微信生态商业化进展顺利，Q3利润表现超预期

微信生态商业化进展顺利，Q3利润表现超预期 事件：2023Q3腾讯控股实现收入1546亿元，同比增长10%,基本符合市场预期:其中增值服务业务收入同比增长4%至757亿元，包括国际市场游戏收入同比增长14%至133亿元，本土市场游戏收入增长5%至327亿元，社交网络收入同比持平为297亿 元；广告收入同比大幅增长20%至257亿元，金融科技及企业服务收入同比增长16% 至520亿元。受益于三大业务板块的成本优化，以及微信小游戏和视频号商业化带来的利润增量，Q3Non-Gaap归母净利润为449.2亿元，同比大幅增长39%，大超彭博一致性预期。 报告摘要 海内外游戏业务稳健增长23Q3增值服务的收入同比增长4.2%至757亿元，其中游戏业务整体收入同比增长7.2%至460亿元，本土和海外游戏业务均恢复同比正增长，其中本土游戏市场受益于《命运方舟》和《无畏契约》以及《王者荣耀》和《DNF》收入驱动，同比增长5%至327亿元；海外业务收入同比增长14%至133亿元（剔除汇率影响同比增长7%），主要受益于《VALORANT》、《TripleMatch3D》和《胜利女神：妮姬》的亮眼表现，以及《PUBG》收入的回升。社交网络收入同比略微下滑0.3%至297亿元，主要得益于小游戏和音乐与付费会员服务收入增长，部分被直播服务收入下降所抵消。展望后续《元梦之星》手游已经开启预注册，派对游戏以及后续正在开发的IP新游值得期待。 广告复苏超预期，视频号表现亮眼23Q3腾讯的网络广告业务收入同比增长20%，达到人民币257亿元，增速略低于此前市场预期。广告收入的强劲增长得益于视频号、 移动广告联盟和微信搜索广告的强劲需求。三季度微信用户净增900万，保持稳定 公司动态分析 腾讯控股（700.HK） 2023年11月17日 证券研究报告 TMT互联网 投资评级：买入 目标价格：433.8 现价(2023-11-16)：324.8港元 总市值(亿港元) 30,881.7 流通市值(亿港元) 30,881.7 总股本(百万股) 9,507.9 流通股本(百万股) 9,507.9 12个月低/高(港元) 254.6/412.1 平均成交(百万港元) 7,268.1 股东结构 MIH25.1% 马化腾8.4% 股价表现 扩张，季末达到13.36亿，微信流量稳定能够支撑微信生态商业化不断加深，视频号和小游戏的利润率较高也是支撑Q3整体利润增量的关键，公司正在加大投入AI大模型，为自有产品赋能，提高内容广告的精准推荐能力。 金融科技及企业服务高质量增长23Q3公司金融科技及企业服务业务收入同比增长16%，达到人民币520亿元，主要受益于商业支付活动的增加以及理财服务收入的增长，企业服务收入的提升得益于前期进行的云服务业务结构优化以及视频号带货技术服务费的增加。 投资建议受益于微信商业化的顺利推进，公司的利润率水平预计将会持续保持高位。我们采用SOTP估值法，基于2023年预估增值服务20xPE、广告业务20xPE和金融企业及云服务6xPS,以及0.9倍的估值系数，给予公司433.8港元，对应2023 股价及恒指相对走势 50.0 0.0 450.0 27,000 400.0 24,000 300.0 18,000 250.0 15,000 200.0 12,000 150.0 9,000 100.0 6,000 50.0 3,000 成交金额（百万）公司股价恒指相对走势 3 成交额（百万港元） 21,000 0 % 相对收益 一个月7.1 三个月0.6 十二个月 12.6 绝对收益 7.5 -0.1 10.3 年/2024年预计PE分别为25.0x与22.0x,较最近收市价格33.1%的涨幅，维持买入 评级。 风险提示：游戏业务不达预期；投资新业务发展影响业绩；互联网监管政策负面风险等。 人民币百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 560,118 554,558 611,852 669,388 716,804 同比变动 16.2% -1.0% 10.3% 9.4% 7.1% 调整后归母净利润（百万元人民币） 123,788 115,649 152,010 173,429 188,703 每股Non-GAAP盈利（元人民币） 13.0 12.2 16.0 18.2 19.8 同比变动 2.4% -6.6% 31.4% 14.1% 8.8% 基于324.8港元的市盈率（估） 23.1 24.7 18.8 16.5 15.1 基于324.8港元的市净率（估） 3.5 4.0 4.0 4.0 4.0 净利率 40.7% 34.0% 40.9% 41.2% 41.3% 数据来源：公司资料，安信国际证券研究预测 数据来源：彭博、港交所、公司 汪阳TMT行业分析师 +852-22131400 alexwang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 损益表财务分析 <百万人民币>,财务年度截至<十二月三十一日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 收入 560,118 554,558 611,852 669,388 716,804 盈利能力 毛利 245,944 238,746 292,705 320,367 341,864 毛利率(%) 43.9% 43.1% 47.8% 其他业务净额 149,467 124,293 137,134 150,030 160,657 EBITDA利率(%) 60.9% 53.9% 62.0% 销售及管理费用 -130,441 -135,925 -119,311 -130,531 -139,777 净利率(%) 40.7% 34.0% 40.9 营运收入 264,970 227,114 310,528 339,866 362,745 营运表现 财务开支 -7,114 -9,352 -9,352 -9,352 -9,352 销售及管理费用/收入(%) 23.3% 24.5% 联营公司等 105,709 95,284 166,744 184,078 197,064 实际税率(%) 8.2% 10.2% 税前盈利 248,062 210,225 294,527 324,756 348,369 股息支付率(%) 7.9% 所得税 -20,252 -21,516 -44,179 -48,713 -52,255 ROA 15.3% 净利润 227,810 188,709 250,348 276,043 296,114 ROE 27.2% 少数股东应占利润 2,988 466 618 682 731 应收账款天数 本公司股东应占利润 224,822 188,243 249,729 275,361 295,383 应付账款天数 折旧及摊销 -59,927 -55,392 -52,544 -50,821 -49,841 财务状况 利息收入 6,650 8,592 9,480 10,371 11,106 总负债/总资产 EBITDA 341,341 298,635 379,201 406,816 428,715 收入/净资产 增长 经营性现金流/收 总收入(%) 16.2% -1.0% 10.3% 9.4% 7.1% 税前盈利对 归母净利润(%) 40.6% -16.3% 32.7% 10.3% 7.3% 有息负 资产负债表 现 <百万人民币>,财务年度截至<十二月三十一日> 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年 预 现金 254,255 264,298 699,480 948,412 1 应收账款 114,721 122,152 126,699 131,700 存货 1,063 2,333 2,566 2,823 其他流动资产 114,773 177,206 177,206 17 总流动资产 484,812 565,989 1,005,951 固定资产 106,550 104,336 160,148 无形资产 171,376 161,802 79,7 长期投资 316,574 246,043 银行存款及其他 526,438 493,289 总资产 1,612,364 1,578,131 应付账款 170,052 15 短期银行借款 19,003 其他短期负债 214,043 总短期负债 403,0 长期银行借款其他负债总负债少数股东权益股东权益每股账营 资料来源：公司公告、安信国际证券研究预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其 （但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。 安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系收益评级