Q3烯烃产品量价齐升，业绩向上弹性十足

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司动态报告 2023年11月13日 Q3烯烃产品量价齐升，业绩向上弹性十足 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 首次覆盖 14.29 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 600989 16.43/11.84 1,047.94 1,047.94 7,333.36 宝丰能源 沪深300 25% 18% 12% 5% -1% -8% 2022/112023/022023/052023/08 2023/11 分析师：杨伟 邮箱：yangwei2@hx168.com.cnSACNO：S1120519100007 联系电话： 联系人：王丽丽 邮箱：wangll1@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 相关研究 评级及分析师信息 宝丰能源(600989) 事件概述 公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入204.01亿元，同比下降5.05%，实现归母净利润38.91亿元，同比下降27.58%，扣非归母净利润41.46亿元，同比下降27.86%，EPS0.53元。2023年第三季度，公司实现营业收入73.11亿元，同比增长3.11%，环比增长15.01%，实现归母净利润16.34亿元，同比增长20.34%，环比增长52.5%，实现扣非归母净利润17.1亿元，同比增长16.42%，环比增长47.96%。 分析判断: 相对股价% ►三季度烯烃产品量价齐升，业绩环比改善明显2023年前三季度，公司营业收入同比下降5.05%，前三季度公司主要产品价格整体下行。据公司公告，聚烯烃类产品中，聚乙烯和聚丙烯均价分别为7122.45/6766.26元/吨，同比下降5.67%/9.81%；焦炭均价为1537.35元/吨，同比下降27.31%；纯苯/改质沥青/MTBE均价分别同比下降16.01%/8.78%/1.06%，公司利润有所承压。 三季度公司营业收入环比增长15.01%，归母净利润环比增长52.5%，主要受产销量、产品及原材料价格、管理优化等多方面影响。产销量方面，宁东三期100万吨/年煤制烯烃项目烯 烃工段已于8月下旬投入试生产，伴随产能逐渐释放，三季度烯烃产品产量/销量分别为39.23/36.06万吨，同比增长23.99%/10.58%，环比增长28.24%/20.76%。价格方面，据推算，2023年三季度聚乙烯和聚丙烯的单吨销售均价（不含税）分别为7208.62/6684.4元/吨，环比增长2.4%/0.43%；焦炭销售均价（不含税）为1481.7元/吨，环比增长7.91%。前三季度原材料价格回落，气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油/粗苯采购价分别为615/1220.76/482.25/4439.89/4788.85元/吨，同比-14.28%/-26.08%/-8.05%/+5.23%/-12.57%。费用方 面，销售费用和管理费用分别环比下降4.49%/26.08%；三季度公司研发项目全面开展，研发项目众多，研发费用为2.66亿元，同比/环比增长505.72%/368.67%。盈利能力方面，前三季度毛利率为30.17%，同比下降6.45pct；第三季度毛利率为34.42%，同比/环比上升4.63pct/6.58pct。 ►多项目高效推进，公司利润中枢有望进一步抬升三季度，公司持续保持高效率推进产能建设的态势。8月初，20万吨/年苯乙烯项目已进行投产试车；在烯烃板块中，宁东三期100万吨/年煤制烯烃项目烯烃工段（含40万吨/年聚乙烯和50万吨/年聚丙烯产能）已于8月下旬投入试生产，25万吨/年EVA项目预计11月底完成主要装备建设安装，12月底 连通主要装备，于2024年1月出产品；位于内蒙古鄂尔多斯 的260万吨/年煤制烯烃和配套40万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目（一期工程）正在顺利推进。未来，伴随产品产能的充分释放，公司利润中枢有望进一步抬升。 ►原油价格或将保持高位，烯烃、焦炭价格有望保持坚挺 据百川盈孚，四季度以来聚乙烯/聚丙烯均价分别为 8089.85/7802.34元/吨，较三季度均价环比-1.62%/+3.10%。烯烃价格与油价关联度较高，国际油价高位对烯烃价格形成一定的支撑作用，公司煤制烯烃的成本优势凸显，且伴随国内经济复苏，烯烃需求有望好转。四季度以来焦炭均价为2130.65元/吨，较三季度均价环比增长9.57%，冬储即将来临，焦炭价格有望保持坚挺。 投资建议 公司为煤制烯烃龙头，现有宁夏宁东和内蒙古鄂尔多斯两大基地，打造了集“煤、焦、气、甲醇、烯烃、聚乙烯、聚丙烯、精细化工”于一体的煤基新材料产业链。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为283.00/385.67/552.35亿元，归母净利润分别为61.04/95.34/146.83亿元，EPS分别为0.83/1.30/2.00元，对应11月10日14.29元收盘价，PE分别为17/11/7倍。参考可比公司万华化学、华鲁恒升、卫星化学，考虑未来公司内蒙基地烯烃项目投产，有望进一步建立规模优势，我们看好公司长期成长力，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示 油价大幅波动；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期；项目投产不及预期等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 23,300 28,430 28,300 38,567 55,235 YoY（%） 46.3% 22.0% -0.5% 36.3% 43.2% 归母净利润(百万元) 7,070 6,303 6,104 9,534 14,683 YoY（%） 52.9% -10.9% -3.1% 56.2% 54.0% 毛利率（%） 42.2% 32.9% 31.9% 34.1% 36.5% 每股收益（元） 0.97 0.86 0.83 1.30 2.00 ROE 23.0% 18.6% 15.7% 19.7% 23.2% 市盈率 14.73 16.62 17.17 10.99 7.14 资料来源：公司公告，华西证券研究所 正文目录 1.国内高端煤基新材料行业领军企业4 2.营收向三百亿迈进，精细管理稳扎稳打4 3.三季度烯烃产品量价齐升，业绩环比改善明显6 4.多项目高效推进，公司利润中枢有望进一步抬升6 5.原油价格或将保持高位，烯烃、焦炭价格有望保持坚挺6 6.投资建议6 7.风险提示7 图表目录 图12022年公司营收达284.30亿元，归母利润略有下滑5 图22019Q2-2022Q4公司产品销售均价走势5 图32019-2022年公司主要产品销量5 表1公司主要产品下游应用领域（万吨）4 表2可比公司估值7 1.国内高端煤基新材料行业领军企业 公司是国内高端煤基新材料行业领军企业。公司现已成为中国产能规模最大的焦化企业之一。未来，随着内蒙基地烯烃项目投产，公司将进一步巩固全球煤制烯烃领军企业地位。在持续做优主业基础上，公司顺应全球能源转型趋势，率先进行氢能布局，建立并完善循环经济产业链，为公司长远发展建立长期竞争力。未来，公司立志成为“技术领先、行业领军、世界一流”的科技型绿色智造企业。 公司终端产品主要为焦炭、烯烃产品和精细化工品。1）公司的焦化业务主要终端产品为焦炭；2）烯烃产品，主要包括聚乙烯和聚丙烯；3）精细化工品主要包括对碳四进行深加工所得的丁烯-1、MTBE等产品；对炼焦副产品-煤焦油进行深加工所得工业奈、改制沥青等产品；对炼焦副产品-粗苯进行加氢精制生产纯苯、二甲苯等产品。 表1公司主要产品下游应用领域 产品大类 聚烯烃 产品名称 下游应用领域 聚乙烯 包装膜、中空、管材、注塑、拉丝、EVA、茂金属、专用料、其他 聚丙烯 拉丝（塑料编织物）、注塑产品（小家电、日用品等）、膜料（CCP薄膜） 焦化产品 焦炭 高炉炼铁、冲天炉铸造、铁合金冶炼、有色金属冶炼、电石生产、气化和合成化学 精细化工品 纯苯溶剂、合成苯的衍生物、染料、香料、医药、炸药、橡胶、塑料等 改质沥青 铝电解槽的预焙阳极块的粘结剂、制造高功率电极棒 MTBE调和汽油、化工用途（深加工） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司实控人为党彦宝先生。截至2023年9月30日，党彦宝先生对公司的直接及间接持股比例为55.50%，为公司实控人。宁夏宝丰集团为公司控股股东，持股比例为35.57%，第二大股东为东毅国际，持股比例为27.27%。公司下设有焦化、烯烃、新材料等多家子公司。 2.营收向三百亿迈进，精细管理稳扎稳打 营收实现跨越式增长，向300亿体量迈进。2015-2022年公司营业收入从70.81亿元逐年增长至284.30亿元，年均复合增速为21.97%。2017年营收同比增长53.25%，主要原因为焦炭销售价格同比大幅增长，聚烯烃产品产销增长。2021年因大宗商品市场价格上行及下游复工复产好转影响，公司焦炭、聚烯烃产品均量价齐升，尤其是焦炭，价格同比上升69.70%，对当年营收贡献约38亿元，纯苯、沥青等精细化工品价格同样涨幅较大，但因体量较小所以对公司营收影响小。2022年营收同比增长22.02%，主要原因系公司焦化三期项目投产，焦化产品量价齐升。 2022年归母净利润承压，静待后期供需转好利润回升。2013-2022年公司归母净利润从6.62亿元增长至63.03亿元，CAGR达28.45%。2021年归母净利润同比增长52.93%，主要原因系煤炭价格上涨幅度大，公司焦炭产品价格同比上涨69.70%，由于公司焦炭的部分原料煤为自供，所以享受煤炭价格上涨带来的焦炭产品利润增厚。2022年实现归母净利润63.03亿元，同比下降10.85%，主要原因系原料与需求两方面影响。需求方面，受国内疫情反复影响，钢铁及烯烃下游终端消费受到约束，公司聚烯烃产品价格受到抑制，而原料端煤炭价格虽有下降，但仍处于历史较高区间，公司营业成本增幅大于营业收入增幅，因此归母净利润有所下降。待后续国内经济持续恢复，下游需求好转，公司业绩向上弹性十足。 图12022年公司营收达284.30亿元，归母利润略有下滑 300 250 200 150 100 50 0 2013201420152016201720182019202020212022 1400% 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 营业总收入亿元归母净利润亿元 营业收入同比增速右轴归母净利润同比增速右轴 资料来源：公司公告,华西证券研究所 图22019Q2-2022Q4公司产品销售均价走势图32019-2022年公司主要产品销量 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2019202020212022 700 600 500 400 300 200 100 0 均价:聚乙烯元/吨均价:聚丙烯元/吨聚乙烯销量万吨聚丙烯销量万吨 均价:焦炭元/吨均价:纯苯元/吨 均价:改质沥青元/吨均价:MTBE元/吨 焦炭销量万吨，右轴 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 3.三季度烯烃产品量价齐升，业绩环比改善明显 2023年前三季度，公司营业收入同比下降5.05%，前三季度公司主要产品价格整体下行。据公司公告，聚烯烃类产品中，聚乙烯和聚丙烯均价分别为7122.45/6766.26元/吨，同比下降5.67%/9.81%；焦炭均价为1537.35元/吨，同比下降 27.31%；纯苯/改质沥青/MTBE均价分别同比下降16.01%/8.78%/1.06%，公司利润有所承压。 三季度公司营业收入环比增长15.01%，归母净利润环比增长52.5%，主要受产销量、产品及原材料价格、管理优化等多方面影响。产销量方