装配式设计、BIM软件研发双轮驱动，有望受益城中村改造、保障房建设提速

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（首次） 市场价格：15.08 分析师：耿鹏智 执业证书编号：S0740522080006 Email：gengpz@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 196 流通股本(百万股) 149 市价(元) 15.08 市值(百万元) 2,956 流通市值(百万元) 2,249 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,876 1,825 1,615 1,807 2,058 增长率yoy% 51.87% -36.54% -11.53% 11.91% 13.88% 净利润（百万元） 105 112 172 203 242 增长率yoy% -39.20% 6.48% 53.49% 17.99% 19.25% 每股收益（元） 0.54 0.57 0.88 1.04 1.24 每股现金流量 1.22 1.35 1.27 1.64 2.02 净资产收益率 7.03% 7.10% 9.58% 9.89% 10.26% P/E 28.06 26.35 17.17 14.55 12.20 P/B 2.07 2.00 1.79 1.59 1.41 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄;股价取自2023年11月15日收盘价 报告摘要 ◼ 布局装配式建筑全产业链，左手拓市场、右手揽人才。公司成立于2000年，于2019年在深交所上市，为深圳首家上市建筑设计公司。业务板块：2018-2022年，公司总营收从9.16亿元增至18.25亿元，CAGR+18.81%。23H1，公司建筑设计业务营收占比77.4%，毛利率达31.34%，造价咨询、全过程工程咨询业务毛利率分别为 21.60%、 20.32%；市场布局：23H1 ，公司华南区域营收占比82.19%。公司布局重点省会城市，稳扎稳打经营华中、华东市场，方案创作中心落子香港地区，吸纳高水平海外方案设计团队；人才结构：2022年，公司发布股票期权激励计划，2021-2025年行权条件对应2020年净利润增长率分别为20%、38%、59%、78%和99%。 ◼ 新型工业化叠加国产替代双轮驱动，装配式设计、BIM软件迎“蓝海”。行业变革： 2020年8月28日，住建部等9部委联合下发《关于加快新型建筑工业化发展的若干意见》，传统建筑业商业模式存在产品非标、现场浇筑2大痛点，装配式建筑从设计、制造两个维度破解行业痛点，其中设计环节起决定作用；国产替代：装配式设计看百亿空间，国产替代逻辑下BIM软件需求迎扩容。我们测算：中性情形下，2025、2030年装配式PC结构建筑设计市场需求分别有望达到99亿元、154亿元；公司积极参与国产BIM 软件研发，经历14年 BIM 先行探索、10年 BIM正向设计推广、6年BIM应用软件研发，BIM项目实践超3000万平方米。 ◼ 有望受益深圳城中村改造、保障性住房建设提速，携手中望有望实现BIM软件国产替代。城中村改造：中性情景下营收弹性预计27%。自2007年大冲旧改项目，公司深耕深圳城市更新领域16载，截至23M7，公司城中村改造实践遍布深圳、广州、东莞、长沙、合肥等全国多个超大特大城市核心地段。我们测算，中性情况下，公司由城中村改造贡献的营收弹性有望达27.3%；保障房建设：深圳有望率先探索，催化装配式建筑需求。根据经济观察网2023年10月26日披露，《关于规划建设保障性住房的指导意见》近期已传达到各市政府、各部委直属机构。该文件提出，“支持城区常住人口300万以上的大城市率先探索实践，具备条件的城市要加快推进”。23H1，公司建筑设计业务新签额9.39亿元，同比高增19.85%，其中新签装配式设计合同5.98亿元，同比大增 73.26%。携手中望、打造国产BIM解决方案。截至2022年末，公司与广州中望龙腾软件股份有限公司共同出资打造的中望智城BIM软件开发稳步推进，已实现基础构件创建和编辑，支持插入自定义构件并支持二三维视图联动。 ◼ 投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入16.15 / 18.07 / 20.58亿元，yoy分别-11.53% / +11.91% / +13.88%，实现归母净利润1.72 / 2.03 / 2.42亿元，yoy分别+53.49% / +17.99% / +19.25%，对应EPS为0.88 / 1.04 / 1.24元。现价对应 PE为17.17 / 14.55/ 12.20倍。从市盈率角度看，公司当前价值较可比公司价值低估，首次覆盖，给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：PC 装配式建筑渗透率提升速度不及预期；公司BIM技术协同效果不及预期；城中村改造、保障房建设推进力度不及预期；行业规模测算偏差风险；研报使用信息数据更新不及时风险。 装配式设计、BIM软件研发双轮驱动，有望受益城中村改造、保障房建设提速 —华阳国际（002949.SZ）深度报告 华阳国际（002949.SZ）/建筑装饰 证券研究报告/公司深度报告 2023年11月16日 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2022-112022-122022-122023-012023-022023-022023-032023-042023-042023-052023-062023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-11华阳国际沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 1、布局装配式建筑全产业链，左手拓市场、右手揽人才................................... - 5 - 1.1 业务板块：设计研发打底，“一体两翼”布局装配式全产业链 ................ - 6 - 1.2 市场布局：立足大湾区，外拓国内、国际市场 ..................................... - 9 - 1.3人才结构：股权激励绑定“腰部”核心骨干，全周期培养新人 ............... - 10 - 2、新型工业化叠加国产替代双轮驱动，装配式设计、BIM软件迎“蓝海” ...... - 13 - 2.1行业变革：装配式为“盾”、BIM为“矛”，击破建筑设计行业痛点 ......... - 13 - 2.2市场容量：装配式设计看百亿空间，国产替代逻辑下BIM软件需求迎扩容- 16 - 2.2.1 至2025年，装配式PC结构房屋设计费有望达百亿元 ................. - 16 - 2.2.2 政策、市场共振，BIM软件国产替代大势所趋 ............................. - 18 - 2.3公司优势：专注BIM软件研发，装配式建筑技术行业领先 ................ - 20 - 3、有望受益城中村改造、保障性住房建设提速，携手中望有望实现BIM软件国产替代 ........... - 22 - 3.1有望深度受益深圳城中村改造、中性情景下营收弹性预计27% ......... - 22 - 3.2 保障房建设提速、深圳有望率先探索，催化装配式建筑需求 ............. - 27 - 3.3携手中望，打造国产BIM解决方案 ..................................................... - 30 - 4、盈利预测及估值 ........................................................................................... - 32 - 4.1盈利预测 .............................................................................................. - 32 - 4.2估值分析 .............................................................................................. - 34 - 4.3投资建议 .............................................................................................. - 35 - 5、风险提示 ...................................................................................................... - 36 - 图表目录 图表1：公司深耕建筑行业逾二十载 ................................................................... - 5 - 图表2：公司股权结构（截至2023年11月13日） ......................................... - 6 - 图表3：以建筑设计为基本盘，布局建筑全产业链 ............................................. - 6 - 图表4：2018-2022年，公司营收CAGR+18.81% ............................................ - 7 - 图表5：2018-2022年，公司归母净利润 CAGR -2.90% ............................... - 7 - 图表6：23H1，公司建筑设计业务营收占比77% .............................................. - 7 - 图表7：23H1，公司建筑设计业务毛利占比89% .............................................. - 7 - 图表8：2018-2022年，公司营收CAGR +18.8% ............................................. - 8 - 图表9：公司立足深圳大本营，在大湾区设立多家分公司 .................................. - 9 - 图表10：23H1，公司华南区域营收占比82.19% .............................................. - 9 - 图表11：公司立足粤港澳大湾区，稳健经营华中/华东市场 ............................... - 9 - 图表12：2023年，CAN中标数个重大项目 .................................................... - 10 - 图表13：公司高管人员通过平台间接持股（截至2023/11/13） ...................... - 10 - 图表14：股权激励对象共计 75人，均为公司核心骨干 .................................. - 11 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 图表15：公司股权激励行权期共5期，每期分别授予20%股权 ......