国防军工4月展望报告：板块底部区域震荡；关注四个方向的投资机会

投资建议 2023年3月中证军工下跌4.4%（2023年初至3月底上涨1.1%），跑输上证综指4.2ppt；跑输沪深300指数3.9ppt；跑输创业板指3.2ppt，整体表现并不靓眼。展望4月，我们认为，在业绩密集披露、中期调整推进和订单逐步落地的催化下，板块有望走出底部：1）我们预计1Q23业绩整体较好，22年报冲击渐近尾声；2）地缘政治形势紧张或将驱动军贸、制导装备、无人机等需求；3）陆军装备需求恢复；4）订单有望在二季度逐步落地。我们维持“三条主线”和“两个赛道”的推荐逻辑，同时对“卫星互联网、无人机”等新兴领域的变化保持关注，陆军装备补偿性增长或带来预期差。此外，“对标世界一流企业价值创造”将重塑主机厂和龙头企业的发展及估值体系。 理由 4月板块有望走出底部；当前时点配置性价比高。截至3月31日，行业内超过100家公司披露了2022年报/业绩预告/快报，基本符合市场预期。4Q22因疫情带来的业绩延迟确认将在1Q23体现，1Q23业绩预期较好。3月5日，两会披露国防预算，增速达7.2%，超出市场预期，2020~2023年增速分别是6.6%、6.8%、7.1%、7.2%，呈持续加速状态。我们认为，军工是国家安全的基石，宏观需求牵引、中观产业模式变化和微观企业成长进化层面都能看到行业的向好趋势。板块目前处于估值底部，基本面确定且有比较优势，配置性比价凸显。 价值体系有望重塑；军工龙头面临发展机遇。3月3日，国资委对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，强调要牢牢把握做强做优做大国有资本和国有企业这一根本目标。3月16日，国资委发布《关于印发创建世界一流示范企业和专精特新示范企业名单的通知》，200余家企业入选创建世界一流/专精特新示范企业名单，涉及14家军工重点企业。我们认为，“中特估”体系及“国企对标世界一流企业”价值创造行动等改革举措将推动军工国企改革进程，利好军工主机厂和细分领域龙头公司，行业整体价值体系或有望重塑。 军贸市场富有弹性；商业航天有望加速发展。1）3月10日，中沙伊三国发表联合声明，沙伊同意恢复双方外交关系。当前国际形势仍然紧张且变化较快，中国军贸产品竞争力不断提升，富有弹性的军贸市场或将成为行业新的增长点。 2）2022年以来，商业航天领域变化较多，尤其在低轨星座建设进展方面，海外出现明显加速。我们认为，“十四五”期间国家对商业航天的支持力度有望继续加大，伴随我国低轨卫星不断发展、北斗应用全面铺开、卫星遥感场景拓展及商业火箭技术不断成熟，我国商业航天领域或有望实现加速发展，中长期空间较大。 建议关注 建议关注四个方向的投资机会： 1）龙头修复：新雷能、菲利华、紫光国微、中航重机、西部超导、航发动力、中航光电等； 2）弹性标的：盟升电子、航天电器、航宇科技、华秦科技、智明达、左江科技等； 3）预期反转：内蒙一机、睿创微纳、天微电子、全信股份等； 4）新兴领域：航天彩虹、纵横股份、航天宏图、华力创通等。 风险提示：产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。 1“日历效应”复盘：“银三金四”行情持续演绎 年度看：2019年，国防军工行业迎来拐点，中证军工指数连续3年上涨。2022年，板块结构化行情明显，深“V”走势，中证军工指数全年下跌25.7%。具体看，板块1~4月经历了较深回调，1月1日~4月26日跌幅达到40.7%；5~7月恢复上涨，4月27日~7月31日上涨38.1%；8~10月较为震荡；11~12月经历了持续回调，但回调与基本面关联性较小，更多的是市场原因和资金层因素。2023年1~3月，中证军工指数上涨1.1%，其中2月以来板块经历回调。 月度看：2023年1月，板块上涨6.8%，跑输沪深300指数0.6ppt；2月板块下跌1.0%，跑赢沪深300指数1.1ppt；3月板块下跌4.4%，跑输沪深300指数3.9ppt。复盘看，年初以来，受“十四五”中期调整和订单节奏影响，市场对板块景气度有所分歧。板块有所回调，但相比2021~2022年的回调幅度已经大幅减少，总体表现与我们预测一致。我们认为板块已经在估值底部区域震荡，随着4月业绩披露和订单逐步落地，市场信心逐步恢复，板块或将走强。 图1：绝对涨跌幅：中证军工指数2011年~2023年月度及年度涨跌幅；2023年3月下跌4.4% 图2：相对涨跌幅：中证军工指数2011年~2023年相对沪深300指数月度及年度涨跌幅；2023年3月跑输3.9ppt 24月展望：板块底部震荡；关注中期调整进展和订单变化 截至3月31日，行业内超过100家公司披露了2022年报/业绩预告/业绩快报，基本符合市场预期，行业基本面较好；4Q22因疫情带来的业绩延迟确认将在1Q23体现，1Q23业绩预期较好。两会披露国防预算增速达7.2%，超出市场预期，市场关注中期调整后订单节奏变化。展望4月我们认为：1）1Q23业绩较好，年报冲击渐近尾声；2）地缘政治形势紧张或将驱动军贸、制导装备、无人机需求； 3）订单有望在二季度逐步落地。建议关注：“制导装备、航空发动机、航空装备”三条主线和“信息化、新材料”两个赛道，同时对“卫星互联网、国产大飞机”等新兴领域的变化保持关注，陆军装备补偿性增长也会带来个股变化。 分产业链看，1）制导装备产业链：相关技术已较为先进，具备上量条件；同时耗材属性强，覆盖面广，需求量大；叠加国产化替代空间大和地缘事件影响催化，未来有望进一步提速放量。建议关注：新雷能（电源）、菲利华（材料）、盟升电子（导航系统）、航天电器（连接器）、智明达（嵌入式计算机）等。2）航空发动机产业链：2022年三季报整体增速为20%~25%，且过去三年业绩增速持续加速，航发产业链长坡厚雪，拐点逐渐验证，持续看好中长期发展。建议关注：航发动力（主机厂）、航发控制（控制系统）、航宇科技（锻造）、华秦科技（隐身材料）等。3）航空装备产业链：相关企业多，验证性较好。直升机板块筹划重组且有订单调整；成飞集团有望实现整体上市、股权激励积极推进。建议关注：中航沈飞（主机厂）、中航西飞（主机厂）、中航重机（锻造）、中航高科（材料）、西部超导（材料）等。4）新兴领域：无人机（航天彩虹、纵横股份）、卫星互联网（华力创通）等。5）陆军修复：（内蒙一机、睿创微纳、天微电子）等。 图3：2022年深“V”走势；2023年基本面持续向好，4月业绩密集披露，板块或将走出底部 33月复盘：中证军工跑输创业板指3.2ppt 3.1板块行情：3月下跌4.4%；交易活跃度持续上升 3月行情：3月，中证军工指数下跌4.4%；上证指数下跌0.2%；沪深300指数下跌0.5%；创业板指下跌1.2%。中证军工跑输上证综指4.2ppt；跑输沪深300指数3.9ppt；跑输创业板指3.2ppt。 3月活跃度：2020年以来，军工板块经历了7个交易活跃高峰，分别在2020年2月、2020年7~8月、2020年12月~2021年1月、2021年7~8月、2022年3月、2022年8月和2023年2~3月。其中，市场于2020年7~8月创下2016年以来活跃度新高，连续9周周交易总额超过1000亿元，换手率也达到历史较高水平。2021年11月~2022年1月，市场活跃度较高，连续13周周交易总额超过1000亿元，换手率较高但已经低于上一次峰值。2022年2月下旬至3月中旬，活跃度短暂增高，连续4周周交易总额超过1000亿元后回落；6月6日~8月26日，连续12周周交易总额超过1000亿元，但换手率较为稳定；2022年9月~12月换手率有所下降。2023年2月13日~3月31日，市场活跃度较高，连续7周周交易总额超过1000亿元，同时日换手率总体呈上升趋势。2020年以来，军工行业换手率总体呈下降趋势，反映出：1）更多的军工企业上市；2）投资军工资金属性的变化，即更加注重长期成长性。 图4：2023年3月中证军工指数日均换手率环比提升0.46ppt至1.51%；板块活跃度连续3个月增加 月度比较：3月行业涨跌幅排名19/31。2023年3月，国防军工下跌3.7%，在SW一级行业中涨跌幅排名19/31，排名较2月后退4名。全市场中6个行业上涨（2月22个行业上涨），25个行业下跌（2月9个行业下跌）。具体看，传媒（+22.7%）、计算机（+14.7%）、通信（+9.2%）等涨幅居前；房地产（-7.6%）、钢铁（-7.4%）、轻工制造（-7.4%）等跌幅居前。 2023年初至今：行业涨跌幅排名12/31。2023年初至今，国防军工上涨3.9%，在SW一级行业中涨跌幅排名12/31。全市场中25个行业上涨，6个行业下跌，具体看，计算机（+36.8%）、传媒（+34.2%）、通信（+29.5%）等涨幅居前；房地产（-6.1%）、商贸零售（-5.1%）、银行（-2.7%）等跌幅居前。 图5：2023年3月涨跌幅（国防军工排名19/31） 图6：2023年初至今涨跌幅（国防军工排名12/31） 周度比较：3月涨跌排名波动较大。从SW一级行业涨跌幅排名看，行业周度涨跌排名自2022年以来波动较大，2022年全年50周中（不考虑春节假期与国庆假期的2周），共有10周排进前10名；共有19周排名在6~20区间内；共有21周排名在21~31区间内。2023年1月的3周（春节前3周），行业排名分列23/31/4位；2月5周分列3/21/17/5/22位；3月4周分列6/26/14/29位。 图7：2021年以来月度涨跌幅排名：两端向中间收敛 图8：2022年以来周度涨跌幅排名：较为均衡 3.2估值位置：当前PE/TTM仍低于近3/5/10年中枢 截至2023年3月31日，民生军工成份PE/TTM（剔除负值）为47.5x。1）纵向看：当前位置低于近3年（56x）/5年（53x）/10年（65x）中枢；2）历史分位看：当前位置处于近1/2/3/5/10年的51%、31%、22%、12%、7%；2月底所处位置分别是62%、38%、27%、15%、9%，3月位置较2月位置下降明显。 图9：军工成份股（去除造船企业）当前PE/TTM低于近3/5/10年中枢 3.3个股表现：3月景嘉微、中国卫通涨幅居前 2023年3月：跑赢行业涨幅居前的公司是景嘉微（+68.8%）、中国卫通（+56.5%）、左江科技（+24.7%）、电科网安（+24.2%）、金信诺（+23.9%）等。跑输行业跌幅居前的公司是光威复材（-23.4%）、铖昌科技（-20.3%）、富吉瑞（-19.6%）、智明达（-17.8%）、中航重机（-17.4%）等。 2023年初至今：跑赢行业涨幅居前的公司是中航电测（+387.0%）、景嘉微（+123.6%）、中国卫通（+85.8%）、能科科技（+82.9%）、航天晨光（+56.1%）等。跑输行业跌幅居前的公司是光威复材（-29.3%）、新雷能（-25.9%）、贵航股份（-24.7%）、鸿远电子（-23.9%）、振华风光（-22.8%）等。 图10：2023年3月跑赢行业前15家公司 图11：2023年3月跑输行业前15家公司 图12：2023年初至今跑赢行业前15家公司 图13：2023年初至今跑输行业前15家公司 3.4北上资金：3月增持北摩高科、东华测试等；减持复旦微电、中船应急等 截至2023年3月31日，沪（深）股通持股占自由流通股比例居前的公司有西部超导（7.3%，外资持有市值17.1亿元）、北方导航（6.2%，外资持有市值5.6亿元）、普天科技（6.1%，外资持有市值6.1亿元）、北摩高科（6.0%，外资持有市值3.2亿元）、华测导航（4.8%，外资持有市值2.8亿元）等。3月相较2月，西部超导、北方导航、普天科技排名持续位列北上资金持股前5；北摩高科、华测导航、光威复材排进了前10。 图14：北上资金持股前10家（截至3月底） 图15：北上资金持股前10家（截至2月底） 图16：前10名自由流通市值及总市值