房地产行业2024年投资策略：筑底期接近尾声，开工端值得期待

证券研究报告|2023年11月17日 核心观点行业研究·行业投资策略 2024年展望：销售筑底期接近尾声，2024年销售降幅预计将大幅收窄。值得期待的主要有两个方向：一是高土储/低库存下，开工势能较大，地产新开工预计表现较好，利好代建及开工端建材企业；二是城中村改造，核心是部分城市降低成本的试点能否取得成功。 进入2023下半年，高层重磅发声，高能级城市纷纷跟进落地需求端放松政 策，但效果微弱。展望2024年，需求端政策仍有较大放松空间，但在“商品房+保障房”双轨制体系这一新的顶层设计下，我们预计明年需求端政策的放开仍将是逐步的，若能同时扭转居民收入预期和房价上涨预期这两大指标，政策效果或将较为明显。 2023年以来，城中村改造被多次提及，结合“14号文”的设计纲领，城中村改造已成为下一阶段房地产行业的重点内容。值得注意的是，本轮城中村改造在任何意义上都无法类比“棚改”，主要难点不是融资问题，而是要看能否通过非市场化手段压低成本。当前需要关注广州作为城中村改造经验最丰富、态度最积极、空间最大、房价最低的一线城市，能否按节奏完成10月发布的改造规划。 主要指标预测：开工强、销售承压、竣工弱。1）对2024年格局的判断：2023年延续了供需双弱，需求更弱的格局，成交量下行主因并非供给，当前的土储是充足的，不管2024年需求复苏强度如何，供给都不会对销售构成障碍； 2）销售：短期持续承压，在中性条件下预计2024年销售面积为-10%（约11.4 亿平方米），对应的销售额增速预计为-6%（约12.0万亿元）；3）新开工： 2023年末待开发土储预计为5.4亿平方米（上年末存量土储+新增土地购置 面积-新开工面积对应占地面积），同比+8%，已开未售面积约为1.5亿平方米，大幅下降约77%，在去化率稳定的情况下，已开未售面积不足必将倒逼开工意愿增强，预计2024年新开工面积为+12%（10.6亿平方米）；4）竣工“保交楼”一次性回补已完成，预计竣工面积将为8.6亿平方米，同比-17%； 5）土地：在2024年新开工意愿增强后，开发商将普遍迎来补库存的压力， 预计2024年土地出让金将呈前低后高态势，预计全年同比-8%；6）投资：土地购置费预计延续下行至-8.5%，建安投资同比-4.6%，拿地建安双双承压，预计全年-6%。 投资建议：1）随着高能级城市需求端政策逐步落地，土储质量优、投资强度稳定的优质房企将显著受益于楼市热度的边际改善，取得销售和规模的稳定增长；2）城改+保障房建设将释放大量高价值地块，有能力且有资源的地方型国企将持续受益，结合当前城投拿地比例和“14号文”的纲领，代建龙头企业未来也将大有可为。建议关注布局高能级城市的优质龙头、规模适中且有城改资源的地方国企、以及极度悲观下的地产服务龙头企业（如中介、代建、物业等）。推荐：贝壳-W、越秀地产、华润置地、中国海外发展、保利发展、万科A、绿城管理控股、招商积余等。 风险提示：城中村改造进度不及预期、政策落地效果不及预期、房企信用风险事件超预期冲击、行业出现进一步下行的风险。 房地产 超配·维持评级 证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019 renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001 证券分析师：王静021-60893314 wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《统计局10月房地产数据点评-基本面表现仍较弱，期待年底政 策发力》——2023-11-16 《2023年10月房地产数据点评-销售同比改善验证基数效应，期待需求端政策继续发力》——2023-11-03 《房地产行业2023年11月投资策略-看好基本面修复与政策共 振行情》——2023-10-30 《数据背后的地产基建图景（三）-地产基本面拐点尚未出现，基建投资增速企稳可期》——2023-10-25 《统计局9月房地产数据点评-基本面拐点尚未出现，但Q4数据与政策共振可期》——2023-10-20 房地产行业2024年投资策略 筑底期接近尾声，开工端值得期待 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 2023年回顾：供求关系发生重大变化，主要指标未见明显复苏5 政策：供求关系发生重大变化，高能级城市开启放松5 销售：弱复苏贯穿全年，阶段性脉冲难以持续7 投资：拿地与建安双重拖累导致投资承压10 开竣工：开工承压，竣工高增11 融资：房企融资端修复承压，2024年偿债压力仍大12 2024年展望：“商品+保障”双轨并行，关注城中村改造进展14 政策：“商品+保障”新发展模式确定，需求端仍有较大放松空间14 城中村改造：并非“棚改”，重视广州试点15 主要指标预测：开工强、销售承压、竣工弱17 供需：延续双弱格局，且需求比供给更弱17 销售：短期持续承压，预计全年-10%19 开工：已开未售面积不足倒逼开工意愿增强，预计全年+12%20 竣工：“保交楼”一次性回补已完成，预计全年-17%21 土地：土地出让金呈前低后高态势，预计全年-8%22 投资：拿地建安双双承压，预计全年-6%22 投资建议23 主线1：关注布局高能级城市的优质龙头23 主线2：关注受益于城中村改造的地方国企23 主线3：关注极度悲观下的物业服务企业23 风险提示23 图表目录 图1：单季度成交额增速8 图2：相对2019年的单季度成交量8 图3：商品房销售额累计同比8 图4：商品房销售额单月同比8 图5：商品房销售面积累计同比9 图6：商品房单月销售均价（元/㎡）9 图7：30城商品房单月成交面积及当年累计同比9 图8：30城商品房单月成交面积同比9 图9：百强房企单月销售额及当年累计同比10 图10：百强房企单月销售额同比10 图11：TOP20房企2023年1-10月累计销售额及累计同比10 图12：房地产开发投资累计增速11 图13：土地购置费累计增速11 图14：300城住宅用地单月成交面积及当年累计同比11 图15：300城住宅用地当月成交溢价率11 图16：新开工面积累计同比12 图17：竣工面积累计同比12 图18：房地产开发企业到位资金累计同比12 图19：国内贷款拉动vs销售回款拉动12 图20：房企非银融资单月发行总额及同环比13 图21：房企非银融资发行总额当年累计同比13 图22：房企非银融资单月发行额的类别构成13 图23：房企各类别非银融资发行额累计同比13 图24：房企海外债到期情况（单位：亿元）13 图25：房企信用债到期情况（单位：亿元）13 图26：政策效果传导示意图14 图27：居民收入信心指数15 图28：居民部门杠杆率15 图29：居民房价上涨预期指数15 图30：居民未来3个月准备增加"购房"支出的比例15 图31：不同年份的供需关系划分18 图32：历年销售面积增速18 图33：历年库存去化率18 图34：历年年末总库存及增速（单位：万平方米）19 图35：2030年及远期新建住宅需求测算（单位：亿平方米）20 图36：已开未售与未开土储面积（单位：万平方米）21 图37：实际竣工与自发竣工增速21 图38：在手土储面积及去化周期（单位：万平方米、年）22 表1：“724”政治局会议后中央以及部分重点城市政策一览5 表2：超大特大城市人口数据及销售数据16 表3：城改三个阶段16 表4：中长期住宅需求测算19 表5：房地产开发投资估算（单位：亿元）23 2023年回顾：供求关系发生重大变化，主要指标未见明显复苏 政策：供求关系发生重大变化，高能级城市开启放松 2023年上半年，虽然全国各地频频出台放松政策，包括在中低能级城市放松限购限贷限售，推进不动产“带押过户”，推出人才购房优惠、购房补贴及契税补贴等购房激励措施，优化房贷首付比例、房贷利率、公积金贷款条件，放宽房贷还款年龄上限等措施，但都局限在“一城一策”甚至“一区一策”的框架内，几乎没有中央层面重磅的政策出台。上半年仅有的几次高层对房地产行业困境的发声，均集中在1月份，随着2-3月份地产销售的超预期恢复，发声明显减弱。 7月24日中央政治局会议指出要“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求”，明确了房地产市场供求关系发生重大变化的新定调，至此，本次近两年的需求端宽松周期开启了新的阶段。 在“724”政治局会议定调后，各部门积极响应，央行、金融监管总局、住建部等部门在8月末发布了“认房不认贷”、下调首付比例、下调新增和存量贷款利率 等纲领性政策，值得一提的是，“认房不认贷”和下调首付比例是自2014年后的首度重启。随后，各个城市迅速跟进，高能级城市需求端政策不断优化，集中在限购、限贷、下调利率、减免税费等方面。截至目前，四大一线城市均全域无差别执行“认房不认贷”政策，一线城市中广州、上海部分地区解除或放松限购，部分二线城市也全面打开了限购。 表1：“724”政治局会议后中央以及部分重点城市政策一览 序号日期地区政策文件放松方向主要内容部门 要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具 17月24日全国- 指导商业银行依法有序调整 箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康中央政治局会议发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急 两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。 因城施策精准实施差别化住房信贷政策，继续引导个人住房贷款利率 28月1日全国存量个人住房贷款利率限贷、利率和首付比例下行，更好满足居民刚性和改善性住房需求。指导商业银中国人民银行 行依法有序调整存量个人住房贷款利率。 38月25日全国关于优化个人住房贷款中住限贷 房套数认定标准的通知 居民家庭（包括借款人、配偶及未成年子女）申请贷款购买商品住房住建部、央行、时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过金融监管总局住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。 48月30日广州关于优化我市个人住房贷款限贷执行“认房不认贷”。广州市人民政府中住房套数认定标准的通知 48月30日深圳关于优化我市个人住房贷款限贷执行“认房不认贷”。中住房套数认定标准的通知 存量首套住房商业性个人住房贷款的借款人可向承贷金融机构提出申 深圳市住房和建设局、中国人民银行深圳市分行、国家金融监督管理总局深圳监管局 国家金融监督管理总局关于 58月31日全国降低存量首套住房贷款利率利率 有关事项的通知 请，由该金融机构新发放贷款置换存量首套住房商业性个人住房贷款。新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在贷款 市场报价利率（LPR）上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市中国人民银行首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。新发放的贷款只能用于 偿还存量首套住房商业性个人住房贷款，仍纳入商业性个人住房贷款管理。 1、对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款 最低首付款比例统一为不低于20%，二套住房商业性个人住房贷款最中国人民银行、 68月31日全国关于调整优化差别化住房信限贷、利率低首付款比例统一为不低于30%。 国家金融监督管 贷政策的通知 2、首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行，二套理总局住房商业性个人住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市 场报价利率加20个基点。 关于调整优化房地产政策措 68月31日福州施促进房地产市场平稳健康限购发展的通知 关于进一步调整优化房地产 本市户籍居民家庭在限购区域内已拥有2套及以上商品住房（含二手 住房）的，暂停向其销售限购区域内单套建筑面积1