银行理财Q1信用债持仓分析：信用下沉？还是拉长久期？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 电话： Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004 电话： Email：laiyr01@zts.com.cn 相关报告 投资要点  2022年四季度“理财赎回潮”后，理财产品投资资产总规模有较大幅度回落，到2023年四季度规模有所回升，但2024年一季度已披露的债券类资产规模降至23661.81亿元，环比减少7.36%。  债券类资产结构上基本保持稳定，信用债持仓规模占比维持在六成左右。将信用债分为不同发行主体来看，虽然城投债规模占比呈现边际下降趋势，但仍然超过金融债和产业债。金融债在2022年四个季度的规模均高于城投债，但在2022年三季度达到峰值后开始回落，2023年二季度后，城投债的规模开始超过金融债，但近几个季度城投债的规模及规模占比出现下降趋势。  城投债方面，根据已披露的持仓数据分析来看，今年一季度城投债规模有所下滑，整体收益率水平较低，信用中枢较上季度有所上移，非重点省份小幅拉久期，重点省份久期策略维持审慎。2024年一季度已披露的城投债规模为6283.30亿元，较上季度减少11.61%，分地区来看，仅宁夏、山西等地区城投债规模较上季度有所增加。分主体评级来看，自2023年下半年以来，主体评级为AAA级和AA+级的占比在不断上升，而AA级的占比有较大幅度的下降。分隐含评级来看，2024年一季度AA(2)及以下城投债占比环比减少1.13%，信用下沉力度有所减弱，不过对宁夏、山西等地区的风险偏好有所上升。分剩余期限来看，已披露的城投债整体呈现拉久期趋势，对重点省份相对谨慎，2024年一季度北京、吉林等地区的加权平均剩余期限较上季度增幅相对明显。分收益率来看，大部分已披露的城投债的收益率分布在2%-3%，分地区来看，宁夏等地区2024年一季度的收益率中枢相对较高。  产业债方面，根据已披露的持仓数据分析来看，今年一季度产业债规模有所增加，信用中枢较上季度有所上移，重仓产业债呈拉久期趋势。2024年一季度已披露的产业债规模为2916.19亿元，较上季度增加0.13%，分行业来看，2024年一季度获增持幅度较大的行业为食品饮料、汽车和建筑材料。分主体评级来看，结构分布较为稳定，近两年已披露的主体评级为AAA级的产业债规模占比始终维持在80%上下。分隐含评级来看，中低评级产业债规模占比有所下降，2024年一季度AA及以下占比由上季度的41.51%下降至40.64%。分剩余期限来看，已披露的产业债整体呈现拉久期趋势，其中交运设施等行业在2024年一季度的长债占比相对较高。分收益率来看，大部分已披露的产业债的收益率分布在2%-3%，其中轻工制造等行业2024年一季度的收益率中枢相对较高。分是否为永续债来看， 2024年一季度已披露的永续产业债占比较上季度增加0.43%至29.16%，或有小幅条款下沉倾向。分企业属性来看，民营企业占比呈现下行态势，央国企产业债仍为主要持仓，一定程度上反应银行理财对民企产业债仍持相对谨慎态度。  金融债方面，根据已披露的持仓数据分析来看，今年一季度金融债规模有所下滑，二永债仍为主要配置对象。2024年一季度已披露的金融债规模为5802.49亿元，较上季度减少4.78%，分券种来看，主要体现在对商业银行二级资本债的减仓，2024年一季度已披露的商业银行二级资本债占比为23.62%，较上季度下降了0.97%，不过根据已披露的数据显示，2024年一季度银行理财仍然对二永债配置力度较大，合计规模占比接近80%。从二永债发行主体角度来看，仍以国有行和股份行为主，同时今年一季度城农商行占比也有所下滑，由上季度的28.74%降至27.42%。从二永债剩余期限角度来看，1-2年、2-3年二级资本债和1年以内永续债获增持力度较大，规模占比较上季度分别增加5.54%、6.80%和6.31%。  风险提示：1）理财产品定期报告仅披露重仓前十资产，无法完整体现机构行为；2）公开信息披露不完整或不及时；3）数据提取失误。 信用下沉？还是拉长久期？ ——银行理财Q1信用债持仓分析 证券研究报告/固定收益专题报告 2024年5月27日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益专题报告 内容目录 一、银行理财持仓债券类资产情况...................................................................... - 4 - 1、债券类资产占比下降，现金及银行存款占比提高 .................................. - 4 - 2、债券持仓中信用债占六成，城投债持仓边际下降 .................................. - 4 - 二、重仓城投债分析 ........................................................................................... - 6 - 1、城投债重仓规模下滑，非重点省份中山西增持幅度最大 ....................... - 6 - 2、重仓城投债信用中枢上移 ....................................................................... - 6 - 3、非重点省份小幅拉久期，重点省份久期策略维持审慎 ........................... - 7 - 4、资产荒演绎，3%以下收益城投债规模占比超八成 ................................. - 9 - 5、一季度城投重仓主体收益率普遍下行 ..................................................... - 9 - 三、重仓产业债分析 ......................................................................................... - 10 - 1、产业债重仓规模小幅增加，食品饮料等行业增幅较大 ......................... - 10 - 2、重仓产业债信用中枢小幅上移，对机械设备等行业风险偏好有所上升 - 11 - 3、重仓产业债呈拉久期趋势，交运设施等行业长债占比相对较高 .......... - 12 - 4、重仓产业债收益率整体偏低，轻工制造等行业收益率水平相对较高 ... - 13 - 5、永续产业债占比小幅上升 ..................................................................... - 14 - 6、民企产业债占比呈下行趋势，央国企产业债仍为主要持仓 .................. - 14 - 7、一季度重仓产业主体评级均为AAA ..................................................... - 15 - 四、重仓金融债分析 ......................................................................................... - 15 - 1、金融债重仓规模下滑，二永债占比近八成 ........................................... - 15 - 2、重仓二永债仍以国有行、股份行为主，城农商行占比有所下滑 .......... - 16 - 3、重仓二永债久期中枢有所下移.............................................................. - 16 - 5、农行二永债被增持规模超100亿 ......................................................... - 17 - 五、总结 ............................................................................................................ - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益专题报告 图表目录 图表1：理财产品投资债券类资产比重下行（万亿元） ..................................... - 4 - 图表2：债券类资产披露持仓规模下滑（亿元） ................................................ - 5 - 图表3：信用债占比维持在六成左右 ................................................................... - 5 - 图表4：2024Q1城投债占比下滑（亿元） ........................................................ - 5 - 图表5：2024Q1仅宁夏、山西等省份城投债持仓规模环比增加（亿元） ......... - 6 - 图表6：中低主体评级城投债占比有所下降（亿元） ......................................... - 7 - 图表7：城投债信用下沉力度减弱（亿元） ........................................................ - 7 - 图表8：2024Q1对宁夏、山西等地区风险偏好上升（亿元） ........................... - 7 - 图表9：2024Q1城投债呈拉久期趋势（亿元） ................................................. - 8 - 图表10：2024Q1对重点省份久期策略相对谨慎（年） .................................... - 8 - 图表11：2024Q1重点省份短债占比高于非重点省份（亿元） ......................... - 8 - 图表12：大部分城投债收益率低于3%（亿元、%） ........................................ - 9 - 图表13：2024Q1宁夏等地区收益率中枢较高（亿元、%） ............................. - 9 - 图表14：2024Q1城投债重仓主体（亿元、%、bp、年） .............................. - 10 - 图表15：2024Q1信息技术等行业减仓幅度较大（亿元） .............................. - 10 - 图表16：产业债主体评级分布较为稳定，AAA级占比约80%（亿元） ......... - 11 - 图表17：产业债信用下沉力度减弱（亿元）.................................................... - 11 - 图表18：2024Q1对机械设备等行业风险偏好上升（亿元） ........................... - 12 - 图表19：2024Q1产业债呈拉久期趋势（亿元） ............................................. - 12 - 图表20：2024Q1交运设施等行业长债占比较高（亿元） ....