2023年三季度业绩点评：半导体行业呈现“双U型”态势，23全年资本开支上调至75亿美元

2023年11月14日 公司研究 半导体行业呈现“双U型”态势，23全年资本开支上调至75亿美元 ——中芯国际（0981.HK+688981.SH）2023年三季度业绩点评 要点 事件：3Q23公司实现营业收入16.21亿美元，同比下滑15%，环比增长3.9%，位于此前公司收入指引区间环比增长3%-5%的中值，增长主要由于晶圆出货量环比上升9.5%，抵消了ASP因需求承压和产品组合变化环比下降2%的影响。盈利端，3Q23公司实现毛利率19.8%，接近此前公司毛利率指引区间18%-20%的上限，环比下降0.5pct，同比下降19.1pct，系部分产品ASP承 压和扩产带动折旧；实现归母净利润0.94亿美元，同比下降80%，环比下降77%，对应归母净利率环比大降20pct至5.8%。 12英寸需求饱满，扩产带动折旧提升从而使盈利能力承压。3Q23公司产能利用率从2Q23的78.3%略降至77.1%，主要系8英寸和12英寸晶圆均稳定扩产。公司扩产计划持续推进，23Q3约当8英寸的月产能增至79.6万片，较年初增加8.2万片。1）23全年8英寸中芯天津厂将扩充月产能4万片/月，12英寸月产能将扩充2万片+/月，主要来自于中芯深圳和中芯京城厂；2）按晶圆尺 寸分类，12英寸产能更加饱和，8英寸产能利用率偏低、处于50%-70%区间内，且由于8英寸对应的电源管理、蓝牙和射频等芯片需求多跟随手机等终端呈现短暂季节性变动，未来没有明显增量，公司不看好8英寸晶圆业务发展； 3）未来扩产以12英寸厂为主，40/55nm制程产品供给紧张，图像传感器、 DDIC和NorFlash环比增长。未来12英寸新增产能释放将进一步增加折旧，近两年公司盈利持续承压，我们预计23年和24年毛利率在20%附近。 半导体行业呈现“双U型”复苏态势，下游需求不及预期。需求端：智能手机、物联网、消费电子和其他的收入占比分别为26%、12%、24%和38%，23Q3作为手机旺季，营收呈现“小阳春”季节性上涨，但公司预计整体半导体需求在23年和24年保持平滑态势，中间仅呈现季节性波动。ASP方面，不 同产品需求回温不均匀，大宗标准产品ASP持续承压。库存端：中国客户库 存下降，目前已位于较为健康水平，但欧美客户去库存节奏慢于中国。因此公司指引23Q4营收环比增长1%-3%，我们预计23全年同比下滑低双位数。 上调23全年资本开支至75亿美元以应对地缘政治风险。23Q3资本开支达到21亿美元，23年前三季度累计达到51亿美元，公司上调23全年资本开支至75亿美元，让设备供应商提前交货，23全年进场设备数高于预期。 盈利预测、估值与评级：由于下游需求复苏不及预期，产品价格承压，我们调整中芯国际（0981.HK）23-25年归母净利润预测至8.37/9.01/10.45亿美元（相比上次预测分别调整+2%/-11%/-25%），对应同比增速为-54%/+8%/+16%；同理，调整中芯国际（688981.SH）23-25年归母净利润预测为60.27/64.85/75.21亿人民币（相比上次预测分别调整+2%/-11%/-25%）。公司虽处半导体下行周期，但具备国产替代、积极扩产等机遇，维持港股中芯国际（0981.HK）/A股中芯国际（688981.SH）“买入”评级。 风险提示：半导体板块估值系统波动；美国管制政策趋严；下游需求疲软。 中芯国际盈利预测与估值简表 港股（0981.HK）指标202120222023E2024E2025E 营业收入（百万美元） 5,443 7,273 6,297 7,163 9,333 营收增长率（%） 39.3 33.6 (13.4) 13.8 30.3 归母净利润（百万美元） 1,702 1,818 837 901 1,045 归母净利润增长率（%） 137.8 6.8 (54.0) 7.6 16.0 P/B 1.3 1.2 1.1 1.1 1.0 A股（688981.SH）指标归母净利润（百万人民币） 10,733 12,133 6,027 6,485 7,521 P/B 3.9 3.2 3.1 3.0 2.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价日期为2023-11-13；按1.0USD=7.8101HKD汇率换算。 A股：买入（维持）H股：买入（维持） A股当前价：54.24人民币元 H股当前价：22.20港元 作者分析师：付天姿，CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：董馨悦 021-52523858 dongxinyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)79.46 总市值(亿港元)：2,490.91 一年最低/最高(港元)：15.7-25.75 近3月换手率（%）：72.4 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 9.4 33.0 32.0 绝对 7.2 25.9 32.6 资料来源：Wind 相关研报 2Q产能利用率回升驱动营收环比增长，2H23晶圆出货有望持续增长…2023-08-14 公司指引2Q23收入环比回升，超出市场预期2023-05-13 预期1H23下行压力持续，下半年需求有望回暖2023-02-14 表1：中芯国际（0981.HK）损益表 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 5,443 7,273 6,297 7,163 9,333 晶圆销售 4,982 6,736 5,743 6,598 8,768 掩膜制造、测试、其他 461 538 554 565 565 营业成本 -3,767 -4,512 -5,076 -5,781 -7,317 毛利 1,676 2,762 1,222 1,382 2,016 其它收入 993 490 747 938 1,079 营业开支 -941 -1,261 -1,091 -1,251 -1,537 营业利润 1,727 1,991 878 1,069 1,558 财务成本净额 113 224 -20 -146 -334 应占利润及亏损 0 0 200 200 200 税前利润 1,840 2,214 1,058 1,123 1,423 所得税开支 -65 -16 -21 -22 -28 税后经营利润 1,775 2,198 1,037 1,101 1,395 少数股东权益 -73 -380 -200 -200 -350 净利润 1,702 1,818 837 901 1,045 息税折旧前利润 3,262 4,122 2,992 3,749 4,792 息税前利润 1,393 1,850 838 1,029 1,518 每股收益（美元） 0.22 0.23 0.11 0.11 0.13 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表2：中芯国际（0981.HK）资产负债表 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 36,111 43,808 43,084 46,232 55,345 流动资产 15,218 16,594 11,467 8,664 10,926 现金及短期投资 12,634 12,732 7,685 4,298 5,600 有价证劵及短期投资 110 522 522 522 522 应收账款 691 690 699 738 999 存货 1,194 1,911 1,879 2,295 2,807 其它流动资产 590 738 681 810 998 非流动资产 20,893 27,214 31,617 37,569 44,420 长期投资 1,877 1,921 2,021 2,121 2,221 固定资产净额 10,487 12,386 18,408 23,684 28,225 其他非流动资产 8,530 12,906 11,188 11,764 13,973 总负债 10,673 14,846 13,086 15,133 22,851 流动负债 4,454 7,025 5,076 6,914 14,410 应付账款 1,830 3,217 3,043 3,794 4,594 短期借贷 789 1,268 0 867 6,987 其它流动负债 1,834 2,540 2,034 2,254 2,830 长期负债 6,219 7,821 8,010 8,219 8,441 长期债务 5,535 7,317 7,516 7,716 7,916 其它 684 505 494 502 524 股东权益合计 25,438 28,961 29,998 31,099 32,494 股东权益 17,150 19,150 19,987 20,888 21,933 少数股东权益 8,288 9,811 10,011 10,211 10,561 负债及股东权益总额 36,111 43,808 43,084 46,232 55,345 净现金/(负债) 5,626 3,643 -325 -4,788 -9,828 营运资本 54 -615 -464 -761 -788 长期可运用资本 31,657 36,783 38,008 39,318 40,935 股东及少数股东权益 25,438 28,961 29,998 31,099 32,494 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 （单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,012 5,348 2,369 4,114 5,180 净利润 1,702 1,818 837 901 1,045 折旧与摊销 1,869 2,271 2,154 2,719 3,274 营运资本变动 -434 -434 -151 297 27 其它 -126 1,692 -471 197 834 投资活动现金流 -6,655 -10,392 -6,318 -8,431 -9,885 资本性支出净额 -4,109 -6,196 -7,575 -7,565 -7,505 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 -404 -44 -100 -100 -100 其它资产变化 -2,142 -4,151 1,357 -766 -2,280 自由现金流 -1,985 -2,278 -5,308 -4,849 -4,647 融资活动现金流 2,357 3,614 -1,098 930 6,007 股本变动 6 58 0 0 0 净债务变化 197 2,260 -1,069 1,067 6,320 派发红利 0 0 0 0 0 其它长期负债变化 2,155 1,296 -30 -137 -313 净现金流 -1,286 -1,429 -5,047 -3,387 1,302 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 表3：中芯国际（0981.HK）现金流量表 表4：中芯国际（688981.SH）损益表 （单位：百万人民币） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 35,631 49,516 42,951 48,773 63,364 营业成本 25,189 30,553 34,453 38,717 49,211 折旧和摊销 12,099 15,388 13,874 15,941 18,295 税金及附加 116 272 215 244 317 销售费用 176 226 215 244 317 管理费用 1,644 3,042 2,148 2,439 3,168 财务费用 -721 -1,552 -901 -1,208 -1,120 研发费用 4,121 4,953 4,939 5,609 6,970 资产减值损失 383 -438 -11 -42 -42 其他收益 2,441 1,946 3,866 3,073 3,80