聚焦智能制造，汽车+非车双引擎驱动

全球领先的机器人连接方案供应商，不断拓宽下游领域。美国派斯林1937年创立，2021年注入上市公司，主要从事工业自动化生产线的设计、研发、制造及工程实施，专注为汽车制造、智能仓储、工程机械、轨道交通及其他工业领域提供交钥匙级别的工业智能制造解决方案。公司目前已在中国长春、上海、成都及美国底特律、墨西哥萨尔蒂约等国家汽车产业集聚地区设立了生产基地和研发中心，通过中、美、墨协同提升国际化水平，建立全球供应链体系，布局全球市场网络。同时积极发力非汽车市场领域，不断拓展仓储物流、大消费等行业的售后、维保、技改等市场，推动工业自动化系统集成业务向多产业渗透，实现产品与客户结构的优化升级。2022年公司营收11.19亿元，归母净利润1.43亿元； 2023前三季度公司营收14.76亿元，同比+123.67%，归母净利润1.19亿元，同比+216.16%。 汽车装备制造空间广阔，工业机器人集成市场潜力巨大。新一轮全球工业革命背景下，2013年德国政府率先提出工业4.0概念，美国、日本、法国等世界工业发达国家相继提出了工业物联网、再兴战略和新工业法国等发展战略，智能制造技术迭代升级浪潮席卷全球，工业机器人是智能制造业最具代表性的装备，而汽车是工业机器人最重要的下游应用之一。近年来，在全球汽车动力电气化技术转型的带动下，新能源汽车行业持续发展，以德国、英国、法国等为代表的传统汽车强国先后发布或提出禁售传统燃油车时间表，推动汽车动力系统传统化向电动化转型。2023年美国IRA法案生效，规定符合条件的家庭购入新能源汽车最高可享受7500美元的税收抵免，购入二手新能源汽车最高可享受4000美元税收抵免。IRA法案有望加速北美新能源车渗透率提高进程，而派斯林作为在北美汽车细分领域具备领先地位的智能化连接技术解决方案供应商，有望充分受益。 焊接技术领先，股权激励彰显信心，业务向非车拓展。在北美市场细分焊接技术领域中，Paslin与KUKA、柯马等知名国际汽车自动化巨头位于第一梯队，Paslin在汽车结构件焊接的技术水平处于领先地位，市场份额位居前列；其在新能源汽车白车身焊接领域亦具备较强的竞争优势，曾参与或负责北美头部新能源车企柔性全车身加工自动化焊装生产线等具备较大影响力的标志性项目。2023年公司实施股权激励，根据业绩考核目标，公司2022-2026年净利润的年均复合增速有望达到26%。未来公司将持续拓展在智能仓储、工程机械、建筑装配、大消费等行业的布局，推动工业自动化业务应用向非汽车产业渗透，助力其生产制造水平向数字化、自动化、智能化的转型升级，进一步推动产业布局与客户结构的优化升级，公司非汽车行业市场实现稳定发展。 盈利预测及投资建议。派斯林历史悠久，在北美新能源汽车装备市场具备较强的先发优势，是北美市场为数不多的、可为客户提供大型、复杂工艺和技术要求的汽车工业自动化整体解决方案供应商；此外公司还将积极开拓非汽车领域业务，持续拓展在智能仓储、工程机械、建筑装配、大消费等行业的布局，推动工业自动化业务应用向非汽车产业渗透。以汽车为核心主业，积极向多业务领域布局，看好公司长期发展。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.10/3.41/4.51亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济、行业周期波动风险；市场竞争风险；全球化管理风险等 股票数据 1.全球领先的机器人连接方案供应商，不断拓宽下游领域 1.1.深耕行业80余年，为客户打造精准、高效、稳定的自动化焊装产线 派斯林数字科技股份有限公司是一家具有国际影响力的上市公司，在中国、美国、墨西哥等国家设有生产基地和研发中心。派斯林积极响应国家制造强国战略，布局智能制造领域，2021年重组收购了具有80多年历史的智能制造解决方案服务商美国Paslin公司，主营业务转型为工业自动化系统集成。重组后快速组建了工业自动化技术服务团队，与Paslin公司进行全方位对接，最大程度地实现人才、技术、品牌共享和业务协同。同时积极拓展亚太市场，形成市场互补，实现国内、国际双循环的高质量发展。 表1：公司主要发展历程时间 公司主要从事工业自动化生产线的设计、研发、制造及工程实施，专注为汽车制造、智能仓储、工程机械、轨道交通及其他工业领域提供交钥匙级别的工业智能制造解决方案。公司拥有领先的装备设计和研发能力，全球化工程实施能力，为客户提供全套的数字工厂、云计算、AI专家系统等工业4.0智能解决方案。公司在机器人连接技术领域、在新能源汽车白车身焊接领域全球领先。同时积极发力非汽车市场领域，不断拓展仓储物流、大消费等行业的售后、维保、技改等市场，推动工业自动化系统集成业务向多产业渗透，实现产品与客户结构的优化升级。 表2：公司主要业务介绍业务 公司目前已在中国长春、上海、成都及美国底特律、墨西哥萨尔蒂约等国家汽车产业集聚地区设立了生产基地和研发中心，通过中、美、墨协同提升国际化水平，建立全球供应链体系，布局全球市场网络。 1.2.股权结构清晰，高管产业经验丰富 公司董事长吴锦华先生现任万丰锦源控股集团有限公司董事、总裁，浙江万丰科技开发股份有限公司董事长，Paslin公司董事长；公司董事、总经理倪伟勇先生曾任万丰奥特控股集团有限公司总裁办主任、管理中心总监，万丰锦源控股集团有限公司监事会主席；公司董事、副总经理、财务负责人丁锋云先生曾任万丰奥特控股集团有限公司财务总监，浙江万丰奥威汽轮股份有限公司财务总监； 公司副总经理文磊先生曾任职于库卡柔性系统(上海)有限公司，上海ABB工程有限公司等公司，并任公司全资子公司上海派斯林智能工程有限公司、长春万丰智能工程有限公司总经理。 公司坚持以人为本的经营理念，核心管理团队均是全球汽车制造行业、自动化行业领域的专业型或复合型人才，拥有数百名行业优秀的工程设计、机器人编程、模拟仿真、电气控制等国际化技术人员，具有一支项目经验丰富、综合素质高的国际化人才队伍。同时公司储备了数百名长期稳定的工程师队伍，可有效应对不同行业、不同国家市场订单的波动，为客户提供及时、高效、专业的工业自动化整体解决方案及服务。 截至2023年9月30日，公司前十大股东合计持有公司40.82%的股份，其中万丰锦源控股集团有限公司、万丰锦源投资有限公司、吴锦华分别持股21.88%、4.23%、1.75%，合计持股27.86%。万丰锦源控股集团有限公司、万丰锦源投资有限公司与吴锦华先生为一致行动人。长春经开国资控股集团有限公司与上述其他股东之间不存在关联关系，也不属于《上市公司收购管理办法》中规定的一致行动人。公司控股股东为万丰锦源控股集团有限公司，实际控制人为陈爱莲、吴锦华。 图1：公司股权结构示意图（截至2023.9.30） 图2：公司与实际控制人之间的产权及控制关系的方框图（截至2022.12.31） 1.3.研发技术人员占比高，人均薪酬超过80万元体现美国资产属性 近3年来公司员工数量分别为79人、558人、552人，其中技术人员占比分别为26.58%、30.65%、55.25%，呈现持续上升态势，表明公司对于技术研发的重视。公司在中国上海、长春、成都，美国底特律，墨西哥萨尔提略设有生产基地及研发中心，基于在工业自动化领域的技术优势，以及与诸多国际化核心客户的长期合作优势，公司客户及项目遍及中国、美国、加拿大、墨西哥等地，并正在积极开拓欧洲市场。 图3：公司员工专业构成情况（单位：人） 图4：公司员工学历构成情况（单位：人） 2020年，依照WIND口径公司人均薪酬为22万元，2021年美国派斯林注入上市公司，2022年公司人均薪酬达到82.59万元，体现了公司的美国资产特征。公司与福特、通用、丰田、特斯拉、瑞维安、麦格纳等核心客户在新能源汽车焊装制造方面积极开展合作，在北美新能源汽车装备市场具备较强的先发优势。 是北美市场为数不多的、可为客户提供大型、复杂工艺和技术要求的汽车工业自动化整体解决方案供应商。 图5：公司员工薪酬及创收情况（万元） 1.4.资产注入后盈利能力提高，利润有所增长 公司2020-2023Q1~3的营业收入分别为1.69亿元、14.22亿元、11.19亿元及14.76亿元，2021年公司注入资产后并表收入大幅提高。2020-2023Q1~3公司的归母净利润分别为0.83亿元、1.31亿元、1.43亿元及1.19亿元，资产注入后，公司利润从2022年开始有所提升，2023年前三季度则呈现快速增长态势。 图6：公司近年营收及增速情况（百万元） 图7：公司近年营业成本及增速情况（百万元） 图8：公司近年净利润及增速情况（百万元） 图10：公司近年毛利率、净利率及ROE情况 公司2020-2023Q1~3毛利率分别为35.08%、15.78%、14.60%、21.61%； 净利率分别为49.30%、9.25%、12.74%、8.07%；ROE分别为3.36%、9.42%、8.78%、5.98%。由于工业自动化系统集成业务与房地产及物业管理业务的显著不同，故2021年工业自动化系统集成业务并表后公司盈利水平出现显著变化。 2022年及2023Q1~3公司净利率同比分别增长3.49pct、2.36pct，表明公司盈利质量处于提高阶段。2023年上半年，公司为推进主营业务全面转型，一方面积极推动现有房地产库存产品销售；另一方面组织实施了房地产相关业务的整体出售。截至公司2023年半年报披露日，本次重大资产出售已完成实施，未来公司主营业务全面聚焦智能制造。 2.汽车装备制造空间广阔，工业机器人集成市场潜力巨大 2.1.工业机器人是智能制造业最具代表性的装备，需求有望逐渐增加 新一轮全球工业革命背景下，2013年德国政府率先提出工业4.0概念，美国、日本、法国等世界工业发达国家相继提出了工业物联网、再兴战略和新工业法国等发展战略，智能制造技术迭代升级浪潮席卷全球，制造业逐渐从劳动密集型和生产低附加值产品向自动化、智能化、集成化产品转型。我国在新一轮全球工业革命的引领下，明确制造业升级趋势，以工业生产自动化、信息化为主线，提高工业自动化及其配套行业的工艺水平和产品质量，推进智能制造、绿色制造。尽管不同国家制定的工业机器人中长期战略时会基于其各自的工业技术和国情而定，目标的侧重点及时间上有所差异，但支持智能制造这一大方向已基本成为各工业大国的共识。 工业机器人是智能制造业最具代表性的装备。2010年以来，随着自动化技术的发展以及工业机器人技术的不断创新，工业机器人需求逐渐增加。工业机器人较早服务于汽车工业，是目前应用范围最广、应用标准最高、应用成熟度最好的领域。随着信息技术、人工智能技术的发展，工业机器人逐步拓展至通用工业领域，其中以3C电子自动化应用较为成熟。金属加工、化工、食品制造等领域，工业机器人的使用密度逐渐提升。 图11：近年来全球工业机器人安装量及增速 图12：近年来中国工业机器人安装量及增速 2010年以来，智能制造技术迭代升级，工业机器人规模化应用替代人工生产成为未来制造业的发展趋势，工业发达国家陆续将本国机器人产业的发展上升为国家战略，力求在未来继续保持领先优势。 受益于政策支持以及技术的快速发展，全球机器人市场快速爆发，根据wind、国际机器人联合会等数据，2022年全球工业机器人的安装量为55.31万台，同比增长5.11%，2011年至2022年的年复合增长率为11.56%；2022年中国工业机器人的安装量为29.03万台，同比增长8.23%，2011年至2022年的年复合增长率为26.13%。从中期来看，人口结构的变化、人力成本攀升以及汽车产业深入转型均将成为制造业数字化的助推器，为机器人产业提供增长动力。 图13：全球不同应用工业机器人安装量（千台） 从工业机器人新增安装量的种类占比情况来看，2022年全球搬运/焊接/装配/清洁间/分拣/加工/其他不同类型的机器人占比分别为48.10%/15.73%/11.03%/6.33%/5.06%/1.08%/12.66