国防军工11月展望报告：市场处于底部，订单有恢复迹象

投资建议 2023年10月，中证军工下跌3.1%，跑输上证综指0.2ppt；跑赢沪深300指数0.04ppt；跑赢创业板指1.4ppt。10月军工在SW一级行业涨跌幅排名为14/31。我们认为：1）2023年是新旧周期过渡年，军工正处于“十四五”上半程和新一轮行情的过渡阶段，中调落地后新批次采购即将开始，军工或将再次迈入快速成长阶段，当前时点布局性价比高。2）行业在中调/人事变动/去年同期高基数的影响下新增订单情况较差，1-3Q23收入平淡，利润下滑。在这样的背景下，市场对板块存在的“不确定性”有一定顾虑，但我们也注意到10月部分公司公告大合同，或显示订单正在恢复，形势日趋明朗。3）制导装备产业链前期受较多因素影响持续不及预期，在需求恢复时或有较大弹性。 理由 10月板块继续回调；密切关注中期调整进展。10月的三周，中证军工指数涨跌幅及行业排名分别是-2.39%（21/31）、-4.43%（9/31）、+3.02%（13/31），板块在6月反弹后连续四个月回调。年初以来受中期调整和人事变动等影响，行业增速短暂放缓，市场情绪受到压制。我们认为，当前订单落地预期渐强，板块将逐渐迎来反弹，市场关注度也将相应有所恢复。当前板块估值和市场情绪处于较低位置，为较好的配置时间点。 卫星互联网热度高涨；4Q23关注主线行情修复。10月，涨幅居前的公司是天银机电（+62.1%）、亚光科技（+42.1%）、佳缘科技（+36.2%）、天箭科技（+28.3%）、盟升电子（+27.7%）等。2023年初至今，涨幅居前的公司是中航电测（+346.3%）、华力创通（+322.7%）、天银机电（+144.4%）、航宇微（+85.3%）、航天智装（+73.3%）等。我们认为，年初以来，受需求节奏放缓影响，行业主线行情较弱，卫星互联网相关标的表现普遍较好。随着中调落地的预期渐强，装备采购方向将明朗，军工或将开启新一轮快速成长周期。 板块热点事件多；持续关注军贸及卫星互联网动态。1）10月7日，巴勒斯坦哈马斯宣布对以色列采取代号“阿克萨洪水”的军事行动，以总理内塔尼亚胡宣布以色列进入“战争状态”。2）10月7日，工信部提出“统筹推进电信业务向民间资本开放，加大对民营企业参与移动通信转售等业务和服务创新的支持力度，分步骤、分阶段推进卫星互联网业务准入制度改革，不断拓宽民营企业参与电信业务经营的渠道和范围”。3）10月17日，理工导航公告于近日收到客户A《订货通知书》，订购“某型惯性定位导航装置”产品，将于2024年内完成交付，订货合同预计金额1.12亿元。我们认为，此事件或具有较强象征意义，制导装备采购或将开始。 建议关注 我们认为，在2023年的最后两个月（11~12月），军工形势趋于明朗，人事变动有望落地，订单逐渐恢复。当前确定为底部位置，建议关注以下投资机会： 1）龙头引领：中航高科、中航沈飞、中航重机、航天电器等； 2）制导装备：菲利华、长盈通、新雷能、北方导航、盟升电子等； 3）新域新质：华秦科技、智明达、航天南湖、上海瀚讯、雷科防务等； 4）国企改革：中航电子、国博电子、航发控制、国睿科技、七一二等。 风险提示：产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。 1行情复盘：7~10月板块持续回调 年度看：2019年，国防军工行业迎来拐点，中证军工指数2019~2021年连续3年上涨。2022年中证军工指数下跌25.7%，但呈现深“V”走势。2023年1~8月，中证军工指数下跌4.4%，其中，1月板块涨幅6.8%；2~3月经历回调； 4月恢复上涨；5月虽然下跌但跑赢沪深300指数；6月上涨，4~6月连续三个月跑赢沪深300指数；7~10月持续回调，指数分别下跌4.4%、3.9%、2.9%、3.1%。 月度看：2023年1月，板块上涨6.8%，跑输沪深300指数0.6ppt；2月下跌1.0%，跑赢沪深300指数1.1ppt；3月下跌4.4%，跑输沪深300指数3.9ppt； 4月上涨0.2%，跑赢沪深300指数0.7ppt；5月下跌1.5%，跑赢沪深300指数4.2ppt；6月上涨4.3%，跑赢沪深300指数3.2ppt；7~10月，板块连续4个月下跌，其中10月下跌3.1%，但跑赢沪深300指数0.04ppt。年初以来，板块受中期调整及人事变动等因素影响，订单延后且市场情绪低落。我们认为，订单恢复在即，板块或将走出底部。 图1：绝对涨跌幅：中证军工指数2010年~2023年月度及年度涨跌幅；10月下跌3.1% 图2：相对涨跌幅：中证军工指数2010年~2023年相对沪深300指数月度及年度涨跌幅；10月跑赢0.04ppt 211月展望：三季报是“业绩底”和“情绪底” 展望11月，我们认为：1）2023年是新旧成长周期的过渡年，军工正处于“十四五”上半程和新一轮行情的过渡阶段，中期调整落地后新批次采购即将开始，军工或将再次迈入快速成长阶段。我们坚定看好行业未来中长期的发展和投资机会，当前时点布局性价比高。2）行业在中期调整/人事变动/去年同期高基数的影响下，新增订单情况较差，1-3Q23收入平淡，利润下滑。但是，近期理工导航/亚光科技等公司公告订单，或预示订单正在逐渐恢复。3）制导装备产业链前期受较多因素影响持续不及预期，在需求恢复时或有较大弹性。 分产业链看，1）制导装备产业链：相关技术已较为先进，具备上量条件；耗材属性强，虽受诸多因素影响节奏但不影响整体需求，叠加地缘事件影响催化，未来有望进一步提速放量。建议关注：新雷能（电源）、菲利华（材料）、长盈通（惯导配套）、国博电子（相控阵雷达配套）、高华科技（传感器）、智明达（嵌入式计算机）、盟升电子（卫星导航）、北方导航（导航控制系统）等。2）航空发动机产业链：航发产业链长坡厚雪，拐点逐渐验证，持续看好中长期发展。建议关注：航发动力（主机厂）、航发控制（控制系统）、航宇科技（锻造）、华秦科技（隐身材料）等。3）航空装备产业链：建议关注：中航沈飞（主机厂）、中航重机（锻造）、中航高科（材料）、中航光电（连接器）、中航机载（机载系统）、中航西飞（主机厂）等。4）新域新质：铂力特（3D打印）、航天彩虹（无人机）、中无人机（无人机）、纵横股份（无人机）、上海瀚讯（卫星互联网）、华力创通、雷科防务等。5）超跌反弹：鸿远电子（被动元器件）、紫光国微（特种芯片）等。 图3：2023年行业整体较弱，中期调整落地预期渐强，板块行情蓄势待发 310月复盘：中证军工跑输创业板指1.4ppt 3.1板块行情：10月中证军工下跌3.1%；换手率增加 10月行情：中证军工跑输创业板指。10月，中证军工指数下跌3.1%；上证指数下跌2.9%；沪深300指数下跌3.2%；创业板指下跌1.8%。中证军工跑输上证综指0.2ppt；跑赢沪深300指数0.04ppt；跑输创业板指1.4ppt。 10月热度：换手率有所增加。2020年以来，军工板块经历了7个交易活跃高峰，分别在2020年2月、2020年7~8月、2020年12月~2021年1月、2021年7~8月、2022年3月、2022年8月和2023年2~3月。其中，市场于2020年7~8月创下2016年以来活跃度新高，连续9周周交易额超过1000亿元，换手率也达到历史较高水平。2021年11月~2022年1月，市场活跃度较高，连续13周周交易总额超过1000亿元，换手率较高但已经低于上一次峰值。2022年2月下旬至3月中旬，活跃度短暂增高，连续4周周交易总额超过1000亿元后回落；6月6日~8月26日，连续12周周交易总额超过1000亿元，但换手率较为稳定；2022年9月~12月换手率有所下降。2023年2月13日~5月19日，市场活跃度较高，连续14周周交易总额超过1000亿元（不考虑劳动节所在周），同时日换手率总体呈上升趋势。6月26日~6月30日，周交易额达1462亿元。 7月10日~10月27日连续15周周交易总额不到1000亿元，换手率持续较低。 ETF份额：我们统计6支军工主题ETF基金的份额发现，2023年1~10月，军工主题ETF月度日均交易份额分别是256、263、253、275、274、277、257、288、287、301亿份，8~10月份额持续保持在较高的水平。10月24日，交易份额达到2020年以来的峰值，为306亿份。 图4：2023年10月中证军工指数日均换手率环比增加0.13ppt至0.92%；板块活跃度持续提升 10月：行业涨跌幅排名14/31。2023年10月，国防军工下跌2.4%，在SW一级行业中涨跌幅排名14/31。10月，全市场中4个行业上涨；27个行业下跌（9月有20个行业下跌）。具体看，电子（+4.4%）、汽车（+2.4%）、医药生物（+1.9%）等涨幅居前；通信（-9.1%）、美容护理（-8.2%）、社会服务（-8.1%）等跌幅居前。 2023年初至今：行业涨跌幅排名19/31。2023年初至今，国防军工下跌5.6%，在SW一级行业中涨跌幅排名19/31。2023年初至今，全市场中10个行业上涨； 21个行业下跌。具体看，通信（+22.4%）、传媒（+13.3%）、计算机（+8.4%）等涨幅居前；商贸零售（-28.1%）、美容护理（-26.9%）、电力设备（-23.0%）等跌幅居前。 图5：2023年10月涨跌幅：国防军工排名14/31 图6：2023年初至今涨跌幅：国防军工排名19/31 周度比较：10月周度涨跌幅排名较为波动。从SW一级行业涨跌幅排名看，行业周度涨跌排名自2022年以来波动较大，2022年全年50周中（不考虑春节假期与国庆假期的2周），共有10周排进前10名；共有19周排名在6~20区间内；共有21周排名在21~31区间内。2023年10月的3周，行业涨跌幅排名分列16/21/9位。 图7：2021年以来月度涨跌幅排名：两端向中间收敛 图8：2022年以来周度涨跌幅排名：较为均衡 3.2估值位置：当前PE/TTM持续低于近3/5/10年中枢 截至2023年10月31日，民生军工成份PE/TTM（剔除负值）为40.2x。1）纵向看：当前位置低于近3年（55x）/5年（52x）/10年（65x）中枢；2）历史分位看：当前位置处于近1/2/3/5/10年的14%、8%、5%、3%、2%；9月底所处位置分别是7%、12%、8%、4%、2%。 图9：军工成份股（去除造船企业）当前PE/TTM低于近3/5/10年中枢 3.3个股表现：天银机电、亚光科技等10月涨幅居前 2023年10月：跑赢行业、涨幅居前的公司是：天银机电（+62.1%）、亚光科技（+42.1%）、佳缘科技（+36.2%）、天箭科技（+28.3%）、盟升电子（+27.7%）等；跑输行业、跌幅居前的公司是：华秦科技（-20.3%）、振华科技（-17.4%）、东华测试（-15.9%）、*ST左江（-15.4%）、航天宏图（-14.7%）等。 2023年初至今：跑赢行业、涨幅居前的公司是：中航电测（+346.3%）、华力创通（+322.7%）、天银机电（+144.4%）、航宇微（+85.3%）、航天智装（+73.3%）等；跑输行业、跌幅居前的公司是：新雷能（-49.4%）、鸿远电子（-45.2%）、紫光国微（-42.9%）、光威复材（-42.4%）、振华科技（-40.6%）等。年初以来，卫星互联网、AI、造船相关标的普遍表现较好。 图10：2023年10月跑赢行业前15家公司 图11：2023年10月跑输行业前15家公司 图12：2023年初至今跑赢行业前15家公司 图13：2023年初至今跑输行业前15家公司 3.4北上资金：10月增持振芯科技、盛路通信等；减持睿创微纳、普天科技等 截至2023年10月31日，沪（深）股通持股占自由流通股比例居前的公司有华测导航（5.8%，外资持有市值4.5亿元）、普天科技（4.9%，外资持有市值5.9亿元）、电科网安