生猪养殖行业2023年三季报总结：产能加速去化趋势明确，猪周期迎来重点布局期

行业研究 证券研究报告 农林牧渔2023年11月14日 生猪养殖行业2023年三季报总结 产能加速去化趋势明确，猪周期迎来重点布局期 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：雷轶 邮箱：leiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360522060001 证券分析师：肖琳 邮箱：xiaolin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020003 证券分析师：陈鹏 电话：021-20572579 邮箱：chenpeng1@hcyjs.com执业编号：S0360521080002 联系人：顾超 邮箱：guchao@hcyjs.com 行业基本数据 股票家数(只) 总市值(亿元)流通市值(亿元) 95 14,225.13 10,083.97 占比% 0.01 1.49 1.39 相对指数表现 %1M 绝对表现-8.1% 相对表现-6.0% 6M -2.6% -9.2% 12M -2.2% -2.3% 2022-11-14~2023-11-13 11% 1% -9% 22/11 -19% 23/01 23/0423/0623/0823/11 农林牧渔沪深300 相关研究报告 《华创农业周报（20231106-20231112）：10月行业能繁加速去化，关注海外禽流感引种干扰》 2023-11-12 《华创农业周报（20231030-20231105）：生猪产能持续去化，禽流感致引种受限》 2023-11-05 《华创农业周报（20231023-20231029）：淘汰母猪价格大幅下滑，产能加速去化趋势明显》 2023-10-29 生猪板块三季报：猪价低位，剔除牧原后行业已连续亏损两年多。2023Q1-Q3，全国生猪均价为15.31元/公斤，行业整体盈利为负；2023Q3猪价略有反弹，均价上升至16.19元/公斤，部分成本优秀企业实现盈利。具体看，累计至 2023Q3，18家样本猪企合计实现营收3748亿元，yoy+7.79%，实现归母净利润-195亿，yoy-143.89%；单三季度样本猪企合计实现营收1316亿元，yoy-7.29%，实现归母净利润-22亿，yoy-117.08%。从市占率角度来看，18家样本猪企2023Q1-Q3出栏量市占率为21.23%，环比22年末提升2.15pct，行业规模化程度持续提升。 资产负债表压力较大，行业产能持续去化。养殖利润持续为负，生猪行业资产负债率处于高位，23年三季报生猪板块资产负债率为68.14%，yoy+1.75pct，环比半年度末继续上升。其中正邦23年Q3资产负债率高达162.61%，傲农生 物、天邦食品、京基智农、新希望、华统股份、新�丰等7家企业资产负债率均在70%以上，神农集团、中粮家佳康、天康生物和东瑞股份资产负债率较优，在50%以下。低价导致资产负债表压力持续增加，行业产能持续去化。样本企业23Q3生产性生物资产同比下降超9%，同时行业资本开支也在放缓，样本猪企固定资产增速放缓，在建工程大幅下降，23Q3同比减少13.06%。 降本增效为当前行业方向，成本领先主体方能穿越周期。2023年行业长期亏损下现金流压力较大，精细经营、降本增效成为行业重要经营方向。我们认为，成本领先企业方能穿越周期。以牧原为例，2022年牧原股份完全成本为15.7 元/kg，全年成本保持稳中下降，剔除饲料原材料价格上涨的因素，单公斤完全成本下降1.6元/kg，是为数不多的实现成本下降目标的企业；23年成本稳步下降，Q1完全成本15.5元/kg，Q2完全成本15.0元/kg，Q3完全成本14.5元 /kg，单月曾达到14.3元/kg。在当前低猪价背景下，成本优秀的主体能够有效减少亏损以度过行业低谷期，而在周期景气阶段，他们则有望享受到超额利润并且利润兑现确定性更高。 在行业现金流较为紧张的背景下，持续低迷的猪价或成为“压死骆驼的最后一根稻草”，产能去化有望加速且持续性较强，生猪板块迎来重点布局期。2023年以来行业产能去化趋势与猪价持续背离。上半年持续深度亏损，但能 繁去化缓慢，远低于21年亏损时产能去化速度，下半年旺季价格反弹，产能 去化却有加速趋势。反常现象背后反映的是行业现金流状况的持续恶化。行业已磨底超2年，从21年周期高点至今，18家上市猪企（剔除牧原）已连续亏 损超2年半，给行业资产负债表造成较大压力，同时行业投融资情况也较为冷清，统计局上半年数据显示畜牧业固定资产投资额同比-19.7%，资本市场中也出现正大股份终止IPO、上市企业终止定增再融资等现象。 展望未来，低猪价下能繁存栏持续去化确定性较高。未来半年猪价或持续低位，短期看供给在偏多的基础上仍在稳定增加，9月全国规模场中大猪存栏同比增长6.3%，环比增长2.4%，这意味着11月前后市场供应将持续增加，旺季猪价 恐难以大幅上涨，同时今年4-9月份全国新生仔猪量同比增长5.9%，处于近年来高位，且24年上半年为消费淡季，我们认为明年上半年行业亏损程度或大于今年同期，猪价弱预期下产能或持续去化至明年上半年。 投资建议：当前周期位置和估值位置均在底部，把握趋势比纠结数据本身更加重要。我们认为，长期持续的亏损或已导致行业现金流偏紧，在猪价持续低迷的背景下，产能去化有望加速且持续性较强，当前生猪板块已经迎来重点布局窗口，未来半年行情可期。稳健标的关注牧原、温氏、新希望，弹性标的重点关注巨星农牧、新�丰、华统股份、唐人神、天康生物、京基智农、东瑞股份、神农集团等。 风险提示：生猪价格波动，突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。 目录 一、生猪养殖：周期行至底部，行业资产负债表压力持续累积4 （一）营收及净利：营收增速放缓，板块盈利持续低迷4 （二）盈利能力：降本增效为当前行业方向，成本领先主体方能穿越周期6 （三）资产负债表：行业产能持续去化，生产性生物资产同比下降超9%9 二、投资策略：产能加速去化趋势明确，猪周期迎来重点布局期14 （一）产能去化趋势与猪价背离，行业现金流或已至拐点14 （二）低价影响持续，产能去化趋势确定14 三、风险提示16 图表目录 图表1生猪板块历史营收及增速4 图表2生猪板块历史归母净利及增速4 图表3剔除牧原后生猪板块归母净利及增速4 图表4样本猪企生猪出栏量及增速5 图表5全国生猪价格走势图5 图表62023年三季报上市猪企归母净利及增速6 图表72023Q3上市猪企归母净利及增速6 图表8近两年行业盈利较为低迷，赚钱的仅为极少数成本优秀的主体（元/头）6 图表9低猪价压力下，精细经营、降本提效成为行业重要经营方向（元/kg）6 图表10样本猪企毛利率及变化趋势7 图表11样本猪企净利率及变化趋势8 图表1223年三季报行业毛利率处于低位8 图表1323年三季报行业净利率降为负值8 图表14样本猪企净资产收益率及变化趋势9 图表15行业资产负债率持续上升10 图表16样本猪企资产负债率及变化趋势10 图表17样本猪企资产负债率处于高位11 图表18生猪板块生产性生物资产走势（单位：亿元）11 图表19样本猪企生产性生物资产及变化趋势（单位：亿元）11 图表20样本企业能繁母猪存栏及变化趋势（单位：万头）12 图表21样本猪企固定资产及变化趋势（单位：亿元）13 图表22样本猪企在建工程及变化趋势（单位：亿元）13 图表2323年上半年虽持续亏损，但能繁存栏去化缓慢14 图表24农业部能繁存栏自21年高点去化约7.1%15 图表25涌益能繁存栏自21年高点去化14.7%15 图表26钢联规模场能繁存栏自21年高点去化5.0%15 图表2723年猪价低位，自繁自养长时间亏损15 图表2823年猪价低位，外购仔猪育肥亏损严重15 图表292022年末至今母猪价格持续低位16 图表30仔猪价格逼近2021年低点16 一、生猪养殖：周期行至底部，行业资产负债表压力持续累积 （一）营收及净利：营收增速放缓，板块盈利持续低迷 2023年Q1-Q3，18家上市猪企合计实现营收3748亿元，yoy+7.79%，实现归母净利润-195亿，yoy-143.89%；2023Q3样本猪企合计实现营收1316亿元，yoy-7.29%，实现归母净利润-22亿，yoy-117.08%。从量价拆分角度来看，2023Q1-Q3全国生猪均价15.31元/公斤，同比-9.14%，其中18家样本猪企合计出栏量11406万头，yoy+18.58%，营收和利润主要受猪价拖累；2023Q3年全国生猪均价16.19元/公斤，yoy-27.83%，其中18家样本猪企合计出栏量3941万头，yoy+27.36%，营收和利润均受到猪价拖累。从市占率角度来看，18家样本猪企2023年Q1-Q3累计出栏量占比21.23%，环比22年末提升2.15pct，整体份额延续提升趋势。 图表1生猪板块历史营收及增速图表2生猪板块历史归母净利及增速 营收（亿元，左轴） yoy（右轴） 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 800 600 400 200 0 (200) (400) (600) 归母净利（亿元，左轴）yoy（右轴）400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% 资料来源：Wind，华创证券 注：包括18家样本企业，未包括中粮家佳康三季度数据，下同资料来源：Wind，华创证券 图表3剔除牧原后生猪板块归母净利及增速 400 300 200 100 0 (100) (200) (300) (400) (500) (600) 400% 剔除牧原后行业归母净利（亿元，左轴） yoy（右轴） 300% 200% 100% 0% -100% -200% -300% 资料来源：Wind，华创证券 图表4样本猪企生猪出栏量及增速 2023Q1-Q3（万头） yoy 2023Q3（万头） yoy 牧原股份 4701 3.95% 1675 20.09% 温氏股份 1833 47.57% 654 48.21% 新希望 1306 31.93% 407 33.26% 中粮家佳康 364 20.46% 120 58.26% *ST正邦 414 -41.07% 115 -47.22% 天邦食品 459 48.59% 153 51.15% 大北农 416 38.49% 138 35.20% 唐人神 263 84.87% 97 73.45% 傲农生物 444 19.28% 152 10.02% 巨星农牧 199 88.40% 75 176.00% 新�丰 202 173.49% 78 150.29% 天康生物 206 36.70% 75 30.37% 华统股份 168 100.06% 53 49.08% 神农集团 111 73.12% 44 121.37% 东瑞股份 50 38.52% 14 13.70% 金新农 78 -18.60% 23 -18.41% 京基智农 135 51.49% 51 32.65% 罗牛山 56 54.58% 18 43.17% 合计 11406 18.58% 3941 27.36% 资料来源：Wind，华创证券 图表5全国生猪价格走势图 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2019-01-042020-01-042021-01-042022-01-042023-01-04 22个省市:平均价:生猪（元/kg） 资料来源：Wind，华创证券 分企业来看，2023年Q1-Q318家样本猪企中除京基智农因房产业务实现盈利外，其余企业均为亏损。单三季度看，牧原股份、巨星农牧、神农集团这类成本领先企业在猪价旺季实现了盈利。 图表62023年Q1-Q3上市猪企归母净利及增速图表72023Q3上市猪企归母净利及增速 20 10 0 (10) (20)