信用产品周报：利率拉长久期，城投下沉评级

本公司具备证券投资咨询业务资格 请务必阅读正文后免责条款部分 摘要：  利率债市场周回顾：上周资金面偏紧，我们认为主要可能由于央行近期对于加杠杆趋势似有重启之势的适度打压，通过公开市场上对外汇进行一定的干预，从而使得大行资金流动性下降，融出意愿降低。利率债近期超长期利率债涨势较好，我们认为主要原因有以下几点：首先，在资产荒背景下，7月以来债市受避险情绪的带动已经由利率债到信用债都经历过一轮收益率快速下行，从收益率曲线来看，这时超长期利率债仍旧“高高在上”，从而成为一片价值洼地；其次，超长期国债在今年4月份开始恢复发行，截至目前为止国开和农发超长期限债分别发行760亿元和530亿元，这就为二级市场的流动性创造了有利条件；最后，在年中时点上，各个机构的配置压力有所增强。  信用债市场周回顾：一级市场短融中票发行较弱，城投债认购热情尚可，二级市场收益率则继续大幅下行，尤其是AA级短融和5年期城投债表现抢眼。5年期AA+、AA、AA-级城投债分别下行10BP、13BP、19BP至3.4%、3.7%和4.4%，收益率均已低于本年年初低位，其中AA-级城投债已低于年初低位4.68%近30BP。  违约情况：上周，中国城市建设（国际）有限公司原定在6月20日提前赎回点心债，但至今未能实施，发生违约。2016年以来，从违约的主体性质来看，民企在债券违约后运用多种手段筹措资金的还款意愿尚可，受偿率最高；央企在历史上违约主体由于大股东或主承支持等原因筹措资金能力也较好；而已爆发实质性违约的两家地方国企则相对而言偿债意愿和偿债能力最弱，企业信用风险已上升至区域性信用风险，在今后需要尤为关注区域性差异形成的溢价。  策略：总体来看，近期利率债拉长久期、信用债下沉评级的策略都获得了比较可观的收益，短期基本面无重大变化时可继续灵活运用该策略。7月以来债市受避险情绪的带动已经由利率债到信用债都经历过一轮收益率快速下行，从收益率曲线来看，这时超长期利率债成为价值洼地。预计在配置资金的推动下，超长期利率债仍将维持一段下行，建议适时放久期把握交易性机会。信用债高评级券种在前期收益率下行后滞涨，AA等中低评级则开始加速补涨，前期涨幅较多的可以适时获利了结。城投债各等级收益率继续下行，在产业债违约依旧频频爆发的背景下，城投债暂无实质性违约事件爆发，地方政府采取积极财政政策进行基础设施建设，园区债、专项债等受到热捧，短期没有政策方向上的改变我们依旧继续推荐城投债作为较好投资品种。 证券研究报告 分析师 李怀军 S1080510120001 研究助理 王泉锐 S1080115060003 电 话： 0755-23838253 邮 件： wangquanrui@fcsc.com 利率拉长久期，城投下沉评级 2016年7月25日 固定收益证券 信用产品周报 相关报告 《利率债平稳，信用债分化》 20160719信用周策略 《《城投评级下沉，产业看准龙头》 债市7月策略展望 《避险情绪利债市，城投仍有空间》 20160705信用周策略 《警惕利率债超调，城投债或有机会》 20160628信用周策略 《夏至宜静坐，债市防踩雷》 20160621信用周策略 《顺势而为，耐心等待》 债市6月策略展望 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 目录 1、利率债市场周回顾 ................................................................................................................... 3 2、信用债市场周回顾 ................................................................................................................... 4 2.1非金融企业信用债一级发行情况 .......................................................................................... 4  短融中票：到期量较大，净融资为负 .................................................................................. 5  企业债及公司债：专项城投债认购热情高 ........................................................................... 5 2.2非金融企业信用债二级成交情况 .......................................................................................... 6  短融中票周成交：AA级短融表现抢眼 ................................................................................ 6  企业债公司债周成交：中低等级城投收益率下移较多 ......................................................... 7 2.3 上周债市负面事件 ............................................................................................................... 9 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 31、利率债市场周回顾 上周央行在公开市场上操作整体偏弱，流动性有所趋紧。7D逆回购操作2850亿元，MLF操作2270亿元，加上3个月期限国库现金定存500亿元，共释放净流动性2310亿元。资金面上，受缴税等因素等影响，上周资金利率有相对大幅上行，R001和R007分别上行7BP和14BP至2.1%和2.56%。 图1：R007上行14BP 图2：上周央行共净投放2310亿元 1.802.002.202.402.602.803.00R001R007500600750300700.00‐300‐300‐300‐200‐2000‐1500‐1000‐50005001000150020002500MonTueWedThuFri7D逆回购7D逆回购到期MLF投放MLF到期国库现金定存净投放资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 近两周以来，债券市场超长期利率债收益率大幅下行，信用债信用利差和期限利差大幅收窄，截至上周五，信用利差甚至低过年初最低值，可见近期债市投资者风险偏好有扩大趋势，加杠杆趋势似有重启之势。央行显然意识到了这种趋势，因此近两周在公开市场上对外汇进行一定的干预，大行融出意愿降低，从而使得资金利率在这两周快速上行。 上周利率债的主要焦点是超长期利率债，15Y期国债和国开债收益率在上周分别下行12BP和22BP，20Y期国债和国开收益率分别下行10BP和15BP，受超长期利率债的带动，债市交投活跃，其他期限的券种亦表现较佳，1Y、3Y、5Y国债收益率分别大幅下行6BP、3BP、9BP，1Y、3Y、5Y国开债收益率分别下行7BP、4BP、3BP。我们认为近两周超长期利率债涨势较好的主要原因有以下几点：首先，在资产荒背景下，7月以来债市受避险情绪的带动已经由利率债到信用债都经历过一轮收益率快速下行，从收益率曲线来看，这时超长期利率债仍旧“高高在上”，从而成为一片价值洼地；其次，超长期国债在今年4月份开始恢复发行，目前共发行3期30Y期超长国债，20Y、30Y等期限的金融债在今年发行量也大大超过去年，截至目前为止国开和农发超长期限债分别发行760亿元和530亿元，而去年全年发行的超长期利率债也仅有155亿元，这就为二级市场的流动性创造了有利条件；最后，在年中时点上，各个机构的配置压力有所增强，尤其7月以来高等级信用债到期节奏加快，使得各大配置盘有大量的需求。 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4图3：国债收益率曲线整体下行 图4：国开债收益率曲线陡峭化下行 ‐5.58‐3.05‐9.01‐2.52‐2.032.002.102.202.302.402.502.602.702.802.90‐10.00‐8.00‐6.00‐4.00‐2.000.002.001y3y5y7y10y变动BP(左轴)2016‐7‐222016‐7‐15‐6.5 ‐7.4 ‐2.5 ‐6.5 ‐2.8 2.0 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 ‐8.0 ‐7.0 ‐6.0 ‐5.0 ‐4.0 ‐3.0 ‐2.0 ‐1.0 0.0 1y3y5y7y10y变动BP(左轴)2016‐7‐222016‐7‐15 资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 图5：国开债各期限收益率陡峭化下行 图6：国开债期限利差扩大 2.00003.00004.00005.00002015‐02‐252015‐03‐252015‐04‐252015‐05‐252015‐06‐252015‐07‐252015‐08‐252015‐09‐252015‐10‐252015‐11‐252015‐12‐252016‐01‐252016‐02‐252016‐03‐252016‐04‐252016‐05‐252016‐06‐25中债国开债到期收益率:1年中债国开债到期收益率:3年中债国开债到期收益率:5年中债国开债到期收益率:7年中债国开债到期收益率:10年‐50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00中债国开债到期收益率:10年:‐中债国开债到期收益率:1年:×100中债国债到期收益率:10年:‐中债国债到期收益率:1年:×100资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 资料来源：Wind，第一创业证券研究所整理 表1：资金利率周度变化 表2：国债利率周度变化 R001 R007 R014 2016-7-22 2.10 2.56 2.94 2016-7-15 2.03 2.42 2.58 变化BP 7.01 14.00 35.95 1y 3y 5y 7y 10y 10-1Y2016-7-222.262.502.59 2.81 2.8152.782