RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年11月12日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《中国特色金融发展之路上的资本市场再出发 ——总量“创”辩第71期》 2023-11-07 《资产配置快评2023年第49期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-11-06 《资产配置快评2023年第48期：WaitandSee策略毫无新意——11月美联储议息会议点评2023 年第7期》 2023-11-02 《资产配置快评2023年第47期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-10-30 《底部突围——总量“创”辩第70期》 2023-10-24 投资摘要： Successisachievedandmaintainedbythosewhotryandkeeptrying. —W.ClementStone 1.美联储大幅度加息未能持续抑制银行放贷意愿 2.美国商业银行放贷意愿抬升或推高整体信贷增速 3.美国房价上涨重新加速或放大中期通胀反弹风险 4.美国房地产市场韧性十足或加剧长端美债利率上行 5.长端美债利差过窄刺激超长期美债ETF看跌期权需求 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 截至十月份，联邦基金利率下限为5.25%，处于2007年7月份以来最高水平；如此高的利率却并未持续抑制银行放贷意愿，美联储高级信贷经理调查（SLOOS）显示，三季度商业银行收紧大中型企业信贷的占比降至33.9%，降幅16.9%，美联储加息过程中，商业银行放贷意愿反倒有所抬升，这是过去三十年多轮加息周期中从未有过的。 图表1美联储大幅度加息未能持续抑制银行放贷意愿 资料来源：Bloomberg,华创证券 上半年美国经济衰退的预期被证伪，三季度期限溢价反弹推升长端美债利率，美联储加息预期保持稳定，因而美债利率曲线陷入“熊陡”，10年期与2年期美债利差从-108个基点反弹至-48个基点，这促使商业银行收紧大中型企业信贷的占比从50.8%降至33.9%，这意味着未来美国商业银行信贷增速或将有所反弹。 图表2美国商业银行放贷意愿抬升或推高整体信贷增速 资料来源：Bloomberg,华创证券 尽管美联储大幅度加息，但是并未对于美国房价形成持续的抑制。8月份标普/凯斯-希勒房价指数（S&P/Case-ShillerHomePricesIndex）同比反弹至2.6%，触及今年1月以来最高水平。如果不能扭转当前房价反弹的趋势，那么在房价向房租传导机制作用下，明年下半年房租同比也可能重新走高，从而带动整个美国通胀水平上行。 图表3美国房价上涨重新加速或放大中期通胀反弹风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国房价上涨重新加速，隐含的信息是按揭贷款利率的上行与薪资增速不匹配，或者说按揭贷款利率上行并未达到系统性增加购房成本的程度。按揭贷款利率居高不下，导致房屋抵押贷款证券的久期也被拉长，久期目标的约束下，这进一步触发了长端美债的卖盘，成为推动长端美债利率的重要推动力。 图表4美国房地产市场韧性十足或加剧长端美债利率上行 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至11月10日，安硕旗下超长期美债ETF（TLT）的期权偏斜度（OptionSkew）从1.4% 反弹至2%，长端美债利率随之走高。原因是30年期美债与10年期美债利差持续下行至15个基点以下，30年期美债拍卖结果差于预期，加上美债市场流动性严重颓化，30年期美债利率重新站上5%，超长期美债ETF的看跌期权买盘再度活跃， 图表5长端美债利差过窄刺激超长期美债ETF看跌期权需求 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至11月10日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.5%，低于16年平均值以上1倍标准差，仍然处 于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至11月10日，中国10年期国债远期套利回报为60个基点，比2016 年12月的水平高90个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至11月10日，美元兑一篮子货币互换基差为-20.3个基点，Libor-OIS利差为25.2个基点，显示临近季度末，离岸美元融资环境有所收紧。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至11月10日，铜金价格比降至4.1，离岸人民币汇率回升至7.3；二者背离略微缩小，近期人民币汇率低位震荡，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至11月10日，国内股票与债券的总回报之比为23，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收