺进世界500强。截至2022年末，集团总资产为6000亿元，拥有职工13万人，连续三年位列《财富》世界企业500强。其中中煤能源股份有限公司总资产为3402亿元，占集团资产总额的56.7%，净资产为1309亿元，占集团总资产的21.82%。 1982年 •$总公司˚ 1992年 •$总公司$业总公司˚ 199年 •$业总公司业公司$总公司$总公司$ 公司˚ 1999年 •对$业公司次$公司$ 责公司责公司业$ 2003年 •$公司公司$业公司后 2006年 •$$公司$$股公司 2007年 •$当年1亿˚ •$$股公司证 2008年 •$$公司 2009年 2020年 • 500˚ 2021年 •3 图2：公司历史沿革 资料来源：中煤集团官网，华龙证券研究所 1.2煤炭为支柱业务，多产业一体化协同 一体化产业链优化发展。公司业务主要有煤炭、煤化工、煤矿装备、金融等其它业务。2022年，公司实现营收2205亿元，比上一年下降8.03%；公司实现毛利554.19亿元，同比增加30.10%，毛利率为25.1%，同比增加7.3个百分点。 2023年1-9月，公司实现营收1562.09亿元，同比下降10.9%。主要由于煤炭价格下降，公司业绩同比下降。 煤炭是公司核心业务。2022年，公司煤炭业务实现营收1909.18亿元，同 比下降9.6%，占公司总营收81.52%，煤炭业务实现毛利484.30亿元，同比上升32.4%，占公司总毛利的87.4%。2023年1-9月，公司煤炭业务实现营收1323.7亿元，同比下降12.4%，占公司主营业务营收89.64%，煤炭业务实现毛利314.56亿元，同比下降20.9%，占公司主营业务毛利的92.64%。 图3：公司2023年前三季度主营业务营收占比情况图4：公司2023年前三季度业务毛利占比情况 5.04%0.85% 3.26% 3.94%2.37% 2.55% 7.00% 煤炭业务 煤炭业务 9.75% 煤化工业务 煤化工业务 煤矿装备制造 煤矿装备业务 金融业务 金融业务 81.10% 其他业务 84.14% 其他业务 资料来源：公司报告，华龙证券研究所资料来源：公司报告，华龙证券研究所 1.3坚持高质量发展，经营业绩持续稳定 公司坚持高质量发展，净利维持高位。2022年，公司共实现营收2205亿元，同比下降8.03%，归属于母公司股东的净利润为182.41亿元，同比增长32.8%。2023年1-9月公司实现营收1562.09亿元，同比下降10.9%，归属于母公司股东 的净利润为166.88亿元，同比下降13.7%。公司坚持高质量发展，净利润虽然有小幅下滑，但整体仍维持高位。 图5：公司2016-2023年前三季度营业收入及增速图6：公司2016-2023年前三季度归母净利润及增速 资料来源：Wind，华龙证券研究所资料来源：Wind，华龙证券研究所 公司具备持续盈利能力，现金流充足。2022年，公司ROE达到13.95%，较上一年增长2.28个百分点;公司经营现金流2022年为436.34亿元，较上一年减少了9.3%。2023年1-9月，公司ROE达到12.17%，同比降低了3.54个百分 点；经营活动净现金流达283.55亿元，同比降低了25.02%，现金流仍充足。 图7：公司2016-2023年前三季度净资产收益率图8：公司2016-2023年前三季度经营性现金流（亿 元） 资料来源：Wind，华龙证券研究所资料来源：Wind，华龙证券研究所 公司管理架构合理高效，费用管控能力强。2022年,公司资产负债率为51.48%，近年来持续下降；期间费用率为4.49%，费用管控效果明显。2023Q3资产负债率47.78%，同比下降3.26个百分点，1-9月期间费用率10.84%，小幅回 升但继续保持较低水平。 图9：公司2016-2023Q3资产负债率（%）图10：公司2016-2023年前三季度期间费用率（%） 资料来源：Wind，华龙证券研究所资料来源：Wind，华龙证券研究 2.煤炭业务：公司核心利润来源，产能持续扩张 2.1行业供需基本平衡 煤炭生产持续增长，进口煤有所放缓。2016-2022年全国煤炭产量CAGR2.84%；2022年全国煤炭产量达45.59亿吨，YOY10.49%，创2015年以来新高；2022年 全国煤炭