固定收益主题报告：CPI再度转负，未来何去何从？

2023年11月09日 CPI再度转负，未来何去何从？ 11月9日，统计局公10月通胀数据，CPI同比自前值持平降至- 0.2%，低于市场预期的持平；核心CPI同比上涨0.6%，较前值下行 0.2%；PPI同比录得-2.6%，较前值回落0.1%，略高于市场预期-2.7%。 10月CPI环比下行0.1%，同比自持平降至-0.2%，主因食品项拖累。具体来看，10月食品项对CPI同比的拖累为0.75个百分点，拖累较上月加大0.31个百分点，其中猪肉价格同比下降30.1%，降幅 扩大8.1个百分点，影响CPI下降约0.55个百分点，是CPI同比超预期回落的主要原因。从环比来看，10月CPI环比较前值回落0.3%至-0.1%，其中食品分项环比涨幅自前值0.3%降至-0.8%，大幅低于 历史均值0.7%（2018-2022年）。10月份全国大部分地区天气晴好农产品供应总体充足，加之节后消费需求有所回落，鲜活食品价格大 多下降，其中鸡蛋、猪肉、鲜菜和水产品价格分别下降4.3%、2.0%、1.9%和1.4%，合计影响CPI环比下降约0.13个百分点。非食品项环比则自前值0.2%降为持平，其中受国际油价波动影响，国内汽油价 格上涨1.8%，但节后出行需求回落，飞机票和旅游价格分别下降7.7%和0.3%。此外，扣除能源和食品价格来看，10月核心CPI同比自前值0.8%降至0.6%，创下年内次低，特别是耐用消费品消费较弱，反映出当前需求整体仍偏疲软。 10月PPI环比持平，但翘尾因素走低推动同比降幅小幅扩大至-2.6%。具体来看，10月PPI同比下降0.1%至-2.6%，环比由前值上涨0.4%降至持平，翘尾因素则自前值-0.2%降至-0.4%。从环比看，生产资料价格环比由上月上涨0.5%降至上涨0.1%。其中，煤炭需求增加 供给偏紧，煤炭开采和洗选业价格上涨3.4%，涨幅扩大2.3个百分点；而受国际原油和有色金属价格波动影响，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格分别回落1.3%、0.6%至2.8%、2.5%；有色金属冶炼和压延加工业价格由上月上涨1.2%转为下降0.2%，钢材、水泥供应相对充足，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降0.6%， 水泥制造价格下降0.1%。生活资料价格环比自前值0.1%降至-0.1% 其中食品环比下跌0.3%，一般日用品和耐用消费品分别持平和环比 下跌0.1%。 预计年内CPI可能回升，但幅度预计有限，年末或回升至0.2-0.4%左右。年内随着翘尾因素的上行，CPI同比有望回升，但考虑到当前生猪库存仍处于相对高位,年内猪肉价格可能仍面临下行压力,弱复 苏下核心商品通胀快速上行概率不高，且年内法定假期已全部结束，服务消费需求预计难有明显提振，因此年内CPI回升幅度可能有限，我们综合考虑了食品和非食品项中变动较大的分项，预计CPI同比年底或升至0.2-0.4%左右。 年内PPI同比料继续回升，但幅度预计趋缓，年底可能仍处于深度负值区间。三季度PPI的快速回升很大一部分来自翘尾因素的回升，但随着去年低基数效应逐渐退出，9-10月PPI同比跌幅持续收窄动力已出现明显减弱，预计后续PPI回升幅度或将趋缓。而从新涨价因 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告35家房企三季报的四个变化 2023-11-08 10月城投债发行监管跟踪： 2023-11-08 借新还旧占比、终止发行数均创年内新高政府债推升社融或至9.3%，PPI由升转降——10月经济 2023-11-05 金融数据展望2023年10月信用债市场回 2023-11-02 顾：净融资继续回落，到期收益率整体上行政府债供给压力下，11月资 2023-11-01 金缺口有多大？——11 月 流动性展望 chigs@essence.com.cn 素来看，PPI中大部分是可贸易品，受国际价格影响较大，预计欧美央行高利率水平下年内国际大宗商品价格恐难出现明显上涨，10月以来国际油价已出现持续的回落；国内方面，万亿国债增发后预计年内基建还有一定的上行空间，但房地产投资短期料将延续低迷叠加制 造业企业过剩产能去化尚需时日,上游工业品价格回升动力或将偏弱。综合来看,考虑到后续内外需对涨价因素的推动作用也不强,年内PPI的回升预计较为温和，年末可能仍处于深度负值区间。 综上，10月CPI、PPI同比双双回落，其中食品项超季节性下跌拖累CPI同比转负，油价下跌、内需不足叠加翘尾因素回落终结了PPI同比的连续回升势头，预计11-12月通胀有望回升但幅度预计有限，年末CPI或升至0.2-0.4%附近，PPI料继续位于明显负值区间。综合CPI和PPI来看，当前经济动能整体仍偏弱，政策仍有进一步加码的必要性，近期央行降准概率提升。债市方面，我们从10月18日统计局发布Q3经济数据后开始看债市修复，24日1万亿国债不影响我们对债市修复的判断。我们认为，当前债市仍处于修复时期，虽然存单供需错位等因素可能会影响资金下行的流畅度，但预计利率债还有继续修复的空间，信用债的价值正在凸显。 风险提示：油价超预期，政策超预期等。 内容目录 1.CPI同比降至-0.2%，PPI同比小幅回落至-2.6%4 1.1.CPI环比录得-0.1%，同比下降-0.2%4 1.2.PPI同比下降2.6%，环比持平5 2.年内我们预计仍处于低通胀环境5 图表目录 图1.CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值）4 图2.22省市猪肉平均价格走势（元、%）4 图3.10月国际油价小幅震荡回落（美元）4 图4.PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月）5 图5.生猪存栏和母猪存栏量仍处在较高水平（万头）5 图6.CPI服务同比与历史同期对比（%）5 图7.2023年CPI和PPI同比预测情况（%）5 1.CPI同比降至-0.2%，PPI同比小幅回落至-2.6% 1.1.CPI环比录得-0.1%，同比下降-0.2% 图1.CPI同比环比一览（%，标粉色的为同比高于上月，标绿色的为环比高于过去五年同期均值） 时间 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 总体 -0.2 0.0 0.1 -0.3 食品 -4.0 -3.2 -1.7 -1.7 当月同比 总体 非食品核心 0.70.6 0.70.8 0.50.8 0.00.8 消费品 -1.1 -0.9 -0.7 -1.3 服务 1.2 1.3 1.3 1.2 时间 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 总体 -0.1 0.2 0.3 0.2 食品 -0.8 0.3 0.5 -1.0 总体 非食品 0.0 0.2 0.2 0.5 核心0.00.10.0 0.5 消费品 -0.1 0.4 0.4 -0.1 服务 -0.1 -0.1 0.1 0.8 食品烟酒 -0.4 0.2 0.4 -0.6 衣着 0.2 0.8 -0.1 -0.3 居住 0.0 0.0 0.1 0.1 月度环比 八大项 生活用品及服务交通和通信 0.10.0 0.10.1 -0.31.0 0.61.2 教育文化和娱乐 0.0 0.4 0.2 1.3 医疗保健 0.0 0.1 0.1 0.1 其他用品和服务 0.1 -0.1 0.0 0.9 鲜菜 -1.9 3.3 0.2 -1.9 鲜果 0.9 -0.3 -4.4 -5.1 畜肉类 -1.0 0.3 4.7 -0.6 食品烟酒 粮食 0.0 0.4 0.2 -0.1 分项 食用油 0.0 -0.6 0.1 -0.6 水产品 -1.4 -0.8 -0.2 0.3 蛋类 -3.6 2.8 7.0 -0.8 奶类 -0.1 -0.2 -0.2 0.1 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图2.22省市猪肉平均价格走势（元、%）图3.10月国际油价小幅震荡回落（美元） 22个省市:平均价:猪肉:月元/千克 60猪肉价格环比（%、右轴） 50 40 30 20 10 0 30 20 10 0 -10 -20 -30 140 120 100 80 60 40 20 0 期货结算价(连续):布伦特原油 2017/12018/12019/12020/12021/12022/12023/1 2019/32019/92020/32020/92021/32021/92022/32022/92023/32023/9 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 1.2.PPI同比下降2.6%，环比持平 图4.PPI同比环比一览（%，标粉色的为同比/环比高于上月） 时间 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 当月同比 总体 总体-2.6生产资料-3.0生活资料-0.9 -2.5-3.0-4.4-3.0-3.7-5.5 -0.3 -0.2-0.4 月度环比 总体 总体0.0生产资料0.1生活资料-0.1 0.40.2-0.20.50.3-0.40.10.1 0.3 生产资料 采掘工业原材料工业加工工业 2.41.80.9-0.10.41.3 1.4-0.4 -0.2 0.1-0.2-0.4 生活资料 食品类-0.3衣着类0.1一般日用品类0.0耐用消费品类-0.1 0.2 0.60.3 0.20.10.0 -0.2-0.3-0.1 0.60.20.2 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.年内我们预计仍处于低通胀环境 图5.生猪存栏和母猪存栏量仍处在较高水平（万头）图6.CPI服务同比与历史同期对比（%） 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 生猪存栏万头生猪存栏:能繁母猪万头 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 环比与过去五年同期均值之差右轴 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 (0.2) (0.4) (0.6) (0.8) (1.0) 2013/12015/12017/12019/12021/12023/12019/102020/102021/102022/102023/10 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 CPI同比 PPI同比 CPI同比预测值 PPI同比预测值 图7.2023年CPI和PPI同比预测情况（%） 15 10 5 0 (5) (10) 2021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/52023/9 资料来源：Wind、安信证券研究中心 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的